供給要因によるオイルショックは、まずインフレとして表れます。しかし、モルガン・スタンレーのシニア・グローバルエコノミストのラジーブ・シバルは、投資家が理解すべきは成長、政策、そして市場への二次的な影響であるとして、その理由を解説します。

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「市場の風を読む」（Thoughts on the Market）へようこそ。このポッドキャストでは、最近の金融市場動向に関するモルガン・スタンレーの考察をお届けします。

本日のエピソードでは、弊社シニア・グローバルエコノミスト、ラジーブ・シバルが登場します。オイルショックによる経済的なリスクは、原油価格そのものではなく、その次に何が起きるかである点についてお話しします。

このエピソードは4月7日 にドバイにて収録されたものです。

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原油ショックの影響は、ガソリンスタンドで終わりません。インフレ、成長、中央銀行の政策、そして最終的には市場へと波及していきます。ここ数週間、弊社がお伝えしてきたとおり、今回はこれまでとは状況が違うかもしれません。単なる一時的な価格急騰ではない可能性があるからです。ホルムズ海峡の封鎖は、歴史的にも前例がありません。すでに1か月以上が経過しており、数四半期にわたって続く可能性がある供給ショックの影響に弊社は注目しています。事態は、さらに複雑なものへと発展する可能性があります。

足元は、インフレが上昇し、成長が鈍化するという、厄介な組み合わせになっており、しかもその順序は極めて重要です。モルガン・スタンレーでは、世界各地のエコノミストとストラテジストが連携し、原油価格がどのように推移するかについて、幅広いシナリオを検討しました。

仮にホルムズ海峡が迅速に再開されれば、原油価格はおそらく比較的すみやかに下落するでしょう。だからといって、原油ショックによる問題がすぐに解消するわけではありません。確かに原油価格そのものは、より早いペースで下落する可能性があります。逆に、完全な封鎖が続き、紛争がさらに激化する場合、原油価格はおそらく、はるかに大幅に上昇するでしょう。原油価格が1バレル125ドルを超える局面になると、通常は需要の破壊が始まります。つまり、価格が高すぎて、人々が原油の消費を減らさざるを得なくなる水準です。その場合、世界経済への影響は、はるかに劇的なものになるでしょう。

現在は、その中間のシナリオにあります。原油価格はここ数週間、1バレル100ドルから125ドルの間で推移しており、多くの中央銀行に、疑問や混乱、そしてモデル化の難しさをもたらしています。ここからは、世界の主要地域をいくつか取り上げ、足元で起きていることに各地域がどう反応しているのかを見ていきたいと思います。

アジアは少し特殊です。アジアは、中東情勢から最も大きな影響を受ける地域だからです。物理的な量で見ると、中東から出ていく石油・ガスの大半はアジアに向かいます。ただし、アジア諸国の多くには大きな緩衝材となる手段や備蓄があります。さらに財政政策も用いて、原油価格を補助したり、価格変動を抑えることで、消費者が極端なショックを受けないようにしています。

その結果として、アジアでは国によって対応が分かれています。どこまで支援を継続すべきかで苦慮している国もあれば、ホルムズ海峡封鎖によって物理的な供給量の確保が必要な国もあります。こうした事情から、中央銀行の政策に「まちまちの影響」を与え、インフレと成長への影響も一様ではありません。物価が速いペースで動き、経済成長も急速に影響を受けている国もあれば、影響が遅れて表われる国もあります。今後数四半期は、こうした強弱まちまちの状況が続くと弊社はみています。

ユーロ圏は、インフレの波及が非常に速いという点でアジアとは対照的です。過去の例では、インフレの反応は総合インフレ率だけでなく、コア部分も反応してきました。こうした点を踏まえ、ECBは、インフレ期待がアンカーを失うことを避けるため、近い将来に利上げを行う可能性が高いと示唆しています。現時点ではECBは、成長リスクよりもインフレのペースを重視しています。

これは、FRBとは対照的です。米国では実際のところ、原油の供給ショックがコアインフレを押し上げる度合いは、世界の多くの地域ほど大きくありません。総合インフレ率と個人消費には影響が及ぶものの、コア部分のインフレには必ずしも影響が表われるとは限りません。

ここで忘れてはならないのは、米国がサービス中心の経済である点です。そのためFRBは、コアインフレへの波及効果が他の諸国よりはるかに小さいことから、供給ショックの影響をある程度「一時的とみなしてその先を見る」とともに、成長を重視する可能性が高くなります。つまりFRBは、米国におけるインフレへの波及という物価のリスクよりも、ガソリン価格の上昇が成長に与えるリスクの方を、より強く意識しています。

これは世界の多くの地域とは全く対照的です。ただ、重要なのは、どの国、どの地域でも反応は異なるという点だと思います。原油の供給ショックでは、インフレが先行し、そのあとに成長が続きます。しかし、それが各国の国内経済に波及する経路は大きく異なります。このため、中央銀行も異なる対応が必要となります。さらに、この状況があと2四半期ほど続くようであれば、財政政策の対応も国ごとに異なると予想されます。

市場参加者、エコノミスト、そしてストラテジストにとっての課題は、今回のオイルショックがもたらす混乱の規模を正確に見極めることです。現時点で分かっているのは、その期間が「数か月」ではなく「数四半期」に及ぶということです。そして、それ自体が、インフレの上振れリスクよりも、成長の下振れリスクのほうが大きいと弊社が予想する理由でもあります。

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足元の株式市場反落の終盤におけるリスク、投資家が取るべきポジション、そして次に起こりうること――これらについて弊社の最高投資責任者兼米国チーフ株式ストラテジストのマイク・ウィルソンが考察します。

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市場の風を読む」（Thoughts on the Market）へようこそ。このポッドキャストでは、最近の金融市場動向に関するモルガン・スタンレーの考察をお届けします。

本日は最高投資責任者兼米国チーフ株式ストラテジストのマイク・ウィルソンが、今回の株価調整の終盤に入るにあたって投資家が行うべきことについてお話しします。

このエピソードは4月6日 にニューヨークにて収録されたものです。

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ここ数ヵ月間、私の見方はずっと変わっていません。端的に言えば、米国は2022年から2025年まで私が呼ぶところの「ローリング・リセッション」にありましたが、現在は去年昨年4月に始まった強気相場に入っていると引き続き考えています。最近はAIによるディスラプション、プライベート・クレジット、そしてロシアとウクライナに加えてイランでも新たに戦争が始まるなど、いろいろな脅威が生じていますが、それにもかかわらず株価の回復傾向に変わりはありません。

市場は何も心配していなかったわけではなく、去年昨年秋以降は株価が調整しています。実際、調整はかなり進んでおり、S&P500種株価指数の予想P/E倍率は18％低下しています。これほどの低下は、リセッション（景気後退）やFRBによる金融引き締めサイクルの時期以外ではまれですし、リセッションも引き締めも実現の可能性は低いと私はみています。

一方、増益のペースは衰えていません。それどころか、数年ぶりの高いレベルに向かって加速しています。このことは、オイルショックがリセッションに至った過去の事例と異なる主なポイントのひとつです。そして、そのような状況になっていない以上、相場は悪材料をかなり織り込んだのだと私はみています。

水面下ではもっと大きなダメージが生じています。株価が直近の高値から20％以上下落している銘柄が過半数を占めているのです。30～40％下がった銘柄も少なくありません。これほどの規模のリセットは、株価調整の初めのほうではなく、終わりのほうで生じるのが普通です。

S&P500は先週反発し、私が以前から指摘していた6300～6500の抵抗帯を上方に突き抜けました。この水準を再度試す展開はあり得るでしょうか。もちろん、あり得ます。特に金利が押し上げられたり、地政学リスクが一段と高まったりすれば、その可能性は高いでしょう。しかし、それが重要な意味を持つ下落だとは私は思いません。

まだ欠けている要素として、そして私が実際に目にしたいと考えているのは、すなわち、半導体関連やメモリー関連銘柄にとりわけ見られる過密トレードでのリスク回避の動きです。相場の底固めには、この種のポジションのリセットが必要になることがよくあります。

そのため、私たちが株価調整の終盤にいるのであれば、次に問われるべきは「どのポジションに身を置くべきか」になります。私の考えでは、重要なのはバランスです。したがって、循環株と高クオリティな成長株を組み合わせたバーベル型のポートフォリオが正しいアプローチになると考えます。

循環株の側では、私は金融、一般消費財・サービス、資本財・サービスを選好します。これらのセクターは増益の勢いが引き続き強く、バリュエーションも大幅に低下しています。また、イラン紛争開始前には市場全体をリードしていましたし、米国経済はローリング・リセッションから回復する初期段階にまだとどまっているという弊社の中核的な見方も反映しています。先週発表された雇用統計で民間部門の雇用者数が18万6000人増となり、過去3年で最大級の伸びになったことも、この見方を支持しています。

成長株の側では、現時点ではリスク・リワードが非常に優れている銘柄としてハイパースケーラーに私は注目しています。生活必需品株のようなディフェンシブ・セクターとおおむね同じ株価倍率で売買されていながら、利益の伸び率が3倍以上高いのです。同時に、市場の心理とポジションの状態は2022年の弱気相場以降と、すなわち利益の伸び率がマイナスだった時期と同じくらい悪くなっています。

では、これから悪化しうるものには何があるでしょうか。株式にとってのメインリスクは、やはり金利と、中央銀行の政策の2点です。戦争ではありません。

これはもう、ご承知のとおりです。なぜなら、株価と債券利回りは逆相関関係にあり、金利の上昇は株価のバリュエーションに圧力を加えるというパターンの裏返しにすぎないからです。金利については、米国債10年物利回りで4.5％という水準が引き続き分水嶺のひとつになるでしょう。これを超えて上昇すると、株価のバリュエーションは持続的に反発する前に悪化する可能性がありそうです。

さらに、債券市場のボラティリティとFRBによる見通しは金融を引き締めの方向に動かしています。最近では、これが市場のストレスの真の源泉になっています。

ただ皮肉なことに、金融の引き締めは、究極的にはFRBやほかの中央銀行がよりハト派的な金融政策転換を行うためのおぜん立てをしていると言えるのです。金融が過度に引き締められた状態になると、FRBは柔軟に対応します。過去数年間を振り返ると、FRBにそのような意識があることを示す証拠がたくさん見つかります。

結論を申し上げますと、市場は厳しい局面をすでにかなり乗り越えています。地政学リスク、プライベート・クレジットにまつわる懸念、そして究極的には生産性を向上させるテクノロジー、AIの悪い副作用も織り込んだということです。

今は最後のハードルを飛ぼうと、すなわち政策、金利水準、ボラティリティといった困難を乗り越えようとしているところです。ここを切り抜ければ、その後の見通しがぐっと開けてくるだろうと私はみています。

ただ、忘れてはなりません。相場は、確実性の台頭を待ってはくれません。常にその先を走っています。投資家にもそのような姿勢が求められます。

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株式市場は、地政学的要因や原油、AIを含むさまざまな混乱を、すでに織り込みんでいます。弊社最高投資責任者兼米国チーフ株式ストラテジストのマイク・ウィルソンが、金融政策が過度に引き締められた状態で過度に長期間維持されるのかどうか、という1点に現在、投資家の注目が集まっている理由を解説します。

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市場の風を読む」（Thoughts on the Market）へようこそ。このポッドキャストでは、最近の金融市場動向に関するモルガン・スタンレーの考察をお届けします。

本日のエピソードでは、弊社最高投資責任者兼米国チーフ株式ストラテジストのマイク・ウィルソンが登場します。上振れと下振れのバランスが、実は年初と比べて、改善している理由をお話しします。

このエピソードは3月10日 にニューヨークにて収録されたものです。

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最近、筆者がお話しした方々は、皆さん同じ点に注目しています。イラン情勢、原油価格、そしてもちろん、設備投資、労働市場への影響、そして効率性のいずれについてであれAIです。ただ、市場の値動きを見ていると、私はコンセンサスとは異なる結論に至ります。

まず、米国株式市場は、人々が考えているほど経済成長リスクに対して楽観的ではありません。

例えばこう考えてみてください。ラッセル3000構成銘柄のうち半分以上が、高値から20%以上下落しています。一方で、S&P500のPERは17%低下しています。これは楽観ではありません。完全な景気後退とは言わないまでも、成長に対する不安があった過去の局面と矛盾しない調整がかなり進行しています。

次に、誰にとっても最大の関心事である原油についてお話しします。

過去の例を見ると、原油価格の急騰が景気サイクルに終止符を打つ事例は少なくありません。ただし、景気後退が実際に起きたのは、利益成長が減速していたか、あるいは明確にマイナスになっていた局面に限られます。現在は、利益成長が加速しており、およそ14%近くで推移しています。また、予想利益の成長率は20%を上回っています。一方、原油価格の上昇幅を前年比で見ると、景気後退につながった事例で見られた上昇幅のおよそ半分にとどまっています。

言い換えると、市場は景気後退を織り込んでいません。その理由は、景気後退の可能性が低いように見えるためです。むしろ弊社では、市場は原油やその他の重要資源をめぐる不透明感が、最終的に解消し、タンカーによる継続的な輸送が再開し、価格が安定するか、または下落するまで続くことを織り込んでいると考えています。

私が見たところでは、原油より金利の方が、米国株にとってより大きな重石になっているようです。具体的には、株価と利回りの相関関係が大幅なマイナスに転じています。株式は利回り上昇の動きに対して、過去数年見られなかった極めて敏感な状態になっています。その主な理由は、FRBや各国中央銀行が、最近になって、よりタカ派的な姿勢に転換したことです。

その結果、10年物米国債利回りが4.5%という水準に近づいています。この水準では通常、株式のバリュエーションがさらに圧縮されると弊社は見ています。

さらに、債券のボラティリティも上昇しています。株式のバリュエーションは、債券のボラティリティに対して常に敏感です。良いニュースとしては、FRBは株式のボラティリティよりも債券のボラティリティにより敏感です。したがって、ここからさらに上昇するなら、FRBがハト派寄りの姿勢へと再び転換する可能性が高いと考えられます。

簡単に言うと、目先のより大きなリスクは地政学的な状況ではなく、金利と債券ボラティリティによって金融環境が引き締まることです。皮肉なことに、これは安心材料にもなり得ます。結局のところ、私は依然、この調整局面が終わりに近づいていると考えています。そして、今後6〜12か月について見ると、リスクとリターンのバランスは、年初よりも今の方が良いように見えます。

ポジショニングの面でも、興味深い変化がいくつか見えています。

ディフェンシブ株と金は、1月初旬から2月末に中東の緊張が高まり始めるまで、力強く上昇していました。しかし、その後は大幅にアンダーパフォームしています。その一方で、最近好調なセクターの一角を占めているのが、より景気敏感な業種です。これは、市場がこうした懸念の先を見越して織り込み、大半の投資家が考えるよりも早く、その先を見る準備ができている可能性があることを示していると思われます。

AIについては、依然としてディスラプションに注目が集まっていますが、目先のストーリーは、むしろ効率化と利益率の拡大だと私は考えています。伝統的な雇用循環を引き起こすような需要ショックは見当たりません。そうではなく、企業がAIを使ってコスト構造を適正化し、生産性を高めているのが現状です。

結論として、市場は、戦争、原油価格高騰、AI、クレジットリスクを織り込むことで、この調整局面における重労働の多くをすでにこなしています。いま市場が格闘しているのは、各国中央銀行が引き締め過ぎの姿勢を長く続け過ぎるという、誤った金融政策のリスクです。

もしそのタカ派的な傾きが和らぎ始めるなら…恐らくそれは債券ボラティリティがさらに上昇した時に、起こると見られます。こうした強気相場の再開は、大半の向きが予想しているよりも早く訪れる可能性が高いと考えています。

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中東で起きている紛争の影響はアジアのエネルギー、電力、そして食料の各システムにどのように波及しているのか。弊社アジア・エネルギー・アナリストのマヤンク・マヘーシュワーリーが解説します。

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「市場の風を読む」（Thoughts on the Market）へようこそ。このポッドキャストでは、最近の金融市場動向に関するモルガン・スタンレーの考察をお届けします。

本日は、インドおよび東南アジアのエネルギー市場を担当する弊社のリサーチ・アナリスト、マヤンク・マヘーシュワーリーが、イランとホルムズ海峡に関係する混乱がどのような過程を経てエネルギー関連の混乱をアジア全域で引き起こしているのかをお話しします。

このエピソードは3月23日 にシンガポールにて収録されたものです。

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インパクトの大きさがわかるように、簡単なファクトから話を始めましょう。石油、液化天然ガス（LNG）、プロパンガスなどのアジアのエネルギーは、およそ 約4分の1が中東から供給されており、その大半がホルムズ海峡という交通の要衝を通ります。この要衝で混乱が生じると、その影響が及ぶ範囲は石油の価格にはとどまりません。アジア全域の発電、工業生産、さらには食料のサプライチェーンまでもが打撃を被ることになります。

エネルギーにアクセスできない正真正銘のショックを、アジアは50年以上経験してきませんでした。そのため、今回の事態は極めて重要です。また石油価格がバレル当たり100ドル前後にまで上昇しており、システムのストレスが高まっています。ディーゼル燃料の精製マージンは紛争前の水準の2倍に広がり、ジェット燃料の精製マージンも2倍近くに拡大しました。そして、昔から北海ブレント原油よりも安価であるのが普通のドバイ原油が、今ではバレル当たり20ドル超のプレミアムが乗った状態で取引されています。この種の値動きは、サプライチェーンがひっ迫していることを示しています。

アジアは中東に深く依存しています。アジアの石油精製業者は原油の最大80％を中東から調達しており、輸入されるLNGも30～40％が中東産です。インドや中国といった経済大国では、石油需要のおよそ約40～50％がホルムズ海峡経由で満たされています。この海峡は決定的に重要なエネルギー・ハイウェイです。したがって、その流れが滞れば、システム全体の動きが滞ってしまいます。

在庫があるためショックは緩和されるように見えるかもしれません。ただ、システムは在庫がなくなるまで待ったりせず、早めに対策を打ち始めます。政府はすでにエネルギーの配給に動き出しており、産業界はLNGと液化石油ガス（LPG）の使用を減らしています。輸出規制により、石油業界の川下部門での燃料生産も制限されています。引き締めはすでに始まっているのです。

本当の弱点は石油ではなく天然ガス、特にLNGなのかもしれません。アジアのLNGの大口供給者であるカタールで、インフラが打撃を被っているからです。アジアのLNG消費量は世界全体のおよそ半分にあたり、その最大40％を中東から調達しています。また石油とは異なり、LNGのショックを和らげる仕組みは非常に限られています。その在庫は月単位ではなく、日単位で数えられているほどです。

ここでこの話はエネルギーの枠を大きく超えて広がります。年間およそ2500万トンに達する石油化学製品の生産能力と、ざっと1000万トンの肥料の生産能力にも影響が及んでいるのです。ポリマー（高分子）のような主要素材の価格はわずか数週間で15～25％上昇しており、プレミアムはまだ拡大しています。こうした動きは乗用車、電子製品、包装資材、農業資材など日々使用されるさまざまな製品に波及します。基本的なサービスでさえ影響を受けており、アジアの一部では調理用ガスの不足が飲食店を直撃しています。

こうした事態には政策当局も対応していますが、取りうる選択肢には限りがあります。これまでに国家備蓄からおよそ1億バレルの原油が放出されました。輸送途中の割高なLNGの確保に動いている国もあります。環境には有害ながらも確実性のある石炭に回帰する国も少なくありません。

究極的には、足元の混乱が長引けば長引くほど、エネルギー、電力、化学、食料生産の各システムに加わる圧力が強くなります。そして、アジアのように外部との結びつきが強く輸入依存度の高い地域では、こうした影響は迅速に、かつ幅広く波及していくのです。

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イランをめぐる紛争が市場の筋書きを大きく揺さぶる中で、弊社の債券リサーチ・グローバル責任者であるアンドリュー・シーツが、3月に起きている歴史的な混乱をどう捉えるべきか、そして今後数週間に何が起こり得るのかについてお伝えします。

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市場の風を読む」（Thoughts on the Market）へようこそ。このポッドキャストでは、最近の金融市場動向に関するモルガン・スタンレーの考察をお届けします。

 今回は、弊社債券リサーチ・グローバル責任者のアンドリュー・シーツがお話しします。重要なストーリーがどれほど急速に変化したのか、そしてその変化がどの程度継続する可能性があるのかの概観をお話します。

このエピソードは3月20日 にロンドンにて収録されたものです。

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「マーチ・マッドネス」としても知られるNCAA（全米大学体育協会）のバスケットボール・トーナメントは、私が一年の中で特に好きな時期のひとつです。64チームによる敗者復活戦のない勝ち抜き戦は、驚くほどカオスで、特に序盤の試合では意外な展開が次々と起こります。それにバスケットボールは、勢い、つまりモメンタムをリアルに感じることができるスポーツのひとつでもあります。前半はシュートの打ち方を忘れてしまったかのように見えたチームが、後半になると急に誰にも止められないほど強く見えることもあります。

先ほども申し上げたとおり、3月はスポーツ観戦を楽しめる大好きな時期です。ただし、市場を予測するという点では、必ずしも好きな時期ではありません。2005年、2008年、2020年、2022年、2023年、そして2025年には、3月に市場のボラティリティが大きく高まりました。そして今年も同じ状況です。もちろん、ただの偶然だと思いますが。

今回は、先日、同僚のマルタイン・ラッツと私が取り上げたような、エネルギー市場における歴史的な混乱だけが論点ではありません。市場のストーリーそのものが大きく反転していることも重要です。これがバスケットボールの試合だとしたら、流れがいま、ひっくり返ったところです。

2026年の1月から2月にかけては、米国経済も世界経済も良好で、むしろ加速しているとさえ言える状況であることを示す強いシグナルが、いくつも重なって見えていました。背景には、エネルギー価格の低さ、景気刺激的な政策、そして堅調なAI投資がありました。原油価格が下落する一方で、金属、輸送、景気敏感株、金融株はいずれも上昇していました。世界の成長により敏感な欧州、アジア、新興国の株式がアウトパフォームしていました。インフレは落ち着きつつありました。中央銀行は利下げを計画していました。イールドカーブはスティープ化し、米ドルは下落していました。1月の米国雇用統計も、かなり良好でした。

ところが、すべてが変わってしまいました。一瞬のうちに、イランをめぐる紛争、そしてそれに続く原油価格ショックのリスクが、こうしたストーリーのほぼすべてを根底からひっくり返したのです。いまでは、原油価格が上昇し、金属、輸送、景気敏感株、金融株の価格はそろって下落しています。原油の輸入依存度が高い欧州とアジアの株式は、相対的に低調となっています。

投資家が安全資産を求めたことで、米ドルは上昇しました。原油高を受けてインフレも跳ね上がりました。インフレ率が高くなったことでイールドカーブはフラット化し、弊社を含む多くの専門家が、中央銀行が何をするかについての見通しを修正しました。そして、あいにく、直近の米国雇用統計はかなり悪かったのです。

もしイランをめぐる紛争が終結し、ホルムズ海峡を通る原油の航行が再開されれば、ストーリーが元に戻る可能性は十分にあります。しかし、そうなるまでは、このモメンタムが反転したスピードの速さを考えると、おそらく当然のことながら、多くの投資家が不意を突かれ、ポジションが十分に整っていない状態にあると考えられます。

さらに、今の新しい環境では、株式、債券、さらには金でさえ、価格が同じ方向に動いてしまっているため、分散投資が難しいという課題も重なります。そうなると投資家にとって最も抵抗が少ない道筋は、エクスポージャーを減らし続けて嵐が過ぎるのを待つことかもしれません。その結果、短期的には一段の弱気市場となる可能性があります。

残念ながら、ここから数週間は、居心地の悪い展開になりそうです。ただ少なくとも、バスケットボールでは好ゲームが見られそうですが。

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モルガン・スタンレーMUFG証券日本株ストラテジストの中澤翔が、日本株の現在の反発を牽引しているセクターと、上昇が単なる循環的回復にとどまらない可能性について解説します。

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皆さま、こんにちは。「市場の風を読む」へようこそ。

モルガン・スタンレーMUFG証券日本株ストラテジストの中澤翔です。

本日は、高市政権が今後数年にわたり日本株市場をどのように方向付ける可能性があるのかについてお話しします。

本日は、東京時間で3月17日火曜日の午後3時です。

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2025年10月21日、高市早苗氏は日本初の女性首相に就任しました。防衛力の強化と経済の強靭化を重視する保守政権の誕生です。

そして2026年2月に本格始動した高市政権は、日本経済の構造的転換の始まりを明確に示すものとなりました。市場はこれに迅速に反応しています。過去数か月間で、政権が掲げる17の重点戦略分野へのエクスポージャーが高い銘柄群は、TOPIXを約15％ポイント上回って推移しました。これほどのパフォーマンス格差は、単なる循環的回復を超えた動きを示唆しています。資本は、構造変化を織り込み始めていると考えられます。

まず、日本政府は経済安全保障およびサプライチェーンの強靭化を一段と重視しています。これは単なる政策変更ではなく、根本的な前提の転換です。これまでのグローバル経済では、「効率性」が最優先されてきました。ジャスト・イン・タイム型の供給網や、グローバル最適化モデルがその象徴です。しかし、パンデミックや世界の多極化の進展を受けて、考え方は大きく変わりました。現在は、「冗長性」と「自律性」が重視されています。この転換は、防衛・宇宙、先端素材・重要鉱物、造船、サイバーセキュリティといった分野に直接的な影響を及ぼしています。

構造的変化の第2の柱は、AIおよびコンピューティング革命です。一部の投資家はAIへの過剰投資を懸念しています。しかし、AIの技術的ブレークスルーが進めば、リターンは非線形的に拡大する可能性があります。重要なのは、AIは単なるソフトウェアではないという点です。データセンターの冷却設備、通信ネットワーク、拡張された電力網、重要鉱物など、広範な産業基盤を必要とします。これは「産業スタック全体の高度化」と言える動きです。

さらに長期的には、世界のヒューマノイドロボット市場は2050年までに年間7.5兆ドル規模へ拡大する可能性があると弊社のグローバルロボティクスチームはみています(Robotics: Humanoid Horizons: What to Watch for 2026)。これは、2024年時点での世界上位20社の自動車メーカーの合計売上高（約2.5兆ドル）の約3倍に相当します。産業構造そのものを塗り替えるポテンシャルを秘めています。

日本市場を再形成する第3の力はインフラです。2026年度予算では、国土強靭化関連支出が5兆円を超えています。老朽化インフラの更新や自然災害の激甚化を踏まえると、強靭化投資は経済安全保障と直結します。港湾、物流、通信システムは、戦略的資産としての性格を強めています。また、1980年代後半のバブル期に建設された建物が建て替え時期を迎えつつあり、長期的な建設サイクルは拡張局面に入りつつあります。これは一時的な需要増ではなく、持続的な需要基盤を示唆しているとみています。

重要なのは、株式市場におけるリーダーシップの広がり方です。一般に、物色は川上から川下へと波及します。素材や電力インフラから始まり、AI、防衛・通信へと広がり、最終的には創薬、量子技術、サイバーセキュリティ、コンテンツなどの応用分野へと波及する傾向があります。直近3カ月で最も高いリターンを示しているのは、先端素材・重要鉱物、および次世代電力・送電インフラです。一方、サイバーセキュリティやコンテンツ関連は出遅れていますが、産業ネットワーク上の結び付きは強く、物色が広がる局面では重要な役割を果たす可能性があります。

真の制約要因は政治的反対ではありません。市場そのものです。投資家がこれを一時的な景気刺激策と捉えるのか、持続的な利益成長と評価するのかによって、バリュエーションは大きく変わり得ます。私たちは、日本株市場は単に上昇しているのではなく、経済安全保障、AIインフラ、国土強靭化を軸に再編成、リオーガナイズされつつあると考えています。

最後までお聴きいただきありがとうございました。今回も「市場の風を読む」Thoughts on the Market 、お楽しみいただけたでしょうか？もしよろしければ、この番組について、ご友人や同僚の皆さんにもシェアいただけますと幸いです。

ボラティリティと原油価格が上昇する一方で、FRBの政策は緩和方向にあります。弊社最高投資責任者兼米国チーフ株式ストラテジストのマイク・ウィルソンが、足元の株式市場の下落がなぜ2025年3月を思い起こさせるのか、そして、なぜ強気シナリオが依然有効と考えているのかを解説します。

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市場の風を読む」（Thoughts on the Market）へようこそ。このポッドキャストでは、最近の金融市場動向に関するモルガン・スタンレーの考察をお届けします。

本日は、弊社最高投資責任者兼米国チーフ株式ストラテジストのマイク・ウィルソンが 株式市場が、ここ数か月にわたって直近のヘッドラインをどのように消化してきたのかについてお話しします。

このエピソードは3月16日 にニューヨークにて収録されたものです。

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先週のポッドキャストでは、初めて流動性が引き締まり始めた昨年去年秋に、現在の株式市場の調整局面が開始したことを、弊社は明確に認識していると申し上げました。資金調達市場がその引き締めによるストレスを示し始めるとすぐに、FRBはバランスシート縮小プログラムを当初の想定より早く終了すると発表しました。それに続いて、12月には資産購入を再開しました。この政策転換を受けて、1月の株式市場のパフォーマンスは改善しました。

同時に、米ドルは大きく下落し、新興国市場や、金・銀、産業用金属、原油、メモリ株といったコモディティ関連セクターにリターンが集中しました。しかし最近では、ドルが反発し、これらの分野は明らかに勢いを失っています。重要なのは、2週間前のイラン攻撃以前から、株式市場の調整は、その期間と株価の両面で、既にかなり進行していた点です。実際、ラッセル3000構成銘柄のうち50％は、過去52週間の高値から20％下落しています。

現在は多くの点で、昨年去年とよく似た状況にあると弊社は考えています。昨年去年は、2月から3月初めにかけて主要株価指数の下落に弾みがつきました。当時の懸念材料は関税でした。しかし、現在と同様、株式市場は既に数か月前から低調に推移しており、その原因は関税とは関係のない懸念でした。より具体的に見ると、市場が懸念していたのは、DeepSeek、移民規制、そしてDOGEに関連するリスクでした。そこに最後の一撃として関税が加わったのです。今回は、イラン情勢がエスカレートする以前から市場では、AIによる労働市場の混乱、プライベートクレジットのデフォルト、そして流動性の引き締まりといった点が懸念されていました。

興味深いことに、ただし驚くには当たりませんが、原油価格とボラティリティは1月から上昇し始めており、市場がこうしたリスクを先取りしていたことを示しています。通常、調整局面は、最も良好なパフォーマンスを示してきた銘柄や、最も質の高い株価指数が打撃を受けるまで終わりません。そうなるには多くの場合、全面的な投げ売りが必要になります。昨年、その役割を果たしたのがリベレーション・デーでした。今回は、イラン情勢の緊張と、1バレル100ドルを超える原油価格の持続的上昇への懸念が、それに相当します。今年は、S&P500が昨年4月以来最悪の2週間を記録したことで、この最終的な調整局面が既に始まっていると弊社は見ています。

誤解のないように申し上げますと、私は、いくつかの理由から、今回の投げ売りや下落は、昨年去年ほど深刻なものにはならないと考えています。

第1に、昨年去年の一連の出来事は、当時弊社が「ローリング・リセッション」と呼んでいた局面の終盤で起こり、実際、その景気後退の終わりを示すものとなりました。したがって、2025年4月の安値時点で、株式市場は景気後退を織り込んでおり、これが、S&P500が高値から20％下落した理由でした。

第2に、企業収益と経済成長を取り巻く現在の環境は、1年前よりもはるかに良好です。第3に、財政政策の支援も現在の方が大きくなっています。具体的には、税還付が前年同期を17％上回っており、個人所得税減税の効果が表れています。「ワン・ビッグ・ビューティフル・ビル法」に盛り込まれた税制優遇措置によって、設備投資が増えるはずです。さらに、FRBは2025年にはバランスシート縮小を進めていましたが、現在は資産購入を通じて、はるかに緩和的な姿勢を取っています。

結論として、株式市場は、いまニュースの見出しになっている多くの懸念材料を、ここ数か月にわたって消化してきました。これは、今回の調整局面が始まったばかりというより、むしろ終わりに近づいていることを意味すると弊社は考えています。投資家は、次の悪材料が出た際に最後の投げ売り局面があれば、買いに動けるよう備えておくべきでしょう。

その最後の下押しを引き起こし得るシナリオの一つは、過去のデータに基づくインフレ指標を根拠に今週FRBがよりタカ派的な姿勢を示すことと、3つのデリバティブの満期が同時に到来する「トリプル・ウィッチング」が重なるケースです。あるいは、米国と中国の貿易協議が延期、または中止になるケースも考えられます。何がきっかけになるにせよ、市場の安値は高値よりも速く形成されます。したがって、強気相場の再開を見据えて、リスクを積み増せるよう備えておいてください。

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地政学的な懸念があるにもかかわらず、歴史、テクニカル要因、そしてファンダメンタルズは向こう6ヵ月間の米国株式の動向が意外に明確であることを示唆しています。弊社の最高投資責任者兼米国チーフ株式ストラテジストのマイク・ウィルソンがその理由をご説明します。

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「市場の風を読む」（Thoughts on the Market）へようこそ。このポッドキャストでは、最近の金融市場動向に関するモルガン・スタンレーの考察をお届けします。

本日は最高投資責任者兼米国チーフ株式ストラテジストのマイク・ウィルソンが、イランでの紛争と、それが株式にとってどんな意味を持つかについてお話しします。

このエピソードは3月9日 にニューヨークにて収録されたものです。

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足元の株式市場の調整は2月に始まったとお考えの方がほとんどでしょうが、私に言わせれば、この調整が始まったのは明らかに[1] 去年昨年の秋、流動性がタイトになり始めたときです。実際、私は去年 9月に、FRBは自らのバランスシートを十分に活用していない、これでは金融が今後引き締まって株式市場に一定のストレスを及ぼすだろうと警鐘を鳴らしていました。翌10月に入るとそのストレスが、株式市場の最も投機的な部分と暗号通貨の急激な調整という形で顕在化しました。するとFRBはバランスシートの圧縮を予想より早く打ち切り、資産購入を再開するという対応を取りました。このことが1月の力強い株価上昇につながりました。

この調整は時間的にも株価水準的にもかなり進んだ状態にあります。現時点で30％、あるいはそれ以上下落している銘柄も少なくありません。その一方で株価の上昇率・下落率のばらつきはまれにみるほど大きく、勝ち組と負け組の間には20数年ぶりの大差がついています。市場はいつものように、今では誰の目にも明らかな懸念の多くを予見することで、歪みを正したのです。では、株式投資家がいま抱いている疑問は何か。それは6ヵ月後の世界はどうなっているのか、そしてよりよい未来を想定し始めてもよいレベルまで株価は割安になっているのか、という2点でしょう。

簡潔に答えるなら、株価はまだそこまで割安ではありません。しかし、購入したい銘柄のリストは用意しておきましょう。私たちは今いろいろな意味で、去年昨年と非常によく似た状況に置かれています。覚えていますか。去年昨年2月の終わりから3月の初めにかけて、主要な株価指数は下げ足を速め始めていました。あの時期の最大の懸念材料は関税でしたが、今日（こんにち）と同様に株式市場はすでにその前から、関税とは無関係な懸念のために数ヵ月にわたって伸び悩んでいたのです。今日の市場ではAIによる労働市場の混乱、プライベート・クレジットのデフォルト、そして流動性不足の3点が、イラン紛争がエスカレートするかなり前から懸念されています。

一般に調整局面というものは、最も優良な銘柄や株価指数が打撃を受けるまで終わりません。そして、そこに至るには、「解放の日」や戦争のようなより大きなショックが必要になるのが通例です。

そのプロセスはすでに始まっています。たとえば、S&P500は先週、10月以降で最低のパフォーマンスに終わっています。そしてもう一つ検討すべきなのは、相場のレベルは1年前の水準と結びついている場合が多いということです。この前年同期との比較は、下値支持について考えるとき非常に重要になります。

今年の急落を踏まえると、株式市場はあと1ヵ月ほどもがくことになりそうだと私には思われます。このシンプルな考察といくつかのテクニカル指標に基づいて言えば、S&P500指数は4月の初めごろまでに6300に向かう展開になりうると思われます。ファンダメンタルズの好ましい見通しが再び定着しうるのはその後になるでしょう。

では、イラン情勢によって原油価格が1バレル＝100ドルを持続的に超えることを心配する必要などないのでしょうか。いや、そうではありません。軍事紛争の結果や原油価格の予想は誰にもできないと思われますので、私もあえて試みるつもりはありません。むしろ私は、ロシアによるウクライナ侵攻のときがそうだったように、あと6ヵ月たてば今のような事態も落ち着いている公算が高いのではないかと考えます。重要なのは、原油急騰の原因が供給不足によるものではなく、ホルムズ海峡で物流が阻害されている結果であることです。確かにこの物流の停滞はリアルな制約ではありますが、必要は発明の母と言いますし、解消される公算が大きいでしょう。

6ヵ月先のことについて楽観的になれる理由はほかにもあります。まず、企業収益拡大の動きが広がっています。この傾向はまだ続いており、弊社の2026年の見通しにおける重要な根拠の一つでもあります。第2に、米国はエネルギーの面で自立できており、石油ショックに耐える力がアジアや欧州よりもはるかに備わっています。この点にひかれて米国に戻ってくる投資家も出てくるでしょう。そしてもう一つ、企業の設備投資に対する税制優遇措置と、「一つの大きくて美しい法案（OBBB）」法による個人の減税が、短期的には原油高を相殺する好影響をもたらす公算が大きいことが挙げられます。不安材料を一つ挙げるとすれば、それは「質と安全への逃避」が起きて米ドル高が進行し、グローバルな流動性を低下させてしまうことです。

まとめますと、原油高と米ドル高は紛争が収束するまで続く可能性が高いでしょう。株式市場の最も脆弱な部分には、すでに大半のダメージが出尽くしている公算が大きいものの、株価指数は依然として不安定で、5～7％下落する余地がまだ残っていると私自身はみています。また機関投資家などに広く買われてきた人気銘柄の株価はこれから2桁の下げを経験する可能性が高く、来月に入って大底を打つ展開もありうるでしょう。相場の底は天井よりも早めに現れる傾向があります。強気相場の年内の再開を見据えつつ、今はリスクへの備えを進める時期だと考えます。

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弊社香港・中国運輸およびインフラ・アナリストのチエンレイ・ファンが、パンデミック後の反動的な回復局面から、複数年にわたる拡大局面へと移行しつつある中国の旅行産業について解説します。

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「市場の風を読む」（Thoughts on the Market）へようこそ。このポッドキャストでは、最近の金融市場動向に関するモルガン・スタンレーの考察をお届けします。

本日は、弊社香港・中国運輸およびインフラ・アナリストのチエンレイ・ファンが、中国経済のリバランスにおいて、なぜ旅行が急速に主要なけん引役の一つになりつつあるのか、その見解をお話しします。

このエピソードは3月3日 に香港にて収録されたものです。

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私は旧正月の休暇で中国本土を旅行し、つい戻ってきたところです。史上最長となった春節休暇の期間中、人々は外に出て歩き回り、探索し、笑い合っていました。国全体が、限られた時間を思い切り楽しもうという熱気に包まれているように感じられました。

文化観光部の統計によると、この連休期間中の国内観光消費額は前年同期比で19％という力強い伸びを記録しました。実際、中国の観光産業は、単にパンデミック後の反動的な回復にとどまっているわけではありません。政策面での追い風、人口動態の変化、そして「モノ」から「体験」へと消費が明確にシフトしていることに支えられ、構造的により強い成長局面へと入りつつあります。

2030年までに、観光収入は12兆元、米ドル換算でおよそ1兆7,000億ドルに達する可能性があります。これは2020年代半ばから年率11％の成長を意味します。今後5年間で、国内とインバウンドを合わせた累計収入は50兆元、米ドルで7兆2,000億ドル規模に近づくと見込まれます。

この規模を考えると、旅行はもはや景気循環に伴う一時的な回復ではなく、中国における消費主導型成長の中核をなす柱になりつつあります。弊社では、観光産業のGDP比率が、2024年の4.8％から2030年にはおよそ6.7％まで上昇すると予想しています。

国内旅行が引き続き基盤です。人々は単に再び旅行を始めたのではなく、以前にも増して頻繁に旅行するようになっています。

政策も需要を後押ししています。祝日の延長、新たな学校休暇、イベントを軸とした観光が活動を押し上げています。2025年だけでも、およそ3,000件の大規模公演が開催され、延べ4,300万人以上を動員しました。支出面にもその変化は表れています。2025年の国内観光消費額は6兆3,000億元に達し、コロナ前の水準をおよそ11％上回りました。1回あたりの旅行支出はやや減少しているものの、旅行頻度の増加が全体の収入を押し上げています。海外旅行は、第2の成長エンジンとして台頭しています。2030年までに、インバウンド旅行は観光収入全体の16％を占める可能性があります。2025年後半には、主要都市における訪中外国人の増加率が前年比でおよそ30〜50％に達しました。これは、現在では外国人入国者の大半を占めるまでに拡大したビザ免除措置の後押しによるものです。こうした旅行者は滞在期間が長く、消費額も多い傾向があります。アウトバウンド旅行も力強さを増しています。2025年の国際線航空需要は22％増と、国内線の伸びを大きく上回り、現在では航空会社収益において無視できない割合を占めています。

人口動態とテクノロジーも、この流れを後押ししています。若年層の消費者は旅行を重視しており、また、多くの貯蓄を持つ高齢世帯も、サービスの質が向上するにつれて支出を増やし始めています。同時に、スマートホテル、バーチャルリアリティを活用した観光施設、データ主導の運営といった取り組みが、顧客体験と支払意欲を高めています。

これは単なる繰り越された需要ではありません。政策、人口動態、テクノロジー、そして供給が同時にかみ合い、中国の消費ストーリーの中心に旅行が位置づけられているのです。

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弊社最高投資責任者兼米国チーフ株式ストラテジストのマイク・ウィルソンが、投資家の間でAIを巡る懸念が高まる中でも、依然として株式市場が成長サイクルにあると考える理由を解説します。

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「市場の風を読む」（Thoughts on the Market）へようこそ。このポッドキャストでは、最近の金融市場動向に関するモルガン・スタンレーの考察をお届けします。

本日のエピソードでは、弊社最高投資責任者兼米国チーフ株式ストラテジストのマイク・ウィルソンが登場します。今回は、AIによるディスラプションを巡る最近の懸念についてお話しします。

このエピソードは2月24日 にニューヨークにて収録されたものです。

英語でお聞きになりたい方は、概要欄に記載しているURLをクリックしてください。

先週の市場の底流には不安感が漂っていました。短期的な混乱を招くニュースが相次ぎ、ボラティリティは上昇し、そしてAIによるディスラプションが、再び投資家の会話の中心になりました。しかし、その表面的な不安の裏側で、重要な出来事がありました。S&P500イコール・ウェイト指数が相対的な高値を更新し、「市場の裾野が広がる」という弊社の見方は堅持されました。

投資家は一方では、AI主導のディスラプション、設備投資集約度の高さ、そして労働力削減の可能性について懸念しています。他方では、これまで出遅れていた分野に資金が流入し続けており、中央値銘柄の利益成長率は過去4年間で最も力強い水準に達しています。

詳しく見てみましょう。まず、AIが雇用喪失につながるのではないか、という懸念があります。しかし、たとえそうだとしても、通常は段階的な移行期間があります。企業が一夜にして労働力を削減することはありません。重要なことに、こうした生産性向上が本格的に実現するには、企業全般が幅広くAIを導入する必要があります。そのためには、エージェント型アプリケーションのレイヤーを構築し、AIを業務フローに統合し、システムやプロセスのトレーニングをやり直す必要があります。これには時間がかかりますし、その意味では、現在はまだ初期段階にあると言えます。

次に、現在見られる動きは、大規模な投資サイクルに典型的なものです。市場が奔放な支出ペースに疑問を抱く局面では、ボラティリティが高まります。勝者と敗者をめぐる議論が活発になることで、銘柄間のばらつきも大きくなります。時には市場をリードする銘柄が、急激に入れ替わることもあります。また、今回は1990年代後半のインターネットバブル期とは異なる点があります。現在は、景気回復の初期段階に伴う企業利益の伸びが期待できる環境にあります。2022年から2025年にかけて、実質的には「ローリング・リセッション」とも言える局面を抜けたばかりだからです。そのため、構造的な敗者と見なされる分野から資金が移動する際、長期的なAIの恩恵を受ける銘柄を追いかけるだけでなく、伝統的な景気敏感株にも資金が向かっています。

逆風を受けているのは、長期的なサービス志向のセクター、とりわけソフトウエア分野です。こうした分野は、中長期的なキャッシュフローの不確実性に対して敏感です。また、過去10年から15年にわたって投じられてきた多額のプライベートキャピタルが重石になっています。

さらに、他にもいくつかの要因があります。小型グロース株、これは市場の中でも恐らく最も長期的な性格を持つセグメントと言えますが、1月下旬、ケビン・ウォーシュ氏が次期FRB議長に指名された頃から下落基調に入りました。主要株価指数がほとんど反応しなかった一方で、より投機的な分野は、FRBのバランスシート縮小に積極的と見られるウォーシュ氏の姿勢を背景に、流動性が引き締まるとの見方に反応している可能性があります。加えて、一般に新しいFRB議長が就任する局面で株式市場のボラティリティは高まりやすい傾向があります。

結論として、「ローリング・リカバリーの初期段階」という、弊社のより大局的な見方に変わりはありません。指数全体の動きが不安定に感じられる局面でも、市場の内部要因は下支えとなっています。ただし、季節的に小売需要が弱い時期に入ることや、流動性は十分にあるが、決して豊富とは言えない状況を踏まえると、目先はボラティリティが持続する可能性があります。

こうした環境では、質の高い景気敏感株とヘルスケア株を組み合わせた「バーベル型」のポートフォリオが有効と考えます。小型株では、ラッセル2000よりも、質の高いS&P600の方が魅力的に見えます。また、短期的なボラティリティがあれば、一般消費財、資本財・工業、金融といった、選好する景気敏感分野に対するエクスポージャーを増やす好機となる可能性があります。

もちろん、リスクは残っています。AIの導入が予想より大幅に加速すれば、労働市場により急激な圧力がかかる可能性があります。効率向上の裾野が広がり、価格決定力が低下するかも知れませんし、政策担当者が設備投資サイクルを減速させるような対応を取る可能性もあります。その一方で、モメンタム投資は資金が集中し、依然として脆弱です。

それでも、市場内部からのシグナルは明確です。この局面は、市場が天井を打って下落に転じるというより、景気拡大の初期段階を確認する動きに近いように見えます。

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