投资ABC

📙 欢迎来到《投资ABC》，这是一档由 有知有行 出品的播客节目。在这里，我们会和陈鹏博士一起，和你分享那些投资中绕不开的知识，我是 Amiee。

刚开始接触投资时，我读了很多海外作家写的畅销书，也从中接触到不少重要的投资理念。但读着读着，我渐渐产生了一种说不清的错位感。

因为书里的许多理论和实践，大多来自美股或其他成熟市场。当我试着用它们理解中国市场时，即便知道金融市场存在一些坚实而普世的规律，我还是会听到另一种声音，「中国市场不一样，你们那套经验，到这里没用。」

所以我常常会想，从其他市场总结出来的经验，真的可以原封不动地运用在中国吗？

因为不同的环境会塑造人的行为，不同的市场也会影响投资者的经验和选择。就像生活在海边的人熟悉潮汐，驾船捕鱼得心应手；生活在高原的人，则更懂得如何应对寒冷和低氧。两边都有各自的生存智慧，但如果拿着一本《海边生存手册》去高原生活，难免会有些水土不服。

直到前段时间，有知有行的数据负责人金栋和陈鹏博士告诉我，他们最近重新研究了中国市场，并把它和美股以及其他成熟市场放在一起比较，试着用数据尽可能客观地呈现这个市场的特征。

听到这个研究时，我瞬间眼前一亮。因为作为一个中国投资者，我们始终有几个绕不开的问题：中国市场究竟特不特殊？它和其他市场相比，哪些规律是相通的，哪些地方又呈现出自己的特点？更重要的是，当我们了解这个市场后，能否根据这些特征，找到更适合自己的参与方式，获得更好的投资体验？

本期节目，我们将围绕着这些话题展开，希望你会喜欢。

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🎙️ 本期嘉宾

陈金栋：有知有行数据负责人。

陈鹏博士：曾担任晨星全球资产管理部总裁，管理过上千亿美元的资产；也曾是德明信基金的亚太区首席执行官。

⏳ 时间戳

03:15 在高原吃下一块糖油混合物后，我明白，投资者是市场的反应器

06:25 幸存者偏差：如今一枝独秀的美股，在 1990 年却未必能被选为头号种子

10:56 「我一直以为，接近 10% 的收益，是市场每年都承诺给我的」

19:09 「其实 A 股有超过一半的时间在上涨」「啊？可我总感觉自己一直陷在熊市里」

30:13 漫漫长夜后，闪电降临，那时你最好在场 ⚡️

41:41 一次次深跌与漫长回本后，两个刻进投资决策的问题：收益多少；还能不能买

43:48 了解 A 股个性后，我们该如何与它更好相处 ——

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11:20 过去 21 年，A股与美股、MSCI EAFE、日本及恒生市场的全收益走势对比。

图表来源：有知有行

13:32 美国市场过去 100 年在不同年代的收益差异显著，比如 2000 — 2009 年的年化收益率为 -0.35%，2010 — 2019 年则达到 13.43%，2020 — 2025 年为 14.74%，2010 年以来处于历史上表现较好的阶段。这说明，在 10 年左右的时间尺度上，市场表现可能存在较大差异，这种现象并非只存在某个特定的市场。

图表来源：有知有行

20:33 过去 21 年，A 股年化收益为 10.40%，与同期美股的 10.72% 接近，但年化波动率更高，最大回撤为 -69.2%。虽然 56.7% 的月份上涨，但 92.1% 的月份都处在此前历史高点之下，其中最长一次持续 127 个月。与同期美股相比，A 股单段牛市持续时间相对较短，表现最好的 12 个月即可覆盖全阶段涨幅。这些特征也能帮助我们理解，为什么部分 A 股投资者会有「牛短熊长」的感受。

图表来源：有知有行

36:16 过去 21 年，美股按美元计价的年化收益为 10.72%，但折算成人民币后为 9.86%。因此，对中国投资者而言，汇率变化也是配置海外资产时需要考虑的一项不确定性。

图表来源：有知有行

43:48 结合 A 股波动较大、回到上一个高点所需时间较长的特征，定投在 A 股市场中的意义更多在于分散投入时点，降低大笔资金集中在市场高位进入的风险。它并不保证获得与一次性投入相同或更高的收益，但有助于缓和波动和回撤对持有体验的影响。

图表来源：有知有行

📖 资料库

06:31 《全球投资回报年鉴》（Global Investment Returns Yearbook）：由金融学者 Elroy Dimson、Paul Marsh 和 Mike Staunton 长期编写，通过多个国家股票、债券、短期国债、通货膨胀和汇率的长期数据，比较不同市场的历史收益与风险。

07:09 此处提到的《投资收益百年史》（Triumph of the Optimists）：由 Elroy Dimson、Paul Marsh 和 Mike Staunton 合著，通过 16 个国家 1900—2000 年的股票、债券和短期国债数据，比较不同市场一个多世纪的长期投资回报。

10:07 此处提到的《中国大类资产投资 2025 年报》。

21:58 中证全指全收益指数：覆盖上海、深圳和北京证券交易所较广泛股票范围的全收益指数。与只反映股价变化的价格指数不同，它将现金分红视为继续投入，因此反映价格变化与分红再投资共同形成的总回报。

42:31 此处提到的温度计工具。

46:01 《持续买入》（Just Keep Buying）：美国作家 Nick Maggiulli 所著，主张通过持续储蓄和规律投资，逐步积累长期财富。

47:14 内部收益率（IRR）：用于衡量包含多次资金投入和取出的投资所取得的年化收益率，计算时会考虑每笔资金的金额和发生时间。

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制作｜ 有知有行

嘉宾 ｜陈金栋、陈鹏博士

主持｜ Amiee

声音设计｜ 甜食

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💰有知有行「有知有行」成立于 2020 年，目前在陪伴投资者用正确的方式学习投资，下场实操。凭借在投资领域的良好口碑，有知有行在初创阶段已与一大批忠实用户同行。未来我们希望成为一家财富管理公司，不仅帮助投资者学习投资，也能让大家在有知有行安心交易，踏实赚钱。 欢迎在各大应用商店搜索「有知有行」下载我们的 App。

🎈本播客所述投资相关内容皆以交流分享为目的，仅供参考，不构成任何市场预测、判断，或投资、咨询建议。市场有风险，投资需谨慎。主持人及嘉宾对投资相关内容的准确性、可靠性、时效性及完整性不作任何明示或暗示的保证，并提醒您对相关内容请结合自身情况进行独立评估，依据或使用相关内容所造成的后果由您独自承担。

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前段时间，陈博士与《听懂涨声》的主播天楠老师，从《中国大类资产投资 2025 年报》出发，展开了一场对话。这场对话中，最令我印象深刻的一点是，他们谈到：中国家庭所熟悉的财富增长方式，正在发生变化。

天楠老师提到，或许在五年前，许多中国家庭并不需要所谓的「投顾」服务，甚至也不需要专门学习理财。对于我们父母这一代，乃至更年长的一代而言，曾经有一套清晰的财富增长公式：有钱就买房，用每个月的现金流偿还贷款，相信房产会逐渐升值，退休以后还可以获得租金收入。一套房产，似乎能够同时满足居住、储蓄、增值与养老的多重需求。

因此，在很长一段时间里，房产不仅在中国家庭财富中占据了相当大的比重，也塑造了我们理解财富增长的方式。

但在过去几年里，房地产市场发生了很大变化。同时，我们所熟悉的存款和低风险理财产品，收益也在下降。那些曾经为人们所熟悉、也一度行之有效的财富增长方式，似乎正在松动。

也正因如此，对于许多中国家庭而言，理解投资正在从一个「可选项」变成一个「必选项」。

听到这，年报中原本有些抽象的数据，对我而言有了更具体的意义。

这份年报既梳理了中国市场的数据，也分析了海外市场上百年的历史表现。通过这些数据，我们会发现，尽管每个市场都有自身的特点，但仍有一些普遍规律，会在不同的市场中反复出现。

这些规律就像地图上的坐标，当我们熟悉的财富增长方式发生变化，开始接触一个相对陌生的投资世界时，它们能够为我们提供一些可以依靠的参照。

所以，对我而言，这期节目并不只是一次对年报内容的简单复习。它让我更加具体地理解了：我们为什么需要了解这些长期数据。

这场对话带给我许多新的思考，我也想把它作为一期特别节目分享给你，希望你会喜欢。

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🎙️ 本期对话

陈鹏博士：曾担任晨星全球资产管理部总裁，管理过上千亿美元的资产；也曾是德明信基金的亚太区首席执行官。

杨天楠：《听懂涨声》主播。

⏳ 时间戳

00:27 「五年前，或许很多中国家庭根本不需要学习投资」

05:14 美国买方投顾往事：《华尔街之狼》式的销售狂热，反而催生了一门相反的生意

17:25 从摇号买房到地产退潮：「躺赢」时代过去后，理解投资不再只是可选项 ——

25:06 当风险伪装成机会，「集中梭哈，为具体叙事下注，可能是最快亏完的方法」

34:57 中美市场大不同？但金融的底层规律却画出几乎同一张风险溢价图 🖼️

45:15 对手花几亿美金修光缆，只为比你快 1 毫秒？没关系，我们可以在长期里找胜率

55:48 旧的财富增长公式开始松动，2026 年的我们，可以做哪些准备？

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29:49 2005 — 2025 年不同持股数量的组合回测显示：成分股越多，年化收益率越确定；而单只股票的收益率分布则更为分散，投资结果的不确定性也更高。

图表来源：《中国大类资产投资 2025 年报》

37:50 中国与美国大盘股的股票风险溢价分别基于 2005 — 2025 年和 1926 — 2025 年的历史数据测算；尽管观察区间不同，不能作严格的同期比较，但从各自样本期的测算结果看，中国为 5.13%，美国为 5.35%，相差 0.22 个百分点，整体较为接近。

图表来源：《中国大类资产投资 2025 年报》

44:20 2005 — 2025 年，A股估值变化对年化收益的贡献约为 -0.50 个百分点，约 10.40% 的长期年化回报主要来自企业盈利增长与股息收入，而非估值扩张。

图表来源：《中国大类资产投资 2025 年报》

📚 资料库

05:43 401(k) ：在美国由雇主发起的退休储蓄计划。员工可以将部分工资存入账户，并在计划提供的范围内选择投资产品；部分雇主还会按一定比例配套缴款。

06:26 金本位：货币价值与一定数量的黄金挂钩，并按固定比例兑换黄金的货币制度。

12:27 市盈率（PE）：股票价格与每股盈利的比值，表示投资者愿意为公司每一元盈利支付多少价格

16:01 风险补偿：投资者为了承担额外风险而要求获得的额外预期回报。

17:16 信用风险：指债券发行人或借款人的偿债能力或意愿恶化，导致利息、本金不能按时足额支付，或者使债券价格下跌、投资者遭受损失的风险。

17:17 久期风险：指债券价格因市场利率或收益率变化而发生波动的风险，其他条件相同时，久期越长，债券价格对利率变化越敏感。

17:30 资管新规：通常指 2018 年 4 月发布的《关于规范金融机构资产管理业务的指导意见》，其重要方向包括不得承诺保本保收益、打破刚性兑付、推动资管产品净值化等。

17:35 城投：「城市建设投资公司」的简称，通常指地方国企，主要参与城市基础设施和公共项目的融资、建设与运营。

17:49 R1、R2 级理财产品：在常见的银行理财和基金销售风险评级体系中，产品风险通常从 R1 到 R5 依次上升，其中 R1 一般代表低风险，R2 一般代表中低风险。

19:50 招拍挂：「招标、拍卖、挂牌」的简称，是国有建设用地使用权公开出让的三种主要方式。

20:45 社零：「社会消费品零售总额」的简称，主要反映实物商品消费和餐饮收入的总体规模，但不包括居民购买商品房的支出，以及教育、医疗、文娱等服务性消费支出。

44:18 大股东减持：指上市公司的主要股东卖出部分所持公司股份，从而降低自己的持股数量或持股比例。

48:21 Carry（Carried Interest）：指私募股权等基金取得投资利润后，管理人或普通合伙人按照约定获得的业绩分成。

48:55 拥挤因子：指大量投资者或量化策略集中采用相似的因子策略，导致持仓和交易方向高度重合；一旦行情逆转，集中卖出可能放大亏损。

48:41 指数增强：以某个指数为业绩基准，在控制组合与指数偏离程度的同时，通过选股、调整权重等方式争取获得超额收益的策略。

49:19 AUM（Assets Under Management ）：资产管理规模，指一家投资顾问、基金或资产管理机构受托管理的资产总价值。

🎧 往期节目

E55 都说 A 股全是情绪、没有价值，是真的吗？｜中国大类资产投资 2025 年报

E56 债券收益越来越低，但它为什么仍然重要？｜中国大类资产投资 2025 年报

E57 看过很多数据后，我们开始相信一些简单的事｜中国大类资产投资 2025 年报

E45 Gamma（上）：优质系统的最后一环，其实是投资人自己

🎺 创作团队

制作｜ 有知有行

本期对话 ｜杨天楠、陈鹏博士

声音设计｜ 甜食、长波工作室

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📙 欢迎来到《投资ABC》，这是一档由 有知有行 出品的播客节目。在这里，我们会和陈鹏博士一起，和你分享那些投资中绕不开的知识，我是 Amiee。

前段时间，我听到一个有趣的说法：如果我们的生活是一座花园，那么现金流就是灌溉花草、让它们生长的水。无论是过好当下，还是为未来积累资产，它都是重要的基础。

这或许解释了为什么小时候，我常听大人们说，理想的生活，就是拥有几间位置不错的铺头：不仅每个月有租金到账，铺头本身还可能升值；租金收入有结余，就攒起来，再去买下一间。这个「鸡生蛋、蛋生鸡」的循环，构成了我最早对财富增长的想象。

所以，第一次听到「红利投资」时，我就有一种莫名的熟悉感：找到那些愿意持续分红的公司，长期持有，并定期获得现金流——听起来，就像是把铺头搬进了证券账户。

而且，相比市场中不断波动的价格和反复变化的故事，真正分到手里的钱，似乎格外踏实，看得见，摸得着。

我还经常听人说，市场下跌时，红利策略往往相对抗跌；而除了分红，它所持有的股票本身也可能升值。眼前有现金流，未来有上涨空间，似乎鱼与熊掌兼得。

直到有一天，我兴致勃勃地向本期节目的嘉宾 Jason 分享自己对红利投资的理解，他却告诉我：红利策略所呈现的许多特征，也会随着市场环境而变化。我这才意识到，红利投资或许并不是我想象中的「电子铺头」。

Jason 是标普道琼斯指数公司的产品经理，长期研究红利与因子类指数的设计，也积累了许多来自市场一线的观察。我很好奇：一个每天与红利指数打交道的人，究竟如何理解红利投资？

于是，我迫不及待地邀请他来做客，一起聊聊红利策略具有哪些特征，我们又该如何理解这些特征，从而对红利投资建立更合理的预期。

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🎙️ 本期嘉宾

Jason： 标普道琼斯指数产品经理，曾任德明信基金研究员。

⏳ 时间戳

03:46 理想生活的底气：拥有持续产生现金流的资产，鸡生蛋，蛋生鸡

07:39 红利初代配方：十只被市场冷落的「落水狗」，竟在二十多年里跑赢道琼斯工业指数

12:52 「一笔好的交易，可能是一笔坏的长期投资」

21:35 抗跌，保守时代的「最大公约数」？

26:12 全收益视角下，红利投资回报的三个组成部分 ——

35:49 底层蓄水池丰盈时，分红的流向：公司 ➡️ 基金 ➡️ 投资人

39:30 「别杀会下金蛋的鹅，但股价跌了怎么办」「知道未来会跌，你应该去做空，但问题是，你知道吗」

45:23 红利低波、红利动量，这些陌生的复合名字，是什么意思？

54:40 平衡与一致，红利投资的两个重要参数

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01:08 分红（Dividend）：公司将可供分配利润的一部分，以现金等形式分配给股东，是股东获得投资回报的一种方式。

10:27 股息率：通常指一只股票的年化每股现金股息与当前股价之比，用来衡量以当前价格买入后所对应的分红收益水平。股息率不等于基金实际向投资者派发的分红比例。

12:14 此处提到的是肯尼斯·弗伦奇（Kenneth French）数据资料库中的「按股息率构建的投资组合」（Portfolios Formed on Dividend Yield）数据集。

13:34 此处提到阿斯沃斯·达摩达兰（Aswath Damodaran）教授于 2017 年撰写的文章《The Bitcoin Boom: Asset, Currency, Commodity or Collectible?》（《比特币繁荣：资产、货币、商品，还是收藏品？》）。

18:20 估值变化：市场给予公司的估值倍数发生变化，例如市盈率上升或下降。

19:53 从截至 2023 年底的数据来看，A股是全球分红增长较快的市场之一。2023 年，A股上市公司的现金分红总额达到日本市场的两倍以上，相当于美国市场分红总额的 40% 以上。2013 - 2023 年，A股分红的年复合增长率为 10.6%，高于同期 4.7% 的全球平均水平。

图表来源：标普道琼斯指数有限公司，《分析 A 股红利市场与高股息率策略》

25:20 此处提到的文章《市场热话：在不确定环境中寻求稳定——中国 A 股市场的红利低波策略》。

26:34 2005 - 2025 年，A股全收益指数的长期年化收益率约为 10.40%。按下图中的股息模型，股息及其再投资合计 1.56%，约占总收益的 15%。

图表来源：《中国大类资产投资 2025 年报》

26:36 全收益指数：除了反映指数成分股价格的变化，还计入现金分红，并假设分红继续投入指数，因此能更完整地反映持有一组股票获得的整体收益。

26:44 此处提到的《中国大类资产投资 2025 年报》

27:20 盈利增长（Earnings Growth）：公司或指数成分股的每股盈利随时间增长的部分。

28:52 价值因子：根据股票价格相对于盈利、账面价值、销售额等基本面指标的高低，识别估值相对较低股票的一类系统性选股特征。

29:21 成长因子：根据公司的盈利、收入等基本面指标及其增长情况，识别成长性相对较高股票的一类系统性选股特征。

36:37 派息型份额（Distribution Shares）：海外基金常见的一种份额类型，会按照基金的分配政策向投资者派息。

36:40 累积型份额（Accumulation Shares）：海外基金常见的一种份额类型，通常不向投资者派息，而是将相应资金留在基金中继续投资，并反映在基金份额净值中。

44:24 价格指数：反映指数成分股价格的变化，不计入成分股派发的常规现金分红。

🎧 往期节目

E58 指数编制：看似冰冷的规则机器，却在塑造你我眼中的市场

E55 都说 A 股全是情绪、没有价值，是真的吗？｜中国大类资产投资 2025 年报

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制作｜ 有知有行

嘉宾 ｜Jason

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今年以来，只要谈到投资，似乎总绕不开 AI、AI 产业链，以及那个若有若无的泡沫。

我的信息流中，也充斥着不断反转的故事。

前 OpenAI 研究员 Leopold 靠重仓 AI 产业链创造收益神话，但一次市场回调却让杠杆吞掉了他大半收益。

6 月，社交媒体上流传着一位韩国女孩的自述：她靠股市赚到相当于五年的薪水，迎来了成年后最好的夏天；但到了 7 月，韩国股市的新闻关键词已变成「接连熔断」。

这些反转也让我陷入矛盾：既怕错过这场技术革命，又怕为一个被讲得太好、卖得太贵的故事买单。

陈博士却显得格外从容。他并不急于判断 AI 究竟是不是泡沫，只提出了一个朴素的问题：这些公司的业绩，撑得起现在的价格吗？

这让我想起一个关于价格与价值的经典比喻：价值像牵着绳子的主人，价格像一条四处奔跑的狗。它有时冲在前面，有时落在后面，但无论跑出多远，最终还是会回到主人身边。

对我而言，这更像是投资书中反复出现的、正确却有些抽象的道理；但对本期节目的嘉宾 Jason 许仲翔博士来说，却是一段切身体会。

二十多年前，Jason 刚进入投资行业，就赶上了互联网泡沫。他眼看着一家家公司起朱楼、宴宾客，也眼看着泡沫破裂后，它们的市值迅速缩水。

这段经历让 Jason 开始思考：当情绪把价格推得离价值越来越远，还有没有别的东西，可以成为投资的锚？

于是，他把目光转向营收、利润和分红——这些变化更慢，也更能反映企业经营状况的基本面数据。这套研究，后来成为了基本面指数的重要起点。

二十多年后，AI 行情让相似的问题回到我们面前：当一场真实的技术革命遇上大量资金与强烈欲望，作为个人投资者，我们该怎么做？

当然，互联网泡沫破裂是价格与价值偏离到极端时的样子。更多时候，市场只是短暂地起了一阵风，比如某个行业突然变得热门，资金与注意力随之涌入。 当风吹起来的时候，我们又能依靠什么作出自己的投资选择？欢迎收听本期节目。

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🎙️ 本期嘉宾

许仲翔（Jason）：锐联集团创始人暨全球CIO。

陈鹏博士：曾担任晨星全球资产管理部总裁，管理过上千亿美元的资产；也曾是德明信基金的亚太区首席执行官。

⏳ 时间戳

00:17 我既怕错过 AI，又怕买到一个讲得太好、卖得太贵的故事

06:09 互联网泡沫始末：「.com」成了点石成金的咒语，直到资本开始追问，你什么时候赚钱？

07:57 当时，我们犯了两个错：低估了互联网的潜力，也高估了最热门的公司

12:57「看见一个趋势，不等于抓住这个趋势」

20:20 当价格被情绪加上巨大噪音，还有什么能成为投资的锚？

35:55 人是环境的反应器，但怕错过的心情 ，其实不分市场

48:06 「明年什么会涨？」「不知道，但我把未来十年可能会涨、又不太相关的东西都买了」

52:29 「好资产、好价格、长期持有」的三个前提条件 ——

01:04:58 长期的财富积累，是收益的体现；短期的高收益，是风险的体现

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06:38 互联网泡沫期间，纳斯达克100指数在 1998 年至 2000 年间涨至原来的近五倍，随后两年又经历了同样剧烈的下跌。

图表来源:《A Tale of Three Crises in the Past Two Decades: How Has the Nasdaq-100 Evolved?》

13:07 1999 年与 2026 年，纳斯达克 100 指数前十大公司对比

图表来源：投资ABC

17:46 此处提到的 Palm Pilot 掌上电脑示意图

图片来源：Hardware Heritage，Threads

📖 资料库

05:47 PIMCO（太平洋投资管理公司）：全球大型资产管理机构，尤其以主动债券和固定收益投资著称，同时也管理多资产等类型的投资策略。

05:55 Smart Beta：一类不完全采用传统市值加权方式的指数投资策略，它通常会根据价值、质量、动量、低波动等因子选择股票或分配权重，以获得与传统市值加权指数不同的风险收益特征。

06:14 此处提到的领英文章：Why This Bubble Is Different (And Why It Could Get Bigger)

13:45 美光科技（Micron Technology）：美国半导体公司，主要生产内存和存储芯片。

14:17 OEM（原始设备制造商）：指为其他企业或品牌生产硬件、设备或零部件的制造商。

14:19 思科（Cisco）：美国网络设备公司，主要提供路由器、交换机等互联网基础设施。互联网泡沫时期，思科曾被市场视为互联网建设浪潮的核心受益者。

17:26 AltaVista：互联网发展早期具有代表性的搜索引擎之一，在谷歌出现之前曾被广泛使用，后来随着搜索市场竞争加剧，逐渐退出主流市场。

17:30 Netscape（网景）：互联网发展早期重要的浏览器公司，其推出的 Netscape Navigator 浏览器曾帮助万维网进入大众市场，后来在浏览器竞争中逐渐失去优势。

20:43 市值加权：按照上市公司的总市值分配指数权重。公司的市值越高，在指数中的占比通常越大，因此当少数公司的股价快速上涨时，它们在指数中的权重也会随之上升。

20:50 基本面指数：不直接按照股票市值，而是根据企业的营收、现金流、分红和账面价值等经营数据，为成分股分配权重的指数。

34:47 IPO（首次公开募股）：一家公司第一次向公众发行股票、进入公开资本市场的过程。

36:09 迷因股：迷因股是因社交媒体讨论和个人投资者集中交易而受到追捧的股票，其价格可能在短期内出现远超基本面变化的剧烈波动。

39:17 安然事件：美国能源公司安然因大规模财务造假，于 2001 年申请破产。由于不少员工的退休储蓄集中投资于安然股票，公司倒闭后，许多员工不仅失去了工作，也损失了大量退休储蓄。

39:43 FOF（Funds of Funds）：一种主要投资其他基金的基金。普通基金通常直接投资股票、债券等资产，FOF 则由管理人挑选多只基金，并决定每只基金的配置比例。投资者买入一只 FOF，就可以间接持有多只基金。

43:52 大股东质押：大股东将持有的公司股票作为抵押物，以获得融资的行为。

51:02 QDII（Qualified Domestic Institutional Investor，合格境内机构投资者）：允许符合条件的境内金融机构，在获得批准的额度内投资境外市场的制度。个人投资者通常可以通过 QDII 基金等产品，间接配置海外股票、债券和其他资产。

59:22 401(k) 计划：美国由雇主提供的退休储蓄计划。员工可以将一部分工资存入个人退休账户并进行投资，部分雇主还会提供配套缴款。401(k) 计划通常享有一定的税收优惠，是许多美国人积累退休资产的重要方式。

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✨ 有知有行 App 3.0 版本上线啦

过去几年，不少同路人都在问我们：什么时候可以不用跳转，直接在有知有行买入长稳海？现在终于可以告诉大家，从这一版本起，「长钱账户」「稳钱账户」「海外长钱」都已经支持在有知有行 App 里直接买入。

6 年前，有知有行 App 刚刚上线，更多是用内容陪大家一起学习投资、理解市场，小酒馆也是在那时起步。后来，我们陆续在 App 里补上了家庭资产记账、养老金计算器等规划工具。我们希望投资不只是一个收益率数字，而是能和每个人的真实生活连接起来。

再后来，有知有行 2.0 版本上线了基金交易，到这一次的 3.0 版本，我们终于又往前再走了一步。谢谢你陪我们走到这里，有知有行还在继续成长，也希望可以继续陪伴你通过安心投资，一步步接近更好的生活。

风险提示

长钱账户、稳钱账户和海外长钱的销售、投顾服务，分别由海南有知有行基金销售有限公司和嘉实财富提供。产品的过往业绩不预示其未来表现，为其他投资者创造的收益也不构成业绩表现的保证。请在全面了解产品的风险收益特征后独立作出投资决策。

🎺 创作团队

制作｜ 有知有行

嘉宾 ｜许仲翔、陈鹏博士

主持｜ Amiee

声音设计｜ 甜食

感谢志愿者步枫、饭粒、小马、小洲对本期节目的协助。

💰有知有行「有知有行」成立于 2020 年，目前在陪伴投资者用正确的方式学习投资，下场实操。凭借在投资领域的良好口碑，有知有行在初创阶段已与一大批忠实用户同行。未来我们希望成为一家财富管理公司，不仅帮助投资者学习投资，也能让大家在有知有行安心交易，踏实赚钱。 欢迎在各大应用商店搜索「有知有行」下载我们的 App。

🎈本播客所述投资相关内容皆以交流分享为目的，仅供参考，不构成任何市场预测、判断，或投资、咨询建议。市场有风险，投资需谨慎。主持人及嘉宾对投资相关内容的准确性、可靠性、时效性及完整性不作任何明示或暗示的保证，并提醒您对相关内容请结合自身情况进行独立评估，依据或使用相关内容所造成的后果由您独自承担。

感谢您对本播客原创内容的青睐。如需转载或引用本播客所述内容，请注明出处。转载前请与有知有行联系并取得同意。

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📙 欢迎来到《投资ABC》，这是一档由 有知有行 出品的播客节目。在这里，我们会和陈鹏博士一起，和你分享那些投资中绕不开的知识，我是 Amiee。

我们常说，投资是为了更好地生活。但对我而言，在很长一段时间里，投资和生活似乎是两个分离的命题。

在金融世界里，我关注市场涨跌、产品收益，希望账户里的数字多多益善；而在现实生活中，我关心的更多是具体而琐碎的日常。

这两条线会如何交汇？我好像一直没有想得特别清楚。

直到几年前，我第一次接触到「心理账户」，顿时眼前一亮。

这个概念说的是：虽然钱本身并没有区别，但我们会根据它的来源、用途或目标，在心里将其分进不同的账户，并用不同的方式对待。

就像是为金融世界里的钱，标记了一个物理生活中的去处，能够让钱更好地服务于生活中的具体目标。

但真正开始使用这个工具之后，我发现，事情并没有想象中简单。

我也曾兴致勃勃地建立过一些账户，但其中大部分只维持了很短的时间，便慢慢失效；还有一些随着生活重心的变化，被我不断调整，甚至彻底拆掉。

因此，对于心理账户究竟应该如何使用，我仍然有很多疑惑。

今天，我们邀请了三位有知有行的伙伴——小张、仝仝和毛老师，一起开一场「心理账户故事会」。

ta 们都是我身边把心理账户用得很有意思的朋友。同时，在使用的过程中，大家也经历过不断尝试、困惑与调整，才逐渐找到适合自己的方式。

所以，今天我想和伙伴们一起聊聊：心理账户究竟该怎么用？那些被搁置、取消，甚至从未派上用场的账户，是否就意味着尝试失败？使用心理账户，又会如何影响我们的投资与消费，以及面对市场波动时的心态？

欢迎收听本期节目。

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🎙️ 本期嘉宾

仝仝：有知有行编辑，负责知行此刻的发布及运营

张瑾：有知有行运营组伙伴，财务工具推广大使

毛远：有知有行播种者，运营、宣发打杂，让大家和有知有行线下多见面

⏳ 时间戳

04:25 心理账户：给金融世界里的钱，标记一个现实生活中的去处

07:01 我们总是一上来就问「该买什么」，可答案取决于「为什么而买」

11:53 我的投资和生活，原来一直是两条没有交点的平行线 ——

14:11 「别人赚到钱，和我的目标有什么关系？」

21:18 够与多：心理账户建了很多，真正进入生活却只有零星几个

🧚 一些关于心理账户的故事：

• 29:24 如果财务自由太遥远，那就先从「猫粮自由」和「阅读自由」开始

• 32:02 买得起，舍不得，放不下？没关系，还可以「缓慢拥有」

• 34:18 「手搓一台法拉利」：以前存的钱，此时不用，更待何时？

• 38:46 未来尚未可知，但有一件事很确定：她值得一个专属账户

42:02 内在计分牌足够清晰时，就能在复杂的环境里，创造一个平静的微观世界

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09:38 此处提到的财务金字塔

图表来源：投资ABC｜ChatGPT

17:51 此处提到的心理账户进度条示意图

图表来源：有知有行

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6 年前，有知有行 App 刚刚上线，更多是用内容陪大家一起学习投资、理解市场，小酒馆也是在那时起步。后来，我们陆续在 App 里补上了家庭资产记账、养老金计算器等规划工具。我们希望投资不只是一个收益率数字，而是能和每个人的真实生活连接起来。

再后来，有知有行 2.0 版本上线了基金交易，到这一次的 3.0 版本，我们终于又往前再走了一步。谢谢你陪我们走到这里，有知有行还在继续成长，也希望可以继续陪伴你通过安心投资，一步步接近更好的生活。

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制作｜ 有知有行

嘉宾 ｜仝仝、张瑾、毛远

主持｜ Amiee

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一直以来，我对新兴市场都有一种近乎本能的兴趣。

在我的想象中，那些快速生长、还没有被繁复秩序完全塑形的地方，总有一种不被重力抓住的生命力。

当这种兴趣落到投资上，我自然会想：能不能通过配置这些快速增长的经济体，获得一些额外的收益？

比如过去几年，我常看到大家讨论越南：快速增长的经济、年轻的人口结构、不断进入的制造业，这些因素叠加在一起，呈现出一种经济上行的美。

人们说，它像二十年前的中国；对投资者而言，它甚至像一个平行宇宙，让我们有机会再参与一次类似中国的增长奇迹。

这个逻辑听起来很合理，但再往下想一步就会发现：一个国家的经济增长得快，和投资者能否通过资本市场分享这份增长，似乎并不是一回事。

那么，对于像我一样、对当地市场了解有限的个人投资者来说，投资新兴市场可能带来的超额收益，究竟能不能补偿背后的风险和成本？

带着这些疑问，我邀请到了我们的老朋友小跑老师。她是开泰银行中国首席经济师和研究中心主任，长期关注和研究东南亚、西亚和中亚等地区的新兴市场。

同时，她对这些市场的理解并不只来自研究报告，也建立在一次次实地走访之上。当地的产业、贸易和人的生活，都是她观察一个经济体如何变化的入口。

录制之前，小跑老师和我说，理解新兴市场，也是理解中国的坐标。

在全球投资者眼中，中国仍然是一个新兴市场；但转过身来，在许多经济体中，中国早已成为重要的投资者、供应者和买家。

所以，除了资本市场的投资机会，我们或许也应该看到，中国与这些国家之间更具体、也更多元的互动关系。

本期节目，我们会从新兴市场的历史聊起，看看这个概念最初为什么会出现，又是如何一步步成为一个投资类别。我们也会讨论：当中国本身就是全球最大的新兴市场，配置其他新兴市场，对个人投资者来说，意味着什么？

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🎙️ 本期嘉宾

肖小跑：《墙裂坛》《发现叙事》主播，深耕宏观研究和东南亚等新兴市场研究。

⏳ 时间戳

02:50 新兴市场：风浪越大鱼越贵，机会与风险并存

08:04 「第三世界基金」改名「新兴市场」后，荒蛮之地忽然遍地黄金

16:14 中国：金融世界里的新兴市场；物理世界里的重要投资人、供应者与买家

21:48 从播种到收获，企业出海如何反哺本土？「日本用三十年，在海外又造了一个日本」

31:04 越南：一个让人重新参与中国增长奇迹的平行宇宙？

39:53 分散风险：与中美无关、内生经济强劲、不被战火波及，这样的理想国真的存在吗？

43:16 人烟寥落的异国小岛上，也有中国品牌：参与远方增长，未必要亲自进入陌生市场

46:58 双向作用力：中国如何进入世界，世界如何回到中国

🔍 相关内容

04:39 稳定币：一类旨在相对于某项特定资产或一篮子资产维持价值稳定的加密资产，美元稳定币是其中最常见的类型。

05:17 哈维尔·米莱：阿根廷经济学家、政治人物，2023 年 12 月就任总统。

07:10 流动性：指资产能够在较短时间内、以较低交易成本完成买卖，且交易不会显著影响其市场价格的程度。

07:27 MSCI：一家全球指数与金融数据公司，负责编制投资基准，并按经济发展、市场规模与流动性、市场可进入性等标准对股票市场分类。。

09:55 富兰克林邓普顿（Franklin Templeton）：总部位于美国的全球资产管理机构，其邓普顿团队较早面向国际投资者开展新兴市场投资。

11:35 尼古拉斯·布雷迪：1988—1993 年担任美国财政部长，其任内提出通过债务减免和债券化，重组发展中国家所欠商业银行债务的布雷迪计划。

11:43 布雷迪债券：布雷迪计划下，债务国将所欠商业银行贷款重组为可交易债券而形成的债务工具，部分债券以美国国债为本金或利息提供担保。

12:15 新兴市场债券指数（Emerging Markets Bond Index，EMBI）：摩根大通编制的新兴市场外币主权及准主权债券指数系列。

15:03 QDII（Qualified Domestic Institutional Investor）：允许获批的中国境内金融机构在监管规定的额度和范围内，使用境内资金投资境外证券市场的制度。

15:04 ETF（Exchange-Traded Fund）：一种在证券交易所上市交易、通常投资于一篮子股票、债券或其他资产的基金，投资者可以在交易时段内按市场价格买卖基金份额。

23:14 广场协议：1985 年美、日、西德、法、英五国财长和央行行长在纽约广场饭店达成的协议，旨在通过协调干预推动美元相对主要货币有序贬值。

48:06 卫星资产：核心—卫星策略中配置比例相对较小、用于补充特定行业、地区、风格或主题投资的组合部分

48:59 MSCI Emerging Markets ex China：剔除中国股票后的 MSCI 新兴市场股票指数。

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🔖 《中国大类资产投资 2025 年报》

一则好消息～陈鹏博士、有知有行和中信出版社一起合作的《中国大类资产投资 2025 年报》实体书，即将正式和大家见面。点击链接，即可了解详情。

P.S. 随书会附赠三张海报，是 SBBI 里的经典图表：一张是中国各类资产的长期收益曲线；一张是中国 A 股整体的滚动年化收益率图表；还有一张，是中国和美国各类资产风险溢价的叠砖图。

我们会在下单 1 周后安排预售发货，希望你会喜欢。

附：可爱猫咪与随书附赠海报合影

图片来源：拍摄于派克市场外圆桌，给猫猫模特加鸡腿🍗

🎺 创作团队

制作｜ 有知有行

嘉宾 ｜肖小跑

主持｜ Amiee

声音设计｜ 甜食

封面｜ Cosmo Danchin-Hamard (@cosmoillustrator) — “Vietnam, water lilies.”

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刚开始投资时，我经常听到一种说法：成为一名好的投资者，比起拥有超凡的头脑，更重要的是建立一套相对完备的投资框架，并学会管理自己的情绪。

这个道理并不难理解。但不可否认的是，每当市场出现波动，我还是会在焦虑、怀疑和不甘之间反复摇摆。

比如，6 月 23 日录制这期节目时，市场分化明显。科技板块不断涌现新的叙事，AI 芯片、光模块轮番上涨，仿佛所有人都在谈论一个欣欣向荣的新世界。相比之下，一些更为传统的资产却显得格外安静，甚至有些黯淡。

那段时间，我有些紧张地问陈博士：科技不断加速，我没有参与那些站在聚光灯下、持续上涨的标的，虽然坚守了自己的投资框架，但市场似乎并没有因此奖励我。是不是我的框架错了？面对一个新世界，我是不是过于迟钝和保守？

我也知道应该管理好情绪，但情绪并不是一个可以随意开关的按钮，当它真正涌上来的时候，我们依然很难置身事外。

陈博士告诉我，前不久，他参加了一个与情绪管理有关的训练营。训练营的主办人是金融行业的「老法师」杨峻老师，人称木爷。

杨峻老师从事金融行业三十多年。无论是风险管理、资产配置，还是与个人投资者打交道，他都有着丰富的一线经验和长期观察。

让我意外的是，这样一位「多边形战士」，却在职业生涯的后半程，开始系统学习一件看起来与金融并无直接关系的事——正念。

杨峻老师说，他见过太多投资者：ta 们搭建了框架，了解了风险，也制定了纪律，可一旦情绪涌上来，还是会作出与自身判断相违背的决定。到最后，不仅投资收益受到影响，整个体验也大打折扣。

在他看来，投资结果最终呈现的，不只是我们的知识，也包括我们做决定时的状态。

所以这一期，我想和陈博士、杨峻老师一起聊聊：面对市场波动，在那些道理我都懂，但情绪还是会来的时刻，我们该怎么办？投资中，有哪些常见的情绪偏误，会在不知不觉间影响我们的决定？

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🎙️ 本期嘉宾

杨峻：百年保险资管董事长，三十年大型银行、保险、互联网企业高管，斯坦福大学正念减压认证导师，视频号、公众号《木爷说》主理人。

陈鹏博士：曾担任晨星全球资产管理部总裁，管理过上千亿美元的资产；也曾是德明信基金的亚太区首席执行官。

⏳ 时间戳

04:35 投资业绩 = 专业知识 x 情绪管理，两者互为杠杆

10:27「退休后，我没做任何尽调，就投资了一家意大利医院」

14:05 系统1、系统2：识别危险，在理性思考前，大脑会先拉响警报🚨

20:33 STOP：在情绪升起与行动之间，创造一个空隙

25:19 纽约州检察长开出天价罚单，不交就《华尔街日报》见，但他仍然说「不」——

31:47 小登股与老登股：我们如何看待别人赚到（但我没有）的钱？

39:50 锚点：投资是为了赚钱，那赚钱，是为了什么？

43:47 一个反直觉的观察：热门基金翻了一倍，但 80% 的投资者却赔了

51:56 Let the market come to you.

54:21 「只要看得足够仔细，万事万物那样都优美地存在着」

🔍 相关内容

06:20 反身性：索罗斯提出的市场理论，认为参与者对市场的认知会改变其行为，而这些行为又会反过来改变市场现实。

06:22 杠铃策略：塔勒布提出的配置思路，把大部分资金放在极安全的资产里，少部分投入高风险、高潜在回报的机会，以限制整体损失，同时保留从极端行情中获益的可能。

14:36 杏仁核：大脑中参与威胁识别和情绪反应的重要区域，能够帮助身体快速进入应对危险的状态。

15:51 前额叶：大脑额叶最前端的区域，与计划、判断、抑制冲动和复杂决策等执行功能密切相关。

15:55 海马体：位于大脑内侧颞叶、参与学习和记忆的重要结构，尤其关系到新记忆的形成、组织与提取。

16:01 《思考，快与慢》：心理学家丹尼尔·卡尼曼的代表作，用快速、直觉的「系统 1」和缓慢、审慎的「系统 2」，解释人类的判断、决策与认知偏差。

31:46 老登股/小登股：网络热门说法，老登股指曾经热门、但当下不受追捧的传统资产或行业；小登股指当下更受市场关注的新兴方向，常见于科技等赛道。

32:25 FOMO（错失恐惧）：因为害怕错过机会而产生的焦虑与追逐冲动。

46:27 处置效应：投资者倾向于过早卖出已经盈利的资产，却长期持有已经亏损的资产。

56:20 此处提到孟岩的公众号文章《及早离去》

59:34 《鱼不存在》：作者露露·米勒从一位鱼类学家的人生出发，探索人如何在混乱中寻找秩序与意义。此处提到：

另一个世界确实存在，但它就在这个世界之中。在那个世界里，鱼不存在，天空下着钻石雨，每一朵蒲公英都充满无限可能。

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嘉宾 ｜杨峻、陈鹏博士

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我小时候关于世界的许多记忆，都与房子有关。

比如，海边用红砖砌成的小屋。墙面粗粝，海风会从窗缝里钻进来，空气中总带着咸湿的气味。又比如，在钢筋水泥搭建起来的城市森林里，高楼呈现出另一种坚硬、稳定与安全感。

其实，一栋建筑所使用的材料，常常在我们尚未意识到之前，潜移默化地塑造了很多感受与经验。

我想，金融世界也是如此。

我们平时更容易看到股票、债券这些具体的投资产品，是它们的收益表现，价格的涨跌起伏。但我们也常常忽略，在这些产品之下，还有一些更底层的东西，像砖块一样，搭建起了整个市场的基础设施。

指数，就是其中之一。

许多投资产品都建立在指数之上。我们通过指数理解市场、评估基金经理的表现，也通过指数基金，参与某一类资产的长期收益。

但对我来说，指数一直与我保持着一种微妙的距离。一方面，在日常投资中，我确实不断地与它打交道；但另一方面，很多时候，我对指数的理解，可能仍然只停留在名字上。

比如，中证 500 和中证 A500，名字只差一个字母。我却容易下意识认为：它们是不是差不多？都是 A 股，都是宽基指数，都是五百只股票。

但后来我发现，指数的名字只是入口。真正重要的，是名字背后的编制方案。

这些编制方案，像一本本公开、透明的「说明书」：一只指数如何定义样本空间，如何筛选流动性，如何分配权重，又如何定期调仓。每一个细节，都会影响这只指数最终呈现出来的样子。

本期节目的嘉宾 Jason，是标普道琼斯指数的产品经理，一位「写说明书的人」。

对他来说，指数并不只是一个名称或一串点位，而是一套需要被设计、维护，并持续接受市场检验的规则。而当我们投资一只跟踪指数的基金时，我们真正投资的，也正是这套规则所代表的那一篮子资产。

所以今天，我们想拆开「指数」这个金融市场的基础设施，来看一看它到底是如何被搭建起来的。

欢迎收听本期节目。

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🎙️ 本期嘉宾

Jason： 标普道琼斯指数产品经理，曾任德明信基金研究员

陈鹏博士：曾担任晨星全球资产管理部总裁，管理过上千亿美元的资产；也曾是德明信基金的亚太区首席执行官。

⏳ 时间戳

00:19 指数编制是什么：不做评判的规则机器，搭建金融世界的钢筋水泥

04:27 指数，和指数基金，有何不同？

08:04 「中国股市里，个人投资者正在经历一场觉醒」

11:38 巴菲特「厚雪长坡」的阿尔法，现在你我也能买

14:05 「指数编制这玩意儿太专业了，我看不懂」「其实和去菜市场挑蓝莓差不多」🫐

23:37 淘弱留强，还是追涨杀跌？规则背后，是股市自己的新陈代谢

30:22 市场之美：高估、低估、信仰与猜疑，最终都折进同一个价格

32:39 一手低波，一手增长，就能穿越波动? Jason 有不同看法——

44:38 股息率越高越好吗？小心「红利陷阱」⚠️

50:07 SpaceX 要将「意识之光带向星辰」，但标普500 仍说：先等等

55:24 一家造火箭、发星链、投 AI 的公司，到底属于哪个行业？

59:09 投资指数基金，投向的是编制方案筛选出的那篮子资产

🔍 相关内容

02:01 标普道琼斯指数：全球重要的指数提供商之一，负责设计、计算和维护标普 500、道琼斯工业平均指数等多个指数。

03:19 指数提供商：设计、计算、维护并发布指数的机构，例如标普道琼斯指数、中证指数公司等。

03:43 道琼斯工业平均指数：美国历史悠久的股票指数之一，由 30 家具有代表性的大型上市公司组成，常被用来观察美国股市变化。

05:18 CPI：居民消费价格指数，用来衡量一篮子消费品和服务价格的变化，常被用来观察通货膨胀水平。

07:18 此处提到 SPIVA 报告：SPIVA U.S. Scorecard Mid-Year 2025

08:35 此处提到的报告：The Morningstar China Active/Passive Barometer

13:05 GICS：全球行业分类标准，用来按照主营业务等因素，将上市公司划分到不同的行业和子行业中。

15:07 ESG（Environmental, Social and Governance）：从环境、社会和公司治理三个维度，评估企业可持续发展表现的一套框架。

16:07 日均总市值：一段时间内公司总市值的日平均值，常用来衡量公司在该时期内的整体市场规模。

22:07 此处提到的番茄炒蛋做法披露

图表来源：老乡鸡菜品溯源报告

24:52 成分股：被纳入某个股票指数中的具体股票。

29:11 价格指数：只反映成分资产价格涨跌、不包含分红再投资收益的指数。

29:13 全收益指数：同时计算成分资产价格涨跌和分红再投资收益的指数，更完整地反映投资者的长期收益。

29:30 此处提到：2005 – 2025，中国A股整体的年化收益率为 10.40%。

图表来源：《中国大类资产投资 2025 年报》 第一章

29:41 此处提到：2005 — 2025 年，A股长期收益的核心驱动力来自上市公司盈利的实际增长，而非估值扩张。

图表来源：《中国大类资产投资 2025 年报》 第十章

34:19 股息率：每年分红金额除以股票价格得到的比例，用来衡量股票的分红回报水平。

36:39 滚动波动率：不断用「最近一段时间」的数据来更新计算波动率，用来观察资产波动程度随时间的变化。

40:36 票息率：债券按面值支付的年利息比例，常被用来衡量债券约定的固定利息收入。

42:56 此处提到的方法核心：用自由流通市值的覆盖比例，而不是固定股票数量来定义「大盘」。

• 为什么要用这种方法？

  • 市场结构会变化：市场越集中，较少股票就能代表市场中很大一部分市值；市场越分散，就需要纳入更多股票，才能覆盖相似的市值范围。因此，在这个方法里，股票数量不是固定的，关键是始终覆盖市场自由流通市值中的一定比例。

• 为什么这个方法适用于波动较大的市场？

  • 在波动较大的市场里，如果用固定数量定义大盘，股票市值排名的频繁变化会让成分股进出更频繁，也会让指数实际覆盖的市场范围不够稳定。

  • 用「自由流通市值覆盖比例」来定义大盘时，大盘范围会随着市场结构自动调整，让指数所代表的市场范围相对更稳定。

  • 举个例子，如果用固定分数线来定义「高分」，比如 600 分以上算高分，那么试卷简单时，达标的人会很多；试卷难时，达标的人会很少。更稳定的方法，是看排名或比例，比如把前 10% 的学生定义为高分。这样不管题目难易如何变化，选出来的始终是整体里排名靠前的那一批人。

42:59 自由流通市值：指一家公司可在市场上自由交易的股份所对应的市值；其中「自由流通」通常会剔除控股股东、长期战略持有人等不太参与日常交易的股份。

50:18 此处提到的 S-1 注册声明文件，与相关插图

图片来源：SpaceX，S-1 注册声明文件/初步招股说明书

51:03 罗素指数：由 FTSE Russell 编制的一系列股票指数，常被用于衡量美国或全球不同市场、规模和风格股票的表现。

51:04 纳斯达克指数：与纳斯达克市场相关的一系列指数，常见如纳斯达克综合指数和纳斯达克 100 指数。

55:03 此处提到的图表：

图表来源：SpaceX，S-1 注册声明文件/初步招股说明书

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🔖 《中国大类资产投资 2025 年报》

市场中不缺短期声音，它们会拉扯注意力，也容易放大情绪。

长期数据能帮我们从喧嚣中退后一步，看见更长时间里驱动收益的因素，以及资产更稳定的特征。

这些规律，正是陈鹏博士、有知有行和中信出版社共同合作的《中国大类资产投资 2025 年报》希望呈现的内容。

也想和大家分享一则好消息～ 这份年报终于要以实体书的形式和大家见面了。

我们为听友和同路人准备了一批由陈博士亲笔签名的首发预售版，并随书附赠三张年报经典图表海报：中国各类资产的长期收益曲线；中国 A 股整体的滚动年化收益率图表；中国和美国各类资产风险溢价的叠砖图。

点击链接，或扫描下图中的二维码，即可了解详情。

亲签版数量不多，我们预计在 1 周左右安排预售发货，希望你会喜欢。

P.S. 附上一张可爱猫猫与随书附赠海报合影🐱

图片来源：拍摄于派克市场外圆桌，猫猫因积极配合拍摄，获得 3 颗猫粮奖励。猫猫：谢了嗷！

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🎺 创作团队

制作｜ 有知有行

嘉宾 ｜Jason、陈鹏博士

主持｜ Amiee

声音设计｜ 甜食

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今天，是我们解读《中国大类资产投资 2025 年报》的最后一期。

前两期节目，我们分别聊了股票和债券；而这一期，我想把目光转向这份年报背后的人。

说起来，第一次打开这份年报时，我的心情其实有点复杂。

一方面，它真的很好看。漂亮的配色、可以交互的图表，很赏心悦目；但另一方面，当公式、术语和一大串数据扑面而来，我的大脑也很诚实地开始放空。

所以有一天，我愁眉苦脸地问参与制作年报的伙伴：你们天天和这些图表、公式、数据待在一起，真的会觉得它们对自己的投资有帮助吗？

聊着聊着，我发现，答案很有趣。

对 ta 们而言，这份年报并不是做完就结束的学术材料，而是在真实生活中，深远参与了 ta 们的投资决策。

比如，跌得让人心慌时，能提醒自己，市场本来就有周期；做资产配置时，会多看一眼不同资产之间的比例；刷到一个看似收益很高的产品时，也会停下来多问一句：这个收益背后的风险，够不够划算？

我觉得这些故事很精彩，也想把它们分享给你。

这三位参与年报制作的伙伴分别是：负责数据的金栋、负责设计的港港，以及负责文字编辑的仝仝。我们会听 ta 们聊聊：制作年报的过程中，自己哪些想法和判断发生了改变。

如果你也曾经打开年报，觉得「诶，看起来有点太复杂」，不妨先从几位伙伴的故事开始。也许你会发现，这份年报离我们的日常投资，其实并不遥远。

🔗 官方地址

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🎙️ 本期嘉宾

金栋： 有知有行数据负责人。

港港：有知有行设计师

仝仝：有知有行编辑

⏳ 时间戳

04:08 年报起点：排除偶然、幸运和偏见，用数据呈现规律

12:53 每场「这次真的不一样」的大危机，回头看也只是市场的一小片段

16:59「比起收益，我更在意实现自己目标的概率」

24:14 对「高收益、高风险」的另一种理解 ——

33:00 想胜天半子，就要卖在牛市尽头，买在熊市低点？

41:23 求真，是最大的奖赏

43:53 夸下海口：中国大类资产年报，明年可能增加哪些内容？

45:45 如果你对这份年报感兴趣，不妨先从一张图、一个结论开始 👉

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欢迎对照以下图表收听本期节目——

07:28 不同大类资产的长期收益表现。

图表来源：《中国大类资产投资 2025 年报》

07:51 持有时间越长，获取历史长期平均收益率的确定性越高。

图表来源：《中国大类资产投资 2025 年报》

13:55 此处提到的中美市场牛熊周期转换图。

图表来源：《投资中，我相信的事》

24:14 不同大类资产风险溢价。

图表来源：《中国大类资产投资 2025 年报》

📚 资料库

02:53 SBBI Yearbook（Stocks, Bonds, Bills and Inflation）：美国经典大类资产长期收益年报，最早由罗杰·伊巴森（Roger G. Ibbotson）和雷克斯·辛奎菲尔德（Rex Sinquefield）于 1976 年推出。

09:05 股权分置改革：简称「股改」，是中国从 2005 年开始推进的一项证券市场改革。

在改革之前，中国上市公司的股票并不是都能自由买卖，且主要分成两类：

• 流通股：可以在证券交易所买卖，主要由社会公众投资者持有。

• 非流通股：不能在二级市场自由交易，通常由国家、法人股东或大股东持有。

这种制度导致同一家公司的股东，因为持有股票的流通权不同，利益不完全一致，容易造成大股东与中小股东之间的利益冲突。

股权分置改革的核心，就是让原本不能上市买卖的非流通股，也逐步变成可以流通的股票。 但因为这会增加未来市场上可买卖的股票数量，可能压低股价，所以非流通股股东通常需要给流通股股东一定补偿。

但因为这意味着未来市场上可交易的股票数量会增加，投资者担心原来「锁住」的大量股份以后进入市场，带来抛售压力、压低股价，所以股改启动前后市场情绪一度比较谨慎。再加上当时市场信心较弱，所以 2005 年前后股市曾处在较低位置。

21:57 四笔钱：一种家庭资产管理框架，把钱按用途分成：日常开销的活钱、保险、短期要用的稳钱、可长期投资的长钱。

26:20 业绩基准：衡量一只基金「理应取得多少收益」的参照标准，通常由其投资范围对应的市场指数构成。基金收益高于基准的部分，是基金经理通过主动管理创造的超额收益；低于基准，则意味着跑输了市场平均。

33:11 比尔·阿克曼（Bill Ackman）：美国知名对冲基金经理，潘兴广场资本创始人。以高调的公开喊话、重仓押注和擅长舆论造势著称。

32:50 估值温度计：一种借助历史数据判断资产当前估值高低的工具。

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本期节目，我们想把目光转向一类并不总在聚光灯下，却和许多人日常理财密切相关的资产：债券。

相比股票，债券似乎天然少了一些戏剧性。它更像是一位安静、严谨，也略显古板的学者：不常出现在新闻头条里，也很少引起巨大的情绪波动。

但过去几年，债券正被越来越多投资人重新关注。

过去，银行存款、固收理财这类相对低风险的产品，收益看起来还算不错；而在利率持续下行的当下，2% 左右的回报，似乎正成为新的常态。

当熟悉的低风险产品回报下降，大家自然会重新考虑：自己的钱，究竟应该放在哪里？进一步追问下去，我们也会发现，许多固收类理财产品背后，也配置了相当比例的债券。

于是，问题变得更加具体：如果今天债券能提供的收益，已经不像过去那么高，它还值得配置吗？

这一期，我们会继续回到《中国大类资产投资 2025 年报》的数据里，和陈鹏博士、金栋一起看看：债券的收益究竟从哪里来？在低利率环境下，看起来不高的票息，结合通胀，放到真实收益的角度该如何理解？除了「赚利息」，债券在一个投资组合中还承担着怎样的角色？

希望你会喜欢。

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🎙️ 常驻嘉宾

陈金栋： 有知有行数据负责人。

陈鹏博士：曾担任晨星全球资产管理部总裁，管理过上千亿美元的资产；也曾是德明信基金的亚太区首席执行官。

⏳ 时间戳

03:38 我希望我的钱，能做到最基本的保值增值

10:09 「债券收益几乎腰斩！」「但钱好像也更经花了？」

18:31 债券的组合角色：海绵、减震器、压舱石

29:00 控制回撤：市场熊长牛短，但我们不必肉身硬扛

33:46 低利率环境下，海外债券是更好的选择吗？

43:21 或许我们正处在，没有哪一种资产，能承包 100% 安全感的时代

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欢迎对照以下图表收听本期节目——

05:24 债券总收益由票息与资本利得构成。

图表来源：《中国大类资产投资 2025 年报》

14:11 名义收益减去通胀，等于实际购买力。

图表来源：《中国大类资产投资 2025 年报》

21:08 中国各类资产相关系数概览。

图表来源：《中国大类资产投资 2025 年报》

33:46此处提到的图表。

图表来源：美债看板

图表来源：投资ABC

📚 资料库

03:08 SBBI Yearbook（Stocks, Bonds, Bills and Inflation）：美国经典大类资产长期收益数据/年鉴，源自罗杰·伊巴森（Roger G. Ibbotson）和雷克斯·辛奎菲尔德（Rex A. Sinquefield）关于股票、债券、短期国库券与通胀的长期收益研究，后来发展为持续更新的 SBBI 年鉴。

06:10 票息收益：债券发行人按照约定票面利率，定期向债券持有人支付的利息收益。

08:05 资本利得：因债券等资产市场价格上涨而获得的收益，可以是已实现或未实现收益。

08:29 货币政策：中央银行通过调节利率、货币供给、公开市场操作等方式，影响经济运行和金融市场的政策。

11:21 收益中枢：长期数据中相对稳定的平均收益水平，常用于描述资产收益围绕其波动的长期基准。

15:02 CPI（居民消费价格指数）：衡量居民消费品和服务价格水平变化的指标，常用于观察通货膨胀水平。

20:47 最大回撤：资产或投资组合从阶段高点下跌到随后阶段低点的最大跌幅。

20:56 相关系数：衡量两类资产收益变化方向和强度的统计指标，取值范围为 -1 到 1。

36:17 汇率风险：因不同货币之间汇率变化，导致海外资产折算成本币后的收益发生波动的风险。

39:35 久期：衡量债券现金流平均回收时间及其利率敏感度的指标。久期越长，价格对利率波动越敏感。

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