大卫翁

本期REITS专题，让我们一起探讨高速公路究竟为什么是一门好生意，以及该如何投资和估值？

大家好，我是大卫翁，“起朱楼宴宾客”是我用来记录这个大时代的播客节目。

首先和大家说声抱歉，上周公布的杭州与上海线下听友会受到了始料未及的欢迎，短短一个上午，两场的位置加上waiting list就全部爆满了。由于场地有限，也为了给大家提供更好的交流环境，这次恕我们无法满足更多朋友的参加请求。以后有机会我会多举办类似的活动，也欢迎大家关注我和小跑和will在活动结束后一定会录制的一期回顾节目！

回归正题，这次是许久未更新的REITS专题，这次来聊聊高速公路板块。

不过既然想一次聊透，那就不能只聊REITS资产，还要包括高速公路股票，以及更加广阔的这个行业和这类资产的国际现状以及盈利模型。此外，也希望听完这期节目，你能对究竟什么样的行业可以被称之为红利股有更清晰的理解。

前几期REITS专题可以点击这里查看。

以下为精心准备的时间轴：

Part 1. 产业发展特点和趋势

00:05:26 高速公路属于弱周期性行业，前期投入大，中后期现金奶牛，回报周期很长。

00:12:25 因为高速公路有较强的公共产品属性，所以收费标准受到国家管控，企业无自主定价权，价格刚性。

00:15:39 高速公路的经营模式大多为特许经营，少有行业竞争。经营权一般30年，通过道路改扩建，可重新核定经营期限，为已成熟的优质路产延长收费年限埋下了伏笔。

00:21:58 高速公路行业的盈利模式：收入与支出的细节分析

一个典型公路运营公司的盈利模式为：向车辆收取通行费收入，成本包括养护、路政人工等付现支出，以及当期经营权的摊销，收入减去成本得到公路的运营利润，再扣除期间费用与此前为获取公路经营权而融资带来的财务费用，得到当期的税前利润。

00:29:55 意外地发现：高速公路上市企业的员工待遇真的不错！

00:31:11 高速行业未来还能有增长吗？

Part 2. 高速股和高速REITS

00:35:22 中国高速公路上市公司和REITS的整体基本面情况

00:40:05 过去十年，中国高速公路板块给二级投资者带来的收益相当不错，原因是背后的资产好

00:43:46 为何过去一年多，高速公路股票板块和REITS板块走势如此背离？

00:52:44 高速REITs为什么看起来分红率那么高？因为它是还本付息的“按揭”，而上市公司则是浮动利率的“债券”

Part 3. 关于红利股

01:00:49 从高速公路到水电公司，长期高分红资产应该具有哪些特征？

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节目后期制作：Siri

本期“楼塌了”系列节目，想和大家聊一聊王亚伟的故事，以及他代表的那个大时代。

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首先插播广告：

《起朱楼宴宾客》x 《文理两开花》x 《墙裂坛》三档播客的联合线下听友见面会，会在3月30日和31日分别在杭州和上海举办，我们还会分别邀请墙裂坛的驻场嘉宾刘晓春院长，以及起朱楼宴宾客的人气嘉宾Ricky参与。由于场地面积所限，特别是上海场，名额先到先得，报完为止~另外活动也设置了Waiting List，万一报名的小伙伴有人行程有变呢？

杭州场报名链接请点击这里

上海场报名链接请点击这里

广告插播完毕。

相信对于2015年前就有投资A股或者基金的朋友，对于王亚伟这个名字必然不会陌生。前段时间我听闻他最终还是走向失联，感慨万千，于是录了这期节目。

但这期节目想聊的不光是他的辉煌历史，更是他所代表的那个A股的大时代。

那是一个前无古人，相信也后无来者的重组股大时代。

简易时间轴：

00:02:07 录这期节目的起因动念

00:04:51 早期证券公司营业部的研究部门究竟是做什么的？

00:07:58 王亚伟当年究竟有多神？

00:12:12 为了配合王亚伟的投资风格，他管理的基金把两市92%以上的股票都纳入了“大型上市公司”的范畴

00:13:37 华夏大盘精选当年的封神其实还有两个原因

00:18:34 为什么那个年代的基金公司不担心造神运动后基金经理离职？

00:20:48 王亚伟概念股曾经是A股最重要的概念板块之一

00:23:43 千合资本的底气和实力，以及最终是如何泯然众人的

00:26:55 2016年之前的数十年间，A股最重要的概念没有之一就是重组

延伸阅读：

《梦想与浮沉——A股十年上市博弈》

00:29:10 重组股大时代的第一个原因：A股壳资源的稀缺性

“投资重组股和价值投资并不冲突。我关注重组股，是因为这是我国证券市场特定发展阶段的产物，蕴藏着很多投资机会，对此视而不见是不负责的。但我从来不依据内幕信息去投资重组股，我只依靠三点：公开信息、合理推测、组合投资。”

——王亚伟接受媒体采访时的观点

00:35:45 重组股大时代的第二个原因：泛滥的内幕消息

00:38:51 投资案例如何判断基本面与内幕消息？从三聚环保案例看投资的复杂性

00:40:41 科普时间：内幕消息的判断法则，以及什么是Mosaic theory

00:45:12 机构投资者圈流行的专家咨询业务，究竟算不算探取内幕消息？

00:51:03 重组股大时代的第三个原因：逐渐成熟的监管

00:56:18 聊王亚伟以及重组股大时代，是为了说明，A股生态总是在螺旋中发展的。

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看完《大叔之牆》这本由日本第一位以女性身分爬到日本三大报之一的政治部部長佐藤小姐撰写的自传，我受到了一些震撼教育。

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本期嘉宾：美佳，友台《霓虹电波》主播，曾在日本工作生活数十年的资深日企打工人。

首先祝我的听众中所有的女性朋友节日快乐！

其实这期除了发布时间之外，并没有特意去蹭热点，是我年初看完了这本《大叔之牆》后（日文原版的名字叫《オッサンの壁》），当场就很想找个朋友来一起聊聊书中描写的日本职场中女性遇到的种种匪夷所思的事情，作为这档博客的

日本杂谈

系列的一个部分。

毕竟其中的很多事情，是我作为一个男性完全无法想象的。

遗憾的是这本书目前还没有简体中文版，感兴趣的朋友可以找一下日文版或者繁体中文版。

如果你在职场上曾经遇到过什么让你觉得匪夷所思或者愤慨不已的性别相关的事情，也欢迎在评论区分享。

此外，“起朱楼宴宾客X文理两开花X墙裂坛”的线下活动即将于3月30日、31日在杭州和上海两地展开，报名通道会于本周在我的播客及公众号公布，敬请关注，欢迎参与~

以下是简单的时间轴：

00:02:07 《大叔之墙》这本书的作者佐藤千矢子曾经担任《朝日新闻》的政治部部长，是日本三大报的第一位政治部部长

00:04:00 80-90年代的日本，有很多现在会感觉匪夷所思的性别歧视

00:07:20 为什么佐藤要坚持穿裤子，而不是穿裙子去工作

00:09:50 在那个时代，女性“只有像男性一样拼命工作，才能得到认可”

00:12:00 美佳分享当年刚去日本外派的时候遇到的一些趣闻

00:14:30 日本企业会给老婆是家庭主妇的男性多发奖金？

00:18:10 在日本，但凡职位比较高一些的女性，大多是单身？

00:19:40 因为教育和文化等原因，就算到现在，日本女性在男性面前还是会有唯唯诺诺之感

00:23:50 来自大卫翁的一些曾经在管理岗位上做过的不妥当事情的反思

00:25:35 在佐藤小姐看来，在媒体报道和日常对话中出现“女老师”，“女领导”之类的都属于男性凝视

00:27:30 插曲：日本的情人节的义理巧克力文化已经给大家造成了很重的心理负担

00:29:00 佐藤小姐遭受骚扰的经历：两个真实而困惑的故事

00:34:20 大卫翁分享身边曾经发生过的一个“母性骚扰”的案例

00:36:00 在面试的时候，究竟为什么要问女性面试者有没有结婚和生孩子的打算？

00:37:50 男性育儿假：日本社会文化背后的挑战与变革

00:39:00 佐藤小姐当上女性部长的时候，来自媒体的报道虽然善意但依然充满了男性目光

00:40:20 安倍政府的“女性配额制”倡议究竟是对是错？

00:43:05 日本职场女性的挑战与机遇：正社员、契约社员、派遣社员的不同角色

00:44:20 关于玻璃天花板和玻璃悬崖

00:46:12 夫妇同姓法律——”在银行或者换驾照的时候，每办一次改姓手续，就觉得自己正在消失”

00:49:20 究竟谁是大叔？”“大叔就是安居于舒适圈中的一群人，他们不理解那些自觉生存艰难、不自由、矛盾和悔恨的人们的心情和处境，所以普遍缺乏同理心。“

00:53:20 大叔之墙不是拿来跨越的，是需要被破坏的

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节目后期制作：Siri

节目封面：《大叔之牆》

欢迎来到大卫翁的新播客节目，这是一档活在当下，探索吾爱的生活类漫谈节目。

听到这个开头，你大概已经知道我想要聊什么了。

对，那就是《进击的巨人》。一部已经完结了有一段时间，已经被无数的up主、播客和粉丝拆解了揉碎了放大了，但在我自己看完之后依然心潮澎湃到觉得一定要为它录一期节目的动漫作品。

我愿称之为21世纪迄今为止最伟大的动漫作品。

恩，我心目中20世纪的这一殊荣归属于新世纪福音战士。

为了彰显我对它的尊重，这期节目从创意到录制到后期剪辑都是由我一个人完成的，难免生涩，还请大家多多包涵！

如果你也是巨人爱好者，欢迎在评论区留下你和它的故事。

如果你还没有看过巨人，请你千万不要打开这期节目，因为里面有无数剧透。你该做的是吃下我这一波安利，等看完之后再回来听。

最后我想附上一段AI为这期节目写的简介，虽然有点前言不搭后语，但却莫名带感：

“一位自称大卫翁的游子，在日本重新审视了《进击的巨人》，掀起了对过往动漫理想的心潮澎湃，一路聊到何伟，“墙”与现实政治的共鸣更是给他的播客节目增添了层次意义。在轻描淡写间，他述说着动漫《进击的巨人》不仅仅是青春热血的叙事战局，更触及到“墙内外”理解难题的社会深意，勾勒起个体在复杂的世界体系中不断探究与反叛的身影——如何抵达理想与现实的桥梁，又何以满足永恒旅人对旧梦新勇的复古追忆，透过千重巨墙，是否能见到真实的广场般的风景？”

节目中提到的文章：

《何伟离开中国：时间就在这里，请你们记录一切》

封面图：Ximalaya AI

BGM：

紅蓮の弓矢

心臓を捧げよ！

美しき残酷な世界

悪魔の子

暁の鎮魂歌

Name of Love

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本期嘉宾：Fay，常驻伦敦的好友兼前同事，国际一线投行量化交易员。

这次的节目拖更了三天，原因是直到元宵节当天我才抓住了Fay的时间，请这位感冒未愈的寿星和我一起复盘了今年初发生的这场量化melt down，以及当下几个对行业的关键质疑。所以加上剪辑的时间，发布就晚了一些。

Fay站在国际视角，分享了这场惨剧中很多产品和事件在海外的映射。对我来说收获最大的，一个是对DMA产品的重新理解，另一个是知道了海外的监管都是如何对待这个行业的。

希望能在众说纷纭的总结文里，给大家提供一些增量信息。

以下是简单的时间轴：

02:20 关于过去的两个月量化行业到底发生了什么，推荐阅读几篇文章

《量化圈史无前例的悲剧是如何酿成的？》

《关于最近的量化，你们所需要知道的一些真相》

02:50 起始：1月22日是岁月静好和惊天动地的转折点，“罪魁祸首”之一是大量敲入的雪球。

06:20 拿微盘股作为多头，股指期货作为空头的中性策略，为何在基差拉大的过程中会需要卖出微盘股？

09:20 加剧：资金开始买入500和1000指数的etf后，最大的流动性危机开始了。转折：资金开始买入2000指数。

10:30 这是一场典型的“流动性危机”

13:00 盘点一下不同类型量化产品的受伤程度

14:40 除了CTA外，公募基金的指数增强产品受伤也比较小，为什么？

16:20 这次出圈的DMA，在海外和国内竟然完全不是一回事？

19:50 国内的DMA其实在海外叫做CFD（Contract for Difference，差价合约）

22:00 这次的DMA崩盘让我想起了14、15年的伞形信托

23:05 被交易所公开谴责的那家私募，为什么要在如此短的时间内做如此之大的卖出交易？

27:00 中国市场的草莽时代对于量化行业其实是一个双刃剑

29:50 07年的美国量化崩盘和这一次的中国量化股灾之前有何异同？

32:30 既然交易拥挤是导致崩盘的重要诱因，量化模型里是否能把拥挤交易纳入考量因素里？

34:20 为什么那么多号称华尔街学成归来的量化精英，没有把07年美国量化崩盘的经验带回来？

37:50 量化就等于买小盘股吗？其实在海外完全不是这样

39:50 为了在海外市场卖掉一只小盘股的头寸，fay有多难

43:20 量化模型不会考虑到历史上没有出现过的情况

44:30 高频量化就是用来收割流动性的？

48:00 如果把对中高频量化的质疑推到极致，会出现什么样荒谬的结论？

51:30 对于量化行业，海外的监管都是在如何进化的？

59:00 关于三月份的线下见面会的第一轮预告

上两次和Fay的对谈也很精彩：

vol.37. 看上去精密专业的金融交易行业，其实也是个巨大的草台班子？| 宴宾客

vol.51.量化投资不是趋势，而已经是投资本身 | 宴宾客

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节目后期制作：Siri

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春节后复更的第一期，我想推荐一本书，那就是辜朝明的新书《被追赶的经济体》。

这期节目我并不打算把这本五百多页的大部头拆碎了和大家聊，而更想谈谈它其中提到的一些看待经济的视角和方法，是如何让我有一种醍醐灌顶的感觉的。当然除此之外，关于这本书最核心的“被追赶的经济体”理论，以及进一步凝练提纯的资产负债表衰退理论，还是值得给大家介绍一下的。

总而言之，我将这本书推荐给所有对经济学哪怕是只有一丝兴趣的朋友，是一本很容易读，且读完之后一定会有所收获的经济学书籍。就算你对它的结论不认同，但其中的一些分析方法和逻辑框架也大概率会让你有所启发。

01:10 辜朝明书中直言不讳地指出，对数学的痴迷正在扼杀宏观经济学的可信度

05:21 建议经济学家应该学习医学理念而非物理学

07:10 这本书打破了很多传统经济学的前提假设，比如私人部门总是试图实现利润最大化

09:25 由于经济学家无法想象一个借款人停止借款，甚至开始偿还债务的世界，甚至导致了一系列可怕的历史后果

11:53 经济学家为什么没有想到借款人短缺的问题？因为宏观经济学在二战后才成为一门独立学科

15:43 通过增加了经济体的三个发展阶段，辜朝明正将资产负债表衰退理论发展为一个更加精确的、有生命力的分析框架

19:20 为什么西方和日本现在主要由中左翼和中右翼政党主导，而拉美和东南亚却有更多的两极摇摆？

21:59 自由贸易的观念变化是人类史上最大的进步之一

27:41 看日本发展的三阶段，就像在看一面镜子

29:20 为什么从60年代中期一直到80年代都没有国家在追赶日本？

32:22 为什么经济体能享受到的黄金时代正在越来越短？

34:09 经济体资产负债表可能会经历的四个象限

39:03 解决被追赶阶段进入情形3问题时，最好的方法是财政刺激

延伸阅读：

小林宏观《日本财政改革的启示》

《Too little too late》

42:07 进入被追赶阶段之后，企业和个人应该怎么办？

44:04 全球贸易失衡不应该被归咎于自由贸易，而是资本自由流动

48:02 与其说这是一本经济学著作，不如说是对当今世界的一本解释书

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节目后期制作：Siri

节目封面：《被追赶的经济体》

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这一期，我请回了首期嘉宾超超，聊了一下他的老本行电影，以及我们都很喜爱的一个日本导演是枝裕和。

不过因为我个人的知识局限，其实聊得并没有很深，更多的只是想跟大家安利一下这个导演的诸多作品。不管你是日本文化的爱好者，还是只是想享受几部纯粹的好电影，他的片子都不容错过，也是当下具有代表性的日本导演。

最后，这期节目播出之时正值大年二九，在这里祝我的所有听众朋友新春快乐，龙年大吉！

友情提示：

本节目涉及部分影片的剧透（虽然是枝裕和的片子也没有什么悬疑片），请谨慎服用。

节目中提到的影片包括但不限于：

《下一站，天国》

《无人知晓》

《步履不停》

《比海更深》

《奇迹》

《海街日记》

《小偷家族》

后期制作：Siri

单集封面：大卫翁（当时在镰仓川喜多电影院一口气买下的五张电影票）

开头BGM：海街日记OST-海街日记

结尾BGM：步履不停OST-かえりみち

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年末季最后一期，聊聊我在公众号上前段时间发的那篇文章：

《关于2024年的五个预测和十五张图》

主要是补充一些文章里没说清楚，或者不能说清楚的内容。不过听之前或者之后，还是挺建议大家去看看这篇文章的，至少看看里面那些我精心找来的图。

最后是一个小告示，春节期间本档节目会停更一期，我们年后见~大家春节快乐！

简单时间轴：

01:30 彭博商业周刊的特刊封面，以及它的标题分享

《彭博商业周刊年度特刊》（需注册，但有free trial可以申请）

04:45 这些复杂的议题，其实离我们的生活并不遥远

06:10 那些看似反指的市场机构的预测和猜想，到底应该怎么看？

07:10 我预测的目的是，如果生活还要带我去向没有规划过的目的地，至少我要确保自己带足了干粮，做足了心理准备。

09:20 第一个预测：消失的需求还是没有回来，但或许也没那么重要

延伸阅读：《艰难时代：亲历大萧条》

《房债：为什么会出现大衰退，如何避免重蹈覆辙》

《被追赶的经济体》（预告：本月之内会有一期关于这本书的介绍节目~）

12:10 90年的日本，08年的欧美都是地产泡沫破裂带动金融市场大跌

15:10 地产泡沫破裂最严重的结果是带来“需求的下降”

17:40 新希望的故事，就是形成“合成谬误”的典型代表

19:45 资产负债表受损带来的“需求消失”很难在短期回来

21:40以日本为例，悄无声息且很难感知的资产负债表衰退，会导致政府和监管很难把握目前经济的真实状况

24:20 第三个预测：美联储或再次反转，亲手埋葬凯撒

延伸阅读：富兰克林邓普顿

《美联储或再次反转，亲手埋葬凯撒》

延伸收听：

《vol.56.乱纪元生存指南：换个视角，重新理解这个世界 | 对话肖小跑》

26:00 美国通胀的另一个侧面：美国制造业的超级周期

31:00 第二个预测：出海将更加热门，但原因和结果可能都和我们想的不太一样

33:00 从日本出海经验来看，中国的出海企业在哪些领域更容易成功？

延伸收听：

《vol.41. 自动贩卖机、便利店与百元店，日本社会的“菊与刀”|日本杂谈》

37:00 第四个预测：以机器人和AI为核心等面向未来的行业，投资机会将继续大放异彩

41:40 第五个预测：大宗商品，尤其是化石能源的最后一个超级周期刚刚行路过半

延伸收听：

《vol.46.那我应该在伊利里亚做什么？| 投资账三季度复盘》

《vol.59.2023年我最得意和最失败的几笔投资 | 投资账复盘》

45:30 总结：了解另外一边的世界很重要

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节目封面：Bloomberg Businessweek

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年末季策划的行业模块，另一个需要单开一期节目的自然就是我最爱的生物医药行业。

过去两年对于这个行业来说并不是好年份，在经历了2018-2021年的极速发展后，至少从资本市场表现来看，这个行业迎来了至暗时刻。

那么，是不是所有的问题都应该归结为资产泡沫？行业自身的发展进度如何？未来又会有什么样的趋势？

很高兴这次能请到一位在一线药企做早期研发的科学家朋友小P，和我畅聊这两年生物医药行业在研发端究竟发生了什么。

必须和各位说声抱歉的是，这期节目里确实有着大量的术语名词，就算对于我这么一个持续关注行业的人来说也是有够吃力。目前这期节目的文字稿已经在公众号上发布，感兴趣的朋友可以移步阅读：

《生物医药行业，做得越多，错得越多？》

最后必须说的是，健康和长寿是人类的基本追求，而生物医药行业的则是实现这个追求的必经之路，所以无论于情于理，我都会持续关注和投资这个行业。但这个行业正在变得和过去十年完全不同，无论是专业性还是前瞻性都在高速发展，因此对于我们的投资姿势提出了更高的要求——要么就是指数化，要么就是找更加专业的基金经理，几乎别无他法。

简易时间轴：

WARM UP环节

02:06 早研科学家究竟是做什么的？

PART 1 过去两年生物医药行业究竟发生了什么？

07:17 行业的关键转折点：PD-1和mRNA这两个重金投入的技术没有延续过去几年的奇迹

08:00 PD-1：在它之后，再无奇迹

15:40 mRNA：还在苦苦寻找进一步证明自己的应用场景

18:30 CART：光芒出现，但成本是最大的制约因素

PART 2 展望未来，行业有哪些新的趋势值得关注？

26:20 ADC药物：临床实验展现出令人惊艳的结果，且是中国企业展现工程化能力的最佳平台

31:30 插曲：在生物医药行业，为何小公司往往比大企业更容易取得前瞻技术上的突破？

35:10 双抗平台：新药可以快速上市展现出监管和行业对其的重视程度

38:00 Protac：无需理解蛋白结构也可以利用靶点的技术平台

39:10 GLP-1：说到这两年的明星技术，怎能不提减肥神药？

PART 3 什么样的药企才是最值得去工作，以及最值得投资的？

42:30 大卫翁荐书时间：《十亿美元分子》

44:20 小P心中的最佳药企：基因泰克

46:10 一个药企的融资能力是给小P这样的科学家提供探索未知与引领资格的必备条件

此外，如果想要用指数投资方式投资医药行业的话，可以参考我这一篇：

《港股指数基金硬核投资指南》

，里面对于几个不同的创新药指数以及对应的指数基金有比较具体的介绍。

例如恒生医药ETF（159892），或是港股市场上的华夏恒生生科（03069.HK），作为目前市场上投资于港股创新药板块最大的ETF指数基金，是可以非常完整的覆盖中国目前最优秀的创新药企业群体的，但此处没有任何的投资建议。

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这是一期临时加更节目，想聊一聊最近有点火爆的一类金融产品——“雪球”。

其实本来不想追这个热点的，但看到越来越多离谱的新闻，比如那个对着本金归零事件只说了一个“嗯”的淡定汤先生（因为他买的是杠杆雪球），比如某女明星因为雪球爆仓勇闯券商营业部（其实雪球不存在爆仓一说），再比如越来越多的自媒体把最近市场的下跌“归咎于”雪球集体敲入。

作为一个“被迫”买过雪球产品，也做过雪球产品销售，同时曾经对这类产品并不太感冒的人，想站在尽量中立客观的角度分析一下这个产品。

希望听完这期节目的朋友，可以冲着那些离谱的自媒体和媒体说一句，扯淡。

时间轴：

01:30 如果想要了解雪球的基础知识，推荐一期播客节目和一个漫画

特许金融街 《episode 14: 漫谈“出圈”的雪球产品》

《咋就爆仓了？3分钟搞懂雪球产品！》

02:30 聊一聊我自己买卖雪球的故事

04:40 为什么销售机构和管理人喜欢销售雪球产品？

08:10 其实相比客户来说，“雪球”对于销售端才是真的滚雪球

10:05 其实对于一个古典投资者，我之前是很难理解雪球这类产品，因为他上有封顶，下不兜底

13:00 雪球的再投资风险也是我非常不喜欢的

14:40 雪球到底适合什么样的投资者？

18:10 让汤先生血本无归的不是雪球，而是杠杆

19:20 雪球真的是客户在和发行方做对赌吗？

21:10 卖雪球的券商交易台，赚的是高抛低吸和基差收窄两部分的钱

23:10 简单聊聊中国的股指期货为什么会一直贴水

25:02 当雪球快要敲入时，会从股指期货的减震器突然变成放大器

中金《雪球产品对市场波动的影响真有那么大吗？》

28:00 这一轮市场下跌里，雪球到底起到了什么样的作用？

同余科技：

《本轮雪球敲入潮对市场的真实影响及应对策略》

32:00 如果真的想要买雪球产品，要考虑哪些因素？

35:00 雪球产品和雪球平台真的毫无关系，它的真实名字叫“自动敲入敲出类期权产品”，如果强制要求机构用这个名字，或许能挡住95%以上的普通投资者

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《犬生活》

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