播音｜财新 杨律 文稿｜杨律 陈正雅

音频剪辑｜仝瀚元 商务 宣发｜孙坤

虽然贵为国务院国资委直接管理的97家央企之一，也是中国林业行业惟一一家央企，但中林集团自从在1999年与部委脱钩后，一直在一众央企“巨无霸”中属于底子较薄、自有资金不足的“小个子”，还时不时传出有关“中林并入其他央企”的说法。

就是这样一个曾经的“小个子”，却开始了不断的膨胀，总营收从2011年的不到200亿元，2017年增至938亿元，随后飙升到2020年的2046亿元。

到了2021年，中林集团开始不断有高管被查，到2023年三季度，负债已经高达1567亿，他的子公司之一林产品公司，在2022年末就达到了806亿的巨额负债。在庞大的虚假贸易、被冠以“江海河联营、港产园一体”的虚假产业链之下，中林集团各子公司和数以百计的合作伙伴之间所打造的畸形生态圈，随着中林集团遭到托管的消息爆出，最终浮现在人们眼前。

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本期《周刊导播》，将先为你领读《财新周刊》封面文章《一家央企的被托管之路》。让我们来看看一起极为罕见的国务院国资委直属央企遭托管背后，到底发生了什么？

中林集团的事被市场关注到，始于一份公告。

7月13日，上市木材贸易商江苏万林现代物流股份有限公司，发布了一则针对上海证券交易所监管函的回复公告，回答为什么在向中林集团销售货物后，会出现3526.08万元票据逾期的问题。万林物流回复称，公司与中林集团两家子公司——上海国林鸿港和中国林产品公司签订合同，中林集团使用商业承兑汇票付款。

然而，等到了2023年9月28日，万林物流接到了中林集团的公告通知，称“中林集团从即日起由中国长江三峡集团有限公司托管”，而在票据到期后，中林集团子公司就以所有账户都已被三峡集团接管为由，拒绝承兑。

中林集团是何以至此的？

中林集团迅速做大的一个重要手段，就是混合所有制改革。根据《国资报告》报道，2013年到2018年，中林集团与地方国有企业、民营企业、外资企业、机构投资者广泛合作，先后设立或重组混合所有制企业78家，引入民营和其他社会资本94亿元，混合所有制企业已占集团所属企业的六成以上。

而这些结构，也成为了中林集团之后隐藏虚假贸易，做大营收的基础。

比如在中林集团应收账款、预付款项总金额比较突出的“胡凌峰系”，包括上海置言国际贸易有限公司、上海莉能实业有限公司、上海隽能实业有限公司。这几家公司横跨中林集团的上下游，与中林集团进行煤炭、纸品、矿产品贸易。于是在不断的财务操作中便形成了这样一副景象：根据中林集团2022年报，截至2022年末，胡凌峰既拿到了中林集团的预付款，又欠中林集团的应收账款。

我们也可以从一起诉讼，更详细地了解胡凌峰和中林集团旗下公司之间贸易往来的手段。根据上海金融法院2022年7月的一份判决书，法院查明，2020年7月23日，上海昕竑国际贸易有限公司与上海隽能签订购销合同，约定昕竑贸易卖给上海隽能4.85万吨化工品乙二醇，总价约1.8亿元。

10天后的8月3日，上海隽能又与国林胜通签订合同，约定上海隽能卖一批电解铜给国林胜通，总价也是约1.8亿元。4天后，国林胜通开出三张商业承兑汇票共1.82亿元，作为货款支付给上海隽能。上海隽能随后将这三张商票作为上述乙二醇交易的货款，支付给昕竑贸易。昕竑贸易获得这三张商票后，于2020年8月24日与上海银行浦西支行签订合同，贷款1.3亿元，用于向上海置言购买乙二醇，并将这三张商票质押给了银行。上海置言由此获得银行放款1.3亿元。

听起来非常绕，但是如果简单地解释，上海隽能和上海置言都是胡凌峰的公司。也就是说，昕竑贸易从胡凌峰处买了乙二醇又卖给了胡凌峰。而在这个过程中，国林胜通的三张商票被质押给了银行，使得上海置言获取银行贷款1.3亿元。

本期封面文章，作者周泰来，除了关于中林集团是如何扩张规模，又是如何陷入巨额负债之中的种种调查外，文章中还详细介绍了中林集团虚假贸易的详细路径，以及在过去几年间几笔离奇的投资。

《稳增长政策开始加码》

2024年9月，中国制造业内外需都收缩，拖累行业景气度重回收缩；服务业扩张幅度连续第二个月放缓，经济继续温和扩张，但步伐放缓。近期公布的工业生产、消费、投资数据显示，经济整体延续了二季度以来的平稳运行趋势，但显著弱于市场预期。财新智库高级经济学家王喆认为，考虑到较为进取的全年经济增长目标，未来几个月稳增长困难和挑战会比较大。

9月底，多项扩张性货币政策密集出台，财政政策如何配合成为关注焦点。从9月21日国务院发展研究中心原副主任刘世锦提出一到两年内形成不低于10万亿元的经济振兴方案以来，市场对财政如何发力热烈讨论，预估规模从两三万亿元到10万亿元以上不等。

政策面体现的新共识前所未有，也就是不能再简单重复以往“铁公基”刺激路线，而要提高投向消费的比重，可以从完善进城农民工等重点群体的基本公共服务着手；在疫情欠账积累、土地出让收入下滑较快的情况下，还应该兼顾帮助地方政府化解债务、“三保”（保基本民生、保工资、保运行）风险。

摩根士丹利中国首席经济学家邢自强认为，由于这次政府刺激的方式与以往不同，在初始阶段步子可能会迈得相对较慢。但更重要的信号是，此次政策转向代表决策层思维转变，正在尝试新方法来应对当前的经济挑战。

未来还有哪些增量政策可以期待？下一个观察窗口在什么时候？更多内容请看《稳增长政策开始加码》。

《2024 年诺贝尔自然科学奖巡礼》

瑞典斯德哥尔摩当地时间10月8日中午12时左右，在诺贝尔物理学奖公布现场，加拿大多伦多大学教授杰弗里·辛顿（Geoffrey Hinton）的声音从美国加州一家网络信号不佳的廉价旅馆传来。当天凌晨2点，接到诺奖委员会的电话后，他的第一反应是“我如何确定这不是一个恶搞电话”。

辛顿被誉为当代人工智能（AI）“教父”，4年前刚获得了“计算机界的诺贝尔奖”——图灵奖。与辛顿共享诺贝尔物理学奖的，是美国普林斯顿大学教授约翰·霍普菲尔德（John Hopfield），两人都在20世纪80年代的AI寒冬中坚持人工神经网络的研究，奠定了如今AI的基础。

就在大家为诺贝尔物理学奖花落计算机领域而惊讶时，第二天公布的诺贝尔化学奖又继续垂青AI。美国华盛顿大学教授戴维·贝克（David Baker），以及谷歌旗下AI企业DeepMind创始人、CEO戴密斯·哈萨比斯（Demis Hassabis）和DeepMind高级研究科学家约翰·江珀（John M. Jumper）一同获奖。在困扰生物化学家50多年的蛋白质结构预测难题上，DeepMind研发的AlphaFold 2以极高精度预测了2亿多种蛋白质的结构，涵盖了迄今发现的几乎所有蛋白质。

AI梅开二度，斩获同一年的诺贝尔物理学奖和化学奖，这可能象征着某种学术范式的改变，“AI for Science”（AI驱动的科学研究）的浪潮将影响不同领域的科学研究，而AI的安全和伦理争议，仍然是是悬而未决的话题。更多内容请看《2024 年诺贝尔自然科学奖巡礼》。

《个人经营贷不良率攀升背后》

上市银行2024年中报披露后，市场将更多目光投向了零售贷款，部分银行的个人经营贷不良率攀升引起关注。

个人经营贷主要是面向个人发放的用于借款人从事合法生产经营活动（例如进货采购、支付水电气暖）所需资金周转的贷款，发放对象一般有小微企业主、个体工商户、农户等。2020年初新冠疫情暴发，在支持小微企业、个体工商户复工复产的政策号召及相对特殊的市场环境下，这一贷款品种规模快速扩张。

从2023年开始，多家国有大行个人经营贷在规模继续增长的同时，不良率开始走高，其中，建行较2023年末上升62个基点（BP）、邮储银行上升15BP。这波个人经营贷风险暴露，除了受经济下行、市场行情变化等因素影响，还有一些其他原因，比如，银行的信用贷产品面临外部数据欺诈风险，对数字普惠金融模型提出更高要求。

另一方面，经营贷的另一品种房产抵押贷，在楼市尚未转向的三年前，成为一些炒房客、购房者加杠杆的“子弹”。违法中介通过提供“一条龙”服务，帮助购房者套取资金用于买。岂料，三年后的房地产市场已“变天”，房价“跳水”，以房产为抵押物的抵押贷遭遇了房价下跌，有借款人的资金链承压，部分借款人由此出现资金链断裂，风险开始向银行传导。

经济下行、楼市调整、部分信用贷面临数据欺诈，个人经营贷规模在快速扩张几年后风险开始暴露，商业银行要如何应对？更多内容请看《个人经营贷不良率攀升背后》。

《市域铁路万亿级投资高峰》

2024年10月8日，备受资本市场瞩目的国务院新闻办“系统落实一揽子增量政策扎实推动经济向上结构向优、发展态势持续向好”发布会上提到，将加强地方政府专项债券等资金支持，建设一批市域（郊）铁路、城际铁路，加快形成通勤圈、产业圈、生活圈，提高同城化发展水平。

中国进入以都市圈、城市群为载体的发展阶段，人口向城市边缘、远郊扩张，通勤需求随之产生，市域铁路重点在于满足城市群内一小时通勤圈。截至2023年末，中国共有26座城市的72条市域铁路在建，里程达2733.48公里，车站数超750座，计划投资额约1.42万亿元。

与市域铁路乘着政策东风快进形成对比的是，多地地铁规划接连被取消、收缩，有轨电车也“水土不服”。全国客流强度最高、同行中最赚钱的深圳地铁，2024年上半年亏损33亿元，是十年来首亏。包括市域铁路在内的城轨项目投资大，建设、运营、维护成本高，政府补贴在所难免，失去房地产市场支撑的地方政府独木难支。部分市域铁路离市区较远，目前来看，周边商贸带动难，客流、客票收入不足，线路的可持续发展能力受限。