Iedere vrijdag zit ik in het BNR-programma Zakendoen. Mijn medegast is Arnoud Boot, en we zijn het regelmatig met elkaar oneens. Afgelopen week was een uitzondering.

Arnoud ging los over de uitspraken van demissionair minister Mariëlle Paul van Sociale Zaken. Haar departement stelde in een persbericht dat de pensioenen structureel met 14% zijn gestegen door de overgang naar het nieuwe pensioenstelsel. Het leger communicatiedeskundigen vond het blijkbaar nodig iets positiefs te brengen over dat nieuwe stelsel, zodat er meer vertrouwen komt.

Dat is een rare boodschap. Toezichthouder AFM wijst er juist op dat pensioenfondsen niet te veel gouden bergen mogen beloven.

Het klinkt alsof de pot met pensioengeld op magische wijze is vergroot. Dat is natuurlijk niet zo. Kort gezegd is de pot iets persoonlijker geworden. Daardoor hoeft wat minder reserve apart te worden gehouden voor slechte tijden.

Wat wel structureel is veranderd, is dat er meer risico genomen kan worden en dus meer rendement kan worden gemaakt. We zouden het in deze tijden van beursrecords bijna vergeten, maar koersen kunnen ook weleens dalen. En dat gebeurt vaak genoeg. De S&P 500 liet sinds 1928 elke vier jaar een correctie van 20% zien. En herinnert u zich de Japanse beurs nog? De Nikkei stond in 1990 op 40.000 en ging daar vorig jaar pas weer doorheen.

Ja, op lange termijn loont het nemen van risico en krijg je er meer rendement voor terug. Alleen kan die lange termijn weleens langer zijn dan menig gepensioneerde kan overleven.

En o wee als het een keer tegen zit. De tegenstanders zullen dan ongetwijfeld wijzen op het casinopensioen, een framing die schadelijk is en dom. De risico’s waren er altijd al. Alleen zag je ze niet omdat de reserves werden gebruikt om tussentijdse koersdalingen af te dekken. Die reserves zijn er nu nog, maar minder.

Waarom is het zo fout om meteen met die 14% te gooien? De minister schept hoge verwachtingen. Maar bij hoge verwachtingen is de kans op teleurstelling het grootst en dat wil je bij pensioenen juist zo min mogelijk. En het wantrouwen is al zo groot, omdat weinig mensen snappen hoe een pensioenfonds werkt. En ja, pensioenen kunnen harder stijgen, maar ze kunnen ook harder dalen. Dat was men even vergeten in het persbericht van het ministerie.

Pensioenfondsen moeten hun stinkende best doen om zoveel mogelijk rendement te maken. Dat is al moeilijk genoeg. Vertrouwen krijg je niet door gouden bergen te beloven, maar met goed bestuur. Om vertrouwen te krijgen, kun je beter alle ex-politici verbannen uit pensioenfondsen. Ze hebben daar niets te zoeken.

Ik wil bestuurders met verstand van zaken, die met beide benen op de grond staan en hun gezond verstand gebruiken. En weinig ego. De meeste ex-politici vallen niet in die categorie.

Over Corné van Zeijl

Corné van Zeijl is analist en strateeg bij Cardano en belegt ook privé. Reageer via [email protected]. Deze column kun je ook iedere donderdag lezen in het FD.

See omnystudio.com/listener for privacy information.

Er is een gezegde onder obligatiebeleggers dat de rente blijft stijgen tot er iets kapot gaat. Dan zien we wat de zwakke elementen in de economie zijn. Het bekendste voorbeeld is de financiële crisis van 2008. De Fed rente steeg toen van 1,0% naar 5,5% en de obligatiemarkt hobbelde mee. Op een gegeven moment bleek hoe zwak de fundamenten van de Amerikaanse huizenmarkt waren. De huizenmarkt ging kapot en dreigde het hele financiele systeem in haar val mee te nemen.

Een dergelijk rente beweging zien we nu in Japan. De rente stijgt door en door, maar het heeft geen consequenties, nog niet. De Japanse rente op staatsobligaties steeg van 0% naar 2,3%. Dat is het hoogste niveau sinds de zomer van 1997.

Dat gaat wel een dingetje worden met die enorme Japanse staatsschuld. Momenteel is de schuldratio 240%. Daarbij moet wel gezegd worden dat de Japanse centrale bank ruim de helft van de staatsobligaties in handen heeft. Bovendien heeft de Bank of Japan nog flink wat aandelen in portefeuille die ze mogelijk kunnen verkopen.

Deze rentestijging kreeg de afgelopen weken nog wat extra vaart, toen Reuters berichtte dat de Bank of Japan de beleidsrente verder wil verhogen. Dat was breaking news. Blijkbaar hangen Reuters journalisten in dezelfde bars rond als de Bank of Japan medewerkers. Misschien een idee om in Frankfurt te kijken waar de ECB medewerkers na werktijd nog een biertje gaan drinken. Die rente verhoging is op zich ook wel logisch. De Japanse yen is flink verzwakt. Dat genereert veel import inflatie. Nu de Japanse bedrijven gewend zijn aan inflatie, prijzen ze hogere inputprijzen ook makkelijker door. En zo komt na decennialang deflatie angsten, inflatie weer in het systeem.

De tweede rentepush kwam omdat de premier nieuwe verkiezingen uitschreef. Dat is bijzonder. Nog maar kort geleden (oktober 2024) waren de vorige verkiezingen. De huidige premier Takaichi heeft 62% van de bevolking achter haar staan en dat wil ze inacasseren. Dat soort percentages zien we niet veel meer in democratieën. Trump’s approval rate staat ergens tussen de 35% en de 42%, afhankelijk van welke media het onderzoek houdt. En om nog populairder te worden wil ze tijdelijk de 8% btw op voeding afschaffen. Dat is fijn voor de consument, maar het betekent een nog groter overheidstekort. En dus een stijgende rente. Voorlopig lijkt de strategie, gewoon doen of er geen probleem is. Dat is meestal geen verstandige strategie.

Dan blijft de vraag, wat gaat er dan stuk door die stijgende rente? Dat is moeilijk te zeggen. Misschien een nog zwakkere yen.  Of misschien opwaartse druk op rentes in andere landen. Er zijn tegenwoordig genoeg zwakke fundamenten te vinden. Of zoals Buffett het zei; “when the tide is loo low, you'll see who is swimming naked”.  

Corné van Zeijl is analist en strateeg bij Cardano en belegt ook privé. Reageer via [email protected]. Deze column kun je ook iedere donderdag lezen in het FD.

See omnystudio.com/listener for privacy information.

Uit de Verenigde Staten kwam afgelopen week een golf aan nieuwsberichten die impact heeft op het bedrijfsleven. Ik noem er een paar. 

President Trump verordonneerde dat de hypotheekbanken Freddie Mac en Fannie Mae hun kasreserves van $200 mrd moeten gebruiken om hypotheekobligaties op te kopen. Daardoor daalt de rente en worden huizen betaalbaarder.

Maar de marges op hypotheken zijn momenteel al relatief laag. Op een 30-jarige hypotheek verdienen Amerikaanse banken momenteel 1,5%. Een paar jaar geleden was dat nog 3,0%. Voor de hypotheekrente is het belangrijker wat de overheid doet. En als die haar tekort verder laat oplopen, zal dat vroeg of laat invloed hebben op de rente.

Dat tekort loopt onder meer op omdat de opbrengst van de importtarieven, naar verwachting $300 mrd, al minstens twee keer is uitgegeven. Enerzijds door de belastingteruggave aan consumenten, het Tariff Dividend: elke Amerikaan krijgt $2000 terug van de overheid. Dat kost een bescheiden $300 tot $600 mrd, hoewel de president zich dat deze week niet meer wist te herinneren. Anderzijds gaan de defensie-uitgaven met $500 mrd omhoog. Ook betaald uit de importtarieven.
Misschien werkt mijn rekenmachine niet zo goed meer, maar ik kom niet uit.

Daarnaast wil het Witte Huis de aankoop van huizen door bedrijven verbieden. Een soort Hugo de Jonge-actie in de huizenmarkt. Daar ingrijpen kan nodig en nuttig zijn, maar je moet heel goed nadenken over de bijeffecten. Als deze bedrijven geen huizen meer mogen hebben, bouwen ze ook geen nieuwe meer, waardoor het huizenaanbod daalt. Op korte termijn klinkt het leuk, het kan op lange termijn dramatisch slecht uitwerken.

Ook wil Trump de tarieven op creditcards limiteren tot 10%. Daar is wat voor te zeggen. Momenteel staan die gemiddeld op 21%. Die marges zijn inderdaad in de loop van de tijd flink gestegen, ook onder Trump 1.0.

Maar een dergelijke maatregel is niet goed voor de winstgevendheid van de banken, om het mild uit te drukken. Die marges klinken belachelijk en zijn dat ook.

De andere kant van de medaille is dat deze hoge marges ook zo hoog zijn omdat de betalingsmoraal van de gemiddelde Amerikaan te wensen overlaat. Maar liefst 12% van de creditcardbezitters loopt meer dan negentig dagen achter met zijn betalingen. Alleen tijdens de naweeën van de kredietcrisis van 2009 was dat percentage hoger.

Een hoop Trump-actie dus. Opvallend is dat al die acties tegen de belangen van het bedrijfsleven ingaan. Op zich vreemd. Het zou niet misstaan in communistisch China. Een jaar geleden dacht iedereen dat Trump pro-bedrijfsleven was. Zou het misschien iets te maken hebben met de tussentijdse verkiezingen, komende november? Nee, daar trappen kiezers niet in, toch?

Corné van Zeijl is analist en strateeg bij Cardano en belegt ook privé. Reageer via [email protected]. Deze column kun je ook iedere donderdag lezen in het FD.

See omnystudio.com/listener for privacy information.

Er is een bekende meme waarin Captain Haddock van Kuifje verslagen aan tafel zit en verzucht dat het een bijzonder jaar is. Waarop Kuifje hem vertelt dat het pas januari is. En zo voelt het ook. In de eerste paar dagen van het jaar is er al meer gebeurd dan je met oudjaar voor mogelijk had gehouden. Het Witte Huis heeft in al haar wijsheid besloten dat Venezuela onder de invloedsfeer van de US valt. En dus werd de president ontvoerd. Strategisch schept dat een hoop voordelen. China krijgt geen goedkope olie meer uit Venezuela. Andere landen weten dat ze moeten oppassen als ze tegen het belang van de US ingaan. De flauwe reactie uit de rest van de wereld schept een presedent voor de toekomst. Dat voelt oneerlijk, maar het feit dat zelf Maduro oneerlijke verkiezingen heeft gewonnen is ook een factor. Nu hangt er enorme potentiële olieproductie boven de markt. Dat geeft druk op de olieprijs. Dat is goed voor de inflatie. Dat je alle basisprincipes van de rechtstaat overboord gooit, is bijzaak. Maar goed, ik ben geen geo-politiek analist. Hoewel dat steeds meer een noodzaak lijkt te zijn in de beleggingswereld.

Interessanter is de vraag hoe 2026 er uit gaat zien. De zakenbanken verwachten een koerswinst in de US van een procent of 10. Dat zou in lijn  met het langjarig gemiddelde. Het is overigens eerder een uitzondering dat de koersen ook daadwerkelijk stijgen met dat gemiddelde. De uitslagen zijn vaak veel groter. Maar als je het aan veel partijen vraagt is dat wel een logische uitkomst. De optimisten en de pessimisten middelen elkaar uit. Dat geldt ook voor de AEX. Voigens de Nederlandse beleggingsexperts gaat de AEX naar 999. Dat is een stijging van 5%. Voor 2025 was de mediaan een verwachte plus van 4%. Het werd 8%. Aardig in de richting zou ik zeggen.

De mediaan is een mooie methode die de extreme voorspellingen er uithaalt. Het is natuurlijk harstikke leuk om een 25% daling te verwachten en dan achteraf te kunnen zeggen dat je dat had voorzien. Ik zeg niet wie deze voorspelling heeft gemaakt. De enquete is anoniem. Maar mocht hij gelijk krijgen, dan hoort u dat over een jaar wel. De hoogste AEX verwachting is overigens 1280 (+35%). Tja, alles kan. 

Hebben we ook wat aan deze voorspellingen? Hoewel die zakenbanken aardig in de richting zaten, hebben ze hun verwachtingen in de loop van het jaar dramatisch gereduceerd. Nadat koersen waren gekelderd tijdens Liberation Day, verlaagden ze hun verwachtingen met grote stappen. Op zich logisch. Een handelsoorlog is erg slecht voor de economie. Alleen kwam het niet uit. We kunnen dus niet leunen op die zakenbanken en dus moeten beleggers zelf blijven nadenken. Maar daar is ook niks mis mee.

Corné van Zeijl is analist en strateeg bij Cardano en belegt ook privé. Reageer via [email protected]. Deze column kun je ook iedere donderdag lezen in het FD.

See omnystudio.com/listener for privacy information.

De jaarwisseling is een mooie periode om terug te kijken. Wat kunnen we leren van de fouten die we hebben gemaakt? Persoonlijk had ik gedacht dat DeepSeek een ommekeer in de AI hype teweeg zou brengen. DeepSeek liet zien dat al die enorme investeringen eigenlijk helemaal niet nodig waren. Het kon allemaal een stuk efficienter. Maar vreemd genoeg werden de investeringsplannen in AI en datacenters alleen nog maar grootster en megalomaner. Als u had voorspeld dat het met DeepSeek allemaal veel goedkoper en sneller zou kunnen, dan had u waarschijnlijk al uw Magnificent 7 aandelen verkocht. Toch jammer, want ook in 2025 heeft dit tech-clubje de brede Amerikaanse beurs weer verslagen. Visie goed en toch de winst gemist. 

Een andere briljante voorspelling zou een verwachte aankondiging van een handelsoorlog door president Trump zijn geweest. Bij een handelsoorlog verliest iedereen, de een een beetje meer dan de ander. Logisch dat je dan je aandelen moet verkopen. En inderdaad gingen de koersen op Liberation Day keihard onderuit. Maar sinsdien zijn alle koersverliezen weer goed gemaakt en meer dan dat zelfs. Die angsten voor een handelsoorlog bleken overtrokken. De US is in veel gevallen zo oppermachtig dat de tegenpartijen het maar hadden te slikken. Er kwamen dus wel tarieven, maar geen oorlog.

Stel uw derde briljante voorspelling was de Moody’s downgrade van de kredietstatus van de Verenigde Staten op 16 mei. Dan had u waarschijnlijk uw Amerikaanse obligaties verkocht. Toch zijn deze obligaties sindsdien aardig in waarde gestegen en zelfs omgerekend in euro’s had u nog een (heel klein) plusje. En dat terwijl u geld verloren zou hebben op de Duitse bunds. Visie goed en toch niets verdiend.

Nog één laatste briljante voorspelling. De Amerikaanse economie zou onder Trump veel harder groeien dan die in Europa. En dus zou de US dollar veel sterker worden. Dat was dan ook de consensus verwachting begin 2025. Alle zakenbanken waren het erover eens dat pariteit, een dollar voor een euro, slechts een kwestie van tijd zou zijn. Inderdaad groeide de economie, onder andere door alle AI-investeringen in de US, een stuk harder. In de eerste drie kwartalen nam de economie in de EU met gemiddeld 0,3% per kwartaal toe. In de US was die groei maar liefst 2,0%. Maar toch is de dollar in 2025 maar liefst 12% minder waard geworden. Visie goed, geld weg.

Zo heeft 2025 ons heel wat fouten en dus nuttige leermomenten bijgebracht. 2026 zal niet anders zijn. U weet nu dat zelfs als u briljant bent en alle grote gebeurtenissen goed weet te voorspellen, u nog steeds geen enkele zekerheid heeft in welke richting de markt zal bewegen. 2025 was weer een lesje in bescheidenheid. Maar daar is meneer Markt dan ook erg goed in.

Corné van Zeijl is analist en strateeg bij Cardano en belegt ook privé. Reageer via [email protected]. Deze column kun je ook iedere donderdag lezen in het FD.

See omnystudio.com/listener for privacy information.

Stelt u zich eens het volgende kerstverhaal voor. Een man moet voor zijn werk naar het kantoor in Londen vliegen. Zijn vrouw heeft hem net afgezet op een zondagavond, zodat hij op maandag vroeg kan beginnen. Het is donker en somber weer, maar binnen bij de incheckbalie branden de lichtjes vrolijk in de kerstboom. Hij wil inchecken. Maar dan zegt de computer nee. Hij mag niet aan boord. Er zijn problemen met zijn company creditcard. Er is niet betaald. Hij mag niet mee en moet zijn vrouw bellen om hem weer op te komen halen. Het lijkt op het begin van een triest kerstverhaal. Maar het ging over mij. Er was een vinkje verkeerd gezet, de rekeningen waren niet betaald en de creditcard was geblokkeerd. Ik merkte opeens hoe je als persoon vermalen kan worden door een Kafkaiaans systeem. Een leerzame les. 

Op zo’n moment voel je de macht van de creditcard maatschappijen. Een creditcard is onontbeerlijk, terwijl we in Nederland toch van die prachtige en efficiënte betaalsystemen hebben. En alle creditcard maatschappijen zijn Amerikaans. Dit is toch wel iets om over na te denken. Net als op technologie gebied is de US op financieel gebied oppermachtig. De vraag is of je dat als Europa wel wil. Vroeger was de US een vriendelijke natie. Maar nu de houding van de US tegenover Europa steeds vijandiger aan het worden is, is dat een punt van aandacht.

De creditcard maatschappijen zijn de Scrooge in het betalingsverkeer. In de US maken ze veel reclame om kiezers te overtuigen dat ze bij hun volksvertegenwoordiger moeten aandringen om nieuwe wetgeving niet door te laten gaan. Die wetgeving maakt het makkelijker om op andere manieren te betalen. Als een bedrijfstak zoveel moeite doet om tegen een wet te ageren, zal die wet er waarschijnlijk niet voor niets zijn.

Intussen berekenen de creditcard maatschappijen torenhoge rentes. In de US dik boven de 20%. En dat terwijl de Fed de rente net heeft verlaagd tot een bescheiden 3,75%. De rentemarge op deze creditcard leningen loopt alsmaar op. Niet voor niets behoren de creditcard maatschappijen tot de bedrijven met de hoogste winstmarges. Dat is fijn voor beleggers. Het maakt niet uit in welke van de drie creditcard maatschappijen u had belegd. Met alle drie had u de Amerikaanse aandelenindex ruimschoots verslagen.

Het was dus een interessante belegging. Dat was het verleden. Maar als je alles uit je klanten trekt en je machtpositie zo misbruikt, komt er een keer dat de wal het schip keert. Scrooge uit het kerstverhaal kwam uiteindelijk tot inkeer dat zijn hebberigheid niet de juiste weg is. Tot dat inzicht zijn de creditcard maatschappijen nog niet gekomen. Ik ben bang dat zij voorlopig nog niet door de geest van het kerstfeest bezocht zullen worden.

Corné van Zeijl is analist en strateeg bij Cardano en belegt ook privé. Reageer via [email protected]. Deze column kun je ook iedere donderdag lezen in het FD.

See omnystudio.com/listener for privacy information.

De obligatiemarkten zijn flink in beweging. In twee maanden tijd is de rente op een 30-jarige Duitse obligatie van 3,1% naar 3,5% gestegen, het hoogste niveau sinds 2011. Dat klinkt misschien niet zo veel, maar voor obligatiemarkten is dat een flinke beweging. Daardoor zijn de koersen van deze obligaties met 6% gedaald. En het was al geen best jaar. In totaal zou u in 2025 op een dergelijke veilige belegging 14% hebben verloren.

In alle berichtgeving over deze beweging wordt de overgang van de Nederlandse pensioenfondsen naar het nieuwe pensioensysteem aangevoerd als belangrijkste argument. In het nieuwe systeem is er minder behoefte aan obligaties met een hele lange looptijd, dus worden ze verkocht, waardoor de prijzen dalen en de rentes stijgen.

In principe klopt dat. Nederlandse pensioenfondsen zijn grote beleggers in dit segment van de obligatiemarkt. Maar als je wat dieper in de feiten duikt, lijkt het verhaal groter dan de daadwerkelijke beweging. De rente op 30-jarige obligaties is niet echt veel harder gestegen dan die van de 10-jarige.

Het pensioenverhaal is gewoon een makkelijke verklaring voor de rentestijging. Een andere verklaring is bijvoorbeeld het oplopen van het Duitse begrotingstekort. Er zullen veel nieuwe Duitse obligaties worden uitgegeven, en dat drukt de prijs omlaag en de rente omhoog.
Daarnaast is er ook reuring bij de ECB. Een maandje geleden was de discussie nog of die de rente moest verlagen of niet, maar nu gaan de markten uit van een lichte verhoging in 2026. Niet veel, maar toch.

ECB-directielid Isabel Schnabel zei recentelijk dat de rente ook omhoog kan. Aangezien zij vrij invloedrijk is binnen de centrale bank, had dat zeker een effect. Maar we moeten deze opmerking ook zien in het licht dat zij in 2027 graag Christine Lagarde wil opvolgen als president van de ECB. Wellicht helpt het opstellen als een goede Duitse hardliner in haar campagne.
Het wordt ook weleens tijd dat we een ECB-president krijgen die wat strenger in de leer is. Sinds 2003 hebben we alleen maar Fransen en Italianen gehad: Jean-Claude Trichet, Mario Draghi en Lagarde.
Intussen zien we de effecten van de rentestijging al terug op de aandelenmarkten, vooral bij de Europese vastgoedfondsen. Die sector is dit jaar maar liefst 12% achtergebleven bij de brede Europese index, en dat is vooral aan de rentestijging toe te schrijven.

Ook de hypotheekrente klimt. Wellicht zorgt dat voor enige afkoeling van de huizenmarkt, al zijn daar de belangrijkste factoren nog altijd de werkgelegenheid en de verwachtingen daarover. Een hogere rente zorgt voor hogere lasten, maar als je bang bent voor ontslag, durf je waarschijnlijk geen huis meer te kopen.

Voorlopig moeten we dit rentespook maar goed in de gaten houden, wat de verklaring ook is.

Corné van Zeijl is analist en strateeg bij Cardano en belegt ook privé. Reageer via [email protected]. Deze column kun je ook iedere donderdag lezen in het FD.

See omnystudio.com/listener for privacy information.

De Fed heeft zijn laatste vergadering van 2025 achter de rug. Een paar weken geleden, na een speech van Jerome Powell, kelderden de verwachtingen voor een renteverlaging. De Fed-voorzitter zei toen dat zo’n stap in december nog helemaal niet zeker was, verre van dat zelfs.

Beleggers schrokken. Naast de plotseling opkomende angsten voor overmatige investeringen in AI, was dit een belangrijke reden voor de kleine correctie in de aandelenmarkt. Na Powells speech was de kans op een renteverlaging slechts 30%. Deze week was dat percentage tot 90% gestegen, bijna een zekerheidje dus. En dat kwartje ging er ook van af, bleek woensdag.

Bijzonder is vooral dat in de tussentijd de Fed-leden met verschillende uitspraken kwamen. Enerzijds omdat Stephen Miron nu ook lid is. Deze nominee van Donald Trump doet niet aan consensus, maar gaat voor een maximale renteverlaging, net als de Amerikaanse president zelf.
Hoe lager, hoe beter. Op korte termijn is er toch geen directe relatie tussen de Fed-rente en de inflatie. Op lange termijn wel, maar wie dan leeft, dan zorgt. Een te lage rente jaagt de economie en de inflatie alleen maar verder aan.

Maar naast Miron laten ook de andere Fed-leden veel meer een eigen geluid horen. Het lijkt het wel een kippenhok. Iedereen kakelt maar door elkaar met zijn eigen geluid.
Dat is wel interessant. Vroeger was het belangrijk dat de Federal Reserve met één mond sprak. Nu blijkbaar niet meer.

Waarschijnlijk is Powell het comité aan het voorbereiden op de nieuwe werkelijkheid. Hoe meer Trump-afgevaardigden erin zitten, hoe meer voor een renteverlaging zullen stemmen. Maar als iedereen gewoon zijn eigen mening verkondigt, wordt de hele Fed weerbaarder voor de Trump-doctrine. Zo gaat het er bij de Bank of England altijd aan toe.

Waarschijnlijk horen we ergens in januari wie de nieuwe Fed-voorzitter gaat worden. Kevin Hasset lijkt de meeste kans te maken. Hoewel een aantal ceo’s van grote Amerikaanse banken heeft laten weten dat een voorzitter met een dergelijke losse rentehand weleens slecht voor de markten kan zijn.

De meeste Fed-watchers gaan ervan uit dat Powell de instelling zal verlaten als hij voorzitter af is. Maar dat hoeft niet. Charles Hemlin bleef nog bijna twintig jaar in de Fed zitten nadat hij in 1918 zijn voorzittershamer had ingeleverd.

En Marinner Eccles bleef na 1948 nog 3,5 jaar zitten. Die situatie is erg vergelijkbaar met de huidige. Ook Eccles werd hoog gewaardeerd door Wall Street. Hij bleef zitten omdat hij dacht dat onder president Harry Truman de onafhankelijkheid van de Fed op het spel stond. Dat zou nu zomaar weer kunnen gebeuren, al weten we dat pas in mei. Intussen kakelen bij de Fed de kippen vrolijk door.

Corné van Zeijl is analist en strateeg bij Cardano en belegt ook privé. Reageer via [email protected]. Deze column kun je ook iedere donderdag lezen in het FD.

See omnystudio.com/listener for privacy information.

Jitse Groen vertrekt als ceo van Just Eat Takeaway. Dit beeld zie je vaker bij overnames. Het is moeilijk om een ondergeschikte rol aan te nemen als je jarenlang de baas bent geweest.
Veel beleggers blijven met een flinke kater achter. De overnamepremie van ruim 60% die Prosus bood, was niet meer dan een doekje voor het bloeden. Zeker voor de beleggers die ook de koers van €100 hebben meegemaakt.

Jitse Groen heeft het bedrijf grootgemaakt, waarvoor mijn oprechte complimenten. Maar hij heeft ook enorme fouten gemaakt. Als je een grote Amerikaanse overname (GrubHub) doet voor €6,5 mrd en die vier jaar later weer voor €600 mln moet verkopen, is dat niet anders te omschrijven als een fout.

Iedereen heeft recht op zijn fouten. Dat hoort bij ondernemen en Jitse is een ondernemer. Alleen was deze fout wel erg duur. Natuurlijk had het Amerikaanse avontuur ook goed kunnen aflopen, alleen was die kans erg klein.

Hadden beleggers dat kunnen zien aankomen? Ja, natuurlijk wel. Als een ceo zich laat meeslepen in megalomane overnameplannen, hoef je daar als belegger niet in mee te gaan.
Vroeger had ik als analist een overnamerapport om te beoordelen of een deal succesvol zou zijn of niet. Er waren 10 punten waarop gescoord kon worden. Plus nog wat aftrekpunten, afhankelijk van hoe vaak het woord strategisch in het overnamebericht voorkwam. Als een overname strategisch wordt genoemd, betekent dat meestal dat winstgevendheid minder belangrijk is. In het persbericht van 2021 staat het woord één keer.

Als ik de GrubHub-overname achteraf had moeten beoordelen, is het niet moeilijk. Achteraf is niets moeilijk. Just Eat Takeaway zou slechts een 2,4 hebben gekregen. Een dikke onvoldoende dus.
Een aantal factoren weegt zwaar mee. Als je een grote overname aan de andere kant van de oceaan doet, zijn de synergie-effecten beperkt. Bovendien joeg toen iedereen op dit soort bedrijven, dus was de prijs erg hoog. Ze kregen alleen nog wat punten omdat de overname in aandelen werd betaald en ze binnen hun eigen segment bleven.

Nu ik het rapport toch voor me heb, heb ik meteen de NIBC-overname door ABN Amro doorgerekend. Die komt uit op een mooie 6,8. De markt voor een bank als NIBC is niet bepaald hot. Verkoper Blackstone liep er al jaren mee te leuren. Het bedrijf is goedkoper dan ABN Amro zelf. En omdat beide banken in Nederland zitten, zijn er maximale synergievoordelen. Zakenbank JPMorgan verhoogde de 2028 winstverwachting voor ABN Amro met 7% vanwege deze deal.

De kans dat ABN Amro-beleggers over een tijdje blij met de NIBC-overname zijn, is heel wat groter dan bij die van GrubHub. Jitse zou met een dergelijk rapportcijfer dik blijven zitten, maar nu stapt hij toch zelf op.

Corné van Zeijl is analist en strateeg bij Cardano en belegt ook privé. Reageer via [email protected]. Deze column kun je ook iedere donderdag lezen in het FD.

See omnystudio.com/listener for privacy information.

Er wordt veel gesproken over de AI-bubbel. En inderdaad, de koersen van technologiebedrijven zijn behoorlijk opgeblazen: de sector is goed voor 42% van de hele S&P 500. Kijk je naar de Magnificent 7-aandelen, dan staan die op 33 maal de verwachte winst.

Daar hebben we gelijk een groot verschil met de internetbubbel van 2000. Toen stond de technologiesector op een kleine 50 keer de winst. Een optimist zou zeggen, er kan dus nog 50% bij. Ik ben geen optimist.

Als iedereen het over een bubbel heeft, is het verleidelijk om te denken dat die morgen knapt. Maar dat hoeft natuurlijk niet. Een belangrijk verschil is dat er tijdens de internetbubbel vooral bedrijven met wilde ideeën en veel schuld waren. Nu zijn het grote techgiganten, waarbij de cashflow uit de oren komt.

Maar naast deze kapitaalkrachtige techreuzen zijn er ook bedrijven zoals OpenAI. Dat heeft voor $1400 mrd aan investeringsplannen aangekondigd, alleen heeft het nog geen flauw idee waar het dat geld vandaan gaat halen. Dat is, voor een bedrijf dat in een dergelijk tempo geld aan het verbranden is, toch wel een dingetje. Voor zover je $1400 mrd een dingetje kan noemen.

Al die bubbelpraat gaat vooral over de waardering van deze bedrijven, al is dat niet eens het grootste probleem. De bubbel zit waarschijnlijk in de langetermijnwinstverwachtingen van deze bedrijven. Daar lijkt op het eerste gezicht niets mis mee. In het derde kwartaal stegen de winsten van de techbedrijven nog met 38%.

Maar momenteel zijn deze bedrijven allemaal monopolist of semi-monopolist in hun eigen segment. Weinig mensen kunnen de dag doorkomen zonder de diensten van bedrijven als Microsoft, Apple of Google.

Nu zijn al deze techgiganten bezig om hetzelfde te doen. Ze willen allemaal het beste AI-model en de grootste datacenters. Dan zijn ze geen monopolist meer. Stel dat Google u $50 per maand gaat vragen voor het gebruik van zijn AI-model. Wat doet u dan? Waarschijnlijk gaat u naar een concurrent. Als jij en je concurrenten heel veel hebben geïnvesteerd, dan heb je geen pricing power meer.

Het businessmodel van de techreuzen is dus structureel aan het veranderen. Eerst konden ze met minimaal kapitaal maximale winsten maken. Maar nu investeren ze enorme kapitalen en is het rendement daarop waarschijnlijk beperkt. Qua businessstructuur lijken ze straks meer op vliegmaatschappijen. Ook daar heeft iedereen gigantische kapitalen geïnvesteerd en is alle pricing power weg.

Waarom doen ze dat dan toch? Simpel, je wilt als techgigant niet bij de losers horen. Als je niet aan deze technologierace meedoet, win je sowieso nooit. En dat wil niemand, dus blazen ze de investeringen verder op. En kunnen we nog een heel tijdje bubbelpraten. Totdat het echt knapt natuurlijk.

Corné van Zeijl is analist en strateeg bij Cardano en belegt ook privé. Reageer via [email protected]. Deze column kun je ook iedere donderdag lezen in het FD.

See omnystudio.com/listener for privacy information.