今天想和大家聊一本我做了封底推荐的书——《长赢》。这本书讲的是指数巨头先锋领航和创始人约翰·博格的故事。我们总以为博格是指数投资的坚定信徒，但这本书揭示了更复杂的真相：他创立指数基金，竟带有“复仇”的色彩。更有趣的是，先锋领航不仅有指数业务，还有庞大的主动业务。它的真正的护城河，可能不是指数投资，而是低费率和持有人至上的信托责任。对于当下的A股市场，先锋领航的经验或许能有启示。

00:00:08 不只是指数基金：重新认识先锋领航

• 为新书《长赢》撰写的推荐词。
• 本书的核心价值在于揭示了约翰·博格之外的先锋领航，特别是其庞大的主动基金和投顾业务。
• 先锋领航真正的信仰并非指数投资，而是“低费率”与“以持有人为本的信托责任”，这对A股市场有重要启示。

01:26 “指数基金之父”的B面：博格曾为主动投资辩护

• 约翰·博格年轻时并非指数投资的坚定信徒，甚至曾撰文为主动基金辩护。
• 引用JP·摩根名言：“每个重大商业决策背后，都有一个合理的和一个真实的原因。”
• 博格创立指数基金的“真实原因”远比“合理原因”更富戏剧性，并非简单的非黑即白。

03:43 一场“复仇”催生的指数基金革命

• 约翰·博格在威灵顿资产管理公司遭遇权力斗争，被自己请来的合伙人“踢出局”。
• 为绕开“不能从事资产管理”的限制，博格巧妙地提出指数基金不属于“主动管理”，从而创立了先锋领航。
• 首只标普500指数基金发行惨淡，募集规模远不及预期，初期发展并非一帆风顺。

06:24 绕开限制，时势造英雄

• 先锋领航早期依靠市政债券货币基金站稳脚跟，而非权益指数基金。
• 博格再次巧妙地推出“免申购费”直销模式，绕开了“不能从事分销”的限制，这也被视为一种“报复”手段。
• 70年代末的高通胀和高利率环境，让锁定高收益的债券基金业务大获成功，可谓“时势造英雄”。

09:45 先锋领航的秘密武器：被忽视的主动基金业务

• 与大众认知相反，先锋领航拥有庞大且成功的主动基金业务，早年甚至靠此支撑公司发展。
• 其主动基金同样贯彻“低费率”原则，例如传奇基金经理约翰·内夫的温莎基金，管理费低至0.37%，甚至低于许多指数基金。
• 博格坚持降低主动基金费率，既是为持有人创造价值，也被认为是打压老东家威灵顿收入的策略。

12:20 低费率之外：先锋领航主动基金跑赢同行的深层原因

• 数据显示，即使将费率调整至行业平均水平，先锋领航的主动基金业绩依然显著优于竞争对手。
• 这部分挑战了博格“主动基金跑输只是因为费率高”的核心论点，说明优秀的基金经理确实能捕捉到超额收益。
• 博格理论的前提“机构投资者构成市场整体”存在漏洞，散户等其他参与者的“错误交易”为专业机构创造了获利空间。

15:36 持有人利益至上：独特的股权结构如何塑造企业文化

• 先锋领航由基金持有人共同拥有，不以盈利为目的，核心目标是为持有人降低成本。
• 公司文化强调信托责任，薪酬低于同业，吸引的是有理想主义色彩的人才。
• 实践案例：在2000年科网泡沫顶峰时拒绝发行科技基金；主动收回规模过大的委托资金以保护投资者利益。

18:51 正向循环与A股启示：主动投资的理想路径

• 先锋领航利用其庞大资金体量与外部优秀管理人谈判，以更低成本合作，形成“低费率-好业绩-更大规模”的正向循环。
• 主动与被动并非绝对对立，关键在于合理的费率和真正的信托责任。
• 中国主动基金降费是积极信号，精品化、爱惜羽毛的基金公司或许是未来的发展方向。

21:06 浮动费率能否将基金公司与持有人利益绑定？

• 中国虽然无法复制先锋领航的股权结构，但浮动费率等制度创新，是绑定管理人与持有人利益的有效尝试。
• 这种机制促使基金公司不再唯规模论，而是要真正为持有人创造价值。
• 伴随着费率改革和有责任心的基金经理涌现，中国主动基金行业依然大有可为。