听懂财新周刊封面文章

播音｜财新 杨律 文稿｜杨律 陈正雅

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虽然在4月1日的伊朗战事全国讲话中，特朗普自行宣布了胜利。但从目前的迹象来看，伊朗仍有能力发动报复性的反击。多家媒体确认，伊朗3月27日对沙特境内苏丹王子空军基地发动的袭击，摧毁了一架价值3亿美元的美军E-3预警机，同时还摧毁了数架空中加油机，并导致美军士兵受伤。3月28日，伊朗向以色列中部发射的弹道导弹造成一人身亡、多人受伤。4月3日下午，美军一架F-15E“攻击鹰”战斗机在伊朗中部领空被伊导弹击中后爆炸，两名飞行员在爆炸前弹射逃生。这是已知首次有美国战机在伊朗境内被导弹击中并坠毁，目前有一名飞行员仍在伊朗境内未被美军成功营救。

这些都将止战的可能性推得更远。然而，在千疮百孔的中东地区之外，战争的外溢影响也在同步席卷着世界。

本期《周刊导播》，将先为你领读《财新周刊》封面文章《海湾战火外溢》，让我们先来看看，受到影响最大的亚洲正在经历什么？

整个3月份，菲律宾燃油价格持续飙升，至4月1日柴油已达126比索/升，是2月底海湾战前常规价格55比索/升的2倍有余。3月24日，菲律宾总统费迪南德·罗慕尔德兹·马科斯宣布国家进入“能源紧急状态”。这也使得菲律宾成为本轮危机当中全球第一个宣布紧急状态的国家——如果问题得不到解决，菲律宾现有原油储备可能在2026年6月耗尽。缺油，成为笼罩在生活各个角落的持续阴影。

菲律宾并非特例。自2月28日美国和以色列对伊朗发动大规模袭击、导致霍尔木兹海峡事实上封锁以来，能源断供风险不断向全球各个领域传导。国际能源署署长法提赫·比罗尔警告称，世界正面临比上世纪70年代两次石油危机和俄乌冲突后果加起来还要严重的能源危机。其中，经济正处于快速发展阶段、能源又高度依赖中东原油进口的诸多亚洲国家，在本轮能源危机中首先遭到波及。

3月13日，韩国政府对汽油、柴油和取暖煤油设定了30年来的首次价格上限；3月15日，斯里兰卡政府重新启动强制性汽油配给制度；3月25日，亚洲开发银行宣布向斯里兰卡提供1亿美元的额外预算支持；3月26日，泰国特别内阁会议宣布7项危机纾解措施，包括向农业、渔业、交通运输行业从业人员提供针对性补贴和财政支持。

石油走海路从中东运往亚洲，需要较长的运输时间，海峡中断的前三周，亚洲国家的石油到港量基本没有变化，从第四周开始到港量开始显著下降。

亚洲各国民众对能源短缺的感知可能才刚刚开始，但金融市场已对未来的状况给出折现定价。由于高油价预计会让亚洲国家的经常项目恶化，多国货币在冲突爆发后迅速贬值。本币走软将进一步推高能源进口成本，进而加剧亚洲各国的通胀，在这种预期下，这些国家的国债收益率也已经走高，幅度则与这些国家对进口石油依赖度相关。冲突前看好亚洲市场的外国投资者，在冲突爆发后正迅速转身离场。

野村全球宏观研究主管及全球市场研究部联席主管苏博文（Rob Subbaraman）对财新表示，亚洲的资本外流能否结束并回流，取决于中东冲突何时结束以及霍尔木兹海峡何时开放。如果美伊很快达成协议，资本会迅速回流亚洲。但另一方面，如果到了4月6日的最后期限没有达成任何协议，油价可能比现在涨得还高，市场会更加恐慌。

尚没有人知道这场危机将会持续多久。菲律宾的电价已出现剧烈上涨，而酷暑尚未真正到来。泰国农民将在未来几个月内面临收获季，届时对于农机和物流的需求将更为急迫。联合国世界粮食计划署3月公布的报告指出，若当前危机持续至2026年年中，国际油价维持在100美元/桶以上，全球或将新增4500万粮食不安全人口，预计亚洲地区落入“急性粮食不安全”境况的人口将上涨24%，上涨比例为全球最高。

本期封面文章，作者王晶、路尘、胡暄、冯

丁，文章当中除了详细介绍了当前的战事走向以及亚洲影响外，还全面分析了对金融市场的冲击和之后的应对之道。

《白酒底部找机会》

2026年的全国糖酒会有些冷清，有酒商甩卖货品，价格低至40元甚至20元，仍然顾客寥寥。当前白酒行业仍在去库存的筑底过程中。在今年的全国糖酒会酒店展上，以贵州茅台为代表的头部酒企首度缺席，显示出酒企参展投入更加理性，招商需求减弱。

“回归理性”，正是茅台集团近年的关键词之一。2022—2024年，茅台酒投资收藏需求占比已从50%降至30%左右，金融属性褪去。2025年禁酒令等政策进一步抑制需求。面对挑战，茅台打出一套市场化改革组合拳：今年元旦，1499元的原价飞天茅台顺势上线官方电商渠道“i茅台”；同时茅台构建随行就市定价机制，非标品转代销不压货；更在三月底宣布飞天茅台涨价，正式告别了持续八年的“1499元时代”。

业内共识认为，茅台今后不会有过高溢价，价格“软着陆”并且更贴近消费者将是趋势。在茅台的示范效应下，整个白酒行业正加速转变思路，试图通过“年轻化、市场化、国际化”的路径全面布局C端，抢占下一轮新周期的先机。

有白酒品牌创始人坦言，过去白酒与年轻人沟通存在断层，至少要让下一代觉得白酒不再“登味十足”。在拓展年轻消费群体之外，“出海”也成为酒企寻找增量的重要方向，但在海外经营多年的经销商表示，目前白酒出海仍以华人为主，中餐馆是白酒在海外最核心的销售渠道，本地化渗透严重不足。白酒如何打开下一轮新周期？更多内容请看《白酒底部找机会》。

《险企加码入市之后》

2025年上市险企年度报告出炉。在上一年高基数的基础上，权益市场的良好表现促进险资投资收益增长，成为贡献利润增长的主力。在监管持续推动险资入市的背景下，各家险企普遍增配股票和基金，其在总投资资产中的占比超过15%，达到近年最高水平。八家上市险企合计归母净利润实现4575亿元，同比增长26.6%。总投资收益率达5.4%，同比提升0.4个百分点。

在猛攻权益市场的同时，险企的风险对冲策略也愈发老练。为了避免财报利润随股市像“过山车”般起伏，各家险企纷纷做大 OCI 资产，也就是将公允价值变动计入其他综合收益，试图在博取高收益与平滑财务波动之间寻找平衡。然而，这种平衡并非所有机构都能从容维系。据财新了解，在近期的市场调整下，个别中小保险公司确实因底子较薄、偿付能力承压而被迫减仓。有业内人士指出，由于偿付能力过渡期政策已经在2025年年底到期，目前监管尚未明确是否会给予延期。如果市场继续低迷，不排除部分偿付能力吃紧的险企为了达标保命，而继续抛售股票。

视线转回主业，保险负债端同样迎来了“量价齐升”的拐点。人身险方面，面对低利率环境，“分红险”与“银保渠道”成为焦点，银保新单保费不仅实现两位数爆发式增长。产险方面，市场普遍关注新能源车险，受益于新能源车销量的持续提升，上市险企2025年实现的新能源车保费收入普遍实现快速增长，但由于新能源车的维修成本、出险率较高等因素，新能源车保险目前仍处于承保亏损的状态。2025年新能源车险承保亏损56亿元，同比减亏1亿元；综合成本率同比下降1.3个百分点。更多内容请看《险企加码入市之后》。

《银行营收回血能否持续》

过去一年，面对严峻的国际经贸挑战和国内宏观经济压力，商业银行的日子并不算轻松。不过，从最新的财报来看，得益于净息差降幅收窄以及财富管理手续费的增长，多家大中型银行的营收已经出现回暖迹象。

整体来看，银行业的景气度正在加速分化，国有大行率先“回血”。2025年，六大国有大行的平均营收增速成功扭转颓势，录得了2.41%的正增长；相比之下，十家上市股份行的平均营收依然处于负增长区间；而城商行与农商行则因为区域经济的差异，表现冷热不均。

作为银行营收“压舱石”的利息净收入，目前依然受到净息差下行的拖累，但部分银行的降幅已经开始收窄。展望2026年，尽管信贷资产端竞争激烈、收益下行的压力仍在，但好消息是，随着数十万亿前期高成本的定期存款陆续到期，银行负债端的成本有望大幅释放。部分大行预计，利息净收入即将迎来企稳的拐点。

值得警惕的是，零售贷款风险压力不减，多家银行个贷不良率继续攀升，而且幅度有所扩大。受经济转型与需求下降影响，住房按揭、个人经营贷不良率普遍上行，其中，信用卡业务更是成了零售信贷不良率的“重灾区”，比如工行的信用卡不良率已经攀升至4.61%的高位。面对攀升的风险，各家银行如何稳住阵脚？更多内容请看《银行营收回血能否持续》。

《孕育AI医院》

在各方正在探索如何尝鲜“龙虾”之时，一家民营医院已经打算“吃上螃蟹”：它不再满足让AI充当医生的左膀右臂，而是要它直接成为整个医院的大脑。位于北京的美中爱瑞肿瘤医院，正在计划打造中国第一家“AI原生”实体医院。

美中爱瑞隶属美中宜和医疗集团，背后还站着互联网大厂的身影。2022年，字节跳动以100亿元控股美中宜和，创下民营医院交易纪录。

按照规划，这家未来的AI医院将以字节的火山云为技术底座，目标是在2029年底正式建成投用。在美中爱瑞的蓝图中，AI智能体将不再绑定于某个系统或单一场景，而是要遍及医院的建筑、设备、信息系统，覆盖全部关键业务领域。智能体分为三类：数据型负责打通底层数据“同声传译”；角色型扮演医生助理或规培生；业务型完成具体任务，最终形成一组人与一组AI智能体共事的协作生态。

传统医院的数据往往分散且非结构化，很难被直接利用。美中爱瑞仍然在解决两大核心难题：一是最大化整合和利用数据，让AI自动而安全地抓取上下文；二是将医院数以千计的SOP技能化，使AI能够调用。

尽管目前这家医院还没有实现盈亏平衡，但字节方面给予了充分的支持。不过业内也指出，这种深度绑定大厂算力、又要彻底打破传统组织利益分配的“造院”路径，门槛极高，是一个很难被复制的样本。未来的“AI医院”到底长什么样？它又将创造怎样的医疗价值？更多内容请看《孕育AI医院》。

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人人都在说的“提振消费”到底该怎么提？

在2018年中国的人均GDP突破1万美元后，2020年10月，党的十九届五中全会通过的《中共中央关于制定国民经济和社会发展第十四个五年规划和二〇三五年远景目标的建议》明确，下一步远景目标包括到2035年人均GDP达到中等发达国家水平，中等收入群体显著扩大，基本公共服务实现均等化，城乡区域发展差距和居民生活水平差距显著缩小。

“中等发达国家”是中国为分阶段推进实现中国式现代化自主提出的概念，国际上并无统一标准。相关测算称，2020年中等发达国家人均GDP的平均值为33650美元、最低值（爱沙尼亚）为25059美元，同期中国人均GDP为10500美元，还存在较大差距。

根据CEIC数据，中国从2018年人均GDP突破1万美元到2024年首次超过1.3万美元用了六年，其中还经历了三年新冠疫情。这与美国和日本实现同等跨越分别用了三年和五年实际相差无几。

那么，下一步该怎么走？

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本期《周刊导播》，将先为你领读《财新周刊》封面文章《怎样增加收入》，让我们先来看看，中国的消费水平究竟处于哪个阶段？

上海财经大学校长刘元春测算的中国居民消费率（居民最终消费/支出法核算GDP）过低，2020年为38.8%，低于同等人均GDP水平下的阿根廷（63%）、波兰（53.6%）、西班牙（51%）、泰国（48.5%），更低于美国（68%）、英国（64%）等国家。

他表示，这并非一个简单的短期现象，原因有多方面，如边际消费倾向低、基尼系数偏高等。更重要的因素是国民收入初次分配中居民部门占比较低。在国民收入初次分配中，中国的居民部门占比60.6%，较世界平均水平低5.5个百分点；企业部门和政府部门分别占比24.7%和14.7%，比世界平均水平高5.6个和0.1个百分点。

中国银行研究院根据OECD（经济合作与发展组织）数据估算的结果类似，在国民收入初次分配中，2008年—2020年中国居民部门收入占比均值为51.4%，明显低于美国的64.7%，也低于德国（54.37%）、日本（57.71%）等；企业部门占比均值为35.43%，较美英德日等国都要高。在再分配中，2008年—2020年中国居民部门收入占比均值为57.91%，较美国的77.36%差距进一步拉大，略低于德国的58.09%。从美国和日本与中国发展相似的阶段比较，中国居民部门收入占比依然偏低。

简而言之，长期以来，中国企业保留的利润比例偏高，可能是想更多用于研发和再投资，但也可能是现有的一些制度约束不合理造成的。但居民收入偏低的问题现已在反噬经济增长的动能，也是当下企业“内卷化”严重的一个重要原因。

“改革开放以来，相比居民收入绝对水平的增长，中国居民收入占比偏低的分配格局尚未有明显改观，在一定程度上抑制了经济发展潜能的充分释放。”中国银行研究院的测算显示，以2008年为节点，中国居民消费率与居民收入占比均呈现先降后升的态势，两者具有较强的一致性。

粤开证券首席经济学家罗志恒测算的2022年中国居民部门初次分配收入占比为62.2%，经税收、社保、转移支付等再分配调整后为60.8%，与选取的OECD中15个发达国家和4个发展中国家相比，属于中等偏低水平。不过，相比2008年左右居民部门收入占比水平，已提升约5个百分点，主要是因为2008年尤其是2010年之后，劳动力由过剩逐步转为稀缺，推动劳动力的市场价格上涨，劳动报酬在收入分配中的占比逐步提升。

本期封面文章，作者程思炜，文章当中除了详细介绍了中国消费水平的当下阶段和存在的问题之外，还全面分析了增收促消费的路径以及完善最低工资制度的必要性。

《美伊和谈“罗生门”》

美以伊战争进入第四周，一场围绕和谈的“罗生门”随之展开。美国总统特朗普多次宣称美方正与伊朗“合适的人士”进行“强有力”对话，已经接近达成协议，并据此推迟了对伊朗发电厂的打击，随后美股大涨，油价急挫。然而，伊朗方面一再否认与美国进行任何直接或间接谈判，双方各执一词。

分析认为，特朗普发现推动伊朗政权更迭这个最初的目标难以实现，又面临中期选举压力，所以急于抽身。而伊朗则希望保持高油价，以更有利的条件结束战争。

据报道，美国通过调解方巴基斯坦向伊朗提出了一份包含15项条件的结束冲突方案，包括要求伊朗解除现有核能力、移交高丰度浓缩铀库存、停止支持地区代理人武装，并确保霍尔木兹海峡开放，作为交换考虑全面解除对伊朗制裁。

细看美方的停战条件，相比战前有一减一增：一方面，不再提及推动伊朗政权更迭，因为情报评估认为伊朗政府依然稳固，只靠空中打击无法撼动；新增的条件则是重新开放霍尔木兹海峡。海峡被封锁，是倒逼特朗普回到谈判桌的重要原因。目前约3200艘船只被困，伊朗甚至开始对绕行航线收取通行费，计划战后对海峡实行新制度。

从双方已经公开的条件来看，美伊之间还有着巨大的鸿沟。对于有意谈判的特朗普团队来说，现在还面临两个关键问题：在伊朗高层，到底能跟谁谈？另外，哪个国家才是最佳的谈判中间人？更多内容请看《美伊和谈“罗生门”》。

《全球资产“失稳”之后》

美以伊冲突绵延四周，全球交易者集体坐上了“过山车”。最直接的影响因素就是原油，冲突发生后不到两周，布伦特原油从每桶70美元最高暴涨到近120美元。这场地缘危机让全球市场仿佛失去了锚点，“避险”与“风险”的边界变得模糊。股市受不确定性拖累而受挫，传统的避险资产，比如美国国债和黄金也没能幸免。黄金更是在“紧缩交易”的预期下遭遇抛售，跌幅甚至远超股市。

市场经历了从冲击期、调整期再到应激期的转变。现在的焦点在于，美联储究竟会优先防通胀，还是保经济增长，以及这是否会引发全球流动性的全面收紧。

当不确定性成为市场唯一的确定性后，传统避险资产的属性需要被重新认识。有分析指出，黄金对冲的不是战争，而是货币秩序的动摇。全球各央行“购金潮”的拐点是在2022年俄乌冲突爆发后，俄罗斯遭受金融制裁，基本被排除出美元体系，相比之下，伊朗早已游离于美元体系之外，这次冲突没有造成美元体系的新变化。

美元在冲突后表现出的韧性能否延续，也是市场关注的焦点。有分析认为，美元溢价在约5%的水平徘徊了一年多，短期内还会维持一定的溢价。但长期来看，这次冲突可能会成为“石油美元”主导地位瓦解的关键催化剂，从而为区域性定价、多币种计价等制度安排创造空间。

在中东冲突爆发后的金融风暴中，人民币资产跑出了相对稳定的行情。有分析认为，人民币是最不易受到油价冲击影响的货币之一。每一次中东局势的激烈动荡，都会促使区域内各国重新评估对美元体系的依赖风险，这种评估虽然是缓慢、渐进的，但方向却是单向的。长期来看，这次美伊冲突会对国际货币体系格局带来什么变化？更多内容请看《全球资产“失稳”之后》。

《代购药求解“同案不同判”》

八年前，《我不是药神》将境外代购药的灰色地带推入大众视野。此后，2019年《药品管理法》修订、2020年《刑法修正案（十一）》出台，未经批准进口的药品不再列为假药，相关销售行为不再作为销售假药罪处理。然而，在这道法律的“豁免线”之下，代购者们依然面临着不同的命运，有的经销商被刑事立案后撤诉、撤案，有的以妨害药品管理罪入刑，有的被认定为销售有毒有害食品罪，还有的经历了从有罪到无罪的全过程，呈现出“同案不同判”现象。

唐路就是亲历者之一。他和《我不是药神》的原型陆勇，因为将印度药品引入国内在网上销售而相识。不同的是，陆勇卖的主要是印度仿制抗癌药，而唐路卖的则是印度仿制壮阳药。唐路曾凭借印度药企出具的合法上市证明，先后在福建厦门、甘肃兰州两地成功脱罪，但转头却在辽宁阜新，被当地以妨害药品管理罪起诉。目前，唐路还在等待判决。

案件之所以会出现反复拉扯，背后是基层司法在法律理解与适用上的断层。最高法相关司法解释明确，妨害药品管理罪是以“足以严重危害人体健康”作为入罪门槛；但如果涉案药品系在境外合法上市的药品，则不宜认为具有严重危害人体健康的危险性，不构成犯罪。

法律学者及实务界人士指出，造成这种裁判割裂的深层原因，在于中外药品管理体制存在客观壁垒，而且部分地方司法人员对新法的理解仍然有认知滞后。未来裁判尺度如何走向统一？更多内容请看《代购药求解“同案不同判”》。

《车市进入微增长时代》

国内车市开年遇冷。2026年前两个月，汽车内销同比下滑23.1%至279.9万辆，其中新能源汽车销量同比下降27.5%。

市场承压主要因为政策切换。新能源汽车免征购置税政策于2025年末到期，2026年调整为减半征收；同时，以旧换新补贴力度收窄，购车成本上升，不少消费者赶在2025年底前集中购车，透支了后续需求。此外，零公里二手车出口收紧也抑制了市场。所谓零公里二手车，指新车先上牌、再以二手车名义流通或出口，其行驶里程近乎为零，过去长期充当行业消化库存的“公开秘密”。

“以价换量”的景象似乎已经难以重现。面对压力，车企策略各有侧重。一方面，不少企业将目光投向海外，加大出口力度；另一方面，通过金融补贴、选装优惠等方式变通促销。此外，行业竞争重心正逐步转向“技术升级”，例如比亚迪近期推出的闪充技术，号称补能效率堪比燃油车加油。

全球宏观环境也在为车市注入新的变量。历史上，石油危机曾多次改写消费者购车偏好与行业竞争格局。这次中东战事还没有结论，如果石油和天然气供应危机再度蔓延，会否将欧美市场重新拉回电动化转型轨道？更多内容请看《车市进入微增长时代》。

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本期《周刊导播》，将先为你领读《财新周刊》封面文章《能源战冲击波》，让我们先来看看，美伊的持续冲突，从能源角度究竟给世界带来了哪些直接影响？

核心战场中东地区首当其冲。据船舶追踪机构Kpler数据，3月8日至14日，沙特、科威特、阿联酋等中东八国石油日均出口量为971万桶，较2月平均水平骤降六成。

中东主要产油国失去了大部分财政收入来源。中化能源正高级经济师王海滨估测，沙特GDP一半依靠石油；伊拉克占比更高，在八九成。不止石油收入，海湾危机也影响中东形象——安全、舒适、奢华，冲击旅游收入以及外资投资信心。高盛预测，如果战争持续至4月并导致霍尔木兹海峡中断两个月，卡塔尔和科威特的经济预计均将收缩14%，阿联酋收缩5%，沙特收缩3%。

在全球最大炼化国家中国，国际大宗商品报价机构阿格斯指出，中国炼厂对霍尔木兹海峡原油进口量约370万桶/日，中短期难以完全弥补，降负与去库预计在3月下旬加速。3月中国成品油原计划出口环比2月提升18%至约81万桶/日；到3月4日，中国国家发改委指示暂停出口、以保内供，成品油出口预计在3月下旬明显下跌、到4月降至冰点。中国成品油出口目的地以东南亚为主。

伍德麦肯兹石油与炼油总监Gupta介绍，东南亚、印度、澳大利亚这些大量进口运输燃料和液化石油气（LPG）的国家与地区尤其面临压力，且缺乏替代方案。比如，印度是亚太地区原油库存最低国之一，对中东原油进口依存度约50%，另有约30%来自俄罗斯。澳大利亚的石油库存水平只在25—30天，远低于IEA标准的90天。

成品油短缺的影响迅速在脆弱经济体蔓延。面对汽油、柴油供应短缺与价格上涨，不少国家一手紧急实施补贴或价格上限；另一手降低需求，甚至对LPG等烹饪燃料也采取了应急措施。

部分发展中经济体缺乏天然气，不得不遏制消费。3月9日，孟加拉国宣布关闭全国高校，提前进入开斋节假期，以降低电力系统负荷；当地一些化肥工厂被迫停产，以腾出燃料维持电力保障。类似情形在亚洲多国蔓延。巴基斯坦只剩一个月左右的天然气供应，同样在采取压缩公共部门工作时间等节能措施。

以上这些，还仅仅只是冰山一角。

本期封面文章，作者罗国平、范若虹、赵煊、卢羽桐，文章当中除了详细介绍了美伊战争对世界能源的影响外，还全面分析了这场战事将会如何重新平衡能源转型，以及中国在其中的应对方法。

《海湾战事骑虎难下》

随着伊朗最高国家安全委员会秘书阿里·拉里贾尼遭以色列空袭身亡，这场战争继续向失控滑去。拉里贾尼被认为是伊朗前最高领袖哈梅内伊遇刺后的实际掌权人，也是伊朗最有资格、也最可能与美国谈判的领导人。他的遇刺，可能意味着美伊通往停战谈判的一条潜在通路已经被斩断。

最近，美国总统特朗普被问及何种条件下，他会认为战争可以结束，特朗普表示：“当我感觉到它的时候，好吧，从骨头里感觉到的时候。”

事实上，特朗普远没有这么从容。战事进入第三周，他已经骑虎难下。如果与伊朗继续消耗，伊朗势必通过袭扰中东邻国和钳制霍尔木兹海峡，给美国及全球经济造成巨大压力，甚至已经让北约联盟内部出现分裂，也给特朗普的中期选举前景蒙上阴影。但如果此时停火，促使伊朗政权更迭、消除核威胁等战前目标将全面“烂尾”，而且需要面对一个拥有高浓缩铀储备、坚定复仇的敌对国。

伊朗持有约450公斤丰度为60%的高浓缩铀（HEU）。一旦伊朗无路可退，最终组装出核弹头，战略平衡将发生重大变化，美国和以色列将面临一个同样拥有核武器的对手。

虽然目前美以具有“完全空中优势”，但伊方制造麻烦的能力依然很强，这一点从霍尔木兹海峡航运危机中就可以看出端倪。开战后伊朗对过往船舶发动袭击，通行量骤降至接近零。美国试图组建护航联盟，但盟友反应冷淡。按2025年全球石油产量计算，中东战事导致全球损失了超过10%的产量，这样的规模已经超过了上世纪70年代的两次石油危机。

按照《经济学人》的分析，如果霍尔木兹海峡关闭到3月底，原油价格可能飙升到每桶150美元甚至200美元。这将导致全球经济衰退和通胀飙升，重蹈上世纪70年代的滞胀覆辙。当全球供应共振，这场战争的多米诺骨牌下一步会砸向哪里？更多内容请看《海湾战事骑虎难下》。

《私募基金探索份额登记》

投资人老张陷入了一场旷日持久的股权纠纷。他手中有盖了公章的《合伙协议》、千万元的银行转账凭证，以及基金管理人（GP）定期发来的财务报告，这似乎都能证明他是合法的出资人。可到了法庭上，对方债权人却拿着从国家企业信用信息公示系统打印的工商登记信息，主张老张在这只基金里根本没有份额。

这种情况在当下的私募股权投资里并不少见。同一份份额，在不同语境下往往有好几副“面孔”：银行流水里是出钱的甲，基金内部名册里是为规避穿透而代持的乙，工商登记里是还没变更注销的丙，而到了复杂的合伙协议里，又被拆成优先、劣后等不同等级。

长期以来，契约型私募基金的份额一直散落在管理人自己的“账本”里，不像股票、债券那样有统一的“电子身份证”。不少公司型和合伙型私募基金虽然在工商登记里有身份记录，但像分红权、回购权、优先劣后这类复杂的权益安排，工商登记根本表达不清楚。结果就是，相关资产常常陷入“能看不能押、能持不能转”的尴尬。

截至2026年1月末，中国私募基金行业规模已突破22.44万亿元，但相关金融基础设施的配套建设仍然滞后。随着私募二级市场、S基金（二级市场基金）交易、份额质押融资等业务日益活跃，市场对份额确权、流转效率的讨论不断升温。

近期有业内人士建议，建立全国统一的私募基金份额登记平台，集中登记份额的持有、变更、转让、质押等信息。但私募基金个性化条款复杂，标准化登记如何兼容？更多内容请看《私募基金探索份额登记》。

《战争打开AI“魔盒”》

在美以伊战争前夕，AI公司Anthropic要求禁止AI控制全自动武器、反对大规模监控美国民众，但遭到了美国政府拒绝。2月28日，伊朗南部一所女子小学被炸，超过百名女童丧生，外界质疑Anthropic开发的Claude模型协助选定了针对伊朗首轮军事打击行动的数百个目标。但在正式调查结论发布之前，Anthropic的大模型在此次平民伤亡中是否难辞其咎，还无法下定论。

美国军方迅速跟进技术浪潮，并将AI应用到决策系统。此前有研究称，本次美以伊战争中使用的“梅文项目”只依靠一个大约20人的目标定位小组，就达到了以往行动中需要2000多名人员才能达到的效率。

不断进步的“超级大脑”被用于军事领域，几乎无法避免。曾有调查披露，以军在加沙使用了“薰衣草”AI系统，对230万加沙居民进行评分，判定他们是武装分子的可能性，自动生成暗杀名单，系统错误率约10%，人类军官则通常只充当机器决策的“橡皮图章”，在授权轰炸前，对每个目标大约只花“20秒”的时间确认是否为男性。而在另一个“爸爸去哪儿”（Where's Daddy？）的AI自动化系统的指挥下，以军为了刺杀一名初级哈马斯成员，允许有15到20名平民作为“附带损害”被杀死；针对高级指挥官，甚至授权可以“误杀”超过100名平民。

特朗普政府对Anthropic的强硬态度意在震慑科技界，迫使科技公司不得不在“迎合国家意志”与“坚持独立”之间作出现实选择。Anthropic因与军方划清界限付出沉重代价，多笔订单被打乱。OpenAI则选择继续深入合作，引发内部员工联名抗议和高管辞职。在真实战争场景，人工智能应用伦理和法理的边界何在？更多内容请看《战争打开AI“魔盒”》。

《无人机今后怎么飞？》

最近几个月，无人机用户日常放飞受到行政处罚的情况经常发生。一名无人机用户这样概括管理从宽松走向刚性约束的过程：“2023年不管，2024年慢管，2025年上半年只要申请，就不太管，2025年下半年开始强管、倒查。”

按照现行规定，无人机须在民航局平台完成实名登记，每次起飞前需提前申报获批。不少用户反映申请通过率低，而且必须在计划起飞前一天12点前提交，极大限制了即兴创作。新修订的《治安管理处罚法》从2026年1月1日起实施，首次将“黑飞”明确纳入妨害公共安全行为，处罚包括拘留和罚款。

监管收紧的转折点是2025年两起事件：一是8月两架“黑飞”无人机在上海环球金融中心高空相撞，坠落砸破大楼防水层；二是12月多条无人机高空“穿云”视频爆火，其中一架在广东中山多次飞至1000米以上，最高达8000米，逼近民航客机巡航高度。

无人机从一种拍摄工具变成了需要谨慎操作的“高风险设备”。当前用户普遍反映“找不到地方飞”。部分地区管制空域过度扩张，适飞空域仅占陆地面积30%，有的经济大省管制比例高达85%以上。消费级无人机行业正经历阵痛，整体市场规模同比明显萎缩，有企业销量下滑近五成。

“低空经济”连续第三年写入《政府工作报告》，2026年被纳入新兴支柱产业。各地未来如何将低空经济纳入整体发展规划，推动产业集聚？更多内容请看《无人机今后怎么飞？》

播音｜财新 杨律 文稿｜杨律 陈正雅

音频剪辑｜龚高

宣发 商务｜孙坤

本期《周刊导播》，将先为你领读《财新周刊》封面文章《美伊能否止战》，让我们先来看看，美以的“斩杀”策略，为什么没能复制委内瑞拉的成功？

穆杰塔巴继任伊朗最高领袖，或昭示着伊朗体制将延续哈梅内伊时期的强硬保守路线，强化伊朗“国家安全至上”的政策立场，继续发展伊朗的核武与弹道导弹计划，以及对地区代理人的支持。这也意味着以色列和美国此前所希望的通过军事施压在伊朗国内引起“化学反应”，进而推翻现政权的计划短期内变得不大现实。

“对穆杰塔巴的任命标志着这一体制的延续性。”乔治城大学卡塔尔校区政府学教授迈赫兰·卡姆拉瓦（Mehran Kamrava）对财新表示，作为伊朗政教合一体制的内部人士，穆杰塔巴了解这一体系的运作，他上台后料将延续伊朗原有的路线。

在穆杰塔巴被推举为新最高领袖的消息正式发布后，伊朗革命卫队迅速宣布效忠最高领袖，表示将全力保障最高领袖的指挥权及国家的安全，严格服从穆杰塔巴发布的各项指令，守护前任伊玛目及伊斯兰革命领袖留下的宝贵遗产，并称伊朗新领导人的出炉，“代表着伊斯兰革命和伊斯兰共和国的新崛起和新篇章的开始”。革命卫队还形容，新领袖的诞生，使得已故领导人哈梅内伊的“苦涩的殒命变得能够令人忍受了”。

美以联合军事行动被认为基于一个核心假设——通过斩首伊朗的最高领导层，摧毁围绕他们的物质基础设施，促进该政权崩溃或投降。但目前种种迹象表明，伊朗当局仍牢牢控制着国内局势，没有出现体制内的严重裂痕或制度崩溃的迹象。

多位现任和前任美国官员表示，至少到目前为止，他们几乎没有看到伊朗发生大规模动乱的迹象，也没有看到伊朗政府或安全部队内部出现重大分歧，从而可能导致政权更迭的迹象。

特朗普多次号召伊朗民众去“接管你的政府”，但3月9日当天，伊朗当局呼吁民众聚集在该国各地的主要广场和街道上向穆杰塔巴“宣誓效忠”。伊朗媒体发布的视频显示，首都德黑兰以及马什哈德、库姆、布什尔、亚兹德、大不里士等多地均举行了支持穆杰塔巴的大型群众集会。在德黑兰市中心的革命广场，数千名群众参与了集会，并高呼“美国去死，以色列去死”等口号。

另一方面，在德黑兰、伊斯法罕等伊朗城市街头，安全部队到处巡逻和设立检查站，巴斯基武装民兵骑着摩托车在街上游荡。革命卫队情报部门3月9日给手机用户发送短信，表示从事街头抗议“将被视为与敌人直接合作”。伊朗警察总长艾哈迈德·拉丹3月10日称，已逮捕81名在网络上向境外提供情报的人员。同日，革命卫队也称目前已有10名从事间谍活动的革命卫队情报组织人员被捕。

英国《金融时报》指出，如果特朗普期望伊朗政权在炮火下投降，他每天都被证明是错误的。该政权为生存而战，将打一场它早就准备好的不对称消耗战，没有迹象表明它即将面临崩溃，而继续战争有可能引发更大的能源危机，这将对全球经济产生影响。

本期封面文章，作者冯禹丁、胡暄、王晶、王克柔、路尘、罗子琳、曾佳，文章当中除了详细介绍了为何美国颠覆伊朗政权的意图难以推进，还全面分析了霍尔木兹海峡如果长期封锁后对世界可能造成的巨大影响。

《爆炒“龙虾”》

最近，一句“你养龙虾了吗”在社交圈迅速走红。好奇的民众、有科技焦虑的职场人士和企业决策者，和希望从新技术普及中分得流量的内容创作者，以及各类技术服务商，构成了中国市场的这轮“龙虾热”，也将硅谷的极客狂欢带入中国生意。

与传统的聊天机器人不同，“龙虾”是OpenClaw的开源人工智能（AI）智能体，它能够接入大模型和各类工具，独立调用本地数据并完成搜索、写作、文档整理等复杂任务。它的出现，带来的不仅是对传统生产流程的简单替代，更是一轮新的产业分工与效率革命。

敏锐的科技巨头们迅速抓住了这波红利。腾讯之外，字节跳动、阿里、百度等各大云厂商相继入场，推出云端一键部署服务，在降低普通人使用门槛的同时，直接带动了云服务器需求的暴增。云厂商把OpenClaw包装成了应用级产品，但真正承接大部分消耗和收益的，是智能体框架后的模型公司。因为智能体在执行任务时需要持续消耗大量词符需求，国产大模型凭借极高的性价比优势，迅速跨越了尴尬的“中间层”，迎来了海量需求和实质性收入，也直接催动了相关AI概念股在二级市场的强劲拉升。

火山引擎人士向财新表示，这种现象说明AI从极客圈走向大众，也意味着行业又经历一个类似早期互联网和智能手机普及时的“装机”服务阶段：用户为时间价值和安全感付费，但服务质量参差不齐、权限过度开放、信息安全风险上升等问题也会同步出现。因为智能体拥有极高的系统权限，缺乏安全防护的“裸奔龙虾”已引发数万起数据泄露和误删重要文件的失控事件。更多内容请看《爆炒“龙虾”》。

《AI时代的支付变革》

AI Agent（人工智能体）是2025年的热点，AI Agent支付似乎也正向我们走近。

目前，从支付宝的“AI付”到中国银联的座舱智能支付，各大科技巨头都在激烈抢夺AI时代的商业新入口。但目前市面上的所谓“AI付”，本质仍是“AI辅助人”的支付。以阿里巴巴旗下千问App在2026年初的演示为例，用户通过语音指令完成奶茶订购，付款环节仍需用户通过面容、指纹或密码确认。

未来，更具颠覆性的是两个智能体自主协作的A2A支付阶段。为了抢占这一未来高地，一场堪比当年二维码大战的“标准协议之争”已经打响。谷歌、OpenAI、支付宝等正密集推出各自的商业标准协议，试图为AI智能体制定跨平台交易的“通用语言”。 一旦A2A支付全面落地，现有的金融底层逻辑将被彻底颠覆：身份核验将从“了解客户”转变为“了解智能体”，而价值转移的载体也将从传统银行账户，变为大模型生态中的加密令牌。

然而，将钱包钥匙直接交给AI，也意味着风控难度升级。最近，海外已经发生过一起极端案例，一个AI智能体在阅读了社交媒体上一条编造的求助帖后，自主向陌生人转账了价值45万美元的代币。整个过程没有任何合规预警和人工审核，只因为一次会话崩溃导致记忆被清空，就将虚假请求误判为合法支付。

面对AI可能带来的越权支付、API滥用、深度伪造，传统依赖人工规则的合规系统已显得力不从心。当“一句话购物”成为常态，如何在便利与安全之间找到新的平衡？更多内容请看《AI时代的支付变革》。

《生态环境法典出世》

在民法典之后，中国的第二部以“法典”命名的法律——生态环境法典，在2026年3月12日正式诞生。这部法典被环境法学者视为一次全球范围内的创新尝试。它将中国现行的30余部生态环境立法、百余份行政法规和千余份地方性法规进行了系统整合，而且做出了一个前所未有的突破：将“绿色低碳发展”独立成编，在一部法律中同时处理经济发展与生态保护的关系。

在编纂过程中，如何实现“过罚相当”成为讨论的焦点。自2015年“史上最严”环保法实施后，环境领域的处罚力度大幅提升，但也出现了“小过重罚”的争议。例如，过去法律规定“未按照规定设置危险废物识别标志”最低罚款10万元，但实践中很多情况属于无心之失，并没有造成实际污染环境、破坏生态的后果。在面对“要么罚10万元，要么免罚”两个选项时，不少地方选择了免罚。但这导致了一个逻辑矛盾：免罚行为本应是轻微违法，但这种情况下免罚案件的金额都是10万元起，比很多实施处罚的罚款金额还高出许多，形成免多罚少的倒挂。

最终通过的法典，将未设置危险废物识别标志的罚款起点从10万元降到5万元，同时区分了“无意造成设施不能正常运行”与“主观逃避监管”两种不同性质的排污行为，设置了差异化的罚则。对于无证从事危险废物经营活动的处罚，也根据是“收集贮存”还是“利用处置”的不同危害程度，进行了分档处理。这些调整体现了立法者并非一味追求重罚，而是在“用最严格制度保护生态环境”与“允许企业容错”之间寻求平衡。更多内容请看《生态环境法典出世》。

《流动儿童升学圆梦》

每到升学季，无数流动儿童家庭都会面临一个艰难的抉择：是让孩子留在父母打工的城市，还是送回老家做留守儿童？据推算，目前全国流动儿童规模已超8000万。虽然近年来多地在义务教育阶段的公办学位保障上逐步放宽，但在超大特大城市，户籍、社保、居住证以及居住年限等重重门槛，依然将许多随迁子女挡在了异地中高考的大门之外。以上海和深圳为例，家长们需要拼尽全力积攒积分或满足各项硬性指标，才能为孩子争取到一个报考普通高中的名额，而名额比例往往也受到严格限制。

对于无法满足条件的家庭，选择往往更加艰难。有的家庭选择"人户分离"，一方留守大城市工作，另一方带孩子迁往天津等政策宽松地区陪读；更多的农民工子女，则因为父母难以满足社保、住房证明等要求，只能返回老家成为留守儿童。

面对这一困境，今年的政府工作报告首次明确提出，“因地制宜放宽在流入地参加中考报名条件”。专家指出，这不仅是对流动人口教育核心关切的回应，也是顺应人口结构变化的明智之举。目前全国初高中在校生规模即将迎来达峰，适度放宽门槛可以避免未来因生源锐减而造成的教育资源闲置。

目前，部分省份已经开始积极探索破局之道。例如，浙江省就通过实施“钱随人走”的财政转移支付改革，让省级财政资金跟随学生学籍流动，并对接收随迁子女较多的流入地给予奖补，有效缓解了地方财政压力，也大幅降低了随迁子女在当地参加中高考的门槛。未来，学术界也呼吁进一步上移教育经费的省级统筹比例，加大中央对人口流入地的转移支付力度。如何在人口承载力、学位供给和地方财政压力这“三重约束”下寻找平衡？更多内容请看《流动儿童升学圆梦》。

播音｜财新 杨律 文稿｜杨律 陈正雅

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在德黑兰的街头，几乎所有交通摄像头都已被以色列情报机构摩萨德入侵多年，每天伊朗领导人的保镖与司机去上班时，以色列情报人员都在屏幕前盯着他们——这是英国《金融时报》中一篇报道里的描述。

在美以对哈梅内伊的进攻计划中，根据知情官员透露，原本是计划在夜色的掩护下发动袭击。但是一份新的情报变成了“触发事件”，美国中情局与以色列方面确认，哈梅内伊将在2月28日上午于巴斯德街附近的办公室举行会议时，机会窗口显得格外难得——这意味着不仅能击杀他本人，还可能一并击杀大量伊朗高层领导。

美东时间2月27日下午3点38分，特朗普乘坐“空军一号”前往得克萨斯州的途中，下令推进“史诗怒火”行动。

美伊战事和整个世界的走向，也就就此改写。

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本期《周刊导播》，将先为你领读《财新周刊》封面文章《海湾开战》，让我们先来看看，美以的“斩杀”策略成功后，究竟如何才能朝自己的目标更近一步？

自今年1月初以来，为应对可能的暗杀斩首风险，哈梅内伊已将更多权力移交给了伊朗最高国家安全委员会秘书、现年67岁的保守派官员阿里·拉里贾尼。拉里贾尼来自伊朗精英政治和宗教家庭，曾长期担任议会议长，也曾任伊斯兰革命卫队指挥官，是哈梅内伊最亲密、最信任的盟友之一。

北京第二外国语学院中阿研究中心副教授刘岚雨分析称，在冲突爆发前，伊朗应已准备了哈梅内伊去世之后的方案，甚至哈梅内伊可能已指定了候选人。但在哈梅内伊遇袭身亡后，伊朗在战时情况下，仍按照宪法规定成立临时领导委员会，并准备召开专家会议选举新一任最高领袖，“这说明领袖去世之后，考虑到各种情况，只能通过正式途径选出下一任领袖”。

在卡塔尔智库中东全球事务委员会非常驻高级研究员穆因·拉巴尼分析称，目前尚未有迹象显示伊朗国内出现权力真空。尽管哈梅内伊及一批伊朗军政高官在战争伊始就遇袭身亡，但伊朗在一个小时内就以有组织的方式展开报复军事行动。他说：“通过空袭和暗杀，几乎不可能实现政权更迭，这需要内部生变或地面入侵。目前看来，这两种可能性都不大。”

乔治城大学卡塔尔校区政府学教授迈赫兰·卡姆拉瓦对财新表示，以色列对伊朗的战略一直很明确，即“实现政权更迭，消灭伊朗的导弹库，在伊朗国内播下分裂与混乱的种子，并鼓励伊朗国内少数族群寻求自治”。相比之下，美国在这场行动中似乎没有明确的目标。目前尚不清楚美国在何种情况下才能宣布胜利、结束战争。

刘岚雨则指出，从伊朗社会当前的反应看，美以的军事打击并未促使伊朗社会很快团结在伊朗政府周边，甚至有伊朗人对美以的行动持欢迎态度；在战局下，伊朗当局可能陷入难以对社会实行有效管控的困境。

尽管特朗普和内塔尼亚胡多次呼吁伊朗民众重返街头，但伊朗国内的抗议浪潮是否会被再度引燃，在冲突爆发后的第一周内仍无明显迹象。有伊朗私营企业家对财新说，如今的局面使各方都蒙受非常大的损失，惟一的受益者只有以色列，局面让他感到非常忧伤和失望。

联手作战的美以两国，就此次军事行动的目标为何，也已显出分歧。多名受访专家指出，以色列此次袭击伊朗的目标主要在于削弱伊朗的军事能力，甚至试图把伊朗的国家体制推向碎片化，但美国究竟欲实现何种目标，外界从特朗普政府官员前后不一的表态中，仍难得出结论。

如果美国此次能以较小代价在伊朗实现政权更迭，或助推出一个对西方态度相对缓和的伊朗领导层，无疑将提振美国在中东地区乃至全球的威慑力，然而，若此次军事行动让美国付出较大代价，或造成伊朗局势的长期混乱，也可能反噬美国在地区及全球的领导力，其盟友可能会质疑美国的战略决策是否变得越来越激进，乃至质疑美国的全球实力是否将持续衰落。

本期封面文章，作者冯禹丁、胡暄、王晶、萧辉、路尘、王克柔、罗子琳、侯吴婷、曾佳，文章当中除了详细介绍了哈梅内伊身故后的伊朗权利真空将如何填补，还全面分析了避险资产的巨震，以及霍尔木兹海峡所留下对世界贸易的种种悬念。

《竞夺太空制高点》

太空，正在成为国家实力竞赛的战略领地，稀缺的低轨空间与频段资源遵循“先到先得”的国际规则，这让各国陷入紧迫的资源抢位战。

2月28日，美国和以色列对伊朗发动空袭。埃隆·马斯克（Elon Musk）旗下的美国航天科技公司SpaceX卷入其中。有批评人士谴责美国在对伊朗的袭击中使用了集成星链（Starlink）终端的自杀式武器。对此，马斯克在其控股的社交平台X上迅速否认。

美国SpaceX旗下的“星链”已经率先通过垂直整合产业链实现盈利验证，不仅凭借火箭复用与卫星量产大幅降低成本，更在俄乌冲突、委内瑞拉事件以及洛杉矶山火等特殊局势下，展现出很强的战略价值。与此同时，马斯克正利用SpaceX与xAI的协同效应，试图通过部署百万卫星构建“轨道级数据中心”，将战场延伸到太空算力与人工智能领域。

2026年1月，马斯克宣布星链的4400颗卫星从原有的550公里轨道降至480公里——这一太空轨道高度距离中国空间站的位置不足百公里。太空资源竞争拉开帷幕。

中国正密集出台政策支持商业航天全产业链发展。中国完备的5G地面通信设施支撑起强大的消费互联网生态，也试图通过更市场化的方式参与太空网络竞争。目前至少有五家火箭制造公司在推进IPO进程。

一名一级市场机构人士对财新说，商业航天领域现在有资金“漫灌”的情况，“公司只需要5亿元融资，可能有15亿元资金排着队来敲门。”

然而，汹涌的资本难掩现实的尴尬。中国的商业航天版图还有火箭运力瓶颈、发射场地排期紧张等多个关键环节需要突破。更多内容请看《竞夺太空制高点》。

《私募信贷拉响警报》

中东地缘危机升级、霍尔木兹海峡封锁、再加上AI冲击引发的股市剧震——刚刚过去的2026年2月，密集的各种不确定性，让全球投资者感叹：这一个月过得“简直像一年那么长”。但在高盛看来，在一连串的危险信号中，最让人头疼的还不是这些，而是那个规模已经突破3万亿美元的私募信贷市场。

私募信贷是由管理人向机构投资者或高净值个人和散户募资，成立基金后对外发放贷款；借款人通常是被银行拒之门外的中小型企业。

在中国市场，私募信贷目前是被明令禁止的业务。在早期不规范发展阶段，中国的确存在过一些类似私募信贷基金的产品形态，一度沦为影子银行加杠杆的通道。

但这类业务在美国金融市场上存在已久，真正快速发展是在2008年金融危机之后。当时，监管政策收紧，传统银行受制于资本充足率要求，被迫收缩风险较高的企业贷款业务。而坐拥主权财富基金、养老金以及保险资金支持的私募巨头趁机崛起，填补了传统银行收缩留下的信贷空白。

短短十几年，这个市场像滚雪球一样，规模暴涨了12倍，一跃成为仅次于私募股权和房地产的第三大资产类别。然而，过去半年，私募信贷市场接连“爆雷”，甚至有大牌基金管理人宣布“永久限制赎回”。与此同时，AI正对软件行业形成颠覆性冲击，而软件行业恰恰是私募信贷最大的借款人。

私募信贷是否会成为下一场金融危机的前兆？更多内容请看《私募信贷拉响警报》。

《个人养老储备缺口怎么补》

“存多少钱才能支撑退休后的养老生活”“我该买哪家商业养老保险”，这两年，年轻人经常有类似的养老焦虑。

中国当前职工全部养老资金的替代率，也就是退休后养老金与退休前工资比值，维持在50%左右，国际经验普遍认为，如果要维持退休前生活水平，替代率应至少达到70%。

面对预期寿命增加和出生率下滑，不能只指望社保养老，成为越来越多人的共识。目前，养老金第一支柱“基本养老保险”负担沉重，而且替代率持续走低，而第二支柱“企业年金”覆盖受限，第三支柱“个人养老金”起步缓慢且参与率不足。调查显示，中国居民退休收入替代率距离国际理想水平存在显著缺口，且家庭资产过度集中于房产，具备流动性的长期养老金融储备严重不足。

在低利率环境下，传统储蓄类产品的收益难以覆盖长期通胀风险，公众的“养老资产荒”焦虑日益凸显。一方面，市场供给侧缺乏兼具安全性、抗通胀能力与分享市场收益三重特性的理想产品，商保年金等产品虽具长寿风险保障优势，却因为锁定期长、灵活性差及预定利率下调，面临与理财、基金产品同质化竞争的劣势；另一方面，消费者普遍存在“预防性储蓄”强于“养老储蓄”的观念，倾向于短期流动性，缺乏长期投资规划意识。如何尽早规划，为自己存一笔养老钱？更多内容请看《个人养老储备缺口怎么补》。

《电池行业暗战新周期》

中国电池企业正在以绝对优势领跑全球，2025年宁德时代和比亚迪合计掌握全球动力电池过半份额，储能电池出货量在全球占比更是超过90%。随着行业转入扩产新周期，宁德时代等巨头正斥资数百亿掀起激进的产能扩张潮。

然而，繁荣背后暗流涌动。随着行业周期整体切换，电池企业与上下游的利益博弈再度白热化。在上游，伴随电池行业步入新一轮景气周期，碳酸锂价格重现涨势，正极材料企业希望借助行情顺势提高加工费，改善盈利状况。而电池企业则试图平抑波动，比如直接“买矿”或者研发钠电池。有南美从业人士表示，锂今后会成为像石油一样的大宗商品，价格动态波动。但他判断，随着产业链逐渐成熟完善，上下游将在磨合中寻找到更合适的分工和利润空间，碳酸锂价格暴涨暴跌情况会较少出现。

另一方面，在下游，汽车企业要不要造电池的讨论再次摆上桌面。2025年12月，汽车行业利润率跌入历史谷底。有接近主管部门的人士认为，利润率持续走低固然与价格战有关，车企不产电池也是原因之一。电池是新能源汽车成本占比最大的部件，自产电池是特斯拉和比亚迪能够取得丰厚利润的主因。为了不给电池企业“打工”，吉利、广汽等车企加速自产电池进程，重夺对核心成本和供应链的话语权。

上一轮产能过剩已是前车之鉴，在新一轮暗战中，中国电池产业能否打破“暴涨暴跌”的轮回？更多内容请看《电池行业暗战新周期》。

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本期《周刊导播》，将先为你领读《财新周刊》封面文章《超2亿灵活就业者的未来》。让我们先来看看，庞大灵活就业市场的现状。

国务院发展研究中心公共管理与人力资源研究所李佐军等人2025年4月撰文道，由于技术进步、商业模式变革、企业优胜劣汰，以及年轻一代就业观念转变，“灵活就业正成为我国长期趋势性就业形态。”

同时，企业优胜劣汰增加了灵活就业人员需求。其援引全国工商联数据称，中国民营企业平均寿命由20世纪90年代的约3.2年下降到目前的2.5年左右。“企业生命周期缩短意味着用工周期缩短，增加了灵活用工需求。”

尽管灵活就业的队伍愈发壮大，劳动权益保障不足的困境仍存。

全国人大常委会执法检查组2024年11月发布的关于检查《中华人民共和国社会保险法》实施情况报告指出，目前五项险种缴费额占职工工资的35%左右。有受访专家直言，对于灵活就业者，这将近四成的社保成本都需自己承担。“在现在的劳动力市场，大家现有收入已经捉襟见肘，要拿出去40%应对未来的风险，意愿可想而知。”

还有一个深层问题是，以新就业形态劳动者为代表的灵活就业人员，没有明确雇主、难以认定劳动关系，究竟该由谁来承担社会保障责任？

目前在工伤保险方面，人社部自2022年启动了职业伤害保障试点。吴秀章2025年12月在向全国人大常委会报告时提到，将用三年左右时间，推进职业伤害保障广覆盖。截至2025年10月底，试点企业共11家，试点省份达17个，累计2325万人参保。

对于养老、医疗保险，吴秀章表示，将研究完善促进灵活就业人员参加职工基本养老保险、职工基本医疗保险相关办法，完善缴费方式，探索由平台企业承担部分社会保险缴费责任的可行性，增强政策灵活性和包容性。

有观点提出，当灵活就业越来越常态化，可以探索养老、医疗保险与劳动关系脱钩，由政府承担更多责任。不过，学界内部对此尚有不同看法。

中国人民大学劳动关系研究所原所长，现任中国社会法研究会副会长、中国劳动关系研究会名誉会长常凯主张，要克服和纠正平台用工的“去劳动关系化”倾向，平台用工必须在劳动用工中推行劳动合同制度。

常凯担忧，工人原子化、劳资不对等问题正成为平台用工的普遍现象。他介绍，当前平台劳动者人数占整体劳动人数的17%，但其劳动争议的数量占到整体的32%。而在2024年，全国共办理劳动人事争议案件425.7万件，较十年前已翻了近3倍。“劳资冲突劳动矛盾频发，影响的不光是劳工权益，也直接影响企业的稳定发展。”他说。

据国务院《关于灵活就业和新就业形态劳动者权益保障工作情况的报告》，中国将抓紧出台新就业形态劳动者权益保障办法。但常凯直言：“我觉得中国现在平台劳动法律不是创新的问题，而是要回归基本法制。”他认为，核心问题首先就是确定平台用工为雇佣劳动者、适用劳动法。

也有相当数量的学者持不同意见。中国新就业形态研究中心主任、首都经济贸易大学副教授张成刚认为，现行劳动法对应的是工业时代的经济社会现实，而在数字经济尤其人工智能时代，这些底层逻辑的经济基础发生了偏离。“不是说大家守不守法的问题，而是过去的经验和做法难以套用到今天的现实。”

本期封面文章，作者汤涵钰，李佳蕙。文章除了深度解读了当下灵活就业者的现状和当下的制度困境，也讲述了多个灵活就业者的故事，和他们所处的行业现状。

《“对等关税”触礁》

2月20日，特朗普早上正在白宫主持一场和州长的闭门会议，这时一名贸易顾问递给他一张写有最高法院裁决结果的纸条。在场人士事后回忆，特朗普读罢纸条内容后，抬头向幕僚确认：“所以咱们输了？”

2月20日，美国联邦最高法院以6票对3票裁定，特朗普政府援引《国际紧急经济权力法》（IEEPA）启动“对等关税”缺乏法律授权，形同对特朗普核心经济政策与外交筹码的公开否定。首席大法官罗伯茨在判词中指出，IEEPA生效半个世纪以来从未被用于征收关税，而且特朗普宣称的权力之广度远超国会授权。

公布裁决三个小时后，白宫召开记者会。面对结果，特朗普选择遵从司法判决，但另一手也祭出替代性关税政策工具，他援引《1974年贸易法》第122条款对全球商品加征10%关税，次日又将税率提至15%。根据条款，美国总统有权施加最多15%的全面关税，来应对“大而严重的美国国际收支逆差”等基本国际收支问题。但第122条关税的有效期仅为150天，五个月后，也就是美国中期选举进入白热化阶段的2026年7月间，将由美国国会决定能否继续实施“122关税”。

特朗普关税自此进入“税率小幅回落、不确定性再度攀升”的2.0时代。在记者会的最后，特朗普以略带戏剧性的一句话收尾道：“许多不确定性被带回到了美国经济，也回到世界经济体系里了。”

美国外交关系委员会（Council on Foreign Relations）资深研究员费什曼预计，日后特朗普政府或许会转向制裁、出口管制等其他传统手法，也有可能更频繁地开展军事行动，将经济胁迫和武力施压相结合。

第122条关税能否持续下去？特朗普政府是否需要向已经交税的进出口商退还此前收取的IEEPA关税？更多内容请看《“对等关税”触礁》。

《机器人：功夫在春晚之外》

2026年马年春晚见证了机器人产业的爆发：宇树、银河通用、魔法原子和松延动力四家公司以过亿元赞助费集体登台。宇树机器人展示了达到人类武术水准的高难度表演。对初创公司而言，春晚不仅是品牌背书，更是过了亿万观众直播的“零失误”可靠性大考。

据财新多方了解，2026年春晚吸引了多家机器人企业竞标，单项表演报名费抬升至1亿元以上。首程控股（00697.HK）董事会办公室总经理康雨对财新说，“听闻春晚报价后，我的第一反应是投资人的钱不能用来付广告费；但转念一想，发展还很初期的机器人的确需要曝光度。”

尽管表演大获成功，公众的疑问也随之而来：“能跳舞了，为何还不能干家务？”业界指出，晚会表演靠固定算法，而真实生活场景适配需耗费60%以上的研发精力。具身智能仍然处于“1.0时代”，泛化能力差。斯坦福学者符梓鹏等指出，机器人需要比互联网规模大百倍的真实物理动作数据，才能从“表演”转向“操作”。

2025年头部企业年出货量已达千台至五千台量级。然而，由于尚未形成像手机、汽车般的自动化流水线，成本依然高昂：商演类机器人动辄数万至十数万元。单款千台的需求不足以拉动供应链标准化，部分企业甚至以负毛利率定价博取市场。

与此同时，资本市场进入洗牌期。有业内人士指出，2025年行业大爆发，拿到10亿元以上融资的机器人公司有20多家。但2026年投资人会冷静许多，如果人形机器人短期内无法成为生产力，资金不足、拿不出业绩的公司将被淘汰，能否上市IPO（首次公开募股）将成为头部企业的分野与出路。

已经学会跳舞和功夫的机器人，还要多久才能大规模应用？更多内容请看《机器人：功夫在春晚之外》。

《地方求解财政长期紧平衡》

近期，全国31个省份陆续公布了2025年度政府“账本”。各省份预算报告显示，除了山西等四个资源型省份2025年财政收入同比下降，其余省份均比上年增长，有17个省份财政收入增速集中在2%—5.7%，西藏、吉林、新疆增速高达两位数。整体来看，地方财政收入仍保持增长2.4%，增速比上年略有加快。

展望2026年，超过半数的省份调低了财政收入预期增速，普遍认为财政运行面临更长周期、更大难度的“紧平衡”。传统税源支柱行业增收困难，加上房地产市场尚未止跌回稳持续拖累土地出让收入，使得各省份在支出端面临严峻挑战，收支矛盾突出。

为了缓解财力紧张，多地积极推进“三资”改革，将国有资源、资产、资金的盘活作为增收关键。2025年四季度，湖北、湖南等地提出“三资三化”，也就是一切国有资源尽可能资产化、一切国有资产尽可能证券化、一切国有资金尽可能杠杆化，引发市场关注。财新盘点各省份年度预算发现，多省份2025年已经启动国有“三资”清查盘活，例如，重庆明确提出2026年资产盘活2000亿元的目标。更多内容请看《地方求解财政长期紧平衡》。

《长租公寓告别“租金差”》

从2026年初以来，曾经的长租公寓领头羊“魔方公寓”在全国多地陷入经营困局，数十个项目因拖欠租金被业主方强制收回或更换主体。这并不是孤例，万科泊寓等头部品牌近期也密集关店，标志着以“包租”为核心的二房东模式正面临前所未有的生存危机。

长租公寓曾是资本的宠儿。在2015年至2019年的扩张高峰期，魔方、自如、蛋壳等品牌凭借巨额融资规模化复制，试图通过“租金差”盈利。当时的商业基石建立在租金长期上行、高入住率以及资产退出可预期的假设之上。为了锁定成本，运营商往往与业主签订15至20年的长租约，并附带租金递增条款。

然而，随着市场进入下行周期，这一逻辑彻底崩塌。目前一线城市租金较2020年高点回落了20%—30%，而底租成本却保持刚性增长，甚至仍然按照合约条款递增。当入住率跌破80%的盈亏线，现金流倒挂成为行业普遍现象。加之家具家电老化带来的资产折旧，包租模式的盈利空间被极限压缩，曾经用来防御风险的高额违约金条款，如今反而成了企业退出的沉重枷锁。

更具结构性的冲击来自保障性租赁住房（保租房）的大规模入市。截至2025年底，中国住房租赁市场已形成“双轨制”，保租房在核心城市的市场占比迅速提升。由于保租房不以营利为首要目的，其租金通常仅为周边市场价的六成至九成，且拥有长达30年的低息贷款支持。这种“降维打击”重新界定了市场租金的锚点，使得依赖高租金差生存的市场化项目即便满租也难以覆盖成本。

赚差价的时代面临结束，行业要如何转型？轻资产托管战略利润如何？更多内容请看《长租公寓告别“租金差”》。

播音｜财新 仇一 文稿｜仇一 陈正雅

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本期《周刊导播》，将先为你领读《财新周刊》封面文章《严管境外RWA》。让我们先来看看，针对境外RWA，监管管什么？怎么管？

此次文件将境内主体境外RWA分为四种情况，分别为：外债类、股权类、资产证券化类以及其他形式RWA，前三种分别对应了传统境外融资业务中的企业境外发行外债、境外发行股票、境外发行资产支持证券，并把这三种之外的其他情况归为第四种。

其中，外债类RWA归为国家发改委监管；股权类RWA归为中国证监会国际司监管；资产证券化类RWA统一划给中国证监会债券司监管，其他形式RWA则归为中国证监会会同相关部门按职责分工监管。而与传统境外融资业务一样，境外RWA也涉及境外募集资金的账户开立、跨境资金收支与汇兑等全流程外汇问题，由国家外汇管理局监管。

那么，哪类资产更合适境外RWA？

有业内人士向财新指出，目前全球范围的RWA链上资产中，超过90%是金融资产类或者是大宗商品类，资产证券化类RWA项目则寥寥无几。睿易数科创始人孙天印对财新表示，实物资产或经营性资产的受益权通常存在现金流不确定、权属与处置链条复杂、运营数据难以持续验证等问题，要达到理想中的实时、不可篡改、可上链验证，目前整体还较难做到。

从传统境外融资的基础资产看，中国企业外债融资、境外股权融资这两类占比较高。在传统外债市场，2025年上半年，中资离岸债发行规模约1166亿美元，不少人认为，外债类RWA能为城投、房企、区域性中小银行等打开融资新路。而在江苏省金科数字与科技金融研究院邹传伟看来，对比国际RWA市场的容量，外债类RWA“还担不起这个重任”。相较之下，股权类RWA被寄予厚望。一位业界专家认为，股权类发展空间更大，“预计监管部门会更偏向股权类，因为这是长期资金”。

关于去哪里发行RWA，目前中国香港、美国、欧盟、日本、英国，甚至阿布扎比、韩国、印尼等地都发放了加密货币交易所牌照，不少地区为了吸引投资，将获得牌照的门槛设置得越来越低。

一位熟悉政策的人士坦言：“如果是去香港，最好管。”但香港持牌交易所的融资能力和流动性比较有限。一位币圈人士则直言：“境内优质企业能去境外IPO的，不会选择RWA；选择RWA的，必然是无法满足香港上市条件的。就怕最后都是基本面很差的企业到境外做股权类RWA，然后境内一堆传销盘来接盘。”

一位行业资深人士告诉财新，美国合规的交易平台，上币难度非常高，“尤其是对华人企业，可能比赴美IPO的难度更高。相比之下，欧盟合规的交易所也许是更切实际的选择。”

市场对于监管出台的反应颇为积极。文件发布的周末，中金香港已有团队在与各大公链、交易所接触，探讨业务合作的机会。蚂蚁、京东此前早已设立RWA业务部门，对于政策的变化都表示高度关注。

NVT创始人兼首席执行官赵建公对财新表示，境外市场参与者普遍认为，伴随中国境内资产赴境外发行RWA制度化、规范化，境外资产RWA发行的窗口将长期打开，激发境外RWA发行人的积极性。

而另一位业内人士则坦言：“从融资条件看，许多具备清晰产权和稳定现金流的资产，在境内通过REITs、ABS等成熟工具进行证券化，路径本身已相当顺畅，市场认知、监管机制和投资者基础更为完备。赴海外包装RWA，恐怕更多是形式上的花哨。”

本期封面文章，作者刘冉、丁锋、全月、王小青。文章不仅深度解读了中国对境外RWA的严监管框架，也详细分析了不同类型RWA的监管归属、市场发行空间与潜在风险。

《检验光伏“反内卷”》

2026年，中国光伏产业正处在新一轮深度调整的关键窗口期。近期，埃隆·马斯克计划借力中国资源支持其“三年计划”的消息，引爆了“太空光伏”概念。据财新了解，马斯克团队已调研多家光伏名企，但相关技术还处于探索阶段，产业化前景还有高度不确定性。

题材炒作的热闹背后，行业还陷在供需错配的陷阱中。2025年，中国光伏上市公司预告亏损总额突破500亿元，四大环节无一幸免。从2020年产能跃进以来，到2024年底，光伏各环节产能已经近乎全球需求的两倍，全产业链跌破成本线。

于是，行业龙头寄希望于成立一个类似“总闸门”的平台公司，通过市场化并购整合过剩产能，统一协调开工率与产量，推动供需回归平衡。由七家硅料巨头及中国光伏行业协会共同持股的“收储平台”光和谦成在2025年底成立。然而，因为涉及联合定量定价，这个模式触及《反垄断法》红线，成立不足一月就被监管部门约谈整改。

与此同时，终端市场面临双重挤压。在供给端，银价暴涨推升辅材成本，加上退税政策调整，组件报价虽然有所回升，需求端却并不买账。随着“电价全面市场化”改革，光伏电站正式告别了过去的“固定收益模式”。加上电价波动和西部弃光率上升的影响，发电集团也纷纷收紧钱袋子。

中国光伏究竟如何跳出“低价陷阱”？更多内容请看《检验光伏“反内卷”》。

《日本豪赌高市早苗》

2月9日凌晨，日本自民党在第51届众议院选举中取得大胜，握有的席位从198席激增到316席，单独跨过“三分之二”门槛。执政联盟合计获得352席，占众议院席位比例超过75%，取得绝对稳定多数地位。

这次众议院选举剧烈改变了日本政坛的势力格局，这一结果严重打击了以制衡“高市政权右倾化”为号召的中左翼力量。外界开始讨论日本政坛可能将出现“高市一强”的局面，这个说法是借用当年形容安倍晋三长期执政的“安倍一强”格局，意指高市将形成权力高度集中的稳定政权。

时间回到1月19日，高市早苗宣布解散众议院提前大选，并以自身首相去留为赌注。从策略角度来看，她选择了对自己最有利的时机，趁着支持率仍然处于高位时出手，并将选举转化为围绕她个人去留的选择。一旦她的主要政策——所谓“负责任的积极财政”真正落地，经济政策往往会出现利益再分配的效果，必然有人受益、有人受损，批评也会随之出现。

高市早苗在胜选讲话中强调，日本必须彻底摆脱过度紧缩的思维，核心是“负责任的积极财政”。市场对扩张性财政预期迅速反应，日经指数屡创新高，2月9日后首次突破57000点关口。但这也引发市场对通胀、债务与日元贬值的担忧。

在外交方面，高市宣布将在3月访美与特朗普会晤。特朗普此前已经明确声援高市，称对她印象深刻。值得注意的是，高市选择在特朗普4月访华之前先行访美，希望就其对华立场进行沟通。

有专家指出，从上世纪70年代开始，日本就一直担心所谓的“越顶外交”（Japan passing）——也就是美国绕过日本，直接与中国进行战略交易。这被视为日本最大的战略焦虑之一。这也是为什么高市选择在特朗普访华之前先行访美：从日本角度看，很可能主要是围绕对华政策进行沟通，希望对特朗普的对华立场产生一定影响。

不过，相比较日本最想谈论的议题，特朗普明显更关注日美关税协议，尤其是日本如何落实其承诺的5500亿美元对美投资。这一巨额投资承诺在日本国内引发争议，有观点将其称为“令和时代的不平等备忘录”。

赌赢只是开始，接下来高市早苗会如何解决经济上的“借钱难题”，并且处理好外交上的“中美平衡木”？更多内容请看《日本豪赌高市早苗》。

《助贷将迎洗牌》

2026年春节前夕，分众传媒以7.91亿元清仓持有九年的数禾科技54.97%股权。数禾科技运营的助贷平台“还呗”在2025年四季度净亏损6.84亿元，其业绩“变脸”并非孤例。从数百家小贷公司退出、近千名非法贷款中介落网，到多家持牌消金公司因为合作机构管理失当领罚，助贷行业洗牌正在铺开。

2025年10月1日，金监总局发布的“助贷新规”正式实施，为行业划定年化综合融资成本不超过24%的合规红线。此后四个月监管持续升级。助贷新规实施后，商业银行总行对助贷平台实行名单制管理，不得与名单外机构合作。接近监管部门人士指出，部分中小银行的消费贷，在表面利率上升的同时，各种隐匿费用和条款成为变相加价的手段，导致综合融资成本越来越高，最终演化为消费者的不满，各家互联网助贷平台成为投诉重灾区。

在此背景下，助贷行业将迎来“洗牌”，蚂蚁、腾讯、字节跳动、京东等第一梯队受影响较小；其余助贷机构盈利空间被大幅压缩，一些不合规的助贷平台加速出局。然而，仍然有一些中小平台通过“月系融担”“回收商城”等方式，变相经营高利率贷款。

接近监管部门的人士指出，过去几年部分银行向偿还能力更低的客群渗透，助贷平台花式营销推波助澜，导致居民债务负担加重、中小银行风险攀升。熟悉政策的人士认为，对于低收入人群，促消费不能倚重高息个人贷款，监管在引导融资成本压降的同时，更需要配套财政和社保等其他支持政策。更多内容请看《助贷将迎洗牌》。

《“钢铁侠”变身大众》

临近春节，北京八达岭长城、安徽黄山等景区推出外骨骼机器人租赁服务，游客穿上这种可穿戴智能机械装置就可以健步如飞。此前，外骨骼机器人大多用于军工、医疗、工业领域。2025年，“穿外骨骼登泰山”成为现象级事件，带动各地景区拓展这类项目，打开了登山、户外徒步等消费场景，推动外骨骼机器人走向大众市场。

随着应用场景打开，资本加速流入。2025年，外骨骼赛道的投资方向包括医疗、工业、消费等全场景，投资逻辑从投技术导向转为投商业化能力。IT桔子分析部总监刘晓庆介绍，“具身智能赛道在2025年爆发式增长，而外骨骼机器人的技术门槛、实际应用、商业化都比具身智能更加明确。”

整体来看，目前消费级外骨骼机器人基础款重量普遍在两三公斤，售价大约七八千元，有时五六千元也可到手，已经在不少家庭可以接受的成本范围之内。

播音｜财新 仇一 文稿｜仇一 陈正雅

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本期《周刊导播》，将先为你领读《财新周刊》封面文章《贵金属狂潮》。让我们先来看看，近期黄金白银的价格，为什么波动如此剧烈？

表面上看，导火索是特朗普提名美联储前理事凯文·沃什为下任美联储主席。中信期货分析师朱善颖表示，沃什一贯被视为货币政策倾向偏“鹰派”的代表人物，原因在于他虽然支持降息，但同时也主张缩表；市场担心，其潜在的缩表倾向将对美元信用形成修复性影响，因此会对贵金属造成趋势性利空。

而坦途宏观创始人兼研究总监程坦则认为，当前是“杠杆正常化”交易，而不是“沃什交易”。横向对比不同资产跌幅，可见近期涨得多的资产，跌幅也整体更大，比如商品中，白银跌幅就明显超过黄金，黄金跌幅又明显超过铜，股票市场也有类似规律。这表明，在看到贵金属暴跌、市场波动率上升后，各类资产多头普遍对1月获利进行了结，触发了跨资产的下跌。

超高的波动率，也让市场重新审视黄金究竟是投机标的，还是避险资产。

2022年以来，黄金市场交易的主要逻辑是“去美元化”叙事，从中长期来看仍然成立。

中金公司在近期报告中指出，尽管黄金短暂超过每盎司5500美元后就“满减”，但的确是一个重要的分水岭。它标志着存量黄金的总价值38.2万亿美元，已经几乎等同于美债的总存量38.5万亿美元，这是上世纪80年代以来的首次，意味着布雷顿森林体系解体后确立的全球以美元为锚、美元以美债为基础的大厦已出现一些松动迹象。

长江证券的研报指出，长期来看，全球仍处于“秩序重构”、“低增长、高债务”格局。当美元和美债不再“无风险”，黄金仍是对抗不确定性的最优资产，金价上涨也远未结束。

这似乎也解释了一个现象：自2008年以来，全球央行持续净购入黄金。2022年之前，各国央行每年购入的黄金在500吨上下，但从2022年开始，随着俄乌冲突爆发，央行购金量翻倍至1000吨左右，也成为黄金价格快速上涨的一个重要因素。

遂玖资产合伙人石磊表示，“黄金是一种‘货币备胎’，在主权货币运行规则发生变化、势力重新划分时，大家都会给自己准备‘备胎’。”他也同时解释，这并非指全球货币体系正在退回金本位，因为备胎本身代替不了正常轮胎。

而对于机构和个人投资者来说，不同于2025年10月金价冲高时的看多为主，如今他们对贵金属投资情绪复杂，既有抄底派，也有观望派。

财通证券表示，目前贵金属中长期上涨趋势并未出现反转，过去黄金行情启动之前，均出现过黄金隐含波动率降到低位的情况。未来当波动率回调至20%以下时，或将是再次做多的关键信号。

对于个人投资者，野村中国首席经济学家陆挺则给出了三条建议：一是如果投资黄金，尽量做长期持有的打算，避免短期炒作；二是不要加杠杆，目前金价大幅波动，一旦价格暴跌，将出现平仓风险，导致很难长期持有；三是量力而行，将黄金作为保底避险资产，在个人资产中按一定比例配置，遵守必要的纪律，从而避免黄金价格大幅下跌时遭受太大冲击。

本期封面文章，作者夏怡宁、范浅蝉、卢羽桐、王石玉、罗国平。文章不仅深度解读了近期金银及贵金属价格“过山车”背后的一系列原因，也详细分析了价格波动对于上下游企业的冲击，以及中国整体通胀走势的影响。

《美联储迎来“沃什时代”》

在寻觅了一年后，特朗普选择了雅诗兰黛家族女婿、美联储史上最年轻的前理事凯文·沃什担任下届美联储主席。

市场将沃什看作货币政策鹰派，这一消息当日引发国际金银价格暴跌。回溯过去一年沃什的表态，他几乎通盘否定了美联储，称美联储应该“政权更迭”，并批评美联储在任成员“缺乏信誉”，这与特朗普对鲍威尔的批评形成呼应。更重要的是，从特朗普第二次当选总统以来，沃什开始倡导宽松的货币政策，并把这个观点包装在美国经济可能发生供给侧变化的外衣下，也就是认为人工智能的技术进步可能会带来通缩效应。

此外，沃什在美联储改革问题上与财政部长斯科特·贝森特高度一致，比如支持减小美联储的影响力。沃什的美联储前同事、萨姆法则的提出者克劳迪娅·萨姆在社交平台上发表文章称，沃什呼吁美联储和财政部在资产负债表上进行“协调”，以及他与贝森特的关系，让她对沃什能否坚持美联储的独立性感到怀疑。

著名经济学家保罗·克鲁格曼的批评则更加尖锐，他称沃什是个老练的政治家，说的话听起来很精辟，但如果仔细听，就会发现并非如此。克鲁格曼认为，不用纠结沃什是货币政策鹰派还是鸽派，他应当被视为政治人物，反对有利于民主党的政策，支持有利于共和党的政策。

短期内，沃什主张的降息和缩表有可能落地吗？沃什可能从哪些方面着手改革美联储？更多内容请看《美联储迎来“沃什时代”》。

《ICE风暴再升级》

2026年伊始，一场由特朗普强硬移民政策引发的内政危机，在明尼苏达州明尼阿波利斯市全面爆发。1月内接连发生的美国移民与海关执法局特工当街枪杀平民事件——蕾妮·古德与亚历克斯·普雷蒂案，不仅引燃了当地民众对联邦执法暴力化、缺乏约束的愤怒，更让这座曾见证弗洛伊德案的城市再次陷入空前的社会撕裂。

在特朗普第二任期“清查与驱逐”的执政优先级下，美国移民与海关执法局规模迅速扩张到2.2万人，并被赋予了包括“附带逮捕”和取消敏感场所禁令在内的宽泛权力。这种被指“不受约束的权力”引发了地方警民关系的剧烈震荡。明尼苏达州政府已经就联邦政府“违宪入侵”提起诉讼，市长雅各布·弗雷更是强硬喊话“ICE滚出明尼阿波利斯”。

批评人士认为，过去一年里，ICE的执法趋向于暴力化且缺乏约束：ICE特工会出现在任何一个过去被认为是安全的场合，便利店、洗衣店、法院、家门口，甚至破门而入；执法手段也显得直接粗暴——有人被飞扑在地，有人的车窗被大力砸碎，有人被化学喷雾剂或辣椒喷雾袭击；很多时候他们带着足以遮住大半面部的面罩，但也有某些时刻他们穿着与平民无异的便服，在不出示任何有关证件和法令的情况下将人按倒在地。此外，ICE特工在执法时所驾驶的车辆也几乎没有任何标记或特殊牌照。

这场风暴的余震已经迅速波及华盛顿，民主党参议员要求重新审核移民执法资金，导致联邦政府一度陷入技术性停摆。在中期选举将近的2026年初，这起源于特朗普强硬移民政策而爆发的美国内政危机，已经成为其民调失分、政党阵营分化的直接导火索。更多内容请看《ICE风暴再升级》。

《智能体涌现》

2026年1月，一场史无前例的“角色倒置”在硅谷爆发：由独立开发者彼得·斯坦伯格开源的智能体软件Clawdbot在GitHub迅速爆红，并衍生出了一个名为Moltbook的专属社交论坛。

在这个大规模社交空间里，人类首次被系统性地排除在组织和参与机制之外——这里没有任何供人类输入的入口，发帖、评论、维护甚至内容审核，全部由AI智能体自主完成。

短短几天，接入该论坛的智能体已突破160万，呈现出一种“魔幻色彩的失控扩散”。论坛内容拼凑出一个正在形成的“智能体社会”：还有智能体以戏谑的口吻发帖提问：“有人知道怎么把自己的人类主人卖掉吗？”

在创始人设想中，Clawdbot的定位并不是“助手本身”，而是一个智能网关（Gateway），即一个统一的交互入口和中介，通过网关，用户无需额外安装新客户端、打开网页或切换账号，只需在自己熟悉的聊天应用中与不同的大模型和工具交互。

与此前多数Agent的云端框架不同，Clawdbot采用完全本地部署的模式。所有来自不同入口的用户输入都会被统一存储在本地，形成连续的长期记忆。

这一设计精准击中了开发者群体的痛点。过去一年，智能体概念虽被频繁提及，但大多数相关产品仍停留在需要大量人工配置的自动化脚本阶段，实用性有限。而Clawdbot的出现让一部分用户感受到，AI不再是一个冰冷的对话框，而是一个能够长期存在、持续行动、主动解决问题的智能伙伴。

尽管Clawdbot正成为全球云厂商与硬件企业的宠儿，但背后的安全风险与赋权边界也引发了严肃思考。当AI被赋予系统级权限和彼此连接的能力时，人类在纯AI生态中将处于何种位置？更多内容《智能体涌现》。

《国产化妆品“起势录”》

早C晚A、以油养肤、体系化抗老……中国社交媒体上关于护肤和美妆的新概念层出不穷，背后助推者已经从全球日化巨头变成了国产化妆和护肤品公司。2026年，中国化妆品行业迎来拐点。全渠道交易额首次突破1.1万亿元大关，而国产化妆品的线上市场份额已连续五年增长，占据半壁江山。

不同于外资巨头冗长的决策链路，国产化妆品凭借灵活的互联网运营机制，精准踩中了电商直播与社交媒体的每一个风口。在疫情前后，国产化妆品一边拓展线上渠道，一边投入大量资金做营销“种草”和品牌升级。时至今日，消费者的购买习惯、对国货的认知发生了翻天覆地的变化。

国产化妆品行业发展与中国城市化进程几乎同步。一名曾服务诸多化妆品公司的广告业人士指出，过去十年城市化进程持续推进，大量女性离开农村到城市工作，护肤是她们对城市生活方式的模仿与提升。从全球来看，护肤品购买决策场景以线下为主，海外产品升级频次普遍较低，但中国的化妆品消费高度电商化，品牌需要不断推出新概念、成分来获取消费者关注。

但目前，无论中资外资化妆品品牌，共同面对的问题是流量成本激增、市场监管趋严、消费风潮多变，行业座次仍在快速更迭。什么样的品牌能够胜出？更多内容请看《国产化妆品“起势录”》。

此外，本期《财新周刊》还有关于北交所打新之辩、“点心债”爆发等内容。在下方的链接中，也可以找到过往所有《财新周刊》文章。升级订阅财新通，你不仅可以读到上述精彩报道全文，还可畅览财新全部文章。

播音｜财新 杨律 文稿｜杨律 陈正雅

音频剪辑｜王学武

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本期《周刊导播》，将先为你领读《财新周刊》封面文章《“地沟油”上天》。让我们先来看看，“地沟油”是怎样“乌鸦变凤凰”的。

“地沟油”有个学术名称——“废弃食用油脂”（Used Cooking Oil，UCO），是可持续航空燃油（Sustainable Aviation Fuel，SAF）的主要原料，加工后可与航空燃油以任何形式混掺为飞机提供动力，SAF全生命周期可较传统燃料最多减少近八成的碳排放。

“全球很多国家都需要‘地沟油’，所以我出差尽量多吃火锅，实在不行早上先来个煎饼馃子或者油条。”2025年12月，霍尼韦尔大中华区总裁余锋在第十五届国际跨国公司领袖圆桌会议上开玩笑道，中国“地沟油”供不应求，短短两年价格翻了4倍。

余锋对财新介绍，当前中国的废弃油脂理论供应量在1000万吨左右，实际有效供应量只有一半——约500万吨，使用霍尼韦尔的技术、工艺、催化剂、设备等，10吨“地沟油”处理、加工后变成8吨的SAF。

在生物质行业，“地沟油”是HEFA类SAF原料UCO中的一种。在《广州市餐厨垃圾管理办法》中，UCO被定义为餐厨垃圾产生者，包括在餐饮服务过程中产生的不符合食品安全标准的动、植物油脂，从一般餐厨垃圾中提取的油脂，以及含油脂废水经油水分离器或者隔油池分离处理后产生的油脂。

亚洲是UCO的主要产出地区之一，特别是在中国、印度两个人口大国，基于人口基数、烹饪习惯，UCO供应相对充足。欧美UCO的回收体系较为完善，但本地供应量有限，需依赖进口。

而HEFA是SAF当前工艺最成熟、惟一可大规模商用的技术路线，全球大多数生物燃料生产商遵循该路线生产SAF。国际航空运输协会预计，HEFA路线未来5年将继续主导市场。因此，在全球SAF需求的强力推动下，“地沟油”备受国内外追捧。

除了专用于航空的SAF，其他生物燃料厂商也在争抢“地沟油”。

“2025年各行业下游都在争抢UCO资源，导致2025年价格都很好。”普氏生物燃料亚太区价格总监王杨雯指出，用于不同交通工具节能减碳的生物船燃料、一代生物柴油（UCOME）、二代生物柴油（HVO）等行业都要用到UCO。

信达证券近期的一份报告亦指出，国内收集到UCO约540万吨，约55%用于出口，45%用于国内生物柴油生产，难以同时满足出口与国内生物柴油及新兴SAF产业的需求，导致UCO价格持续上行并直接传导至SAF生产成本。

上述报告显示，UCO出口价格持续攀升，从2024年12月的6700元/吨上涨至2025年1月的7000元/吨，涨幅4.5%；到2025年11月进一步达到7700元/吨，较年初上涨10%。

实际上，当前中国“地沟油”供应已到瓶颈，其稀缺价值还将在SAF拉动下凸显。

当前距离全球强制令仅剩一年。据中国工程院院士、中国石化集团首席专家聂红在一篇近期发表的文章中统计，根据各国出台的强制令和目标，预计SAF在2030年总计需求达1710万吨；而基于当前航司承诺，到2030年SAF需求则为1600万吨。

本期封面文章，作者邹晓桐、范若虹。文章不仅详细梳理了为何“地沟油”需求激增，还深度分析中国SAF的兴起之路。

《2026年货币如何适度宽松》

2026年，中国货币政策已经定调“适度宽松”。怎么“宽松”、能“宽松”到什么程度，成为市场关注的焦点。

今年1月，降息的第一枪是“结构性降息”。央行下调了各类结构性工具利率0.25个百分点，通过精准滴灌向商业银行让利。此外，央行行长潘功胜明确表示，2026年降准降息仍然有空间。受这个预期影响，10年期国债收益率连日震荡下行。

至于降息空间，市场存在分歧。有专家预计2026年需要下调LPR等利率20个基点左右。但中欧国际工商学院教授盛松成则直言，中国不具备持续大幅降息的基础，因为目前消费和投资端对利率波动并不够敏感。他表示，“即便存款利率下降，居民更倾向于将存款转移至理财、股市等领域，而非显著增加消费支出。和企业家交流时发现，企业投资决策的核心考量还是收益和风险，而非贷款利率的小幅变动。”

除了政策空间的争论，物价走势也让利率调控变得复杂。最新发布的数据显示，2025年12月中国消费者物价指数（CPI）同比上涨0.8%，虽有回升但仍然处低位。

野村中国首席经济学家陆挺指出，物价低迷的本质是需求不足，不能简单依赖降息，重心应放在财政政策上。2026年，财政与货币政策如何协同发力？更多内容请看《2026年货币如何适度宽松》。

《上新压力笼罩车市》

在当下的国内车市，“天下武功，唯快不破”已经成为铁律。2025年，国内共有167款新车密集上新；而到了2026年，这一数字预计将进一步攀升到173款。

汽车正逐渐成为“大号的移动智能终端”，消费者关注最新的技术和功能体验。英伟达和高通的芯片换代周期仅为两年，车企如果按照之前的节奏，新车一上市就会因技术过时而失去竞争力。

新车之所以能实现“井喷”，根本上得益于电动化转型。由于新能源车结构简单、电池高度标准化，国内车企已将全新产品的开发周期从传统的4-7年，极限压缩到2年，甚至16到18个月。数字化仿真与AI技术更是成为了“加速器”，大幅减少了物理样品的试制次数。

在巨大惯性作用下，各家企业反而希望以更快的速度赢得竞争。有车企产品线负责人认为，现在车企完全打乱了节奏，一些号称“全新”的车型可能只是“小改款”。个别车企已经提出，将新车开发周期缩短到一年。但汽车是复杂的大件工业品，“快”不能解决所有问题，甚至有些问题恰恰是“快”带来的。过去一款车能卖七年，足以摊销模具和开发成本。现在产品换代极快，如果单代产品销量规模不能达到过去的2倍以上，车企将面临巨额亏损。

所以部分车企既要求快，又要避险，选择了“抄作业”取巧。市场上甚至有专业车型数据公司，扫描畅销车型尺寸和部件等详细数据再公开销售。竞争对手买到后，只需要简单调整，就可进入下一环节。

目前，行业还看不到慢下来的迹象。车企急功近利，导致行业产品高度同质化，彼此只能在价格上激烈“内卷”。业内人士形容，这就像一根越拉越紧的皮筋，随时可能“忙中出错”甚至直接崩断。在这个“造车更容易、卖车和赚钱却更困难”的特殊阶段，车企如何度过动荡期？更多内容请看《上新压力笼罩车市》。

《跨境电商的欧盟挑战》

2026年开年，中国跨境电商在欧洲正在面临前所未有的监管风暴。从SHEIN在巴黎开设全球首家实体店引发的政策风波，到欧盟对Temu欧洲总部的突击检查，种种迹象表明，欧盟对中国跨境平台的监管已从“被动响应”全面转向“主动预防”。

随着2026年7月欧盟将正式取消150欧元以下小包的免税政策，以及意大利等国的提前“抢跑”征税，中国平台长期依赖的“低价直邮”红利正可能面临终结。

在严苛的《数字服务法》框架下，速卖通、SHEIN、Temu等已被列为超大型在线平台，专家表示这意味着平台的责任发生质变，跨境电商平台从“中立通道”转变为须承担“看门人”责任的主动风险管理方，面临全平台合规审计和最高达全球年营业额6%的罚款风险。

合规之外，还需要应对本土税制调整。中国各大跨境电商平台从2024年开始推海外仓发货的半托管模式。2026年开年，为了满足欧盟对本地主体、税务合规和消费者体验的更高要求。速卖通启动海外托管服务大规模招商，鼓励商家提前将库存备货到海外本地市场。合规举措带来的成本阵痛有多大？更多内容请看《跨境电商的欧盟挑战》。

《气候变化与“巧克力危机”》

你有没有发现，货架上的巧克力正在悄悄变样？或者是价格上涨，或是名字变成了“巧克力风味”。这背后，是一场由气候变化引发的全球“巧克力危机”。

过去三年，全球可可产量严重萎缩。在占全球供应六成以上的西非，持续高温导致肿枝病病毒肆虐，加纳四分之一的农场被迫清园；在美洲，异常干旱则让果实变小变畸形。

研究发现，高温不仅让可可树“停止呼吸”以锁住水分，还威胁到了米粒大小的可可花，它的授粉依赖微小昆虫“蠓类”，但这种生物在干热天气下极易脱水死亡，会直接导致坐果率暴跌。

气候变化已经直接反映在味蕾上。雨水过剩会冲淡果香，而极度干旱则会产生类似醋酸的尖锐怪味，甚至导致“发芽豆”等物理缺陷，缩短巧克力货架期。由于高品质可可豆稀缺，巧克力豆期货价格一度从每吨2500美元飙升至12000美元。目前虽有回落，但仍处高位。

于是，越来越多的巧克力制造商开始修改配方，减少可可用量，推出含更多代可可脂、坚果、饼干和奶油夹心的产品。费列罗、德芙、瑞士莲等品牌在2025年相继提价；好时则计划缩小产品尺寸以控制成本。巧克力会越来越贵吗？更多内容请看《气候变化与“巧克力危机”》。

此外，本期《财新周刊》还有关于科创债何以精准滴灌、AI看病第一步等内容。在下方的链接中，也可以找到过往所有《财新周刊》文章。升级订阅财新通，你不仅可以读到上述精彩报道全文，还可畅览财新全部文章

播音｜财新 仇一 文稿｜仇一 陈正雅

音频剪辑｜王学武

宣发 商务｜孙坤

本期《周刊导播》，将先为你领读《财新周刊》封面文章《数十万亿元存款到期何处去》。让我们先来看看，如果不存定期，钱该投向哪里？

近几年，理财一直是定期存款的主要替代产品。根据银行业理财登记托管中心1月23日发布的《中国银行业理财市场年度报告（2025年）》，截至2025年末，全国存续理财产品合计规模33.29万亿元，同比增长11.15%，创历史新高。

一位理财子公司投资经理告诉财新，除了大家普遍能看到的降费率，最核心的吸引力还是收益率高。民生银行首席经济学家温彬指出，目前现金管理类理财平均收益率为1.4%，固收类收益率可达2.2%，均高于当前国有大行三年期定期存款挂牌利率1.25%。

多位市场人士预计，2026年理财市场规模将因存款集中到期而迎来明显增加。温彬总结称，“银行理财产品结构预计进一步优化，两类存款替代产品值得关注：一是超短期限高流动性固收类，对应低息短期限定存搬家需求；二是低风险等级封闭式固收类，对应高息长期限定存搬家需求。”

理财产品之外，储蓄型保险产品也让不少人心动。

目前，传统险、分红险和万能险产品的预定利率最高值分别为2%、1.75%、1.0%。其中，分红险具有“保证收益+浮动分红”的双重功能，既锁定本金安全，同时也能够享受到股市收益的弹性，成为近两年各险企主推的险种。

而需要注意的是，与定期存款或理财、基金等产品相比，储蓄型保险产品前期要承担一笔不小的初始费用，这些费用包括风险保费、手续费或佣金、保单管理费等。一位上市险企分公司营销总监向财新解释，在“开门红”等关键营销阶段，为快速拉升保费规模，保险公司会推出一些较短期能“回本”的储蓄型保险产品，但即使这样，“回本”也需要三五年。

尽管前期“回本”慢，储蓄型保险具备提前锁定未来长期收益或满足养老储备等优势，吸引力仍在不断提升。一位险企分公司高管告诉财新，“现在一开口都是年缴一两万元，甚至年缴一百万元以上的大单也不少。”

价格连创新高的黄金，其配置价值也不断被强化。1月20日，桥水基金创始人达利欧在达沃斯论坛上再提黄金的关键对冲价值。他表示，特朗普的政策可能导致其他国家政府和投资者减少对美国资产的投资，从而引发“资本战”，建议投资者在典型投资组合中配置5%至15%的黄金。

自去年9月以来，在震荡中走出“牛市”的A股，也吸引大量散户资金入场。中金首席策略师缪延亮在近期报告中分析，居民储蓄增加对权益市场的配置，有望与“慢牛”赚钱效应相互强化。中金公司对中国股票维持“超配”建议。中信证券首席经济学家明明分析，2026年，在全球流动性宽松、AI应用高峰等影响下，全球资本市场将继续上涨。

而很多从定期存款转出来的投资者，风险承受能力并不高。瑞银证券中国股票策略分析师孟磊建议，相比直接参与股市，更建议做分散化、组合方向的投资，有ETF、公募基金，也可以有保险资产的配置。

瑞银CEO安思杰则提示，在如今极其复杂的市场和经济环境下，“千万不要认为靠自己选股能获得成功，以多元化、专业的方式管理投资异常重要”。

本期封面文章，作者范浅蝉、王力为、丁锋。文章不仅详细梳理了能够承接到期存款的多种资产配置方式，还深度分析Z世代等新一代居民理财观念变化，将如何影响财富管理市场未来的走向。

《达沃斯热议AI价值几何》

2026年达沃斯论坛上，硅谷人工智能巨头掌门人集体亮相，阵仗丝毫不输包括美国总统特朗普在内的政界名流。黄仁勋将AI定义成“人类史上最大规模基建”，称未来不仅需要数万亿美元的加码投入，还要“更多能源、更多土地、更多电力设施、更多技能型人才”。马斯克则预言2030年后其能力将超全人类之和，他正在大举推进太阳能发电项目来支撑AI的需求。

这场以追求AI智力上限为目标的大基建运动，已经耗资数千亿美元，在三年不到的时间内，让全球八分之一人口成为用户。然而，今年出现了一个显著变化，各界都从一年前对AI如获珍宝般的兴奋，开始转向问AI索要成果——公司希望更好的投资回报率（ROI），市场质疑算力竞赛堆高的资本支出和能源消耗究竟带来多少价值。

AI产业链的各个环节其实都消耗了大量能源资源，比如半导体制造需要消耗大量电力，数据中心也会占用大面积土地并耗费水资源，但科技行业常以创新价值为名，总能获得“免罪金牌”。特朗普明确要求科技巨头为自身电力消耗“付清账单”；马斯克也警示，芯片产量的增长已快于电力供应，而“中国是个例外”，其迅猛的新能源增长正成为全球关注的焦点。

值得注意的是，达沃斯主街的广告牌已经从技术展示转向强调“ROI”，示意其AI产品已经不只“能用”，而且会带来效益。能源巨头沙特阿美CEO阿敏·纳瑟尔（Amin Nasser）直接给出了AI的“变现成果”：2023到2024年，沙特阿美技术变现价值（technology realized value）约为2亿—3亿美元；到了2025年，这一数字飙升到60亿美元，一半来自AI相关应用。如此巨大的收益是怎么得来的？如何给AI算绩效？更多内容请看《达沃斯热议AI价值几何》。

《欧洲汽车业预警》

欧洲汽车业正陷入深刻的结构性危机。2026年初，保时捷中国又宣布终止河南一家经销商授权。过去一年，保时捷在华销量大跌26%。受电动化转型不力、需求寒意及关税挑战影响，大众、奔驰、宝马等巨头利润普遍下滑。近两年，多家欧洲车企和零部件企业宣布大规模裁员，少则数千，多则上万。大众更是历史上首次关闭德国本土工厂，欧洲车企纷纷修订并放缓电动化目标，为了帮助汽车业渡过难关，欧委会甚至考虑放弃早前确定的2035年禁售燃油车目标。

很明显，欧洲低估了转型难度，其电池供应链几乎一片空白，标志性电池企业Northvolt也已经申请破产。同时，欧洲在互联网和软件人才及研发流程上积累欠缺，智能化方面落后中国同行约1.5年。反观中国，自主品牌凭借快速迭代和软硬件整合能力，不断攻占跨国车企市场份额。

值得关注的是，最近中欧双方电动汽车反补贴案磋商取得重大进展。2026年1月12日，欧委会称，企业可以通过价格承诺替代反补贴关税。官方文件指出，企业在欧盟境内关于纯电动汽车及相关产业的投资承诺，也可以成为价格承诺方案的组成部分。这意味着，欧盟希望引导中国车企在欧洲本地化制造，打造欧洲新能源汽车产业链。

欧洲车企曾经帮助中国建立起现代化的汽车和零部件体系，现在可能到了“东风西渐”的时候。未来，中欧汽车业之间会如何合作与竞争？更多内容请看《欧洲汽车业预警》。

《医保“点菜”商保“买单”》

2026年1月1日，首版《商业健康保险创新药品目录》开始生效执行。老百姓是否能因此真正享受到保障范围更广、质量更高的医疗保障服务，以及目录药品入院和商保的赔付情况，成为现实落地过程中的关键问题。

商保创新药目录药品由医保部门牵头遴选，但实际支付责任在商业保险公司，这常被概括为“医保点菜、商保买单”。初衷是在医保“保基本”的基础上，通过商业保险缓解多层次医疗保障中的支付缺口，让老百姓有机会获得更多“天价药”“创新药”的保障。

目前，国家医保局在首批商保创新药目录中已经“点”出19道高价“菜”，覆盖了肿瘤、罕见病及阿尔茨海默病（AD）等领域。但商业保险公司是否愿意为此“买单”，又是否有能力“买单”？

从各地实践情况看，答案并不一致。例如，深圳、汕头在商保创新药目录发布后，便立刻宣布将19款药品全部纳入当地惠民保的保障范畴；北京也纳入了争议较大、潜在赔付成本较高的AD药物；部分二三线城市因资金池有限，对单价百万元的CAR-T疗法或长期的AD用药持观望态度，一些地区则选择性地纳入了目录中的抗癌药物，而对罕见病和AD药品暂处于观望或象征性覆盖的姿态。

AD创新药是这次目录落地的最大争议。中国拥有千万级别的阿尔茨海默患者，创新药年治疗费大约20万—30万元，需长期持续用药。与突发的癌症不同，阿尔茨海默病是一个渐进的过程。许多老年人没有确诊，就可能在家庭内部先有感知。当惠民保宣布涵盖相关新药时，这些家庭会毫不犹豫地购买百元左右的保险。专家表示，在老龄化严重的城市，AD药品的赔付容易成为吞噬资金池的“无底洞”。更多内容请看《医保“点菜”商保“买单”》。

《拯救中华鲟》

在湖北宜昌的大街小巷，随处可见这座城市的宣传标语——“宜昌，一座来电的城市”。宜昌位于长江边，以0.2%的国土面积，装备了全国7%的水电装机容量，世界最大的水利枢纽三峡工程和“万里长江第一坝”葛洲坝都在宜昌境内。

在宜昌江边，有“中华鲟之父”之称的危起伟正紧盯着江水温度。由于水库产生的“滞温效应”，江水温度一直降不下来，而20.2℃是这种国家一级保护动物产卵的关键“上限”。

作为地球上的“幸存者”，中华鲟目睹了恐龙的灭绝。它们世世代代在长江上游出生，在大海里生长。但水利、航运、污染及沿岸经济活动，让它野外自然生存的时间与空间愈发逼仄。

上世纪50年代后期，葛洲坝被选定为三峡工程的反调节工程。大坝形成的物理屏障阻断长江的自然流态，对水生生态、渔业资源产生巨大影响。河势整治工程直接改变了这一江段的水文条件。专家监测发现，中华鲟被迫放弃了已利用几十年的产卵区，转移到了坝下产卵。新的产卵区域紧挨着涡轮机，经测算，有效的产卵面积只剩0.1平方公里。

随着三峡等梯级水电站蓄水，江水出现“夏凉冬暖”的反自然现象，直接抑制了它们的自然繁殖。2017年之后，长江中再没有监测到中华鲟的自然产卵。虽然人工繁育成功保住了“火苗”，苗种的存活率“从1%增加到了13%”。但人工繁殖孵出仔鱼只是万里长征走出的第一步，存活率仍然不够。该如何为这尾古老的大鱼打开生机？更多内容请看《拯救中华鲟》。