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对于万众瞩目的伯克希尔股东大会，东方证券首席经济学家邵宇向记者表示，“全球大环境正在剧烈变化，大家肯定想听听巴菲特怎么讲。”

2022年，全球新冠疫情仍未散去，俄乌冲突发生，美联储等央行计划大力收紧政策来遏制数十年未见的高通胀，全球经济面临衰退风险。

在全球市场陷入动荡之际，被誉为“投资界春晚”的伯克希尔·哈撒韦股东大会将于4月29日-5月1日在全球投资者“圣地”奥马哈举办，时隔两年重回线下，其中备受关注的问答环节被安排在4月30日。现年92岁的巴菲特和98岁的芒格将再度搭档亮相，巴菲特“接班人”、伯克希尔非保险业务副董事长格雷格·阿贝尔（Greg Abel）也将出席。

4月14日，巴菲特接受了前CBS知名主持人查理·罗斯（Charlie Rose）的采访，巴菲特承认年龄确实对他造成了一些影响，比如会忘掉一些名字，阅读速度也不如从前快速，他自嘲是一个“衰退的机器”。不过巴菲特同时也表示，自己仍感觉良好，他正在从事对他而言“世界上最有趣的工作”。

值得注意的是，在今年全球富豪身价普遍缩水的环境下，巴菲特凭借价值投资标的的良好表现，成为少有的身家不减反增的富豪。伯克希尔的总市值也跻身美国市值最高的十家上市公司中唯一的非科技企业。

简基金资深研究员张竹然对21世纪经济报道记者表示，市场的参与者会有变化，投资人会有变化，标的公司会有变化，行业景气度会有变化，但是市场背后的人性终究没有任何变化，这就是巴菲特价值投资理念历久弥新的内核所在。

“大象级”交易难觅

在市场动荡不安之际，今年巴菲特动作频频。

在2020年清仓了西方石油后，巴菲特今年选择了“吃回头草”，今年3月多次加仓西方石油公司，大举投入约70亿美元。对此巴菲特表示，“我们看了西方石油2月25日的财报电话会议，随后我们买下了所有能买的东西。我看了财报中每一个数字，西方石油首席执行官维姬·霍鲁博（Vicki Hollub）正以正确的方式经营公司。”

此外，3月21日，伯克希尔宣布以116亿美元的价格收购保险公司阿勒格尼（Alleghany），不过，这一交易规模仍不属于巴菲特反复提及的“大象级”交易机会。

巴菲特今年还加大了在科技硬件领域的投资，大举押注惠普。在投入约40亿美元后，伯克希尔已拥有近1.21亿股惠普公司股份，相当于约11%的股权，成为惠普第一大股东。

尽管今年巴菲特投资动作并不算少，但“大象级”交易依旧难寻。自2016年斥资321亿美元收购飞机和工业零件制造商美国精密铸件公司（Precision Castparts）以来，巴菲特已经6年没有进行“大象级”交易。

有分析认为，巴菲特面临来自寻求快速进行收购交易的私募股权和其它基金的空前竞争，而它们给出的收购价往往高于巴菲特愿意出的价格。

与此同时，2021年末伯克希尔的现金及现金等价物超过1400亿美元，其中有1200亿美元是美国国债。对此巴菲特表示，目前伯克希尔的超高现金持仓水平依然是因为找不到符合伯克希尔持仓标准的公司（或部分股权）所致。

张竹然认为，目前根据巴菲特的理念找不到很多合适的标的，在此情况之下静观其变是上策，也造成了伯克希尔的超高现金持仓。

因此回购股票就成了巴菲特为数不多的选择。去年伯克希尔没有进行大的收购，但继续积极回购股票。巴菲特在今年早些时候的股东信中表示，伯克希尔在过去两年中花费了517亿美元用于回购股票，“有时，当其他途径没有什么吸引力时，回购对伯克希尔股东来说具有积极意义。”

投资理念历久弥新

巴菲特很早就参悟了复利的能量。复利的力量也在伯克希尔的股价上反映得淋漓尽致。1965年-2021年，伯克希尔市值复合年增长率为20.1%，超过标普500指数的10.5%。经过五十多年的积累，1964年-2021年的伯克希尔市值惊人地增长了3641613%，也就是3万多倍，同时标普500指数也增长了30209%，超过300倍。

价值投资是巴菲特制胜的法宝。巴菲特强调，做投资并不需要极度聪明的头脑，但需要正确的方向。90%的人买股票时的想法并不正确，他们希望买入后下周就能上涨，所以当股票下跌时，他们就会感觉很糟糕，但他恰好相反，甚至希望股价下跌，这样就能够买入更多。

更重要的是，巴菲特的“价值投资”也在与时俱进。邵宇对记者表示，巴菲特整体的思路是跟随美国经济的长期走势，比如投资可口可乐、卡夫亨氏等消费股，以及美国银行、美国运通等金融股。近年来巴菲特投资苹果是一个比较大的调整，也成为过去十年最成功的投资案例，巴菲特正在调整他的投资理念，跟上科技时代的步伐。

巴菲特的战绩也给了投资者不少启示。邵宇表示，投资者需要抓住每一个时代最基础的潮流究竟在哪儿，找到大的配置方向很重要，龙头公司可以长期持有。

“别人贪婪我恐惧，别人恐惧我贪婪”，巴菲特超乎常人的魄力也带来了丰厚的回报。例如，在2008年金融危机期间，伯克希尔为多家蓝筹公司提供了“救命”资金，包括高盛集团和通用电气公司。最终，伯克希尔在金融危机期间投资赚了超过100亿美元。

当然，巴菲特在投资上也犯过不少错误，但欣然承认错误并汲取经验造就了一个真实的、有血有肉的“股神”。例如，巴菲特坦言伯克希尔2016年斥资321亿美元收购美国精密铸件公司Precision Castparts时“花钱过多”，对“该公司的正常化盈利潜力过于乐观了”，而这是伯克希尔近年来最大的一笔交易。

巴菲特坦言，“ 这是一个很大的错误，将来我还会犯错误。”

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记者：吴斌

编辑：林虹

音频：Shawn

播音：卢森

因情绪面的影响，小幅的宽松并不能解燃眉之急。

作者：Irene Zhou，选自秦朔朋友圈。

4月，一批批的中国互联网公司被列入美国证券交易委员会（SEC）的预摘牌名单。中美互联网科技公司的差距越来越大，不仅直接体现在市值上，而且更体现在发展的机会、风险、不确定性以及持续健康发展的希望感上。绝望之谷触达谷底。
我想起我经常研究的苏东坡，他在人生最绝望的时候是怎么寻找希望的？在被贬黄州时，在一片荒废的军营地里，他和童仆找到了一口暗井，并发现其水源来自远处山上的一片云。“自昔有微泉，来从远岭背。……昨夜南山云，雨到一犁外。”找到了水源就有了新的希望。
原来的中国互联网发展是快速复制学习、应用创新的机会驱动模式，呈现的是脉冲式的发展，它有过自己的黄金发展期。而最近几年，因贸易摩擦、芯片等科技卡脖子、监管风险等等，使得它迅速面临绝望之谷的局面，它如何找到新的水源？
未来，它必然要追求的是一种克服艰难困境，使命驱动的系统式发展、可持续发展。希望和契机在哪里？
在目前的资本市场热度、话题热度上，元宇宙被高估了，但云计算确实被低估了。我们的芯片被卡脖子，幸好，云计算在国内诞生得够早（2008年），与微软同一年，比亚马逊晚两年，技术完全原创，至今没有落后，没有被卡脖子。
云的发展，在中国是有序的、持续的、稳定的、内涵式发展的序列，没有被外部环境干扰，14年来，保持着从容笃定的发展步伐。
在云计算之前，最具有规模计算能力的产品是大型机，一台Z大型机价值上千万，一度供不应求。云计算没有在原有的道路上追逐，而是通过计算体系的革命，让大型机这样依靠单一硬件来扩大计算规模的方式，慢慢成为历史。芯片的发展，其实也是单一硬件的发展逻辑。现在云计算领域，反而成为芯片需求的提出者、集成者，成为芯片发展的上游。
新旧技术转换的窗口期里，中国云抓住了历史机遇，建立了自主研发的云计算技术体系，在国际市场上占据重要地位。如今的全球云计算市场，最大的六朵云之中，有三朵中国的云，它是否能成为中美互联网竞争的绝望之谷里的希望新水源？
过去十年，中国云凭借超高增速，逐渐缩小与国际领头羊的差距。亚马逊在国际云计算市场具有领导地位，近年来受到微软、阿里、谷歌等后来者的追赶，份额逐渐缩小。华为、腾讯也进入了榜单排名的第五、第六位。
在传统技术体系中，中国企业至今未能在大型机这类单一部件的技术上达到世界领先水平。但云计算作为新一代的算力基础设施，中国云已经占据了有利地位。
但有另外一个问题摆在我们面前，那就是，中美科技企业的云收入差距依然很大，显示出，虽然我国的云计算并不落后，但因为不够重视，低估云计算的作用，使得优势杠杆不够强大到能够改变竞争格局。
市场数据显示，2021年，亚马逊AWS收入622亿美元，同比增长37%；微软智能云收入600亿美元，增长24%；谷歌云收入192亿美元，增长47%。
同期，阿里云收入724亿元（111亿美元），同比增长30%；腾讯云市场预估数据为340亿元（52.3亿美元），同比增长30%；华为云收入201亿元（32.3亿美元），同比增长34%。
可见，中美数字化市场差异巨大，中国云面对一个数字化程度不高、技术能力较弱的市场，数字化进程必然拉长周期。市场仍需要更多耐心。
中国云，能成为中国互联网绝望之谷里的希望吗？至少在技术壁垒和用户价值两项核心要素上，我们应该保持乐观。中国云在核心技术领域已经建立了自己的技术体系，并创造出引领云计算行业的技术创新，它不应该被低估，它应该被重视起来，形成一种类似芯片般普及的公众意识，渗透到各行各业的数字化改造中，那么希望之春，可能就会来临。
毫无疑问，云计算竞争的核心不是销售策略，而是技术壁垒。人们在讨论云计算的时候，谈了太多的云，而谈了太少的计算。云计算的核心壁垒是把数百万台服务器变成一台超级计算机的技术体系。
2019年，欧洲为了建立自己独立的云计算技术体系，曾经发起过一项云计算的登月计划，名为盖亚-X（Gaia-X）云计算计划。发起的理由就是“我们不是美国，也不是中国”，世界上应该有一朵欧洲的云。
但回溯云计算历史，欧洲错失时间窗口，而中国云在关键节点和技术上，对美国玩家亦具有超越之势。
2008年，已经起跑两年多的亚马逊AWS快速崛起，微软由纳德拉带队开始探索云业务，阿里巴巴开始筹建一个能够管控服务器集群的超级系统，第二年阿里云成立，开始自研云操作系统飞天。
2014年，微软确立“云优先”战略，阿里云则实现核心技术突破，飞天管控集群超过5000台，成为全球第三家具有云操作系统自研技术的公司。亚马逊在这一年开始披露云计算收入，利润率一直维持在20%的高位。
微软云逐季高速增长，2018年超过Office成为其最大业务。2021年，云成为微软最大收入来源，占33.8%。微软靠着“云优先”完成了重新崛起、重回巅峰的历程，成为全球商业史的奇迹案例，足够令世人瞩目，产生了持续的关注度、影响力和公众品牌认知。阿里云则经历数年的高增长，成为全球三朵云之一。亚马逊坚守技术壁垒，但市场份额也遭遇蚕食。
亚马逊、微软和阿里云建立了自研的云计算技术体系，这是市场的选择，也是竞争的需要。阿里云在研发飞天云操作系统期间，曾遭遇过激烈质疑，为何不用现成的开源技术来改装，要投入巨大资源自研技术？主要原因如下：
首先，云操作系统的研发投入巨大，测试环境就需要数千或者上万台服务器，成本数亿元，这决定了云操作系统缺乏技术社区属性，只有科技巨头才有能力开发和改进。
其次，云操作系统决定了提供计算服务的效率、规模和安全，这是保障用户利益的根基，也是核心技术壁垒，必须掌握在自己手上。
以飞天云操作系统为例，整个系统设计首先有一个名为“天基”的系统对数据中心物理资源进行抽象和管理，并由“伏羲”系统进行资源调度，以此实现存算分离的计算资源池化。
在此基础上还建设有“神龙计算平台”“盘古存储平台”和“洛神网络平台”，提供计算系统三大件服务计算、存储和网络。到了2016年，飞天的单集群就可达1万台规模，10万个进程达毫秒级响应，十亿级文件数，EB级别存储空间。
2018年，中国电子学会把15年来首个特等奖颁给了阿里云主导的“飞天云操作系统核心技术及产业化”项目。第二年，因为主持研发了中国唯一自研的云操作系统飞天，阿里云创始人王坚当选中国工程院院士。
亚马逊、微软和阿里掌握了各自的自研操作系统，才能在整个技术体系中爆发出技术创新影响力。
在过去的十年间，这三朵云有多项令人瞩目的创新。例如，为了推动软件硬件化潮流，释放更大的计算能力，2017年，阿里云发布神龙云服务器，以硬件化的MOC卡统一支持网络，IO、存储和外设的虚拟化；2018年，亚马逊发布硬件虚拟化技术Nitro，选择了同样的技术路径，并采用轻量化Hypervisor+定制化硬件的举措，释放出CPU的30%资源。
同时，亚马逊和阿里均投入了自研芯片。2018年，亚马逊率先发布自研的ARM芯片Graviton，并鼓励开发者把工作负载迁移到Graviton实例上，包括VMware等知名企业都参与其中，Linux生态也都响应了Graviton生态。
2021年，阿里发布自研的云芯片倚天710，这是一颗128核的ARM芯片，性能强劲，专为云计算设计，特别适用于高并发场景。
阿里云自研服务器芯片，结合了诸多长中短期内外形势考虑，是阿里云“一云多芯”策略，以及“做深基础”既定战略的延伸与落地。
随着上云成为了企业数字化转型的必选项，不同企业的计算需求也正在变得多样化。一些云计算客户既想要英伟达、ARM芯片的AI推理能力，也想要X86芯片的安全计算能力，还希望云成本能进一步降低。幸好，中国云都接得住随时更新的要求，它有极高的技术自律和长期主义精神。
无需低估中国云计算的前景，但也不能低估当先面对的困难
在云计算高歌猛进的十年里，有两项独一的价值：
第一，云计算的崛起和移动互联网的发展几乎是一体两面。移动互联网的热潮起始于2009年左右，中美基本同时起步。中国有腾讯、阿里、字节、美团、拼多多等不同代际的互联网企业，美国则有Facebook、亚马逊、Twitter、Google等一样有代际差异但体量都不小的互联网公司。
同期，亚马逊、微软、阿里的云都实现了大幅增长。Netflix从创立开始就建立在亚马逊云之上，以数据来决定内容支撑了Netflix的股价逻辑。字节等中国大部分的移动互联网公司基本在阿里云上长大，也支撑了12306这样的国民级应用。
第二，计算规模创造新价值。哪怕不惜成本，任何一个超级硬件的数据处理规模都无法超越云计算。杭州提出“城市大脑”概念的时候说，在云计算平台上，电线杆上的摄像头和红绿灯终于发生了关系。后来，南昌成为全国第一个取消限行的城市，因为它终于数清楚了路上实时有多少车，早晚高峰的拥堵不是被限行的车辆造成的。
新加坡曾经也尝试过智慧城市，最终败在计算成本上。当时新加坡联合IBM打造智慧城市的世界标杆，要用智能对城市资源进行调度。这样性感的概念背后是庞大的IBM小型机采购成本，远高于新加坡当时的财政预算。
云计算的一个特点就是计算成本。过去10年，1TB数据的计算成本下降了接近150倍。这背后是计算体系革命，计算能力从依靠单一部件到云计算转移，云厂商通过大规模、分布式系统，将晶体管变成了计算的公共服务。
随着数字经济发展，计算对经济的影响还在加大。全球算力以每年20%速度上升，在算力中每投入1元，将带动着3～4元的经济产出。具有规模、成本普惠的计算能力将是数字经济时代的决胜力量。
但有一个问题需要解决，那就是界面革命。与美国相比，中国传统企业整体数字化水平偏弱，需要一个更易用的界面来安装云计算。
市场层面的差异在于，欧美市场经历过完整的传统IT数字化阶段。在市场上游有IBM、微软这样的龙头企业，在中游有埃森哲、毕马威这样的IT咨询和服务企业，完整的产业生态让传统企业从二战后重建阶段就开始大力投入IT基础设施建设。而中国企业大多得益于规模增长带来的红利，对IT基础设施建设投入才刚刚起步，自身的技术能力较弱，直接使用云计算产品有很大困难。
对比亚马逊的收入结构就能发现，亚马逊AWS的收入绝大部分来自直接销售云计算产品，如计算、存储、网络、数据库等基础产品，而非行业级解决方案。但在中国市场，传统企业对差异化的解决方案要求较高，只有贴身服务才能实现云计算在算力普惠和计算规模方向的价值。
中信证券认为，中国传统企业数字化水平偏低，较难接受单一的产品和模块，拖累了市场云化的进程。而反观亚马逊接近80%的收入仍来自于单一产品或模块的 IaaS业务。
为此，中国云需要创造一个安装云计算的图形界面。就如最早电脑使用DOS系统，要程序员输入特定指令才能运行，而微软发明了Windows图形界面，电脑才走进千家万户。中国云需要给企业一个使用云计算的图形界面，否则难以走进千行百业。
2019年，阿里云提出“云钉一体”，尝试将钉钉改造成各行各业使用云计算的界面，倡导低代码技术，希望降低传统企业使用云计算搭建应用系统的难度。
这一尝试取得了初步的进展。制造类企业在钉钉上的自建应用同比增长近300%，此外，有超过50%专精特新“小巨人”在使用钉钉。
如柳钢集团冷轧厂率先将100%的业务搬上钉钉，并使用低代码平台开发了上百个应用，任何设备异常可以自动通知到人，所有钢卷的产品信息都可以扫码获得，实现了“透明工厂”的全链路数字化。
这或许能够缩短中国传统企业上云的进程，但确实需要一些耐心。电力从发明电、到建设电网、到电气时代真正到来，走过了百年的历史进程。如果我们相信数字经济会是下一个电气时代，那我们刚刚走到这个进程的初期。
近日，著名经济学家江小涓在“2022宏观形势年度论坛”中提到：“十四五”中国数字经济发展，这个题目应该是我们下一步经济发展中最重要的变量之一。如果没有数字经济出现，中国发展阶段进入中速就是常态。她认为，到“十四五”末期，数字经济是经济的半壁江山，数字经济带来的增长是增长的第一位因素。
数字经济最基础的产业是云计算系统架构能力，提供算法算力，再加上一个新型的界面，以及产业生态、开发者人才队伍和数字化服务企业匹配，共同构成数字化产业服务体系。
这两年，中美互联网竞争格局在发生深刻变化。中美互联网领域的多重差距明显化，在历史进程中的中概股，更是在经历绝望之谷到开悟之坡的艰难探索中。
于互联网巨头而言，它们更重视自身的可持续发展与硬科技硬实力的提升，形成对数字经济的坚实力量。
根据IDC预测，云计算是目前科技领域中增长最快的赛道之一，市场规模将从2021年的7066亿美元扩大到2025年的1.3万亿美元。于国家而言，作为中国科技“长版”的云计算，是中国参与全球科技竞赛的一张王牌。
算力指数每增长1点对GDP的推动在中国达到3倍，算力对中国经济增长至关重要。由清华大学和IDC联合发布的《全球计算力指数评估报告》，对全球15个主要经济体的计算能力、计算效率、应用水平和基础设施进行全面评估，显示中国增幅最大，以总分70分进入全球领跑者行列。
当前，全球算力需求以每年20%的速度上升，成为全球战略竞争的新焦点。相关数据显示，我国数据中心规模达到500万标准机架，算力达到每秒一万三千亿次浮点计算。随着数字技术向经济社会各领域全面持续渗透，全社会对算力需求仍十分迫切，预计每年仍将以20%以上的速度快速增长。
中国已经成为数字经济大国，成为数字经济最为活跃、最具潜力、环境最优的国家之一。无论是企业发展还是国家竞争，谁拥有先进算力，谁就能占领发展制高点、掌握发展主动权。

作者：水姐，选自秦朔朋友圈。

最近日元大幅贬值，美元兑日元汇率从3月初的115在1个半月的时间里上升到了129，也就是说，日元贬值了12%。

这种短期内的暴跌在国际货币史上都是极为罕见的，特别是日本经济、政治以及全球环境整体上较为稳定的状态下，日元短期大幅贬值在很多人看来是很不正常的。

日元长期以来一直是国际主要储备货币之一，是仅次于美元和欧元的世界第三大储备货币，在全球外汇储备中约占6%的份额。

作为国际储备货币的一个重要条件是其币值在长期要保持稳定，显然日元在短期内暴跌对其国际地位冲击很大，日元汇率的短期大幅波动对国际贸易和国际货币体系也都会有较大影响，同样对中国的对外贸易和人民币汇率也有一定的冲击。

短期日元快速贬值，实际上稍微回看一下，日元近十年来一直处于贬值状态，从2012年初的美元兑日元75经过十年到现在的129，贬值了72%。所以讨论日元贬值不能仅限于近期的各种因素，还要分析包括近十年来的日本经济诸多方面的变化。

汇率的快速变化会导致全球资产配置的收益率出现显著的偏差，这也是投资者不能忽视的一个方面。比如一直有人说我国上证指数多年没有上涨，相比中国经济的快速增长中国股市弱了很多，而日本经济近十年没有增长，但是日经指数却涨了两倍多。

这个问题如果把汇率的变化带入进去，结论就会发生变化。

2012年初，日经225指数为8500点，到2022年4月22日日经225指数为27100点，十年时间，单纯看指数上涨了220%；同期可比的沪深300指数从2300点上涨到2022年4月22日的3013点，涨幅为74%，明显中国股市要弱很多。

但是，在这期间日元汇率（兑美元）贬值了72%，人民币汇率（兑美元）基本持平，两个时点都在美元对人民币6.4附近。那么将现在的日经指数扣除掉72%的汇率贬值部分，仅剩下15755点，相比2012年初的8500点，仅上涨85%，这与沪深300的同期涨幅74%相差无几。

所以，汇率的长期波动对方方面面影响巨大，需要认真对待。

汇率也是一种货币价格，是用一种货币来衡量另一种货币的价格。价格由供求关系决定，而决定货币供求关系变化的是贸易顺差，如果长期顺差，则有更多的外币流入兑换本币，本币的需求上升，本币升值；反之如果长期逆差，则本币贬值。

日本过去很长时间对外贸易都是顺差状态，从图一可以看出，1990年到2008年间，日本几乎每个月的贸易都是顺差，极少月份出现逆差。这种贸易顺差格局决定了日元兑美元在1980年到2010年三十年的时间里日元整体上是升值趋势，美元兑日元从1982年11月的277升值到了2011年11月的75。

2011年之后，日本对外贸易开始发生较大变化，不但月度经常出现大额逆差，年度也有较大逆差。

从图二看出，日本从1981年到2010年的30年时间里，从没出现过年度贸易逆差，但是从2011年到2021年的11年时间里出现了8年贸易逆差，仅在2016、2017和2020年三年里实现了较低的贸易顺差。

正是近十多年时间里持续的大幅逆差，造成了日元在十年里贬值了72%。

从去年第四季度以来，日本的月度贸易逆差在明显扩大，这也决定了日元在今年3月以后出现了加速贬值。所以日本贸易从顺差变成逆差并且逆差逐渐扩大，构成了日元趋势性贬值并且贬值在加速的基本面原因。

而日元在近两个月的快速贬值，则与日美之间的利差有着莫大的关系。根据利率平价理论，国与国之间利率的相对变化会造成国际资本流动，利率相对升高的国家的货币会升值，利率相对下降的国家的货币会贬值。

由于通货膨胀的持续快速上升，美国加息的预期越来越强烈，导致美国的国债收益率大幅上升，美国十年期国债收益率从今年1月初的1.5%快速上升到目前的2.9%，在不到4个月的时间里上升了140个基点。而同期日本的十年期国债收益率仅从0.1%上升到了0.2%，这样美日之间的利差（以十年期国债收益率来衡量）在三个多月的时间里就从140BP上升到了270BP。在这种变化的影响下，日元兑美元的汇率出现了大幅贬值。

从图三可以看出，近两年来，日元兑美元汇率与美日利差之间存在很强的同向性，即美日利差扩大，日元贬值，反之则日元升值。目前看美国的通胀还在上升，美国的加息周期刚刚开始，虽然美国十年期国债收益率已经提前反映了美国的加息空间，但是显然还没有充分反映，未来美国十年期国债收益率还会上升。而受到日本的经济和物价的拖累，日本的利率上升幅度不会很大，那么美日之间的利差还会扩大，日元受此影响仍然还有贬值的压力。

另外，一个国家的汇率是一个国家综合实力在国际上的反映，除了受到自身实力变化的影响，还受到其他国家实力相对变化的影响。

1990年之后，日本的经济实力在国际上的地位明显下降，并在2010年被中国取代全球经济第二的位置。日本GDP占全球GDP比重从2010年的8.67%下降到了2020年的5.95%，而中国GDP在全球GDP中的比重则从2010年的9.07%上升到了2020年的17.5%（见图四）。

2010年是个拐点，日本经济在全球中的座次从第二降到了第三，而非常巧合的是，从2011年开始，日元汇率从升值趋势变成了贬值趋势。每一次国际格局的重大变化，都会引导汇率从量变到质变。

今年的俄罗斯与乌克兰战争，进一步加剧了全球势力的分化，美元实力因此增强，其全球储备货币地位进一步稳固，全球避险资金进一步配置美元，相应的欧元和日元的国际地位被削弱，避险资金抛弃欧元和日元，导致欧元和日元贬值速度加快。

从上面的分析可以看出，日本经济持续走弱，以及日本贸易从大规模顺差到持续的逆差构成了日元长期贬值的基础，而近期美日利差扩大则造成了日元短期贬值速度加快。

展望未来，日本经济缺乏长期增长的内生动力，日本经济在全球经济中的地位还会进一步下降，而日本产业升级暂时还没有看到改善的迹象，其制造业大国地位还会继续被中国、韩国甚至印度等国替代，因而日本的贸易逆差可能还会继续。

这样，日元的内在贬值压力可能在较长时间内都会一直存在，其间阶段性贬值过度后会有调整，但贬值趋势难以改变。

近期看，在未来半年到一年内，美联储的加息会继续，美国联邦基准利率最终可能会升到2.5%上方甚至达到3%，相应的美国十年期国债收益率会提前反应，很快会到3%以上，甚至会到3.5%。而日本的经济并不支持其利率上升，因此美日利差还会进一步扩大，这也会驱动日元汇率在未来半年到一年内进一步贬值。

以此逻辑推演到人民币上，会发现人民币汇率会强很多。

首先中国经济虽然增速下行，但仍然处于中高速增长，中国经济在全球经济中的比重还会进一步上升；中国在国际经济分工中的制造业大国地位没有减弱甚至还在增强，贸易顺差没有下降甚至还在扩大。2021年中国贸易顺差达到6769亿美元，创历史新高，今年一季度贸易顺差达1629亿美元，同比增长50%。有这样强劲的经济基本面和贸易顺差，人民币没有贬值基础，从长期看，人民币仍有很强的升值动力。

其次，虽然中美利差现在出现倒挂，但是美国国债收益率在近期大幅上升以后也只是刚刚超过中国同期的国债收益率，并且随着中国经济二季度企稳回升，中国的国债收益率也会上升，中美利差倒挂不会呈现持续扩大趋势，更不可能出现像美国日本之间超过200BP的利差。

同时中国的资本市场并没有完全开放，外资进出并不是非常便捷，即使美国利率高于中国利率，只要利差幅度在一定范围内就不会导致外资大幅流出中国。因此即使这种短期的中美利差倒挂会对人民币有一些压力，人民币在短期也会有一些贬值，但人民币的贬值幅度非常有限，在国际上仍是强势货币。一旦强势美元掉头，人民币马上重拾升势。

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