En esta conversación con Álvaro Sanmartín, asesor del fondo Alinea Global (LU0908524852) y especialista en análisis macroeconómico con más de 15 años de experiencia.
Exploramos el impacto de la emisión de deuda por parte de los estados, las implicaciones macroeconómicas, y cómo protegerse en un escenario de incertidumbre financiera global. Analizamos temas como la credibilidad de la deuda, las políticas fiscales y monetarias, y el papel de la IA en la economía futura.
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Secciones del video:
00:00 Introducción a la Deuda Pública y su Impacto
03:10 Desafíos de la Política Fiscal y Monetaria
05:59 Credibilidad de la Deuda y Riesgos Inflacionarios
09:06 Estrategias de Inversión en un Entorno Volátil
11:58 Divisas como Alternativa de Inversión
14:57 El Rol del Oro en la Inversión
17:59 Perspectivas Futuras y Conclusiones
19:19 Impacto del Franco-Suizo y el Yen en el Mercado
20:52 Conflicto en Irán y su impacto en el Mercado
23:03 Estrategias Geopolíticas de EE.UU. en el Estrecho de Ormuz
26:58 El Futuro de la IA y su Impacto en la Economía
32:20 Deuda Estatal y el Potencial de la IA para Solucionarla
Transcripción
Manuel Ritsch (00:00.791)
Muy buenas a todos. el podcast de hoy os traigo una conversación con Álvaro San Martín, es asesor del Fondo a Línea Global con más de 130 millones bajo gestión. Álvaro es especialista en análisis macroeconómico y tiene más de 15 años de experiencia en el sector. Ha trabajado tanto en el sector privado como en el sector público y ha sido director general de análisis macroeconómico y economía internacional del Estado.
Por lo tanto, la primera pregunta que tengo es ¿qué opinión te merece la emisión de deuda por parte de los estados tanto europeos como estadounidenses y cómo se está invirtiendo esta deuda? Álvaro.
Alvaro (00:42.676)
Muy bien, fenomenal. Manuel, oye, lo primero, muchas gracias por querer tenerme con vosotros y un saludo a todos. Pues nada, la verdad es que me preguntas donde más me duele. Yo creo que si hay un desequilibrio ahora mismo en la economía global que yo por...
Alvaro (01:05.434)
un gran proceso de desapalancamiento desde la crisis financiera internacional. Y lo que ha pasado es que muchos de esos problemas de balance que estaban en sector privado pues han pasado al sector público y que en un primer momento pues podría tener sentido que después de la crisis financiera internacional, incluso que después de la pandemia, pues hicieran ciertos esfuerzos para compensar lo que así no habrían sido probablemente crisis más complicadas.
Pero como sucede muchas veces en la clase política a nivel global, es muy difícil, es mucho más fácil decir, hoy voy a ayudar aumentando el déficit público, es mucho más fácil hacer eso que decir, oye, ahora las cosas van bien, estamos en pleno empleo, las economías no necesitan apoyo público, vamos a aprovechar para reducir la deuda pública. Pues eso es mucho menos fashion desde un punto de vista económico y suele no ocurrir. Y la verdad es que yo os diría que más allá del corto plazo, los temas de Irán, todo lo que está pasando, para mí es el gran desequilibrio.
de la economía global en estos momentos. Los mercados no le están dando mucha importancia. Si vemos las turn premiums las curvas, incluso en Estados Unidos, pues parecen bastante bajitos, al menos para lo que yo para mí es ese problema de deuda pública y también quizás en el caso americano por cierto problemas de inflación. Así que yo no descarto, yo no descarto Manuel, de esto nunca se sabe, cuando el mercado puede empezar a preocuparse por esto, pero para mí es uno de los temas que podrían dar sorpresas en algún momento.
Manuel Ritsch (02:23.751)
¿Dónde crees que podría empezar a verse un desequilibrio en cuanto a esto? ¿Crees que es a lo mejor una estamflación de la manera que se está invirtiendo esta deuda? Porque al final se emite un montón de deuda y yo no sé si se llega a invertir o se gasta. Porque al final, si los Estados emiten deudas, para generar más impuestos. No sé si el impacto es estamflacionario a lo que te refieres cuando se vean reflejados en los mercados.
Alvaro (02:48.27)
Sí, sí, el impacto puede ser muy negativo, sí, y claro, te pensar un momento, o sea, realmente no se están invirtiendo, esto no es como una empresa que invierte en capacidad productiva, de hecho lo que vemos y en países como el nuestro es que lo que ha aumentado mucho en los últimos años es el gasto corriente.
y muy poco y menos desde un punto de vista de eficiencia el gasto de inversión. sea que tristemente no es un esfuerzo de endeudamiento para construir una nueva capacidad productiva que genere ingresos para pagar la deuda. Es una deuda que es impuesto en el futuro si es que los Estados se atreven a imponerlo. ¿Cuál es el efecto de esto? Pues yo te diría a corto plazo, por ejemplo, en Estados Unidos, donde la política fiscal, como sabréis, se ha vuelto expansiva a través de este año. sea, Estados Unidos, a pesar de estar en pleno empleo,
Manuel Ritsch (03:12.643)
No,
Alvaro (03:38.625)
A pesar de estar creciendo probablemente por encima del potencial, Trump el año pasado decidió bajar los impuestos y esos impuestos o esas bajadas de impuestos han entrado en vigor este año. Entonces, ¿cuál es el efecto a corto plazo mientras el mercado no se preocupa de una política fiscal expansiva? Si quieres, nos entramos en caso americano por ponerlo ejemplo. Pues si tú tienes una economía en pleno empleo...
que ya tiene una inversión corporativa muy dinámica, entre otras cosas, por todo el fenómeno de inteligencia artificial, donde los consumidores, al menos de los de renta media y alta, ya están happy y contentos y consumiendo, si encima le añades política fiscal expansiva, ¿qué tienes? Pues probablemente riesgo de inflación mayor, ¿vale? A corto plazo.
te impulsa el crecimiento y te impulsa la inflación. El efecto estanflacionario que tú mencionas, que es muy relevante, podría venir si es lo que dice, un poco más relacionado con lo que yo te decía, si el mercado empieza a preocuparse de, oye, ¿de verdad tiene sentido que Estados Unidos tenga el déficit público que tiene cuando la economía está en pleno empleo y sin riesgo aparente de recesión? Ya sabes que a nivel internacional muchas veces cuando se habla, por ejemplo, de Estados Unidos, una gente te dice, no, el déficit público es el 5, no, es el 6, no, es el 6 y medio, es el 7.
Como que no nos ponemos de acuerdo. Pues lo mejor es ir a una estadística homogénea, los anglosajones llaman general government, que es básicamente sumarlo todo, todos los niveles de gobierno. Entonces el déficit público promedio en la eurozona, en el general government, está ligeramente por debajo del 3%, que es alto, porque aquí también estamos en razonable pleno empleo, debería ser más bajo, pero es que en Estados Unidos ronda el 8%. El 8 % de déficit público sobre PIB.
en el general government americano con una deuda por encima del 100%. ¿Qué podría llegar a pasar? Pues que en algún momento el mercado exija más prima de riesgo a quien emite esa deuda con ese balance. Lo que pasaría en el sector privado si una empresa tiene ese balance, probablemente el expuente de crédito aumentaría. Si eso pasa en algún momento y yo no descarto que ocurra, lo que tendríamos es un aumento del termine de la curva americana, un tensionamiento por tanto de las condiciones financieras y ahí vendría a lo mejor
Manuel Ritsch (05:27.617)
Sí.
Alvaro (05:44.139)
un poco yo creo a lo que tú te referías Manuel un efecto negativo sobre el crecimiento porque sería un tensionamiento endógeno de las condiciones financieras que no vendría explicado por un shock positivo de demanda. Entonces ahí se podría parar el crecimiento y luego...
Manuel Ritsch (05:59.33)
Yo veo... Perdón que te interrumpa Álvaro. Entonces sería más un shock por la emisión de esta deuda, el aumento de esa inflación es lo que derivaría en esa crisis por la subida de tipos de interés. Que al final, cuando suben tipos de interés, las condiciones financieras se endurecen, se emite menos crédito, se refinancia menos. Entonces ahí es tenemos una crisis de deuda clásica. Que eso sería deflacionario.
Alvaro (06:21.346)
Esperemos que no ocurra, yo tampoco quiero hacer de esto mi escenario central, pero es verdad que nosotros por ejemplo sí que tenemos cosas en nuestra estrategia que nos ayudarían si ese escenario se produce. Digamos que para mí no es el escenario central que se vaya a producir a corto plazo, pero sí es un riesgo suficientemente probable y sobre todo suficientemente destructivo como para tenerlo en cuenta, porque
Perdona, yo no me quiero... Esto de mi pasado opositor me juega malas pasadas, sea que interrumpeme, ¿no? Pero hay un tema importante aquí que cuando empiezas a meter problemas de credibilidad de la deuda, no sales fácil, ¿vale? Porque la respuesta del mercado es subirte las costes de financiación. Pero la siguiente ronda de eso es que todavía tu deuda se vuelve más inestable porque es más cara y, por tanto, probablemente más insostenible. Entonces, es un círculo vicioso que si empieza...
no es fácil de salir. Esperemos que se tomen medidas antes de que eso ocurra.
Manuel Ritsch (07:21.513)
Sí, también hemos visto también el tema de la credibilidad de la FED, que tampoco ayuda. Al final, cuando lo que tú habías mencionado de que el apalancamiento del sector privado ha pasado a ser del sector...
público y eso tiene como principal riesgo la credibilidad de la divisa tanto como el euro como el dólar porque ambas regiones están en un problema bastante similar pero especialmente ahora en Estados Unidos con Trump con el revuelo que habido con el presidente de la Resa Federal Jerome Powell que le presionaba bajar tipos con el tema de la independencia a la fe y tal eso tú crees que también va acelerar lo que es eso esa posición que tenéis vosotros que tengo entendida que está corta en el
bono a 10 años estadounidense, que creéis que las tires van a subir, el gil va subir y por lo tanto cuando el rendimiento de un bono, para los que no lo sepan, el rendimiento de un bono sube el precio del bono baja. Entonces Álvaro con esa posición en corto pues se beneficia de eso y se cubre de ese tipo de riesgos. No entiendo Álvaro.
Alvaro (08:22.446)
Sí, perfecto. Perfectamente explicado, Manuel. sea que muy poco que añadir. De hecho, los dos temas que aparentemente están desconectados, que decimos, oye, por un lado nos preocupa tema fiscal, oye, por otro lado, tú sacas otro tema muy relevante, que es el de la credibilidad de la FED y dirías, son dos cosas diferentes, política fiscal, política monetaria, ¿por qué las has mezclado? ¿Por qué las hemos mezclado?
porque los que hayan estudiado económicas o estén estudiando económicas que estén escuchando se acordarán de que hay una cosa que se llama fiscal dominance, que los anglosafones llaman fiscal dominance, que es cuando tienes unos déficit públicos tan altos, unos niveles de deuda pública tan altos, que tienes una tentación muy grande de forzar al banco central a que permita inflaciones más altas para que el coste de la deuda se diluya y el valor real de la deuda se diluya. Ahora, es uno de los riesgos que tiene Estados Unidos que podría complicarse.
Alvaro (09:10.944)
Y que en cierta manera explica la agresividad de Trump cuando Trump se pone tan nervioso y hace lo que tú has dicho que ha hecho con Powell, que en el fondo es Estados Unidos. Es alucinante que esto esté pasando en la divisa de reserva, porque que esto pase en Nigeria, vale, pero en Estados Unidos es raro. Pero en realidad no es tan raro, que Trump sabe que las matemáticas del coste de la deuda, como no consigue bajar los tipos largos, salen feas. Claro, claro.
Manuel Ritsch (09:35.904)
Pero claro, final alguien la tiene que financiar, Entonces si al inversor bajas tipos y la inflación sube, ¿quién te va a comprar un bono al 3 si la inflación es un 4 un 5? O sea, está perdiendo poder adquisitivo real, Entonces no sale por ningún lado, no se sostiene por ningún lado,
Alvaro (09:50.519)
No sé si tiene, no tendrían que hacer, o sea aquí nos estamos poniendo Manuel en casos que entienda la gente que son de cola, no es nuestro escenario central, pero es completamente cierto lo que dices, si alguien percibe que la Fed no va a responder a las amenazas inflacionistas en parte porque no quiere fastidiar al gobierno y su financiación, efectivamente el mercado lo que tiene que pasar es contar es una inflación promedio más alta que a su vez hace que el dólar mole menos
Manuel Ritsch (09:58.418)
Sí, sí, sí.
Alvaro (10:19.534)
y que los bonos molen menos porque tú lo has dicho, o si a mí yo tengo un bono que me da un 4 y la inflación está en el 2, pues eso llegó ahí porque me da un tipo real del 2. Si la inflación se empieza de al 4 y medio al 5, pues ya dices, oye, me estás timando, me estás devolviendo dólares con menos poder de compra, a pesar de que estoy asumiendo el riesgo de prestarte a largo plazo. estos temas se pueden llegar a complicar y yo espero que te digo que se actúe en consecuencia, pero yo no es, yo digamos, y tú has mencionado a Trump,
Manuel Ritsch (10:40.671)
Y...
Alvaro (10:46.528)
Una de las cosas que a nosotros nos está pasando y dentro de que tenemos un escenario global constructivo y estamos por ejemplo largos en renta real y tal, pero es verdad que sí que estamos minimizando exposición a activos americanos porque Trump nos parece que la volatilidad de Trump, si queremos llamarlo así, exige una prima de riesgo para los activos americanos.
Manuel Ritsch (11:07.039)
¿Cómo se puede proteger uno de este escenario? ¿Falta de cripto del dólar? ¿Subida de tipos de interés? ¿La parte larga de la curva? ¿Incluso en la corta? ¿Si subiera la inflación? ¿Se podría repetir un 2022? ¿Cómo deberían posicionarse las carteras? ¿Qué lo haría bien en un escenario así?
Alvaro (11:30.895)
Sí, a ver, yo te diría que no descarto que tengamos momentos en la segunda parte del año que nos recuerden a 2022, Y sobre todo, hemos hablado tú y yo alguna vez en cuanto a lo que es la correlación no usual, que de hecho estamos viendo que ya está ocurriendo en esta primera parte del año entre renta variable y bonos, ¿no? La diferencia para mí con 2022 sería que no veo algo tan bestia, por decirlo en términos técnicos.
Y sinceramente lo veo algo más concentrado en Estados Unidos, ¿vale? Yo no veo otros países donde la creería el Banco Central esté atacada de esa manera, ni donde se esté haciendo una política expansiva en un momento donde tienes la inflación por encima del objetivo, estás en pleno empleo y tienes problemas de edificio público, ¿vale? Entonces, relacionado con lo que dices de cómo protegerlo, pues yo...
Creo que como protegerlo es un uno pensándote cuántos dólares quieres tener en cartera. Yo siempre digo de broma estos días que la macro que yo he estudiado es perfecto para estar largo de dólar ahora. Porque tienes crecimiento, tienes CARDI, dices, tienes un SIOC de oferta negativo y ellos son exportadores netos de crudo, con lo cual todo lo que es racional te lleva a estar largo de dólar.
Pero sin embargo tenemos esta historieta que estamos hablando del déficit público y los ataques a la Fed. Yo creo que lo primero es resistir la tentación de estar largo de dólar a pesar del Cary, a pesar de que crecen más que Europa, pesar de tal. Lo primero sería eso.
Así en su contrario, como dices tú, oye, a lo mejor el euro no es la mejor opción. Nosotros, por ejemplo, lo que estamos buscando es divisas de países que tengan cari también como el dólar, pero que tengan bancos centrales absolutamente creíbles y situaciones presupuestarias absolutamente saneadas. Yo creo que en la segunda parte del año, de hecho ya lo hemos visto en momentos de esta misma parte,
Alvaro (13:14.83)
El mercado está empezando a premiar a las divisas con esa mezcla buena de carri, Banco Central Creíble y Situación Presupuestaria Sólida. Nosotros, por ejemplo, estamos largos de dólar australiano, que tiene un carri del 4, de hecho, en el tipo acorto más alto que Estados Unidos.
Manuel Ritsch (13:24.02)
¿Algún ejemplo Álvaro de estas divisas?
Manuel Ritsch (13:34.332)
Para que no sepa lo que es el carri, es básicamente lo que te paga un fondo monetario en esa divisa.
por tener esa divisa en cartera en términos de esa divisa. Luego siempre hay que tener en cuenta cómo fluctúa esa divisa en términos de la tuya, en este caso el euro, que sí se aprecia mejor pero si no, que ver si compensa ese 4 % que da el dólar australiano frente a la depreciación que pueda tener contra el euro, que en este caso se ha apreciado frente al euro.
Alvaro (14:03.022)
Sí, sí, en el momento si veis la cotización del dólar australiano, en menor medida el dólar nozelandés, pero también, por ejemplo, Corona sueca, Corona noruega, son nuestras cuatro principales divisas. todas, yo lo que estoy viendo, os pongo el ejemplo del dólar australiano, esto es una divisa donde tienes un país con un Cary redondeando en torno al 4, un escenario macro positivo, un banco central, como digo, completamente independiente, que se está atreviendo a subir tipos de manera preventiva.
y luego tienes un país que tiene un superávit primario y una deuda sobre PIB del 40%, versus el ciento y pico que empieza a ser la norma en muchos sitios. Pues estas divisas que os digo, o yo creo que no descarto que una buena manera de protegerte de este escenario que decimos es oye, evita dólares y más bien vete a lo mejor a divisas que serían las receptoras de ese movimiento, donde además yo creo que el año pasado el movimiento de la deuda del dólar fue muy a favor del oro, si te acuerdas.
Porque la gente dijo, hecho se compró la gente euros como divisa sustitutiva y fuera del mundo fiduciario, oro, plata, sé qué, pim-pam, Entonces yo creo que ahora, visto además cómo se ha comportado últimamente el oro, ya no es tan obvio que me haga el papel que quiero que me haga en cartera, yo creo que estas otras divisas pueden ser, si me permitís la expresión completa, que no me haga la CNV, como una especie de oro fiduciario, el sentido de que no vas a tener esa de humillancia fiscal.
Manuel Ritsch (15:07.066)
Claro.
Manuel Ritsch (15:21.958)
Sí, sí.
Claro, visto, por ejemplo, año pasado que el oro tuvo un rally espectacular sobre todo por lo que estábamos hablando, la preocupación que había por los déficits, la depreciación del dólar, que la gente dice, vale, el bono americano me va pagar menos que la inflación, pues la alternativa la veo en oro. Pero ahora con el tema de la guerra de Irán, que los tipos han empezado subir, sí que hemos visto cómo la demanda que iba el oro empezaba a otra vez a la renta fija y por lo tanto esos precios bajan, al final el talón de aquiles del oro
siempre son los tipos de interés, porque compite con esa demanda por el refugio que percibimos, porque al final el oro no produce ningún flujo de caja, es el valor que le damos cultural de refugio, pero justamente una crisis tan flaccionaria que se supone que sobre el papel el oro es lo mejor, no lo hace. También, como hemos visto ahora con Irán.
Alvaro (16:18.854)
Y ya sabes tú que muchas veces lo que has dicho tú es perfecto. Yo creo que en el caso del oro se mezcló una cosa previa, que es que de repente como el oro se puso tan de moda, pues hubo una serie de compras donde no estaban tan relacionadas con fundamentales, sino simplemente la gente que pasó de tener cero oro en capteras a tener un 5 o un 8.
sin mirar mucho el precio, claro, lo pones en las nubes y entonces ya dices, bueno, sí, te hace todo ese papel que tú comentas, pero no me lo hace igual a 2000 que a 5000, ¿no? bueno, yo creo que yo no descarto, tampoco me estoy poniendo aquí contra el oro ni nada de esto, simplemente dejo caer que hay divisas que cumplen ahora mismo todos los tics correctos para en un momento de si eventualmente el dólar nos llegara a preocupar, pudieran, de hecho, yo creo que en un escenario de final de la guerra de Irán,
estas divisas podrían hacerlo especialmente bien. luego, cosa Manuel, que me lo has dicho, la otra manera de cubrirnos, como has citado tú, es decir, oye, quién se atreva, esto ya es un poco más tal, es hoy estar corto del bono americano. Porque si va a haber más inflación, va a haber problemas de credibilidad, posibles aumentos en el premium, dices, coño, los tipos largos van a subir, y como tú me has explicado, el precio del bono va a caer.
Es verdad que el problema que tiene eso, si acabas con una duración, o sea, si acabas muy corto en bonos, en cartera, en el conjunto de la cartera, por esa posición específica, tu cartera se vuelve muy dependiente de que no haya grandes decepciones en el crecimiento. Entonces, lo que nosotros vamos haciendo para compensar eso es que muchas de estas divisas que te digo, el dólar australiano y el dólar nucerandés, por ejemplo, no solo tienen tipos atractivos a corto, sino que tienen tipos muy atractivos en el largo plazo.
De hecho, ejemplo, te dan tipo, en el 10 años australiano te da cerca del 5%, o sea, te está dando más cari que el 10 años americano.
Alvaro (18:08.078)
Entonces, un poco lo nosotros estamos jugando es, una ligera duración negativa en el conjunto de la estrategia, no, pero digamos compensamos parte del corto entre el Sibir y con largos en esas otras curvas, que de nuevo, yo no veo razones para que la inflación se vaya ir porque no están atacando a la Fed, por tanto, no creo que el Tren Premium de esas curvas vaya a aumentar por riesgo de inflación, como le puede pasar a la Americana. Y lo que te decía, no veo riesgo fiscal que pudiera llegar a justificar un aumento del Tren Premium por...
incertidumbre fiscal. De hecho, ejemplo, el caso de la Corona Noruega en este sentido es especialmente notable porque, como dicen los de nuestro equipo Votomap, Noruega, como sabéis, es como si fuera una compañía con activos netos positivos. sea, tiene cero deuda. Como digo yo, Noruega es como una petrolera que no ha repartido dividendos en toda su vida. Entonces, tiene esa cosita maravillosa que es el fondo de este soberano. de verdad vienen miedos fiscales,
y la gente pone en precio miedos fiscales, que no digo que vaya a pasar, pero digo que no es un riesgo cero, esas curvas de esos países que os digo y esas divisas, a mí me parece que pueden ser una protección muy buena.
Manuel Ritsch (19:19.419)
Y no he mencionado el Franco-Suizo, es porque tiene un carrer negativo. No sé si muchos de los gente lo sabrán, en Suiza el tipo de interés es negativo. Por mantener Suizo-Franco te cobran en un fondo monetario, ejemplo. Eso es una locura, También lo vimos en Europa. ¿Qué opinión te merece, Álvaro?
Alvaro (19:39.759)
Sí, sí, está cero, ya no sé si está cero o ligeramente negativo, pero justo es verdad que lo de John Franco Suizo lo tengo un poco en mente si se llegara a liar parda la cosa, ¿vale? Como esto para mí es un escenario de riesgo que ya veremos si ocurre o no...
Yo prefiero estar centrado en divisas que mientras tanto me pagan por estar invertido en ellas y que creo que cumplen de hecho casi todos los requisitos del Franco Suizo. Es verdad que si se fuera a liar gorda, yo creo que el Franco Suizo mejor que el Yen en este caso, porque el Yen es la otra divisa tradicional de refugio, pero es que tiene 200 y pico de deuda sobre PIP. Con lo cual, el Yen para mí no tiene el tick de la deuda pública y por tanto yo ahora el Yen lo estoy evitando también.
Manuel Ritsch (20:22.81)
Sí, del yen hemos visto que ha causado muchísimos problemas en el mercado porque al final los japoneses también invierten muchísimo fuera. Entonces cuando el yen tiene ese carry trade que va fenomenal, pero cuando baja se arrastra toda la liquidez de todos los mercados. Entonces siempre tenemos ahí ese evento que puede pasar en cualquier momento. Ya pasando al tema de la guerra de Irán, hemos visto estos últimos días muchísimo optimismo. Bueno, estos últimos días, estas últimas semanas
mercado máximos, Irán ya no importa.
y a la última hora ayer ya parecía que llegaba ahora un pacto con el tema del uranio y tal que sí que querían garantías de china porque estados unidos no se fían es entendible no al final es como entraron en irán y matando a todo el mundo y tal bueno es normal que no se fíen después de las primeras negociaciones no entonces ya buscamos las garantías de china parecía que las tenían y ahora de repente esta mañana nos hemos despertado con
en tu nota que publicas todos los días Álvaro, que habían atacado a las costas de cerca del estrecho, el ejército estadounidense. ¿Cómo ves el conflicto?
Alvaro (21:39.957)
Bueno, mira, ya has hecho muy buen resumen, Manuel. sea, yo lo veo, pues eso, moviéndose. Yo no me atrevo todavía a lanzar las campanas al vuelo. Es verdad que, como decía, como dices tú en el correo esta mañana, pues sí que yo creo que es razonablemente probable que acaben llegando a un acuerdo. Entonces digamos que yo estoy en una posición de oye, no me lo creo, pero tampoco apostemos por el desastre.
Que puede... Bueno, ya tampoco lo sabemos todos, ¿no? Están ahí con el lenguaje. Esto me acuerdo de mis tiempos en el sector público cuando ibas a negociar ahí a Bruselas un drafting de no sé qué, estabas tres horas para ver si ponías un possibly o un probably y el día soledad en teoría lo cambiaba todo. Ahora estamos un poco con eso, ¿no? ¿Qué va a hacer esa... qué quiere decir abrir Ormuz? ¿Abrir Ormuz quiere decir que volvemos a la situación anterior?
o Irán está intentando decir, venga, oye, no pongo peajes o no pongo tal, pero dejadme cobrar unos fees por servicios de seguridad y tal. bueno, pues, claro, creo, viendo que quiere decir eso, oye, que renuncie a armas nucleares, pero ¿qué quiere decir que renuncie a armas nucleares? ¿Qué vas a hacer con un uranio enriquecido? Entonces, yo creo que estamos en esas redacciones de a qué compromisos llegamos, cuánto diferimos a una negociación posterior, pero sí que es verdad que hay una cierta sensación.
de que se está convergiendo hacia un acuerdo y por tanto yo creo que es el escenario central pero tampoco me pondría todos los huevos ahí en la misma cesta.
Manuel Ritsch (23:03.927)
¡Tá por qué!
¿Qué opinas de que a lo mejor el estrecho Hormuz sea estratégico para Estados Unidos? Digamos que el 51 % de las importaciones de crudo por parte de China vienen del estrecho. Entonces, si Estados Unidos hace con el control efectivo del estrecho con Israel, pues tienen una carta más a la hora de luego poder negociar el tema de Taiwán, que también es tema bastante caliente entre China.
y EEUU, al final Taiwán es el motor de crecimiento, digamos, se fabrican todos los chips de IA, entonces eso puede ser un cisne negro muy muy fuerte para EEUU y para los mercados de renta variable global. Entonces si EEUU tiene esa carta de decir si atacas Taiwán
te corto el suministro de petróleo del estrecho, sé cómo qué opinión te merece eso Álvaro, ¿realmente Estados Unidos está en Irán por el uranio y por Israel o tiene también otros motivos que el mercado no acaba de descontar?
Alvaro (24:11.47)
Sí, bueno, Manuel, bien visto. siempre en el tablero este hay muchas más cosas pasando por debajo de la superficie de la que muchos estamos enterando explícitamente incluso yo que me dedico a estar leyendo todo el maldito día, Pero entonces yo sí que muchas de las cosas que hice son ciertas, pero yo creo que no son las dominantes, ¿de acuerdo?
Yo sí que creo que esto ha sido un tema, bueno, fin, no me quiero meter, pero vamos, de Israel y no sé qué y tal. A ver, ¿de verdad él se podría llegar a plantear en alguno de sus sueños naranjas Trump, decir oye voy a controlar a Ormuz para fastidiar a China?
entiendo que se la habrá pasado por la mente, en realidad una de las cosas que hemos aprendido de esta crisis es que China de repente tenía 250 días de inventarios de crúdidos al natural. sea que ya puede estar ormuz cerrado porque estos son 250 si importo cero. En cuanto importe cualquier otra cosa de repente tengo dos años de esto y entre eso y que les da igual el tema medioambiental obviamente comparado con que se les caiga la economía y de repente están aumentando mogollón, el uso por ejemplo de carbón.
para producir electricidad. creo que una de las cosas que hemos aprendido es que China tiene mucha más resistencia durante un periodo de tiempo más largo que pensábamos a un cierre de Ormuz. El mercado al principio pensaba que iba a ser uno de los grandes perjudicados y de repente empezaron a salir estas cosas y dijeron, ostia, pues no tanto. Con lo cual, creo que si Trump tenía esa idea, la tiene menos hoy por esto. Y luego la otra cosa, ya sabéis que muchas veces una cosa es estratégica,
hasta que durante un tiempo y sobre todo si alguien intenta crear un problema ahí pues lo que se hace en el mundo es buscar vías alternativas ¿no? y no sé si habéis visto, como que lo habéis visto que hace dos o tres días Emiratos anunció que en 2027 que estamos en 2026 o sea el año que viene va abrir no sé qué gaseoducto y va a doblar lo que digamos podría dejar de depender básicamente de Ormuz o sea lo que te quiero decir es que esto no es estático si de verdad Ormuz se convierte en un problema y en un choc...
Alvaro (26:14.11)
choke point de los anglosafones, pues de aquí a un año o año y medio tenemos vías alternativas. Entonces para la macro global a corto plazo será un horror si de verdad esto pasa, pero desde un punto de distancia estratégico que sea un elemento de presión permanente de Estados Unidos frente a China, yo creo que hemos aprendido que eso no es muy probable.
Manuel Ritsch (26:34.134)
Sí, estoy totalmente de acuerdo. final cuanto más daño la ZZChina más fuerte se hace y es algo que se ven venir y por lo tanto tienen ese riesgo cubierto. ahora pasando a... hemos hablado un poco del tema de Taiwán con la revolución de la IA y bueno quería saber tu opinión Álvaro sobre la IA y si realmente pues tienes impacto macro que está descontando el mercado.
Alvaro (26:58.35)
Sí, bueno, tema interesante. Yo siempre que no me preguntan así en alguna reunión y esto sobre este tema, siempre digo que de esto, de cómo va a ser el impacto de la IA sobre la macro global, paradójicamente todo el mundo pregunta a los economistas, pero los economistas no tenemos ni idea. Esto es un tema ingenieril de decir, oye, ¿para qué se va a usar? ¿Cuánto va a aumentar la productividad? Yo lo que puedo saber es, una vez que veamos para qué se usa, cómo se usa, qué efectos de creación o desplazamiento de empleo o de productividad o no, entonces podemos hablar...
los efectos mágicos. que lo primero, lo siento, pero no tengo una bola de cristal sobre qué puede hacer la IA. Lo que sí digo son dos cosas. Los efectos son distintos, eso seguro, y se está viendo ya en el corto y en el medio plazo. Y esto está relacionado también con lo que tú mencionabas del nuevo presidente de la Fed. El nuevo presidente de la Fed tiene mucha esperanza en que la IA va a ser muy desinflacionista y con eso poder cumplir la promesa que le hecho a Trump para que le nombre de que no sube tipos o incluso los va a intentar bajar.
Pero a corto plazo, y eso sí que lo sabemos, estamos viendo los economistas, se está viendo que la IA, al menos como digo, corto plazo, está siendo más inflacionista que deflacionista. Por dos motivos básicos, hay varios, pero dos. Uno, porque en el proceso de montaje de la IA y de introducirla en los procesos productivos globales, pues está habiendo una inversión del...
narices en el desarrollo de no sé qué, en los centros de datos para producir la energía y tal, con lo cual digamos lo que de momento está suponiendo la IA es un shock positivo de demanda agregada por toda la inversión necesaria para montar. Con lo cual, quien quiera justificar una bajada de tipos en los próximos seis meses en Estados Unidos basado en la IA no tiene mucho apoyo en eso.
Y luego lo segundo, y aquí sí que entra el tema ingenierial, es cuáles van a ser los efectos a largo plazo de la IA. Es verdad que por lo que he leído, yo soy un poco friki, me gustan las mates y los modelos y tal, pues he leído un poco las bases matemáticas de los modelos y los y todo esto. Entonces, yo mi impresión es que va a ser un shock fuerte sobre la economía global y un shock muy positivo de productividad.
Alvaro (29:03.694)
Digamos que va a expandir nuestra frontera de producción y en ese sentido es como un shock tecnológico positivo. De hecho, para un economista es lo contrario de la guerra de Irán. En lugar de un shock de oferta negativo, vamos a tener un shock de oferta muy positivo. Y aquí vienen las dos ramificaciones o las dos escuelas. Uno te dice que sí, que va a ser tan positivo, que va a ser apocalíptico porque las máquinas se van a volver más listas que nosotros en cada una de las tareas y por tanto van a eliminar...
al ser humano como factor de trabajo necesario, salvo Elon Musk para que se le ocurra la siguiente idea y por tanto puede generar un problema masivo de destrucción de empleo y tal y no sé qué. Y los que piensan que ese shock de productividad se producirá como se ha producido todos los shock tecnológicos a lo largo de la historia, que es que al final las cosas se adaptan y no acaba habiendo destrucción neta de empleo porque lo que queremos es producir más...
tener más bienes, volvernos más ricos y en ese sentido serían más positivos. Yo no me atrevo a decir qué es lo que va pasar. Yo creo que en su estado actual las matemáticas o las bases matemáticas y cómo están diseñados los modelos del LLM creo que dejan un espacio.
para el cerebro humano todavía, para la parte más creativa de conocimiento profundo, de entendimiento de causalidades o de llevarlas al punto concreto donde esto... Entonces, yo veo más un tema de... Por supuesto que hay destrucción de empleo y tal, pero veo más un tema de volvernos más productivos, de yo tener un asistente de ahí atrás que resuma todo mi conocimiento macro y con el tipo... Si nos ponemos un poco de... El tipo de Iron Man, que hablas con él, le pides no sé qué y en lugar de calcularlo tú...
Manuel Ritsch (30:45.171)
Que complemente, que complementa lo humano.
Alvaro (30:51.918)
o esas correlaciones, te lo hace no sé cuántos, incluso te da sugerencias, etc. Entonces yo creo que vamos a ese equilibrio, pero también te digo, si fuéramos al otro, donde de verdad, yo te digo que yo esto tecnológicamente no lo veo, pero no soy un experto, donde de verdad las máquinas, de repente pues mañana hablas con un tío sobre macro, haces las mismas preguntas que me has hecho a mí, un tío biónico, digamos, y lo hace mucho mejor que yo, y al médico, y al no sé qué, y al físico, tal, si llegamos a eso...
Pues bueno, ahí pueden pasar dos cosas. que como humanidad seamos unos hijos de puta y dejemos que todo el mundo se muera de hambre, que puede ser. O que planteemos que hay un cierto problema brutal de distribución de renta, que sería gilipollés como morirnos de hambre cuando lo que tenemos es la posibilidad de producir más bienes con menos trabajo. Yo creo que en ese segundo escenario lo que se plantearía es un dilema, yo te diría, bien ético o de qué tipo de sociedad queremos construir. Pero ya os digo, yo sin ser experto creo que vamos más a un escenario de...
Manuel Ritsch (31:47.572)
No,
Alvaro (31:51.631)
de complementaridad, eso sí, yo creo que ya la IA te hace un 8, muchas cosas, a los que estén todavía en edad de estudiar y tal, les diría que piensen y que tocan las solidades y que tienen conocimiento profundo porque si no, la IA lo va a hacer. sea, reglas de 3 de si pasa esto tal, entonces pasa esto, todo lo que sea identificación y cuanto más compleja mejor de patrones previos para sacar conclusiones, y eso lo va a hacer mejor la IA.
Manuel Ritsch (32:02.612)
Sí, está claro.
Manuel Ritsch (32:20.99)
Está claro. Y según lo que comentabas del aumento de productividad, ¿crees que la IA puede llegar a resolver el problema de la deuda de los Estados? Si al final ese ratio de deuda PIP, la parte, la base, que es el PIP, la aumentas a un ritmo mayor, puede que ese ratio acabe bajando. ¿Qué opinión te merece? Porque también, por otro lado, si la IA es tan productiva y tan deflacionaria, porque hay más abundancia de productos y servicios, con coste menor, esa deuda al final
cuesta más de pagar, ¿Qué opinión te merece esto? ¿Crees que...?
Alvaro (32:55.726)
A ver, te diría, esto recordando mis tiempos de gestor en el sector público, por supuesto que es posible un escenario donde la IA aumente tanto el ritmo de crecimiento del PIB potencial que, salvo que sigamos gastándonos a expuertas en el sector público, pues en principio pudiera cometerse el pago de la deuda sin tener que hacer un gran ejercicio de restricción presupuestaria. Eso es cierto. Mi mensaje sería...
Primero, no estamos seguros de que vaya a pasar, por tanto, todo lo que hemos hablado al principio, para mí es más prudente pensar que no va a pasar tanto y ir haciendo los deberes de reducir el gasto público o atreverte a aumentar algún impuesto, por ejemplo, en el caso de Estados Unidos. Quiero decir, sea, es como una empresa no puede hacer todo su plan de negocio y suponiendo que todo va a fenomenal. Yo creo que cuando estás en una situación claramente compleja en términos de nivel de deuda,
no puedes decir, no, me va a salvar la IA y cruzar los dedos. Dices, ojalá pase, pero voy a hacer como si no fuera a pasar o que sólo va pasar al 50%. Porque si no cambias esa mentalidad es que por mucho que crezca la productividad del PIB, si el gasto público, ya sabes que es insaciable lo que puede llegar a crecer, pues no lo solucionamos. Y luego una cosa, perdona, es muy importante esto, Manuel, porque yo creo que a veces, y eso sí que es de economistas,
A veces se confunde, si te has fijado, yo cuando he hablado del efecto positivo de la IA sobre la productividad, me he centrado en la productividad, no he querido entrar en la inflación en el largo plazo, en el corto plazo he dicho que es inflacionista, en el largo plazo no lo sé. ¿Por qué digo esto? Porque depende de nuevo, como siempre pasa, tú puedes aumentar la oferta y tener un siorte de oferta positivo con la IA y eso en principio, si la demanda permanece constante es desinflacionista, pero la cuestión es que en un equilíbrio general la demanda no permanece constante.
Y de hecho ahora estamos viendo un ejemplo. ¿Qué está pasando con la IA? Que la gente está descontando que va a ser la de Dios y entonces tienes empresas como Nvidia, sé cuántos, Semiconductors, Micron, todo el universo. Está generando un efecto de riqueza positivo brutal. O la gente tiene posibilidad ya...
Alvaro (35:06.824)
de gastarse esos futuros aumentos de productividad. Con lo cual no es obvio, incluso si tenemos un shock de productividad muy fuerte, no es obvio que vaya a ser desinflacionista. Normalmente son desinflacionistas los shock de oferta positivos cuando son inesperados. Porque tú te encuentras que la reducción de costo de producción no aumentas tu demanda. Cuando son esperados y la gente dice, espía, tío, si eres en 6 años, has subido un...
en el por ciento, entonces dices, pues me lo gasto y es entonces a lo mejor aumenta el gasto tanto o más de lo que aumenta el stock de oferta positivo.
Manuel Ritsch (35:43.57)
Está claro, está claro, es lo que se llama el Wealth Effect en inglés, porque las bolsas suben, el ciudadano medio se siente más rico y por lo tanto consume más. Y pasa lo contrario cuando las bolsas bajan y es como que refuerza la tendencia del mercado.
Alvaro (35:46.646)
Gracias.
Alvaro (35:56.494)
¿Me estoy escuchando?
Alvaro (36:02.122)
Perdona que te intervien, pero que veo que ti te gustan mucho los mercados financieros. Una de las cosas artísticas de estos mercados financieros es que cómo reaccionamos tanto en términos de sentimiento como en los mercados influye en el comportamiento de la propia economía. es solo un laboratorio, no es que una de las cosas que por ejemplo en Irán está pasando es que como los mercados se han puesto optimistas, pues el efecto sobre el crecimiento en parte queda anulado. Entonces sí, yo creo que es un tema que nos dará que hablar en el futuro seguro.
Manuel Ritsch (36:29.906)
Sí, los mercados al final es un problema, digamos, el más complejo del mundo, porque depende del propio mercado el resultado. Es imposible de modelar, básicamente. Y bueno, Álvaro, ya estamos ya acabando el podcast y me gustaría que nos dieras a lo mejor una idea de a quién entrevistar para el siguiente, que te puede parecer interesante que traigamos al podcast.
Alvaro (36:37.546)
Si es lo que...
Alvaro (36:54.285)
Bueno, pues, oye, yo, Manuel, claro, ya si me lo dices así, pues tiro para casa, ¿no? Pero para hablar, por ejemplo, yo creo que hemos cubierto ahí, bueno, espero que a la gente le haya parecido interesante toda la parte macro y tal. Nosotros el equipo que tenemos de VotoMap con Pablo y Emilio, a los que creo que también conoces, pues, esos hacen toda la parte en nuestra gestora de análisis VotoMap, ¿no? Entonces, yo creo que, de hecho, nosotros hemos hecho, por ejemplo, en los últimos meses movimientos en cartera asociados a esto que dices de la IA. Y, sin embargo, también hay otros sectores que ahora mismo están muy castigados
un punto de vista cíclico que tiene muchas oportunidades. Yo creo que hay una historieta buena ahí de afrontar un poco algunas de las cosas que hemos hablado. En lugar de todo desde el punto de vista Top Down, desde el punto de vista de Botomar. Entonces bueno, es muy divertido.
Manuel Ritsch (37:35.825)
perfecto y para los oyentes que estén escuchando este podcast y quieran saber más de ti he entendido que les dejo tu correo porque ellos te pueden escribir y los metes en tu newsletter que publicas todos los días pues esos informes tan buenos que haces de resumen de mercado
Alvaro (37:54.887)
Bueno, gracias por el piro. Yo creo que ahora lo más fácil es que lo hagamos así. Estamos en proceso de... Nos ha aprobado la agencia de valores, la CNMV, y estamos en proceso de montaje. Ya habrá nuevos correos, pero ahora yo creo que lo mejor es eso. Quien esté interesado, yo encantado de meterle en la lista de distribución.
Manuel Ritsch (38:17.38)
Perfecto pues muchísimas gracias por tu tiempo Álvaro, tus conocimientos y experiencia y eso sería el podcast de hoy.
Alvaro (38:26.502)
Muy bien. Manuel, gracias a ti. Muy interesantes las preguntas. Da gusto hablar contigo. Muchas gracias.
Manuel Ritsch (38:31.107)
Gracias, Álvaro.
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