谭勇品读医药风云

凭借首创优势，爱美客做了两件事：一是焦虑式营销，“一条颈纹老5岁”“别让颈纹泄露年龄”等在“她经济”逐渐崛起的过程中生效。二是以直销为主，经销为辅，而直销客户主要是非公立医院，占比超90%。

以直销为主的好处是，一无集采及政策周期的困扰，二无中间商赚差价，合同约定款到发货，回款速度快，如此能优化销售费用率、提升利润率的同时，还能让现金流状况相对良好。

2019年，嗨体放量第三年，爱美客净利率发生了质的提升：同比上升47.69%至53.43%，同期华熙生物为31%，昊海生科为23.46%。

这一年，由于营收放量过于可观，爱美客销售费用占营收比重仅约14%，同期华熙生物与昊海生科约在30%上下的水平。

可以说，“嗨体”放量前三年，爱美客盈利质量相当高。更值得称道的是，嗨体不仅放量，价格还逐年上涨。量上，嗨体从2017年的11.97万支，上涨到2019年的68.8万支，增长了6倍。价上，2017年时，嗨体售价还是285.01元/支，到2018年猛升至315.63元/支，2019年继续上涨。

嗨体的价量齐飞，快速带飞爱美客。嗨体属于溶液类产品，这一品类下还有另一款产品逸美——医用羟丙基甲基纤维素-透明质酸钠溶液，早在2009年上市，是公司第一代玻尿酸产品，但在近年来逐渐被替代，收入贡献占比到2019年时已变成0.37%。而嗨体收入占比，则从2017年的15.34%猛增至2019年的43.5%，三年时间成为公司营收支柱。到了2021年，以嗨体为核心的溶液类产品营收进一步攀升，贡献了72.3%的营收，也就是说，嗨体在2021年占据爱美客约70%的收入，规模效应逐渐显现。这一年，爱美客收入为14.48亿元，同比翻倍。

凭嗨体混得风生水起之际，爱美客提交了招股书，次年（2020年）登陆A股，上市首日便上涨187%。2021年，爱美客趁热推出了新品“濡白天使”——世界首款获批的含左旋乳酸-乙二醇共聚物微球的皮肤填充剂，用于鼻唇沟皱纹，同样基于其稀缺属性，很快成为了爱美客凝胶类注射产品的营收主力，开始复制嗨体的成功。在上市约1年后，爱美客将市值送上了1700亿的高峰。

可以说，得益于嗨体与濡白天使，爱美客坐上了“医美茅”的宝座。然而，再好的资产，一旦高估就有“毒”，一旦成为消费降级的“产物"，发展态势就易不可逆。叠加核心产品市场“独占期”逐渐走向尾声，以及整个行业更新换代，爱美客很快迎来了难熬的2024年。

医美企业正面临着残酷的现实：时代的贝塔红利已不在。以前是“我能开创需求”“我能花式营销，制造容貌焦虑”“我的产品稀缺，能占有定价权”，但现在，消费降级，消费者自我意识更强了，行业合规化程度提升了，互联网冲击更狠了，同品类竞争也更猛烈了。

玻尿酸三大天王，没有一个不叫苦。对于他们来说，除了红利不再，还进入到了成分“新旧交替”的时代。玻尿酸红利效应正随上游产能的扩张和下游价格的下探，显示出边际递减效应。新的重组胶原蛋白潮流袭来，但技术尚不够成熟，转化还需一定周期验证。

路怎么走？不跟随潮流是错，跟随潮流也是错，外延式拓展难，不外延扩品类更难。其中，爱美客承受的压力远大于华熙生物和昊海生科。

曾几何时，爱美客营收为“玻尿酸三巨头”中最低，但总市值却是华熙生物与昊海生科之和，毛利率常年90%以上，净利率常年在60%以上，妥妥的“医美茅”。然而，如今爱美客市值已从2021年7月1700亿的最高点，跌了六成，且有不少业内人士认为“情况还没到最糟的时刻“。

华熙生物好歹是做原料药起家，有国际化的底子和做合成生物学的优势，昊海生科好歹在严肃医疗中持续有一席之地，但业绩增速在急剧放缓的爱美客，纵使有钱“东扩张、西外延”，口袋看起来鼓鼓囊囊，但似乎再未拿出让资本市场惊喜的产品。

商业的本质是竞争，投资的本质是前瞻。至今很难找出新一类企业，比玻尿酸巨头更懂如何前瞻性地结合外部时代特点与底线思维，找到确定性。玻尿酸，中国目前最为普及的注射类医美材料，对应市场早已拥挤不堪。但在起初那场轰轰烈烈的轻医美消费“造富”运动中，几家头部企业出的都是“王炸牌”。

华熙生物，从上游出发主打技术牌，生产玻尿酸原料，是全球最大的玻尿酸研发、生产及销售企业。贝泰妮，聚焦C端玻尿酸产品，凭借医药基因优势主打医研牌，在医院引流和入驻药房上颇具优势。

而爱美客，一边押注玻尿酸注射稀缺产品，选独家适应证。另一边打通非公医疗渠道，面向B端医美机构缔造渠道禀赋能力。

2016年是中国医美产品获批数量的巅峰期，国产产品获批数量超过了进口品牌。也是在这一年，爱美客的嗨体作为国内首款用于填充颈纹的注射用透明质酸钠复合溶液，以第三类医疗器械重磅获批。

一个背景是，医美产品获批需长时间的前期储备及行政审批，领先获批的首创性产品如果配套良好的运营，往往享受3～5年左右的无竞品发展窗口期。叠加行业合规要求越来越严格，机构无法使用灰色替代品，稀缺产品的生命周期还能更长。首创性地开发市场空白产品，给嗨体带来的天然优势是，有市场独占周期，溢价能力高，复购率可观。

当时代里的医美明星企业逻辑瓦解，如何重新评估其价值？请您明天接着收听。

让人意外的是东阿阿胶。2024年前三季度实现营业收入43.29,亿元，同比增长26.28%；实现归母净利润11.52亿元元，同比增长47.00%；其中，第三季度实现归母净利润4.13亿元，同比增长63.75%。

63.75%的增长，在一大片动辄负50%以上的企业中，可谓完全走出了一条相反的曲线。更难能可贵的是，东阿阿胶2019年还在面临业绩暴雷、董事长出走的困境，股价几近腰斩。如今不但业绩走出低谷，前几个月，股价还一度创下历史新高。

东阿阿胶走出深渊，业绩实现“V型反转”，最重要推动的因素之一就是复方阿胶浆2022年进入医保。虽然有专家认为，就一般规律，药物进入医保后，销售额会在两年内迅速放量。到第三年产品销售增速会出现明显下滑。但如今2024年即将进入尾声，“三年之约”很快就要到了。就当下的业绩走势来看，复方阿胶浆的放量仍在持续，远远没到顶点。

总结下来，片仔癀能稳住局面，主要是因为产品的独家性与不可替代性；东阿阿胶则是在一片政策利空中拿到了政策利好。相比之下，另外两家企业就没有这般幸运了。

云南白药前三季度公司实现营业收入299.15亿元，同比增长0.76%；归母净利润43.27亿元，同比增长4.93%；其中第三季度实现营收94.6亿元，同比增长0.86%；净利润为11.38亿元，同比下降12.16%，这也是云南白药时隔两个季度后再次出现单季度净利润同比下滑。

同仁堂三季报显示，公司前三季度实现营业收入138.2亿元，同比增长0.7%；完成归母净利润13.5亿元，同比下降2.9%。其中第三季度公司收入40.57亿元，同比增长2.4%；归母净利润3.29亿元，同比下降18.6%。同仁堂的情况则跟大多数同行类似，同时受到消费端和成本端两头的挤压。成本上升，导致了公司毛利率连续下滑。2024年前三季度，同仁堂的毛利率为43.70%。这一数据2023年同期为46.28%，2022年同期为48.39%。只不过，由于同仁堂依然保有较高的品牌力，因此营收利润下滑的幅度不如许多同行明显，但背后的趋势依然需要引起重视。

当下的中药行业，与过去的仿制药行业有一个共同的缺点，即重销售，轻研发。虽然近年来集采、国谈等一系列政策没有给到中药行业太大压力，但这种“轻松”恐怕维持不了多久。未来不管是中药、化药还是生物药，都要回到创新的大方向上来，方能保持长久的竞争力。

同样受到政策影响的还有步长制药。其拳头产品脑心通先是在2020年被国家药监局“点名”，又在今年碰到了“约谈”，被迫下调了挂网价格。

财报显示，步长制药前三季度营收下滑14.71%至85.14亿元，归属净利降低66.18%至3.13亿元。

对于波动，公告表示，主要是部分产品因医保受限或被部分省份纳入重点监控目录使得销售规模下降、主要产品中药材价格比上年同期上涨以及本期政府补助比上年同期减少等综合影响。

而中药行业面临的一切利空似乎都发生在了太极集团身上。报告显示，今年前三季度太极集团包括呼吸系统用药、消化及代谢用药、抗感染药物、神经系统用药、心脑血管用药、抗肿瘤及免疫调节药在内的几乎所有条线营业收入都发生了下降。太极集团财报显示，公司前三季度实现营收104.34亿元，同比下降14.36%；归母净利润5.45亿元，同比下降28.1%。单季度指标方面，实现营收26.17亿元，较去年同期下降16.44%；归母净利润为5046.22万元，同比下降73.82%。

就通常经验，太极集团的拳头产品是藿香正气口服液，夏天过后，第三季度发生销量下降属于正常现象。但这样剧烈的业绩下滑幅度也许不能仅归咎于某一个产品。过去10多年里，整个太极集团几乎无新药问世，销售费用几乎是研发费用的10余倍以上。如今的太极集团，研发断代靠“吃老本”生存，旗下每一条产品线都涌现出了数个竞争对手，独家竞争力不再。尽管2021年融入国药集团后，营收和净利润都出现了回弹，但到今年上半年上升态势明显遇阻，未来发展亦不容乐观。

中药行业有“四巨头”的说法，分别是片仔癀、同仁堂、云南白药、东阿阿胶。这四家企业的业绩表现，对全行业都具有风向标般的意义。但这四家里，目前仅有两家仍在保持增长。

“一哥”片仔癀依旧不负众望。2024年前三季度，片仔癀实现营收84.50亿元，同比增长11.19%；归母净利润26.87亿元，同比增长11.73%。从单季度指标来看，公司第三季度实现营收28.00亿元，同比增长9.60%；归母净利润9.65亿元，同比增长11.73%。这个成绩虽然谈不上多么亮眼，但至少在一片惨淡中稳住了局面。

中药行业在中国医药产业中一直起到了避风港的作用，想了解为什么今年以来光环逐渐不再，请您下周一接着收听。

过去几年的医药寒冬里，由于政策支持等因素，相比于二级市场上萎靡不振的化学药、生物药等板块，中药一直拥有着更好的表现。据中国医药企业管理协会统计，2023年医药工业各子行业中，仅有中药饮片、中成药营业收入及利润均保持正增长。暴涨虽谈不上，至少稳健且安全。

然而今年，这一光环黯淡了下去。仅仅半年之差，二季报发布时，就有不少知名中药企业出现了营收利润双降的情况。随着三季报披露完毕，情况不仅没好转，反而更加惨淡了。

惨淡到了什么程度？许多企业第三季度净利润出现了超50%以上的同比剧烈下滑。步长制药下降54.5%，以岭药业下降68.46%，广誉远下降70.98%，太极集团下降73.82%，红日药业下降87.68%……

业绩还连带着导致了个别企业的人事动荡，如广誉远同日公告副董事长杨波因工作调整原因辞职，辞职后其将不再担任上市公司任何职务。

中药企业业绩出现普遍下滑，首当其冲是一系列宏观原因使然。诸如上游中药材涨价，药店客流量下滑，中药集采动态联动，消费不景气等因素，都令中药企业业绩承压。而不同的原因，对不同企业产生的影响也不同。

中药材价格上涨是一方面。据中药材综合200显示，从2019年开始，中药材的价格就一直处于涨势中，明显拉高了一众药企的成本。

比如健民集团就在三季报中表示，前三季度业绩下滑，主要系上年同期转让子公司股权带来的非经常性损益收入影响，以及本期公司营销转变考核模式、优化渠道库存带来的医药工业销售下降和中药材价格上涨带来的采购成本增加所致。

健民集团三季报显示，公司第三季度实现营收8.72亿元，同比下降8.83%；净利润8225.81万元，同比下降49.46%。前三季度实现营收28.81亿元，下降7.58%；净利润3.22亿元，下降22.53%。

受集采等因素影响最大的或许是红日药业。中药配方颗粒及饮片是红日药业占营收比重最大的业务板块。2001年，国家将中药配方颗粒纳入规范化管理，最初仅允许6家试点企业生产，这6家企业一度垄断了全国中药配方颗粒80%的市场。2012年，红日药业收购了其中一家，即北京康仁堂药业，营收开始迅速增加。然而2021年，国家药监局等四部门共同发布了《关于结束中药配方颗粒试点工作的公告》，表示今后所有中药企业都可以生产中药配方颗粒，实行备案制，不再需要申请批准，从而结束了长达20年的中药配方颗粒的试点工作。当年就有家60家企业获得相关资格，红日药业往日地位不再。于是过去三年里，红日药业营收一直处于下滑态势，2021～2023年，红日药业中药配方颗粒及饮片业务分别实现营收42.35亿元、33.6亿元、29.23亿元，占总营收比分别为55.21%、50.52%、47.85%，连带也使得红日药业的营收规模从2021年的76.71亿元下滑至2023年的61.09亿元。

与此同时，不断推进的中药配方颗粒省际联盟集采和竞价工作，又使得市场竞争日趋激烈，中药配方颗粒行业逐步进入了“薄利时代”。财报显示，红日药业今年前三季度营收为44.41亿元，同比下滑9.78%，仅实现1.68亿元的归母净利润，同比下滑66.94%。

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先行者的经验是什么？

众所周知，科研院所、医疗机构、制药公司是新药研发的主体。按照产业链分工，前两者主要聚焦在基础研究与技术创新，而制药公司则聚焦在成果转化与应用示范。

当然，整个研发链条中，最难的一段是把科研成果“转化”为产业成果”，也就是《蓝皮书》所提及的“死亡谷”与“达尔文海”。而且，大量成果转化由于缺乏专业化服务、市场化路径选择失误或资金瓶颈等原因而夭折。

针对以上情况，从目前中国不同省市的探索来看，其解决方案大都聚焦在两个关键词上：融合与平台化。

如长三角国家技术创新中心利用“拨投结合”帮助早期原创技术跨越“死亡谷”；合肥在全国率先组建成果转化专班，对接中国科大等本地主要高校院所，促进科技成果就地交易、就地转化。

同时，一些如概念验证中心、中试基地等平台在实现高质量科技成果转化方面发挥着越来越重要的作用。

北京、上海、广州、深圳、杭州、合肥、成都、青岛等多个城市纷纷出台政策围绕概念验证平台建设、概念验证项目支持、概念验证基金设立等方面展开布局。

其他省市也正在陆续跟进，如陕西首个概念验证基金通过中国证券投资基金协会审核并成功备案，佛山等地依托高校科技成果转化中心成立了医工融合概念验证中心等。

此外，四川、安徽、辽宁、北京、深圳、长沙、武汉等地提出要建设中试基地，推动更多科技成果从科学研究走向产业化。

值得一提的是，区别于科研院所和医疗机构，以促进科研转化为目标的新型研发机构开始出现。这类新型研发机构的特点是，可以一方面像企业一样依托于市场，另一方面聚焦于科技成果从源头转化。

以《蓝皮书》中提及的深圳先进技术研究院为例，该研究院首创跨越“死亡谷”的“楼上楼下”创新创业综合体。“楼上”，科研人员开展原始创新活动；“楼下”，创业人员对原始创新进行工程技术开发和中试转化，推动更多科技成果沿途转化，并开展技术成果商业化应用，从而缩短原始创新到成果转化再到产业化的时间周期，形成“科研—转化—产业”的全链条企业培育模式。

除此之外，深圳先进技术研究院还设立产业基金，注资成立两家投资管理有限公司。这类新型研发机构最大的特点是跨界和融合。

支持原始创新的生态体系建设与内在能力提升，已经成为当下中国生物医药创新持续释放国际市场影响力的最核心命题。

2008年重大新药创制专项的实施，以政府资金支持撬动企业研发投入的方式，使得医药创新开始在全行业形成气候，而2015年药审改革又进一步在药监政策层面，让创新成果更快落地。随后2018年港股“18A”的推出，2019年科创板第五套标准的确立，热钱开始蜂拥至医药产业，让中国医药创新进入到前所未有的巅峰时刻。

其后，因美元进入加息周期，中国医药创新“内卷”挑战不断，加之中国创新药在支付端的破局未达预期，使得中国医药创新由高点迅速回落，但此前积淀对创新的认知，对技术的理解，都为医药产业进入到下一创新周期奠定了基础。

总结来看，中国依靠着巨大的政策优势，使得中国医药产业快速地由以仿制药为主的1.0时代，进入到仿创结合2.0时代。而接下来，当创新与国际化成为大部分中国药企的核心战略指引后，中国医药创新必将迈向以实现原始创新核心目标的3.0时代。可以说，中国其实是用十年的时间，走过了西方国家用几十年时间走过路。

思拓凡中国总裁李蕾表示：“我国仍然处于创新发展的早期阶段，而提升原始创新能力，增加科研转化成功率，则是中国生物医药创新，从早期走向成熟的关键一环。”

《中国生物科技成果转化蓝皮书2024》以新药研发流程为线索，将生物科技成果转化路径划分为基础研究、技术创新、成果转化、应用示范四个阶段，并将全球新药研发实践与中国生物医药创新现状相结合，梳理出生物科技转化路径中的两大“卡点”：“死亡谷”与“达尔文海”。

“死亡谷”包括概念验证、成药性研究、药物优化三个环节，其中概念验证是关键一环；“达尔文海”包括中试熟化、临床试验I期、临床试验Ⅱ期，其中临床试验结果安全性有效性的验证，以及项目管理、风险管控是其中的关键。

虽然两大“卡点”在科研成果转化中角色不尽相同，但不管穿越“死亡谷”还是横渡“达尔文海”，都需要以先进的科研仪器设备和技术平台为基础，构建起一个学、研、政、企、资等各个链条互融互通，以推动原始创新为目标的生态。

支持原始创新的生态体系建设与内在能力提升，已经成为当下中国生物医药创新持续释放国际市场影响力的最核心命题。想了解中国生物创新3.0，从跟随到原创，破局点在哪儿？

两组数据充分展露了中国生物医药创新的境况。

一是中国创新药境外授权出海数量和金额持续提升。从2023年11月开始，中国创新药海外交易首付款金额，已经超过一级市场募资的金额，这种趋势一直持续至今。正向来看，是中国医药创新能力已经赢得国际市场认可，反过来，这透露出“资本寒冬”下，创新药企用项目换现金，保障持续运营的无奈选择。

二是近一两年来，中国在研管线数量达到历史高点。有数据显示，截至今年8月，中国在研新药管线数量高达5380个，其中带有FIC标签的管线数量为1762个，这两项数据都仅次于美国，位居全球第二。但差异在于，FIC数量占比，美国为81%，中国仅为33%。更进一步，这些具备FIC标签的在研新药中，虽未有较明确的数据展现来自中国的原创靶点有多少，不过，从近5年已获批上市的新药来看，这一数据几乎为零。即使那些已经在欧美主流市场上市销售的国产创新药，亦或是在头对头临床试验中显示出优效结果的国产创新药，更多是在中国“工程师红利”下的赶超，完成了新药从1到N的推进。ADC在中国的爆发，正是基于这一优势。以近期在美国获批的全球首个CLDN 18.2靶点新药为例，全球有70多款处于不同研发周期的同靶点药物，来自中国的在研管线占比接近90%，不止有单抗、双抗，还包括了ADC、融合蛋白等制剂形态。但CLDN 18.2靶点早期发现和概念验证都没有发生在中国。

行业已经形成的共识，原始创新能力成为中国医药创新在全球影响力进阶的关键因素。

好消息是，进入“十四五”以来，政策制定者、行业先行者、产业上下游产业链赋能者们，已经充分认识到，突破“内卷”，让中国生物制药创新持续向前的不二路径是提升原始创新能力：在已经构建起从“1到N”的产业创新生态后，再往前一步，实现从“0到1”的创新生态搭建。

仍需努力的是，虽然在2021年发布的《“十四五”生物经济发展规划》中，已经将“提升原始创新能力”作为重要议题，从这些年的实践来看，包括医疗机构、科研院所、制药企业、生命科学服务提供商等，都在各个链条上朝着这一目标迈进，但集成式创新成果并不显著。影响因素有很多，既有体制、机制原因，也有技术方面的挑战，同时还包括支撑原始创新整体生态链的完善。

基于这一状况，在10月19日召开的“2024上海生命科学创新大会”上，由中国医药工业信息中心主导，思拓凡（Cytiva）支持撰写的《中国生物科技成果转化蓝皮书 2024》正式发布，从提升科技成果转化效率为出发点，梳理了整个链条中痛点与卡点。

事实上，做创新药一直是中国医药产业的夙愿，不管是上世纪60年代执行的“523项目”，还是上个世纪90年代由科技部主持的“1035工程”，其内核都是为了实现医药创新。不过受限于基础薄弱、人才匮乏、资金不足，这些由政府支持的创新举措，并未有激发起全行业的创新热情。

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靶向蛋白降解嵌合体是小分子研发的一个全新方向，目前全球范围内尚无相关药物获批上市。2019年才只有一个产品推进临床试验。截至目前，全球只有20多款靶向蛋白降解嵌合体药物在临床研究进程中，仅个别产品推进到了临床III期。

在国内，靶向蛋白降解嵌合体玩家主要有海思科、百济神州等，从项目数量和进度来看，海思科均处于第一梯队。海思科目前有3款进入临床阶段，分别针对淋巴瘤、非小细胞肺癌和前列腺癌。其中有一个产品是海思科自主研发的靶向BTK的口服靶向蛋白降解嵌合体小分子抗肿瘤药物，用于治疗复发难治B细胞淋巴瘤，是国内首款、全球第二款进入临床研究的该药物。该品种已于2021年4月获得国家药品监督管理局批准开展临床，目前国内和澳大利亚的临床剂量爬坡试验正在快速推进中，已开展到第四个剂量组，进展良好。美国临床将作为全球多中心研究的重要组成部分，即将正式启动I期临床试验。

另据国家知识产权局专利数据，海思科已申请多项靶向蛋白降解嵌合体技术专利，覆盖多个靶点。此外，值得一提的是，海思科的管线里还有一款慢性代谢药物，适应证为成人原发性高胆固醇血症，已完成临床Ⅱ期研究，非酒精性脂肪性肝炎（MASH）临床Ⅱ期也在推进中。

作为一个“研发黑洞”，至今非酒精性脂肪性肝炎疗法都极为有限，直到今年3月美国FDA才批准了两个产品上市，为全球首款。但非酒精性脂肪性肝炎领域是一个相当可观的市场，海思科的产品目前临床进展较快，有望吃到这一波红利，这也是贡献市值的一大成分。

梳理下来，海思科的管线布局相当富有层次感，最早靠仿制药起家；随后不断投入研发，靠改良和创新麻醉药对冲了集采风险，保证了营收足够平稳；一系列新获批的降糖药、麻醉药等开始放量的同时；靶向蛋白降解嵌合体技术产品又为远期提供了想象力，支撑起了庞大的市值。

因此尽管研发开支巨大，但与诸多生物科技公司相比，海思科抵御风险的能力又足够强。

产品方面，海思科目前拥有覆盖麻醉产品、肠外营养系、肿瘤止吐、肝胆消化、抗生素、心脑血管等多个细分领域40余个品种。

营销方面，海思科多年下来也沉淀了一套多模式的营销体系：布局“以创新药上市”为核心的创新驱动商业模式；形成了以“医学+市场+销售+准入”为龙头的四驾马车和多部门支持服务的全员营销格局；旗下有聚焦于肿瘤、血液领域的特药事业部，专注于糖尿病等慢病口服产品的专科药事业部，专注于麻醉镇痛领域的创新药事业部共三个事业部。

一言以蔽之，简单，正常，困难；近期，中期，远期。全都考虑到了。可以说，纵观国内药企，拥有如此扎实的基础，如此合理的管线布局结构的药企可谓少之又少，难怪不少业内人士将海思科称为“小恒瑞”。同时这也从一个侧面回答了，为什么十多年来，海思科增收不增利、利润率下降后，还深受二级市场投资者的青睐？答案就在这些基本面中。

好公司大多时候都不会被埋没，只要研发、销售等费用合理分配，投资人不会只看利润率，而罔顾基本面的改善。当然，无论怎么提前准备，风险永远会常伴身侧。医药行业最大的风险，或许就是庞大的研发投入收不到理想的结果。这一点虽是行业的“痛苦”，同时也是其魅力所在。

近两年的年报中，海思科一直强调“不进行利润分配”，留存的未分配利润则“将主要用于支持公司日常经营发展、研发投入及流动资金需要，保障公司正常生产经营和稳定发展，增强抵御风险的能力，进一步提升公司核心竞争力。” 

这些钱没有白花，给公司带来了亮眼的回报，标志性事件共有三起：

2020年12月，海思科研发的1类静脉麻醉药物环泊酚注射液（思舒宁）获批上市，并在次年的医保谈判中顺利晋级国家医保目录。截止2023年末，环泊酚注射液全部适应证均进入了国家医保目录，当年收入达到8.5亿元。同时该药也在开展国际化工作，在美国的两项Ⅲ期临床试验均已完成，将在美国申报NDA。

2021年3月，海思科控股三级子公司FT集团与美国风投公司设立的一家非上市公司签署交易协议，将FT控股全部股权转让给该公司。FT集团有望获得最高合计1.8亿美元的转让款。

2023年11月，海思科宣布旗下全资子公司与意大利凯西制药达成协议，将旗下一产品在大中华区外的权益有偿许可给该公司。海思科将收到1300万美元的首付款，且有望获得最高合计4.62亿美元的价款，以及获得实际年净销售额最高两位数的销售提成。

新药放量，出海告捷，标志着海思科近几年完成了由仿到创的华丽转型，恰好还及时弥补了集采带来的冲击。

今年，海思科又收获了一系列果实。

5月和6月，神经痛药物思美宁两项适应证获批；6月，长效降糖新药考格列汀片（倍长平）获批上市；9月，HSK21542注射液（思舒静）新适应证获批上市，这一款外周选择性κ阿片受体激动剂，本次获受理的是用于治疗成人维持性血液透析患者的慢性肾脏疾病相关的中度至重度瘙痒适应症的上市许可申请。

可以看到，目前海思科构筑起了一条麻醉镇痛产品组成的创新药护城河，由于多数属于管制药品，准入壁垒较高，赛道参与者较少，红利正在释放，成功对冲了仿制药带量采购的风险。

尽管又在麻醉镇痛建立了相当的优势，但这远远无法抚平海思科一贯的危机感。于是在原来的空间之外，海思科又开辟了一块新的空间——靶向蛋白降解嵌合体技术，这也构成了海思科400多亿市值的重要一角。

如果将这些药企看成中国的创新舰队，海思科将是靶向蛋白降解嵌合体（PROTAC）冲锋队的一员大将。这几年的年报中，海思科一直在强调自己在此方面的能力，表示“新药化学团队主要以海归博士、国内一流院校硕博士生为主的约100余位研究人员组成，其中博士17人，硕士及以上学历占比超过74%……重点搭建了靶向蛋白降解嵌合体、多肽偶联药物技术和计算机辅助药物设计等药物化学平台，在多个适应证领域取得重大进展。团队未来将围绕临床未满足需求方向，基于两个先进的平台，设计合成发现FIC和BIC类型的新型药物分子。

海思科到底是如何在每一个阶段都抓住了机遇？他未来还有上涨空间吗？请您明天接着收听。