最近几个月，有一则被互联网迅速淹没的消息。

李小加是一个曾经如雷贯耳的名字。小加老师担任港交所首席执行官整十年，在任职期间完成了对伦敦金属交易所的收购、推出沪港通、深港通和债券通，前所未有地搭建了香港和内地两边资本市场的桥。2018年更是主导了著名的上市制度变革，推动了中国互联网公司的上市热潮——自此之后，新经济公司源源不断来港上市。

后来他辞职创业。从这么高大上的“high finance”业界卸任，要再次创业，金融业界当然都很关注。今年上半年，谜底终于揭晓了——稍稍让人有些意外——他选了个像“膏药”一样即“难治病”又“难甩掉”的赛道——小微金融。创业的理念如果用一句话概括，就是“要借助科技的力量，和香港吸引国际资本的优势，将国际资金引流至内地中小企业”。

这个期待已久，隆重推出的创业项目叫做“滴灌通”；也是今年两会期间小加老师所提交的《关于创建“滴灌通”系统将全球流动性过剩精准引入中国中小企业的提案》。

这个方案会是小微金融“终极破冰之剑”么？

究竟是“情怀”成分更多，还是有“秘密武器”？

“投行思维”和“商行思维”的不同点究竟在哪里？

“滴灌通”的前路上有“大坑”吗？

刘院长和小跑在节目中进行了极为“激烈”的辩论。

· 本期BGM ·

Analog Heart - Not Good Enough

· 本期话题 ·

01

小微金融的“小加解决方案”：

“滴灌通”灵感来自以色列灌溉技术。此技术确实惊人。由于南部非常缺水，作物生长完全依赖额外的灌溉系统，于是以色列研发出举世闻名的“滴灌技术”——不直接拿水管来浇水，不靠植物叶面吸水，而是在地下铺遍“小管子”，把钻有小孔的水管埋在植物的根部；浇灌时，水只从水管中的小孔流出，直接将水分送入植物的根部，还能结合水溶性肥料，不浪费多余的水和肥料，每一滴都能让植物充分吸收——结果惊人：省水达到40%，产量提高50%。

滴灌技术精细到什么程度？可以计算测量每一棵植物根部的位置，是偏左还是偏右——把水管埋在偏离每颗树根的相应公分处；精确配合作物不同的生长特性，埋设管线的方式也不同。

滴灌通就是把这个理念“套用”在小微金融上。怎么“套用”呢：通过数字化的收入管控机制（“ARM”——automated repayment mechanism）和“节点企业”伙伴建立广泛的合作网络，使得资金可以抵达大量小微企业，收益可以及时回收。

资金从哪儿来？海外投资者、资本市场上“高大上”的钱——把它们变成“愿意和小微企业同甘共苦的长期资本”。用数字化的收入管控技术，依靠节点企业合作伙伴，建立铺遍每个小微企业的网络，让来自香港的资金可以通过网络直接抵达灌输到大量的中小企业。

资本收益如何返还？也是利用技术、或者创新结算方式、会计方式、或创新的金融产品一一一种叫做“收益分成”的机制；例如从每个小餐馆每月流水中，部分精准回馈给投资者。同时设立一个场外OTC市场（牛码新市——NUMA），让资产可以交易，让投资者有变现流动性的选择——这似乎是一个完整的解决方案。

02

刘院长对滴灌通商业模式进行了细致到毛孔的剖析。首先是加分项——滴灌通的创新之处：

第一：引入了投行的概念。模式既不是“债”，也不是“股”权，非债非股；收益分成有点像“租赁”，又有点像“赌场”抽成；有点像“收费权质押”，又是一种风险投资。

第二：用金融科技的方式触达极微小的企业——也是一个创新。

第三：每一笔投资和公募或私募“基金”模式相反。公、私募把“零碎”的钱募过来，集中一或几个项目；滴灌通完全相反，投资人和钱相对集中，而要投的项目更多更小——从某种程度上看，一个是资金池，一个是形成项目池。

第四：同时形成一个场外交易市场，用于交易资产“收入分成码”（类似ABS？）；解决资本市场投资者对流动性的需求。

所以，这明显是一个投资银行家的逻辑。

03

然后是几乎一定会遇到的几个大“坑”：一共6个。

这种商业模式有没有问题？刘院长从官宣的信息推理出了6个潜在“大坑”：

第一个：投资既非股又非债，那有没有期限？如果“非债”也就是不准备收回，这就有点像租赁，资产租给使用者，若干年到期后算一个残值，资产归使用者。这会带来一个问题：有没有期限？是无限期的合作，还是说是有限期？如果是有限期的合作，该如何终止？——这是一个很关键的制度安排。如果是无限期，投资者不一定接受，所以期限多久、终止条件是什么很关键。

第二个：投资动作完成后的问题。投资是否连本带利都能“收回”？如果不能，则业务逻辑不成立，即使这项资产能“交易”也没有用——因为“交易”是建立在“有收入”的基础上，没有任何收入的资产正常逻辑下是不能交易出去的。

第三个：“收益分成”怎么分？以什么收益作为“分成”？计算基础是全部的营业收入，还是税后利润？是按月？还是卖出去一碗面，有了一笔收入就马上就分？金融科技在这里有可能派上用处，比如智能合约，整个投资过程中只要投资标的小微企业有收入，就自动就分成。但还要考虑按什么“收益”来分成——如果是按营业收入，有一笔算一笔，金融科技可以做到；但如果是按毛利润就不太可能，因为还要算利润，这样计算就更复杂了。所以科技是不是真的能帮上忙，还要看实际结构。

第四个：科技如何发挥作用？使用金融科技，被投资企业本身所有经营都必须数字化，至少所有收入必须线上化，才能够在线上“抓住”它们。如果用数字钱包去收数字货币，不走“滴灌通”这套系统，则可能会“漏掉”很多收入，漏掉收入意味着漏掉分成——所以这是更关键的难度，怎么能够确保千万户的小微企业，在不花费巨额成本的前提下，确保成功“收成”。

第五个：和银行贷款利息对比是否更低？对于小微企业自己的考量，是去银行贷款，还是接收投资“滴灌”？而对于投资人，是否有更好的回报？如果两个都没有，滴灌通资产的交易有可能不会很活跃。

第六个：如何和“节点企业”合作？如果依靠“节点企业”，也就是供应链或者特许经营链条上的核心企业，来突破“量”的问题，那么节点企业能起到什么作用？如果能起到作用，它有什么好处？滴灌通给投资人的“分成”中是不是也得拿一点给核心企业？

04

为什么选择这个时候来讲一个“滴灌通”的故事？在“无现金+小人物”时代这“第四个潮流”下，这次会不一样吗？

小跑觉得商业银行家和投资银行家，一个最大的区别是：商业银行家注重“实操”，更多考虑具体的运营、现金流、会计安排——这件事究竟能不能“落地”。而投资银行家更关注一个好的故事和前瞻趋势，一个故事讲的“性感”，至少代表人类的一个美好愿景，或者是宏观的发展的方向。如果资本市场愿意为这个故事买单，把人流、资本的“热乎气”聚起来，也许结果不能完全实现故事中的美好愿景，但一定可以推动小微金融往前走一步——这一步走成什么样子，可能我们都不会知道。

小加老师为“滴灌通”书里的世代背景是：1）无现金世代（数字货币、网络支付世代）——只有中国进入了几乎全经济体的无现金世代，无现金时代的议价权会发生变化。2）小人物开始走上历史舞台。

传统的金融体系靠人、机构、规则、法律、政府、和国家权力来保证信用。所有信用都要经过层层级级的监管和人来增信，中间形成一个金融的巨大利益群体；在信用需要集中管理的时候，往往只有大机构才能得到资本，再向上下游慢慢渗入，渗透到实体经济中。

而最需要钱的地方——餐馆，小药店，小酒店，理发师，美发师，美甲师，菜市场——这些在层层金融体系结构之下的最后一环，水经常根本渗透不到。

但是在无现金、数字化时代：小人物可以和大公司一起来议价。因为在无现金时代——数据面前人人平等。个体不再需要层层叠叠的增信基础设施，而可以像以色列农业一样，精准灌溉，甚至可能通过香港，把全世界的资本精准吸入到每颗“植物”的根部。

这是一个全新的理念，“滴灌”下一个资本市场的革命。

05

科技的作用有多大？成功究竟靠什么？

中国市场上目前依然没有小微金融的“万能”模式。成功并不能依靠模型、数据、方法论，而是大科技企业的“生态圈”。离开生态圈是否成立，并没有太多成功案例。

06

“效率”与“公平”如何兼得？资本会不会“买账”？

资本的行为也许并不是“完全逐利”和“独立”的。不管资本看起来怎么“独立”，背后操盘的始终是人。

资本是否能够“因时而变”？人性需要“公平”，资本会往“公平”方向走吗？

归根结底，小微企业形形色色，就像植物一样有万千姿态——不同的灌溉方式是否适应于不同植物，我们需要去到市场当中去摸爬滚打，慢慢去找到“真正的解”。

最后，小跑希望小加老师能听到这期节目，请刘院长去做顾问，也许会有惊喜呢！

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主笔&主播 | 刘晓春  肖小跑

总运营 | 陆丽娜

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