欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度雪球国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台，聪明的投资者都在这里。听众朋友们大家好我是主播匪石，今天分享的内容叫泡泡玛特的一点理解，来自Elon收藏股票。

刚开始是看了名创优品，后来看到雪球上有人把这两家公司做对比，于是开始看泡泡玛特，没想到越看越着迷。

我一直想买入不需要卖出的股票。要找到这样的公司，基本上商业模式要是非常特别的，要么是资源垄断性型、网络效应型、强大的品牌类型、IP类具有复利效应的类型。

一般来说，内容的生意不太好。因为①内容无法垄断，充满竞争。②内容不确定性高，意味着内容试错成本很高。③大部分内容的时效性短，需要不断投入。所以内容行业的生意模式要好，一定是某种程度上解决了上面几个问题。

一种是做内容平台，类似抖音这种。在内容行业，我觉得这种是最好的。最关键是内容成本外包出去了，人类无限的智力资源无限使用，这种平台具备规模效应之后是不错的。

一种是IP生意，这种生意虽然内容有创新成本，但是IP的生命周期比较长，维护成本不高，足以覆盖内容生产成本，不瞎搞就可以躺赚。

2023年总收入超过200亿美元的IP有14个，排名第一的宝可梦诞生于1996年。成功IP基本上越老越值钱，因为贩卖得是青春和回忆。在这个基础上如果能更进一步，不完全依赖内部的智力资源来生产IP，而是某种程度上外包出去，作为IP生产平台，那商业模式又高了一级，这就是泡泡玛特在做的事。

简单讲一下泡泡玛特的模式，①通过潮流文化推广、和艺术家建联、内部孵化等方式挖掘IP ②通过盲盒、手办、潮玩周边等方式将IP包装成产品出售。

这里的核心是当然是IP的部分，展开说一下。IP分为几类：自有IP、独家IP、非独家IP。

①自有IP是内部孵化或者从艺术家收购的IP，可以再授权给第三方，占收入超过6成。

②独家IP一般由个人艺术家开发，大部分情况可以再授权给第三方，占收入2成左右。

③非独家IP一般就是大家耳熟能详的那些，比如哈利波特什么的。

这里要特别讲一下IP产品的运作模式。一个IP被收购了之后，艺术家收到一次性的买断钱。然后每年出新的款式，过程是：艺术家出2D设计，泡泡玛特转成3D，提供设计建议，然后再产品化，这整个过程耗时8个月。艺术家会从销售收入中获得抽成，但是每年有总的抽成上限，通过这样的方式，把大家的利益绑定在一起。

下面就是回答几个核心问题。

1.业务赚不赚钱，品牌是否健康？

管理层指引是中长期毛利率不会低于60%，扣非净利率20%以上，我觉得实现难度不大。如果把股份开支加回来，估计净利润率长期在18%左右。品牌力=毛利减去销售费率，波动比较大，需要长期观察。

这里可以和名创优品做一些有趣的对比，名创完全不用担心IP供给的问题，谁火都行，雁过拔毛，凭借规模优势帮助IP最大化变现，做的是一门无聊的快生意。但如果考虑到团队，我会觉得泡泡玛特更好，好的IP就像白酒一样越老越值钱，上限非常高，可以充分和时间做朋友，做的是一门性感的慢生意。

2.业务持续性怎么样？

核心是回答：老店是否持续增长？老ip是否持续增长？用户量是否持续增长？

老店的同比增速是非常重要的零售指标。23年同店同比增长25%。再往前的数据受疫情影响挺大的，这个指标持续观察。

老IP情况非常健康，Molly这个IP诞生于2006年，2018年收购的，收购前是没什么周边销量的。在诞生18年之后，现在每年卖10个亿，这就是IP的力量。在2017年，公司90%的收入都来自Molly这个IP，现在只占16%，收购的IP增速也都很好，说明公司有持续把外部的智力资源转化成IP的能力。

另一方面，我更看重头部IP的成长，一个头部IP能做到多大，天花板在哪，这个是真正体现公司实力的地方。

用户保持高速增长，复购率比较稳定。70%是女性消费者，18-24岁、25-29岁是主力群体。用户画像：年轻白领、Z世代、年轻中产。

3.管理层靠不靠谱？

有几点有利的证据：

公司上市4年以来，累计回购了4%的股份，且平均股息支付率31%。

创始人王宁挂在嘴边的话是“尊重时间，尊重经营”，这恰恰是IP生意最重要的地方。

我的leader几年前去拜访交流过王宁，对他评价不错，是个善于复盘自己过去得失的人。对叶国富的评价是“生意人”，我觉得对这两个评价都蛮准确的。

看了业绩会的发言，我对管理团队整体印象很好，讲得都很实在，很扎实很理性。很难想象这么感性的生意是由这么理性的一群人在做。

4.未来的增长驱动力？

24年指引：24Q1表现超预期，预期增速超23全年。预期2024年集团收入增长不低于30%，海外增长不低于三位数。

海外的增长是非常明显的驱动力，现在港澳台和海外的门店只有80家（，海外收入占比只有16.9%，未来几年保持100%的增速应该是可以预期的。

5.担忧？

外部竞争。虽然泡泡玛特一直是打明牌，但目前并没有真正意义上的竞争。这个行业并不是造一个娃娃搞个盲盒就能成功，IP经营能力、艺术家资源等等都是需要积累的。王宁说不往下看，要看的是迪士尼、乐高这些公司。

内部业务。公司在23年开始做乐园了，并把它作为长期战略的一部分。我开始对乐园有些顾虑，这么快搞这么重的投入是不是合适的，目前我听下来，管理层整体的态度是坚定而审慎。公司主要看重乐园可以加深用户和IP的情感链接，一个鲜活会动的IP给人的感觉还是不同的，同时对支出比较谨慎，会研究里面ROI高的东西。从业务逻辑来看，做乐园是顺理成章的，或早或晚的事，目前也没有大干快上的风气，所以问题不大。

更长远的，我在想可能泡泡玛特有一天不得不进入更多内容行业。要培养出真正全球的大IP，得通过这些触及面更广的媒介，当然这是很久以后要考虑的事情了，正如前面所说，这是一门慢生意，且走且看。

总结

最后总结一下，生意模式不错、天花板很高、当前增速不错、管理层和历史行为靠谱的慢生意