站在 2025 年的年末，我与 Ryan 做了一场年终对谈，从中国风险投资市场的变化谈起，试图为这一年做一个全貌的复盘。

这一年里，募资端，国进民退已成定局，财政成为那条更隐秘、也更具决定性的主线；

投资端，国家安全重塑定价体系，热点高度集中，项目质量与估值出现前所未有的两极分化；退出端，港股成为为数不多仍在运转的窗口，而并购依旧难以真正落地；

更现实的是，从业者开始分流，有人下了牌桌，有人被迫换位。

在这场对谈中，我们希望通过对这些变化的拆解，回答一个更根本的问题：

旧周期已经结束，中国 VC 进入一套全新的运行逻辑，从业者也好，创业者也罢，时代滚滚向前，大家都是普通人，又该如何重新理解这个行业，并学会在其中生存？

精简文字：金钱的潮汐-2025年终对谈

本期未设时间轴。Lorraine 与 Selene 在这里向各位送上新年的祝福，愿大家在新的一年里平安顺遂，身体康健。

2026 年，金钱的潮汐期待继续与小宇宙的朋友们一同前行。

听友群：

“Fake it until you make it”，是过去十多年风险投资行业里被反复提起的一句话。在那个阶段，“看起来像一个有投资认知的人”，往往就已经足够——因为只要站在正确的赛道上，很多结果都会被时代推着往前走。

但这套逻辑之所以成立，是有前提的。过去二十年的财富增长，本质上是一场不可复制的“大 Beta”。很多被包装成“投资能力”的东西，其实只是踩中了时代红利。

当红利逐渐退潮，仅仅“看起来很懂”已经不再有用。真正开始拉开差距的，是有没有一套能长期复用的投资判断方法。

所以这一期，我们想从自己的经历出发，聊的不是如何表演认知，而是在没有红利可踩的情况下，普通人和投资人该如何建立自己的方法论：如何从宏观政策中筛选长期线索？如何在 AI 的噪音里搭建属于自己的信息漏斗，又如何在越来越嘈杂的名利场中，让内心回归宁静。

• 草蛇灰线： 1994年分税制改革，如何奠定了过去二十年的一级市场大Beta？
• 美元基金退潮： “为什么要投中国”，在不同的时间点是不同的意义
• AI焦虑的解药： 拒绝被“割韭菜”，如何建立个人的高质量信息漏斗？
• 拒绝拿来主义： 为什么新手看数值（存量），老手看斜率（增速）？
• S曲线战法： 在行业S曲线最陡峭的拐点，捕捉真正的阿尔法（Alpha）。
• 逐利主义的现实： 现在其实并不流行向上社交
• 怀璧其罪： 中国最有钱的这批人，财多心乱，富而生忧
• 各自登山，各自修行： 与其硬蹭大佬，不如找到同频的朋友共同前进。

00:00｜开场： 只要财富配不上智商，就一定会被收割？

02:23｜宏观视角： 经济基础决定上层建筑，但政策（上层建筑）决定了资金流向

07:00｜历史的回响： 1993年的财政危机与1994年分税制改革，如何开启了“土地财政”与20年狂飙

11:10｜逝去的Beta： 过去20年是人类经济史的奇迹，现在我们要习惯“红利退潮”

17:16｜AI的狂潮： 满屏的“AI变天”多是营销噪音，工具的半衰期极短，逻辑才是长期的

20:17｜实操干货： 不用买课，用“模块化工作流”+“AI”搞定PPT和周报

23:43｜行业研究心法： 去一线找真实痛点，去问“技术与需求的交汇点”

27:27｜投资人误区： 数据最完美的时候往往意味着超额收益枯竭

30:58｜调研的艺术： 不要问创始人宏大叙事，去问员工“这东西到底全是Bug还是真的好用”

34:00｜名利场观察： 让人看不懂的A8A9资产局，金字塔尖的人都在低调

36:27｜人脉真相： “向上社交”是个伪命题，时间会筛选出真正能陪你走下去的人

41:50｜尾声： Less is more

有干货，不严肃。欢迎订阅我们的频道，一起在金钱的潮汐中，寻找属于自己的认知坐标～

最近出售的洋品牌不少，除了星巴克与汉堡王的交易实质落锤，迪卡侬、哈根达斯等等也都开始卖了，洋品牌进入中国二十年，为什么都在卖？

我们拆开星巴克这桩交易能看到，一边是品牌出售中国业务、缩减长期投入，另一边是本土财团、主权基金与地方国资密集接手。外资撤退、本土上车，这到底是一场谁输谁赢的换手？星巴克中国为什么会从全资控股再回到合资制，洋品牌在中国 20 多年的故事，是如何被时代和周期一起重写的？

本期，我们聊聊：当外资品牌不再执着于“亲自下场做中国生意”，而是把门店、渠道和运营盘子卖给本土资本，只保留品牌与供应链时，中国消费市场到底发生了什么变化？本土财团和 PE 为何愿意接这摊“又重又难”的零售生意，他们真正看中的确定性在哪里？

本期看点

• 星巴克中国被卖掉：从江湖小道消息到官宣交易的完整脉络
• 第三空间的兴衰：星巴克如何踩中城市化与中产扩张的时代红利
• 扩张剧本回顾：从区域合资到全资控股，再到把中国业务卖给本土资本
• 外资品牌卷不动了？咖啡新势力、价格战与高企的租金/人力成本
• 政治与供应链风险：从俄罗斯退出案例，看星巴克为何提前布局“去集中化”
• 谁来接盘星巴克：华润、高瓴、EQT 等潜在买家与最终胜出的博裕资本
• 合资结构拆解：60/40 持股、品牌授权费与上游咖啡供应链的“脂肪层”
• 博裕接手后怎么赚钱：降本空间有限，只能靠扩店、下沉与本地化运营
• 汉堡王、哈根达斯们的集体退潮：品牌老化、消费降级与客流被新茶饮截胡
• 全球资本与中国消费大周期错位：外资削减资本开支，本土财团追逐稳定现金流
• 洋品牌在中国的下一站：轻资产、授权、本土合伙人和可能的“买回剧本”

周期专题｜时间轴

02:00｜星巴克中国的崛起：第三空间、城市化和中产扩张的叠加红利

06:00｜从区域合资到全资控股：星巴克过去 20 年在中国的扩张路径

10:00｜为什么要卖中国业务？增长放缓、本土咖啡崛起与成本压力

15:00｜谁来接盘星巴克：本土财团、PE 机构与这门“重生意”的吸引力

20:00｜交易结构拆解：股权比例、品牌授权和上游供应链的价值分配

26:00｜博裕接手后的运营挑战：门店网络、人员成本与下沉市场机会

31:00｜其他洋品牌的命运：汉堡王、哈根达斯与“线下体验”模式的退潮

36:00｜当外资转向轻资产，本土资本如何接住中国消费的新一轮周期

有干货，不严肃。欢迎加入我们的听众群，一起聊聊星巴克中国、洋品牌撤退、本土财团接盘，以及全球资本和中国消费大周期的错位与新机会～

当中国AI企业加速出海、加密天堂褪色、全球财富在亚洲重排，新加坡正从“币圈乐园”变成“合规资产与RWA实验场”，也从创业者心中的理想国，慢慢显形为只适合“钱生钱”的高成本节点。

本期，我们聊聊：为什么大家都把公司主体、家族办公室和美元资产搬去新加坡，却很少把研发和创业放在这里？普通人、中产和创业者，在这座全球财富中枢里，到底身处哪一层？

本期看点

• 新加坡的AI叙事：从金融科技节看“AI+支付+银行”的真实热度
• 支付抢滩战：东南亚场景战里，中国公司还能领先多久
• AI版图的优势与短板：税制友好，却缺算力和真实数据沙盒
• 谁适合把公司放在新加坡：大厂vs初创、To B vs To C 的不同剧本
• 从“加密天堂”到“合规资产中心”：监管收紧、牌照门槛与业务外迁
• RWA与代币化黄金：当新加坡放弃“炒币”，转向金融基础设施
• 三类大钱涌入：全球美元、亚洲富豪与主权资金如何利用新加坡
• 中国创业者的地理选择：为什么说“创业去香港，守财在新加坡”
• 贫富撕裂与生活成本：高房价、天价车证和在便利店打工的老人们

周期专题｜时间轴

00:00｜开场：在中国赚钱，在新加坡守钱，在香港连接世界

02:00｜金融科技节现场：AI叙事、支付大战与中国公司的东南亚优势

05:30｜“no cash no card”实测：阿里系钱包在新加坡的真实体验

08:00｜在新加坡做AI？税制红利、合规优势与算力/数据的结构性短板

11:30｜大厂和初创怎么选：To B放在国内，To C/商务落在新加坡？

15:00｜加密中心退潮：FTX爆雷后，新加坡如何从“天堂”变“闸门”

18:30｜香港、迪拜、韩国接棒：虚拟资产的新三极与牌照竞赛

21:30｜币圈的钱去哪儿了：从高风险代币到代币化黄金和实物金

24:00｜三类资金的资产棋盘：全球美元池、亚洲家族办公室与主权基金

28:30｜新加坡适不适合中国人创业：市场天花板、巨头挤压与成本压力

33:00｜香港vs新加坡：谁才是“进可攻，退可守”的第一站？

35:00｜贫富差距撕开的缝：高房租、高物价与被迫“活跃老龄化”的老人

38:00｜尾声：当一座城市成为全球财富节点，普通人的生活被推向哪里

有干货，不严肃。欢迎加入我们的听众群，一起聊聊AI出海、Web3 转向、新加坡与亚洲资本秩序的再洗牌～

深发展的名字隐入尘埃，平安银行重生崛起，这是一场信贷繁荣到债务清算的周期启示录，也是一部关于债务、信任与制度重建的金融史，更是中国首例外资控股改造困境银行案，揭开了中国金融体系从混沌到现代的成长密码。

本期，我们聊聊：当债务周期走到深水区，为什么银行总是第一个出问题？又是谁，在废墟中重建信任？

本期看点

• 债务的节奏： 从“借、花、还、清算”看透经济的底层循环
• 信贷幻觉： 为什么繁荣总是建立在未来收入的透支上
• 深发展的崛起与坠落： 从深圳样本到系统性风险的标本
• 周期拐点： 亚洲金融危机、信任坍塌与流动性冻结
• 新桥资本入场： 外资如何接管一家濒死银行
• 制度重生： 从人治到法治，现代银行治理的中国起点
• 改革三部曲： 剥离旧债、建立风控、引入外资的“三次手术”
• 平安收官： 从困境银行到金融集团核心资产的蜕变
• 周期宿命： 每一场繁荣与崩塌，都是人性的回声

周期专题｜时间轴

00:00｜开场：债务的潮汐与人性的镜像

02:00｜信贷膨胀：繁荣的幻觉是怎样制造的

05:30｜深圳样本：深发展的黄金十年

08:00｜危机来临：亚洲金融风暴与信任坍塌

10:30｜资产塌陷：坏账、错配与流动性断裂

13:00｜新桥入局：外资在废墟中下注

16:30｜重建秩序：制度移植与风险文化

20:00｜改革三步走：剥离旧债、补资本、立制度

23:00｜平安收官：从困境银行到金融集团核心

26:00｜尾声：债务的宿命与信任的重生

30:00｜尾声：在债务潮汐中，如何与周期共生

有干货，不严肃。欢迎加入我们的听众群，一起聊聊金融史、债务周期与资本秩序的重生~

从银泰、高鑫的“清仓大甩卖”，到3800亿押注云与AI，阿里巴巴正在经历它成立二十多年来最彻底的一次重构。

这是一次断臂求生式的止损，也是一次从平台帝国向科技公司的自我重生。

本期，我们聊聊：阿里的旧故事是怎么谢幕的？新的剧本，又要怎么写？

本期看点

• 战略切换：从“新零售帝国”到“AI中台化”的转向逻辑
• 核心人物：吴泳铭、蔡崇信与马云的三角关系
• 资产清理：银泰、高鑫的谢幕与新零售实验的终结
• 组织重构：“1+6+N” 拆分背后的去中心化革命
• AI新章：通义千问、阿里云AGI 与 3800亿投资的技术赌注
• 资本回温：股价反转与市场重新定价阿里的“科技属性”
• 平行故事线：云锋金融的 Web3 进击与“另一只手”的布局

周期专题｜时间轴

00:00｜开场：清算旧账，吴泳铭时代的阿里换挡

01:20｜银泰与高鑫：从核心资产到战略撤退

04:30｜新零售的黄金梦：人货场重构的理想与困境

07:00｜从地主到负重：重资产与中台体系的极限

10:30｜换帅时刻：张勇谢幕，蔡崇信与吴泳铭接棒

13:00｜“1+6+N” 组织重构：从大一统到分封制

16:30｜AI接管中枢：通义千问、阿里云与智能体实验室

19:40｜阿里的AI落地：从概念到生产力的跃迁

20:50｜3800亿投资计划：押注云+AI的双引擎

22:00｜市值回升：从资源股估值到科技公司定价

25:00｜云锋金融支线：Web3 金融版图的另一场下注

27:30｜尾声：阿里不代表云锋，云锋也不代表阿里

有干货，不严肃。欢迎加入我们的播客听众群，一起聊聊科技周期、企业重构与AI时代的中国公司新叙事～

十五年，Airboat Capital（千舟资本）的黄悦走过了四大洲，参与了超过 200 亿美金的矿业交易，从山脉到沙漠，从铜金到锂镍，他在全球各地寻找矿山，既见周期的规律，也看到地缘的风暴。

矿业，这个听上去离我们很遥远的行业，却正站在全球能源转型与资本周期的交汇点，过去几年，不同金属走出了各自的行情，而2025年的全球矿业并购潮，也在悄然重塑资源版图。

这一期，我们跟着黄悦的视角，一起探讨有色的周期、并购的逻辑，AI的浪潮下，找矿会不会被重新定义，也聊聊那些在时间与大地之间跋涉的矿业人，他们如何在漫长的等待中，倾听属于自己的周期回响。

本期看点：

• 周期的逻辑： 矿业为何总在“供需错配”中循环往复？

• 资本的时钟： 如何判断商品价格与行业的拐点？

• 并购的浪潮： 谁在繁荣期收购？谁在寒冬抄底？

• 好矿的标准： 除了储量与品位，还有什么更决定成败？

• AI x 矿业： 当AI进入勘探与并购，会带来怎样的变革？

• 人性的考验： 创业、投资与“敬畏自然”的哲学。

周期专题 | 时间轴

01:01｜有色周期重启：为什么矿业又热了？

从宏观到产业逻辑，解析有色金属周期复苏的本质：需求线性增长、供给阶段释放，叠加能源转型与政治风险，形成新一轮“结构性行情”。

04:17｜不同金属，不同逻辑：铜、金、锂、镍的周期分化

铜因供给瓶颈与能源转型受益上涨，黄金由避险与货币政策驱动，锂镍则受制于印尼供应与技术释放，进入调整期。

05:55｜资本周期的“老套路”：如何读懂商品时钟

美林商品时钟模型：复苏—繁荣—过热—衰退四阶段。如何通过勘探预算、现金流与融资热度判断周期位置。

08:38｜三大指标判断周期拐点

① 矿业公司是否扩大资本开支；

② 行业现金流健康与杠杆变化；

③ 并购活动和融资热度，尤其是看小型矿企能不能融资到钱，当房地产、科技公司都开始进场，往往是周期的繁荣期或过热期信号。

12:45｜并购浪潮正在进行时

并购与周期的双向作用：周期繁荣时，头部公司扩张；下行时，强者抄底。2025年的矿业并购潮“不是将要来临，而是正在发生”。

14:20｜黄金vs.基本金属：两种并购逻辑

黄金并购更看估值差与溢价空间；铜铝锌并购则由供给短缺与地缘风险驱动。

18:39｜什么才是“好矿”？

从资源到经营：资源只是基础，关键在于成本弹性、周期穿越力与管理执行力。

22:33｜AI正在改变找矿与并购逻辑

AI 赋能矿业的两大场景：1）勘探与资源预测的效率提升；2）并购与融资中的数据分析；

AI不能点石成金，但能让矿业更少靠运气。

26:30｜紫金矿业案例：波格拉金矿的戏剧性交易

从估值博弈到文化合作，中资矿企逆周期收购的代表案例。并购不仅是拿矿，更是拿到“人才包”和“文化包”。

33:14｜整合比并购更难：中资出海的软实力考验

“买完才是打仗的开始”，整合难点在于：文化融合、管理体系与ESG标准的落地。

37:25｜地缘政治与风险：决定去不去的不是地图

评估矿业风险不能只看国家，而要看团队能力、资金成本与容忍度。“汝之蜜糖，彼之砒霜。”

40:45｜为什么选择矿业？一段十五年的时间信仰

从超级周期到十年寒冬，进入矿业的缘起与坚持—“矿业最不性感，但最真实。”

43:38｜矿业人生与人性考验

跨越五大洲的经历让他认识到：矿业考验的，不只是地质与资本，更是耐心、孤独与敬畏。

46:09｜结语：在时间和大地之间，等待周期回响

矿业教人谦卑，也教人敬畏——周期、自然与命运的共鸣。

有干货，不严肃。欢迎加入我们的播客听众群，一起聊聊矿业里的机会、坑和人性，也聊聊那些“慢到让人焦虑”的好生意。

锂价从巅峰的60万跌到如今的7万，潮水退去之后，谁在裸泳，谁又在造船？本期，我们聚焦中国锂行业的两大龙头——天齐锂业与赣锋锂业。它们一个代表资源垄断与高杠杆的“矿山派”，一个代表技术路线与结构优化的“化工派”；一个吃周期红利，一个靠技术续命。在锂价筑底、产业修复的关键时点，这两家公司也走到了命运的分岔口。

本期看点

• 周期修复的拐点：锂价企稳的信号、成本地板与需求回暖
• 结构性变化：需求多元化、供应链分层、价格逻辑切换
• 技术突围：盐湖提锂商业化进程与新工艺突破
• 财务结构对比：高杠杆“矿山派”vs稳现金流“化工派”
• 政策与风险：澳洲加税、墨西哥国有化，矿权安全再评估
• 资本视角：天齐是锂价的放大器，赣锋是周期的压舱石

周期专题｜时间轴

00:00｜开场：锂价从繁荣到冷静，潮水退去后的矿业格局

01:30｜周期观察：供需修复、库存下行，锂价筑底信号初现

04:30｜结构变化：需求多元化与价格从情绪驱动转向成本驱动

07:00｜技术篇：盐湖提锂商业化突破，吸附膜法回收率提升至70%

10:30｜路线分化：天齐靠资源稳产，赣锋靠技术突围

13:00｜财务对比：天齐高杠杆放大周期，赣锋稳现金抗波动

15:30｜政策风险：澳洲税收上调、墨西哥国有化冲击海外项目

18:30｜资本逻辑：天齐绑定锂价弹性，赣锋偏防御与现金流

21:00｜结语：有人乘浪而行，有人静造远航之船

有干货，不严肃。欢迎加入我们的播客听众群，一起聊聊锂价、周期与企业命运的交汇点~

从河南栾川的一座钼矿，到掌握全球 15% 钴资源的世界级矿业巨头，洛阳钼业的故事，是中国矿业改革、并购与周期博弈的缩影。

三次混改、两次抄底自由港、再到携宁德时代共舞上游，这家曾经的地方国企，如何在风起云涌的资源周期中完成跃迁？

本期看点

• 周期与垄断： 铜、钴、钼的共振逻辑与资源定价权
• 改革起点： 从地方钼矿到混合所有制样本
• 逆周期并购： 抄底自由港，TFM与KFM改变命运
• 全球布局： 从非洲到南美的资源网络
• 新能源协同： 宁德时代入股，打通上游闭环
• 资本重估： 铜钴价格共振下的“钴王时刻”

00:00｜周期起点：铜钴共振的时代信号

02:00｜栾川起家：从地方国企到改制重生

05:00｜混改落地：民资入场与机制重建

08:00｜出海试水：澳洲NPM铜金矿并购启程

10:30｜抄底时刻：2016年以26.5亿美元拿下TFM

13:00｜非洲布局：KFM并购，自由港遗产再延续

17:00｜资源体系扩张：钴、铜、钼的全球拼图

20:00｜宁德时代入股，新能源链条打通

23:00｜铜钴价格回升，周期兑现与再定价

26:00｜尾声：穿越周期的矿业方法论

有干货，不严肃。欢迎加入我们的播客听众群，一起聊有色周期的逻辑与中国企业的全球远征~

随着这几年户外消费的崛起，冲锋衣火了，但谁登上了这门生意的山顶？从雪线到街头，我们顺着一件冲锋衣的缝线，去拆解背后的生意经，凯乐石这家活了二十多年的户外公司是非常值得研究的案例，我们来看一家中国品牌，如何把“攀登精神”变成一门可持续的生意。

• 户外品牌里为什么只有凯乐石活了下来？
• 当冲锋衣走进城市，生活消费的新叙事
• 技术、工厂与那条被忽视的“中国制造曲线”
• 从专业信仰到生活方式：凯乐石的品牌重构
• 攀登与生意之间，品牌应该怎么做好平衡术

00:00｜冲锋衣是真的火了

02:05｜专业社群起步，再到大众消费者

05:40｜中国制造的底气在哪里？

08:15｜与全球三大攀登品牌的距离

11:30｜一件冲锋衣背后的生意经

14:20｜凯乐石品牌的转折点

17:30｜当登山遇上流量市场

21:00｜中国户外经济被重新估值

25:00｜不是卖衣服，是卖一种靠近山的方式

有干货，不严肃，欢迎加入我们的播客听众群，一起聊聊商业的潮起潮落～