雪球·财经有深度

可恢复和不可恢复的

一只股票，因为各种各样的原因，股价跌了90%，但企业经营并无异常，那么最后股价会怎么样？

会涨回来。2001年，$亚马逊(AMZN)$ 跌了95%。

一家公司，因为各种各样的原因，业务中断了一年，后来导致中断的“原因”消失了，那么公司的业务会怎么样？

会恢复原状。

这么听来一切都不可怕，一切都可以恢复。

但也不能这样说，比如，业务中断的一年，企业现金流断裂，而成本刚性，或者债务到期要支付，企业就有可能破产，或者被迫在估值很低的时候融资，那么，股东权益就有可能永久损毁或者被大比例摊薄。

明天太阳照常升起，但有的人可能看不到太阳了。

在危机的时候，企业的资产负债表格外重要。

很庆幸的是我持有的公司，资产负债表都非常健康，公司账上都有大笔的现金储备。虽然它们股价可能也跌了不少，但它们一定能见到明天的太阳

作者：不明真相的群众

主播：小陆

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来源：雪球

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投资中最难的事

来自价值博士的雪球原创专栏

主播：小陆

如果你在投资股票，你认为什么是投资中最难的事？因为每个人情况不同，因此最难的事对每个人也都不同。

但据我这些年的观察，我觉得对于很多普通人而言，投资最难的事是：众人贪婪时恐惧，众人恐惧时贪婪。

比如2020年3月20日的当下，港股连续大跌数日，美股4次熔断，A股也跌回2600点附近。很多人在想或在做的是：先撤出来等之后市场跌到底了再买进？

坦率说，会有极少数人因为运气实现一次完美的抄底，但大多数人这样操作注定是失败的，原因很简单：没有人能预测市场，而且未来大家的行为本身构成了未来的市场。

该贪婪的时候，你的行为却是恐惧，与大众一致的行为怎么可能让自己的投资成绩与众不同呢？

不被市场先生牵着鼻子走，你就战胜了90%的投资者，而这正是投资中最难的事情

作者：价值博士

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来源：雪球

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说说这几年在港股上踩的坑

来自铁公鸡金融的雪球原创专栏

主播：小陆

从2015年开始投资港股，算一算港股这几年有做得好的地方，但更多是做得不好的地方。今天来说说这几年在港股上踩的坑：

上海医药H：之前觉得药品一致性评价，觉得这个公司不论是配送还是工业都做得不错，估值又是医药股中难得的低估到变态的企业，然后就买了，结果坑一个

北京控股：作为公用事业年年双位数增长，但是估值一路下行，什么时候向上不知道，我的想法是这样的公司出在治理结构上，中小股东的利益和分红从来不是他们关注的要点

中国太保H：做为保险行业二哥，其实业务做得也不错，估值和大哥差别巨大，但是持有三年还亏损的票，特别是在全球有金融危机倾向的时候，股价更加惨。

总共一下：在港股投资，低估的到处都是，千万别贪便宜，这个市场的生态和A股不一样，基本上不会给你纠错的机会，买便宜除非是那种资产负债表过硬，然后股息率能达到8%以上的才可以考虑，其他的还是要尽量买最优秀的或者成长性比较好的，不然进价值陷阱的机率太高了。A股好公司价格都不便宜，所以很多人来港股投资，来港股投资千万别去投次优品，这个市场最不缺的就是低估的次优品，这就是我这几年在港股上交的学费。

利益申报：本人管理的基金目前未持有上述公司股票，未来三个交易日没有交易计划。@今日话题

作者：铁公鸡金融

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来源：雪球

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史上最强ETF投资攻略来啦！

2019年以来，随着A股市场行情走暖，风靡全球股市的投资利器ETF也开始频繁出现在A股股民视野，ETF凭借其便捷性、高透明度、强流动性、低风险性等成为股民新宠，本文我们从四个方面详细解剖ETF，为还没了解ETF的股民送上投资福利。

01、普通投资者如何理解ETF

ETF：Exchange Traded Funds，中文名称为交易型开放式指数基金。是一种在交易所上市交易的开放式指数基金，兼具股票、开放式指数基金及封闭式指数基金的优势，属于高效的指数化投资工具。

其中交易型便代表着这款基金可以像股票一样买卖；而开放式理解为投资者可以向基金管理公司申购或者赎回份额。

找个今年以来A股火热的科技类ETF来看看到底什么是ETF?

以$科技ETF(SH515000)$为例。去年以来，在半导体、5G、无线耳机等科技引领下，整个科技板块个股股价呈井喷式爆发，很多股民对于科技股非常看好，但此类高专业要求的板块到底该如何选股却无从下手，要是把看好的科技股都买一遍，没有个几万元是下不来的。

这时候科技ETF便可以登场了，科技ETF跟踪指数为中证科技龙头指数（931087.CSI），根据指数公司公开资料，该指数目前十大重仓股为（数据截止到2020.3.16）：恒瑞医药、立讯精密、海康威视等。也就是说，如果我们买一手科技ETF，就可以买下自己看好的行业，其中涵盖立讯精密、长春高新、三安光电等风口上的大牛股，而一手仅仅花费100元出头，并且只要这个行业在上涨，我们就可以躺着赚钱。

02、ETF为什么能在全球风靡？

据统计，截止2019年底国内ETF产品近300只，资产规模达7700亿元，ETF已彻底成为过去二十年来金融市场最成功的创新产品之一。从持有规模来看，ETF也是机构的重要配置之一。虽然个人投资者的数量众多，但是机构投资者持有的规模最大，两者的持有比例大约为2：8。目前市场比较火的ETF主要分为宽基ETF、行业ETF、主题ETF、策略ETF：

其中，宽基指数是指成分股覆盖范围广，包含行业种类多的指数，比如：创业板指数、中证500指数等。因此宽基指数最大的优势是风险分散。

与上面宽基指数相对的是窄基指数，也就是我们常说的行业指数、主题指数等，相对于宽基指出的持仓分散，窄基指数的成分股个股和行业更为集中，适合看好某个行业却没有选股能力的投资者。

ETF之所以能在全球股市风靡，并成为A股股民的新宠，总结下来有以下四点原因：

1、ETF是投资股市的最简单方式

看好中国想做多中国分享A股红利，但是又不懂股票的普通投资者，可以长期直接购买沪深300、创业板TH等宽基指数，是分享股市红利最简单的方式；如果看好某个行业的发展前景，直接购买该行业ETF，分享整个板块的增长红利，免去选个股的烦恼；

2、ETF风险相对分散避免踩雷

做股票投资最怕的是踩雷，万一选股不慎踩雷吃连续跌停，简直欲哭无泪，ETF是场内交易的指数基金，是一篮子股票的组合，大大降低个股踩雷的风险，比个股更适合长期投资，持有ETF更加安心；

3、ETF投资品种丰富交易便捷

对于有经验的老股民来说，ETF产品经过近年来的快速发展，已经涵盖多种门类的投资品种，既有权益类ETF，也有商品、债券、货币类ETF；既有国内市场ETF，也有跨境市场ETF；既有宽基指数ETF，也有行业、主题概念、风格策略类ETF。这些只需要有股票账户，就可以任意选择和交易，非常便捷；

4、ETF和A股市场的板块效应是绝配

A股市场是一个板块效应比较明显的市场，一般不会有个股独立于行业板块的行情，比如电子股，如果立讯精密大涨，其他电子股比如歌尔、汇顶等也会跟涨，这样的话直接买ETF就可以分享板块上涨的受益，既省去了选股烦恼，又避免了错过的遗憾。 

03、如何选择ETF？

目前，国内ETF产品超300只，我们该如何选择适合自己的品种？

首先我们要明确自己的定位：想要分散投资同时对自身择时有一定信心；对市场、行业有一定的基础研究，但没有时间做过多研究。那么在选择ETF的时候，我们可以看以下几点：

1、比较ETF管理人的运作水平

投资者在选择ETF的时候需要综合考虑不同公司指数的管理团队的整体实力、对指数投资的重视程度、历史上指数类产品的运作绩效和风险控制水平等。

2、考察ETF背后的指数

ETF所跟踪的指数既有资产类型的区别，如股票、债券、黄金、货币等，也有投资市场的区别，如单市场、跨市场、跨境等。如果投资者对于市场、特别是行业没有太多研究，可以选择代表性强、覆盖面广的宽基指数。

3、关注指数和ETF的波动性、流动性及指数的估值水平

一般来说，跟踪低波动性指数的ETF投资风险也低，但对进行短期指数趋势交易的投资者来说，波动性大的指数和ETF却更有吸引力。

ETF的流动性对这一类投资者也至关重要，交易活跃的ETF更有利于投资者随时选择进入和退出的时机。但对进行长期投资的ETF投资人，就必须考察指数的估值水平。

04、股民如何参与ETF投资？

一般而言，ETF投资主要有两种方式：申购赎回和买卖交易。

申购赎回：是指在一级市场通过A股账户或者基金账户进行申购赎回。ETF的申购赎回方式比较麻烦，通俗点来说，你需要一揽子股票或者现金去交换，类似于以物换物，但这样的操作机制可以保证ETF较小的跟踪误差。但申购赎回的门槛很高，动辄几十万上百万，不适合普通投资者。

ETF买卖交易：在二级市场通过A股账户进行交易，即通过证券账户像买卖股票一样进行ETF交易，没有资金要求，只要有股票账户已经买入一手相应的钞票就能参与。除此之外，还有投资相应的ETF链接基金，这个和普通公募基金的操作方式相同。

ETF的申购赎回相对复杂，在ETF出现折溢价时套利者可能会使用，绝大多数投资者不适用，普通投资者基本上是直接在用股票账户直接在二级市场像买卖股票一样进行交易。

目前，境内市场部分ETF品种支持T+0交易，比如，债券ETF、黄金ETF、跨境ETF、货币ETF；但是，股票ETF实施T+1交易。特别指出的是：交易费用也比场外基金要低，无印花税、佣金不高于成交金额的0.3%，起点5元。

作者：今日话题

主播：小陆

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来源：雪球
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为什么难度低的确定性机会越来越少

来自吴伯庸的雪球原创专栏

像之前格雷厄姆时代，你只要知道基本的价投知识，就可以稳稳捡钱了，因为当时平均认知水平没那么高。

而如今，你再读完他的书之后，你发现，市场压根没有你知识的用武之地，所以，我们不仅要学习基础的投资知识，这还远远不够，更重要的是，我们学习的目的就是要取得高于市场平均认知的水平，只有这样，我们才有机会正儿八经跟高收益过招。

用一句话来归纳，就是高于市场的认知就会赚取超于市场的收益。

同时我们也会看到一个现象，那些个高手大师们，为何总是喜欢持有确定性很强的公司，而不会随便选择中途做t，因为他们知道，这就是市场的运行规律，鉴于你的模式透明度很高，市场不会说你今年高估了我就给你跌回来、等到你业绩上来时再给你涨回来。

它们通常的运行规律就是以空间换时间，哪怕高估，透支了一两年，股价也会很坚挺，高位大不了盘整几年，这个估值依然不便宜，但很难说扭头向下，等调整到公司业绩提升时，然后继续闯出新高，所以，市场很难给你做t的机会，只要做t、八成会t飞。

比如海天、片仔癀等，一直都是40-60pe，市场都知道不便宜，谁看不出来啊，但是人家就是很坚挺，市场选择以空间换时间，原因就在于其背后市场平均认知的趋同性，像牧原当下已经到了市场趋同性的阶段，如此就透支未来几年的业绩，市场的目的就是降低这种确定性的收益率，你越确定，你的估值就越高，市场让后期进入的人获取低于增长的收益，而让前期进入的人获取超于增长的收益，这就是市场无形的调控机制。

话说回来，不高估那就太让确定性下的后来者占便宜了，都那么确定了，你还来这么晚，又岂能给你高收益的机会？

对于咱们来说，市场有分歧是好事，首先它就像摆地摊的古董市场一样，给到了我们可以选择低估的机会，至于你能不能选准，那就是你的认知水平问题了，注意这考验你的深度认知水平，而不是运气值，它不是让你猜明个哪个股票涨停。

由此这时市场存在两类标的，一是市场公认度较高的、模式透明的、不便宜的好公司，另一类则是市场存在巨大分歧争议的公司，这类公司由于具备比前者更大的波幅，由此，它提供了低估值捕捉大牛的机会。

对这两类公司，我的看法是，越有分歧越要深度研究，有分歧之时就是市场考验你认知之时，越在这个时候，我们越应比市场其他投资者更用功，付出的精力也应要越多，认知在很大程度上，一部分拼天分，更大成分上则是拼用功，我相信只要你足够用功就一定能比别人多获取一些更重要的信息，从而获得绝地翻盘的机会。

同一家公司的确定性和非确定性都是动态的，有时你会觉得好公司估值都很高，其实那只是在它表现很好的时候，才会让你这么想，当时你看到的确定性无疑是很高的，但岂不知，当公司陷入危机之时，巨大的市场分歧同样也会让你陷入迷茫，那时的你恐怕早就转头看空也跟着摇摆了吧，所以说，你的认知若跟市场一个水平，那么你永远赚不到超额的收益。

由此，估值提升的过程，事实上就是分歧越来越小、预期越来越趋同一致的过程，这个过程就是戴维斯双击的过程。

而事实上，有些公司模式市场分歧大的公司，它们也会持续产生的分歧，由此就产生持续的低估值，像地产电器，因为这是一道巨难的宏观难题，所以，不管到何时，这类行业的透明度就没那么高，市场分歧争议也就越大。

由此，这类公司拉长去看，基本上就处于一个持续分歧的状态，所以，这类公司只能用自身的业绩来一步步证明自己，咱们也只能赚到成长性的这部分钱，这种行业赛道和模式决定了它的分歧属性。

而还有一类行业，它具备戴维斯双击的基因，如果说前一类是持续的分歧模式，那么还有一种赛道模式，则是被市场从分歧走向趋同的行业赛道模式，比如有些跟生产力相关的赛道，之前大家都不看好，分歧很大，但随着公司和行业的表现，市场会对它产生一致性看好的认知情绪，由此，它就具备双击的基因，比如新能源赛道等，课程中咱们也详细阐述过行业赛道双击的属性。

由此，有的投资人就是将最重要的精力放在对分歧巨大的公司上面的研究上，如此，多一分深度的研究，那么就可能换来超额的收益，不过分歧对人性和商业智慧的考验是巨大的，能在这两关都及格的，没有理由不配获取高收益

最后化散为整归纳下，公司及模式越透明，市场趋同性就会越高，难度系数越低，波幅自然不大，低估的机会就不容易给到，由此导致估值低烧不退。

反之，行业赛道及模式的分歧争议越大，波幅就越大，市场提供的低估的机会就会越多，但难度系数很高，这正是想获取高收益的人掘金深研的藏宝之地，在这个领域，我了解更多的的是，很多人以投资之名行豪赌之实，这一类亏的多了，自然就跑到第一类里面，含泪、无奈、不情愿的拥抱高估值高确定性股票，这也是市场队伍的内部轮回。

注：鉴于牧原当下的扩张意愿和能力，下节个人会在智库精品中，以出栏量保守推演的方式，再次对牧原进行3-5年期的客观估值调整@今日话题 $牧原股份(SZ002714)$ $恒瑞医药(SH600276)$ $上海机场(SH600009)$

作者：吴伯庸

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来源：雪球

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为什么难度低的确定性机会越来越少

来自吴伯庸的雪球原创专栏

主播：小陆

随着价投理念的普及，越来越多的投资者由恐惧危机转为拥抱危机，价投者拥抱危机犹如鲨鱼喜欢血腥。

可以说，每一次危机都是真正的价投者出门挑捡金子的好时机，但是当越来越多的人在危机之时出来捡金子的时候，我们发现，这个市场中的低难度的确定性机会却越来越少，换句话说，这个市场的操作难度在加大，必须要承认，这个市场中聪明的人越多，那么低难度的机会就会越来越少，操作难度就会越来越大。

关于这点，祖师爷格雷厄姆早就谈过，他说赚大钱的诀窍很简单，第一是价投理念，第二是这个理念知道的人越少越好，换言之，都是傻子才好呢，市场越不成熟，赚大钱的机会就越多。

就拿这次疫情来说，应该说不少人都等着捡大消费之类的错杀礼包，道理都懂嘛，一次性影响错杀，但真是天公不作美，那些咱们公认的好公司人家压根就不为所动，甚至不跌反涨，本该危机之下空无一人的街道，居然堵起车来，这说明那些套利难度较低、公认度较强公司的低估机会越来越少，事实上，这是一个一直以来咱们都能感受到的趋势。

曾几何时，在价投理念掌握在少数人的时代里，我们利用教科书中的绝对估值常识都能套到符合要求的大牛，譬如存货和流动资产大于市值的标的等，但如今这些闭眼抓大钱的黄金坑都已被填平，市场给到的低难度的确定性机会越来越少，所以我们看到，像海天、茅台、恒瑞、上机、牧原等这样的公司波幅几乎很小，甚至依然强势不减。

相反，其他有的行业却并非如此，像高科技、新能源等，它们在危机之下波幅巨大，从后视镜去看，给到了很多次低估的机会，它们股性活跃、波幅巨大，跟大消费行业的表现却截然相反。

那么问题来了，为何会这样呢？我将其戏称为“市场难度上移”，为何这样说呢？用一句话来说，就是透明度太高。

拿海天、猪肉股、高端白酒来说，它们的模式透明度太高了，比如海天，强重消、弱周期、受影响度也很透明，未来三五年的产能甚至都是很透明的，它的一切都很透明，透明的背后是什么呢，就是容易理解，公认度高，再继续往深里推，就是分歧不够大，争议不够大。

由此，当大伙都这么想的时候，它的估值就很难下来，波幅自然也就不大，除非发生一件导致市场具备很大分歧的一件事，使得市场恐慌盘和抛压盘把股价砸下来，正是由于这类公司的透明度太高，争议分歧太小，由此，它的波幅就很小，导致我们就很难抓住在我们看来那些绝对低估的机会，比如都知道这样的好公司30pe以下你会买，由此它就是下不来。

这时，聪明的朋友早就看透了一点，你有正确的认知还不足以能赚到大钱，当你的认知跟市场大部分人的平均认知划等号时，那么，你很难赚到超额的收益，也很难等到你认知以内的买点，当然，大众也基本上都等不到，所以，这时你只有拥有比市场高一个档次的认知，才有可能敢于在市场不敢下注的位置下重注。

包括牧原等养猪企业，为何一直居高不下、强势坚挺呢，很简单，养猪模式的透明度太高了，包括每个月的出栏量，整个年度的出栏甚至都能推演出来，尤其是自繁自养模式的透明度更高，有人会说正邦、温氏等为何估值那么低，要清楚，这个估值低不是真的所说的“你的模式就不如人家”，不是的，而是你的模式争议分歧太大，它不如自繁自养模式透明度高

如此即便你的模式跟自繁自养模式一样好，但不好意思，市场认知水平没到那个份上，他们如果要投，相信对于那个模式透明度较高的公司来说，它的买盘肯定要更多，分歧越小，市场趋同一致性就越高，而温氏，正邦模式，复杂度一旦提升，那分歧一旦加大，估值肯定要承压，这是影响他们估值高低的底层逻辑。

而事实上，我们在那些透明度很高的公司上面，很难等到超额的机会，做t更是不要指望，等着卖了然后在低位接回来的，都几乎卖飞在半山腰，而在这种透明度较高的公司上面，大众的认知也几乎很难出大错。

所以，我们很难在这类公司上面修炼出更高超的认知，也就跟他们一样，很难等到低估的机会，这里，市场永远利用他那神秘而不可言说的力量，主导着股市的二八法则，那就是不会让80%的人都获取超额的收益。

相反，那些可以给到你低估机会的公司，也就是那些波幅比较大的公司，它们通常给少部分人获取超额收益的机会，为何呢，因为巨大的认知偏差，说白点，也就是你的分歧争议越大，那么市场的多空对立盘也就越势力相当，多头自然很难在同等空头盘的压制下一路走高，除非出现一个扭转多空的转折事件，由此，多空对等盘相当的情况下，危机一来，那么空头自然就占优，股价自然就很容易打下来，由此波幅就很巨大，估值也很容易被巨幅挤压。

由此，超额收益来自你跟市场的巨大认知偏差，不要忘了，有时市场它就是对的，当股价估值被挤压之时，此时市场的大部分认知资金一定是趋于一致的，股价就是最好的证明，而市场中所充斥的消息解读、包括逻辑解读、券商资料收集等，都是充满着浓浓的观望味道。

所以，注意到没有，市场对公司悲观不重要，重要的是你处于这种悲观环境下很难孕育出独立的认知，这种悲观的背后是市场大部分人的悲观，这时你就好比处于这样一个悲观环境中，你的认知几乎也是来自于这个环境，所以，你要想产生一个跟市场对立的坚定的逻辑，是非常困难的，除非你是一个极具独立思考、对人性足够坚定的人。

所以说，瞧见没，难点在哪，就在于你很难取得超于市场的正确认知，换言之，你的认知还是跟市场的平均认知不相上下。

所以，当下我们在研报上或中短期取得超额收益的难度在逐渐提升，也就是说，市场出的答卷难度提升了，这时，只有那些具备真知灼见的坚定的人才能吃到这块肉。

我为什么要谈这些呢，也是为了解释回答一下一直以来朋友们对这一现象的困惑，对于等不到低估机会这一现象的困惑，这就好比之前是600分能上清华，而如今，都能考600分了，你要想考更好的，只能去答其他难度更大的试卷。

这时一个问题就被抛了出来，我们取得什么样的认知水平才能取得超额收益呢，是不是学到教科书上的就够了呢？肯定不是，这里我们还要看一看市场的平均认知水平，市场平均认知水平的提高更是我们投资者的大敌哈

作者：吴伯庸

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谈谈中国平安的投资

来自老柏树也有春天的雪球原创专栏

主播：小陆

今晚，老柏以此文与朋友们分享一下自己对平安投资的看法和理解。

开始之前，老柏需要重点强调的是，保险投资资金的最终目的，是通过稳定的投资收益率实现，并以此满足各类保单销售后的精算假设。直白一点说就是尽量实现保单的利差收益。

由于保险销售的保单基本都是有预订利率和回报约定的，因此长期保险资金的投资收益实现，对保险公司十分重要。

一

中国平安19年报披露保险资金投资组合规模已达3.21万亿，较年初增长14.8%。这部分资金均是由寿险业务和财险业务的可投资资金组成。

老柏梳理了一下组合配置比例分别是，现金及定期存款占比9.6%，债权类金融资产占比70.1%，股权类金融资产占比17.8%，其他投资资产（投资物业，买入返售资产等）占比2.5%。

通过这个组合，大家可以看到债权和存款等理财产品占比达到八成。这个是由保险公司负债长久期（保单期限达十年或更长）的特征所决定的，保险公司必须对这些长久期的负债匹配具备稳定可靠的投资收益产品，长期稳定的债券和固收产品是必须的搭配。这点也是保险公司不可能大比例配置股权资产的原因，其一是资金规模太大，其二是需要绝对的安全性，其三是需要绝对稳定的回报。

目前平安负债久期和资产久期的缺口已从13年的8.6年降至目前的5.5年。这个缺口目前来看已经控制的极好，当然久期缺口一定是需要有的，没有缺口就意味着这部分资金收益回报来源全是利息了，这个一者不太可能有这么多长端产品，二者没有了超额收益空间。

平安的债权类配置重点在基建，非银金融，不动产等期限5-10年，收益5%-6%的产品上。

平安的债券类大部分是十年期及以上的国债，铁道债上面。十年期以上的国债我国发行还比较少，这也是保险资金长期面临的问题。不过前段时间已有相关政策出台，以后会逐步改善。

平安的股权类资产，主要是由股票，权益基金，理财产品（委托基金炒股），非上市股权，长期股权投资组成。总规模约5714亿，我们平常耳闻的汇丰，工行等等投资，都在这部分里面。

二

另外年报里面也将上述3.21万亿投资，按会计计量分类为：公允价值计量变动计入当期损益占比18.3%（这部分的价值变动会直接影响利润表），其中股票，权益性基金，其他权益金融资产合计7.8%约2500亿。（白药加碧桂园在这里面）

公允价值计量变动计入其他综合收益的金融资产占比15.9%约5092亿，这部分市值变动不会影响当期利润表，只在综合收益里面体现并影响净资产。公司对分类这一部分的资产，基本都是长期稳健的财务投资，不对其施加影响力，主要是依靠分红和利息收入，但短期不考虑出售的对象。（工行，汇丰这一类的应该在这里）

说到汇丰，老柏简单给大家算下。平安持有汇丰7%的股权，买入市值930亿港币，目前市值663亿港币，浮亏274亿。（这一部分不会例如利润表，另外大家看看这个200多，和平安的3.21万亿占比多少？）总之不足为虑，再者汇丰又没倒闭。

第三部分就是以摊余成本计量的金融资产占比60.2%，基本都是固定收益类的投资。这里不再赘述了。

三

平安的长期股权投资实际占比并不大，总共2041亿，都是按权益法入账。权益法计量是平安现阶段股权投资部分特别看重的，其一是避免股价干扰，其二联营公司利润可以并表入账。公司投资这类比较看重管理层战略，行业稳定前景，分红比例。

这部分19年贡献约200多亿收益，收益回报10%，还是很不错的。这里面的代表有京沪高铁持股39，陆金所持股40.6，长电持股4.5，华夏幸福25，金茂15，好医生，一账通，医保科技等等。

四

19年的利润表，公允价值收益为441亿，18年为-283亿，可以看到接近两成的计入损益部分资产，对平安的利润波动影响很大，所以公司提出的，剔除短期波动影响和不重大持续的一次性收入后的营运利润，确实更能反应公司收入稳定性。

朋友们都很担心，长期利率下行对平安投资部分的影响，平安今年起将有1.6万亿资产需要再投资，每年5000亿，据陈德贤讲，确实会存在倒挂现象，到期的5.4，新的不到5。但需要从更长远周期来看，一个是后续长久期产品供应改善，二是利用好逆周期投资，尽量提升收益率。

平安从05年至19年平均收益是6.4%，持续高于5%的假设回报率。这一点看确实是所有公司里面投资收益最稳健和最值得信赖的。

有几个数据大家再感受下，平安投资组合的净利息收益05年至今复合增长22%，12年以前占收益比48%，19年已占72%。

平安的投资组合中已经有9300亿是配置的超过15年期的债券，税后收益已超5%，固收类对收益贡献达69%。

目前的股权投资部分，分红对净利息收入占比也达到18%。后续公司会继续加大权益类资产投入，重点还是寻找低估值高分红，行业龙头，有空间可以长期持有的标的。

另外公司投资部分有450亿，是委托给基金公司投向二级市场的，这部分公司都是预订收益预期和期限。（过过炒股的瘾）据陈德贤披露最近开年后好像做过一次波段。

五

总之，平安的长期收益是可以高过内含回报假设的。另外平安的产品结构对（长期保障型产品）利差依赖极小占比仅在20%以内。平安的股权投资总体是稳健可靠的，由于资产规模巨大，单一的投资标的波动，对公司整体影响不大，不用过于担心。

以上就是老柏的分享，我尽量讲的比较直白，但肯定还有很多不到位的地方。请大家多包涵了。

$中国平安(SH601318)$

作者：老柏树也有春天

链接：https://xueqiu.com/9148433633/143983410

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职业投资为什么那么难？

来自施洛斯008的雪球原创专栏

主播：小陆

雪球上有很多人梦想有一天能够职业投资，但是职业投资的毕竟是少数人中的少数人，例如雪球的处境如初、陈福力、云蒙、书架子、谦和屋，这些牛人职业投资多年，收益也很多，比较是极少数。

为什么职业投资那么难?

1.本金少。

如果是身处北上广深杭一线城市，那么每年家庭支出估计少说也要二十万，而众所周知，长期年化15%以上都是大师级人物，因为国民生产总值的增长率摆在那里，高出来的估计不多。如果按照每年稳定百分之十的收益率计算，那么需要有200万的本金，还需要拿出一份理财做家庭应急，估计得有100万，再加上不能坐吃山空，每年需要复利，利润不能都拿出来再投资，估计至少需要500万的本金。

别看雪球上各种人等吹牛的本事很大，但是现金资金达到500万人民币的毕竟是少数人，你会说多着呢，只是你井底之蛙不知道而已，我建议你拿出统计数据去看有多少人达到这个资产额。

2.稳定收益太难。

今年赚了你高兴，明年赔了也许就没有生活费了，这样的年份巴菲特和沃尔特施洛斯也不是没有过，芒格就不用说了，曾经连续两年大亏，例如我大A，2018年收益率为正的人不多，这一年家庭支出可怎么办呢？

3.长期持续收益率超过百分之十五难上加难。

国家的GDP增长率是锚，有人说什么m1m2啥的，还有通货膨胀啥的，我看都不是根本，GDP可能才是根本，理论上超过GDP增长率的人和公司不会太多。

2018年收益率为-20%，2019年收益率是50%，年复合收益率不会超过10%，很难很难，而且你并不知道那个年份就会收益率为负数，你可以空仓，但是也冒着收益率为0的风险。

4.长期脱离社会的风险。

人是群居的动物，不是说有钱就能解决一切精神问题的，人需要工作需要社会的认同，为什么巴菲特那么看重名声？为什么沃尔特施洛斯从来不投资烟草行业？既是一种自律，也是一种企图获得社会认同的心理。

雪球上也确实有一部分牛人赚到了大钱，但是为什么要出来做基金这种出力不讨好的事？除了希望获得更多的现金流，更多的有获得社会认同的需要，希望参加社交获取尊重的需要，雪球正是得其所好而已。

5.中国是人情社会，职业投资之后有可能失去优势隐形资源，例如孩子的升学和在学校获得的重视程度等。

总而言之，职业投资是很难，要不然职业投资的人该有很多，实际上却凤毛麟角，自然是内在的难度是很大的，当然，有人就是不怕难，越难越兴奋，例如小兵oo8，这样的牛人无法复制。

我们普通人能让资产持续增值就可以了，如果能够达到定期存款收益的二倍以上，我觉得就相当满足了

作者：施洛斯008

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另一个角度看投资：在不确定性中下注

来自刘志超的雪球原创专栏

主播：小陆

3.4号FED意外降息50个基点后，市场毫不买账，依然大跌。

当时我曾评论：

“说明市场需要的不是资产价格基准线向下调整，以显得资产相对便宜了。那么需要的是什么，我觉得有两点：一是资产绝对价格的向下调整，调整到真的便宜了，二是疫情的稳定可控，先美国，次全球。”

后续，美国政府接连出台强力支持实体经济与流动性的政策，然而市场的反馈却是三天内两跌熔断。

当然，这其中有原油价格突发暴跌因素的影响。但归根结底，市场担忧的还是疫情的失控，及由此引发越来越大的经济衰退可能，结合当时美股整体估值处于历史高位，出现了连老巴都没见过的暴跌熔断场面。

有段子说，这情况就像小孩子生病了，家长不带他去医院，反而不停地给他更多的零花钱。投资者并不想要零花钱，真正的心声是，救救孩子！

市场喜欢确定，厌恶不确定。未加控制的疫情，就像持有一笔风险敞口暴露在外的高杠杆金融衍生品，这笔持仓的亏损眼见着变大。你完全不知道最差的情况下，它会不会让你亏破产。理性的选择一定是先跳出来，手持现金观望。

昨晚市场大涨，一个重要的影响因素是疫情终于得到重视。川普宣布美国进入紧急状态，将联合各州府全力对抗疫情。

先不管需要多久才能治好病，起码孩子进医院了。这消除了疫情彻底失控的不确定。

那么还有哪些不确定的因素呢？

如，疫情实际发展的情况如何，后续防控情况如何，采取限制性措施后会对经济造成多大损害，受影响的公司是否会出现流动性问题与债务危机，甚至川普会不会被感染。。。都是投资者后续要面对的不确定。

消除了一个不确定，还有千千万万个不确定。

做投资真难，对不对？

但投资本来就是在不确定中下注。

看好整体经济向好，看好行业快速发展，看好一家优秀公司保持增长。。。这里面没有一件是百分之百确定板上钉钉的事，它们变成现实的可能，都在一个不那么确定的区间摇摆。

所以在市场里，盈利确定性高的公司通常享受着较高的估值，盈利确定性低的公司估值就是上不去。

我们做投资，是站在现在面向茫茫的未来。我们看到的未来，有时候清晰，有时候迷茫。

投资者要做的，尽量在未来的图景清晰时，即确定性高的时候，才考虑下注；在面对所有的不确定因素时，抓住最主要的那一两个因素。

回到这次疫情危机，对于一个国家来说，所有的不确定，都不如不重视疫情以致彻底失控这个因素严重。所以，在这个不确定性消失前，无论美联储是降息还是提供不设限的流动性，资金都在慌不择路的逃跑。而这个不确定性消失后，资金又都汹涌的回潮了。

除了特定的事件性不确定因素。对于投资者来说，有一个需要永远都考虑的重要因素，就是结合公司质地的估值高低确定性。所有外部不确定性带来的对下注决策的影响，都必须结合公司质地的估值高低而最终拍板。

翻译成人话就是：

出大事了，买不买股票？先看这事对公司业务未来影响有多大，看不清就别下手。能看清影响了，再结合出事后公司市值，毛估估出一个确定性较高的估值。便宜就买，贵就算了

作者：刘志超

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股市的黄金周

来自肖志刚的雪球原创专栏

主播：小陆

在中国每一个旅游城市的火车站，总有那么一群人守在出站口，见到游客便问，要不要住宿啊。如果游客稍微表示出有意向，他们便会快速说出酒店的条件，比如24小时热水、空调、wifi…，三星级标准，只要300元。这时游客一听，性价比也还行，这笔生意在中介的安排下，就这么成交了。这样的场景日复一日，在各个旅游城市单调的重复着，如果碰上黄金周，情况会变得更有意思一点。

1号的时候，中介们发现人气开始上升，买方市场开始转向卖方市场了，星级酒店基本销售一空。2号的时候，很明显房价开始俏起来了，普通的宾馆、招待所也陆续住满了客人，已经不需要呆在火车站，行商变坐商了。3号的时候，只要手上还有房，立刻一堆人抢，而且价格基本不问，即使是旅馆的价格，也比平时的星级酒店都贵了，作为常年吃这碗饭的，对不同酒店不同房型的市场价基本上都有个谱，这时候会发现完全看不懂了。4号的时候，景区已经没有空房了，酒店、宾馆、招待所、旅馆通通爆满，已经开始有人搭帐篷对外兜售了，各种房型价格已经也炒到天上。中介们这时已经没事可做了，反正也没房间了。

5号开始游客开始陆续减少，回到了3号的水平。6、7号的时候，中介们又得开始行动起来了，因为酒店空房间多起来了。这个时候，火车站还是那个火车站，游客还是这些游客，中介还是同一拨，甚至中介们的话术都没变，依然是24小时热水、空调、wifi…，价格甚至比之前的300元更低，然而并没有什么用。唯一变化的是游客们的态度，纷纷摆手表示，不要了不要了。

前后短短几天的时间，山还是那山，水那还是那水，游客们的态度为什么会反差这么大呢？很简单，假期快结束了。

公司还是那个公司，老板没变员工没变，股票还是那个股票，前几天还求之不得，怎么现在就弃如敝屣了？很简单，游戏结束了。

游客在决定酒店的时候，只要还有酒店可选的时候，他都会进行货比三家。假如有甲、乙、丙三家酒店，条件一家比一家好，同样是2号的时候，如果甲酒店价格是300元，乙酒店肯定觉得自己值400元，那么丙酒店则认为自己应该挂500元，这看起来非常合理。如果换到3号，甲酒店价格涨到500了，乙酒店肯定不愿自己400元了，游客、中介也都不答应啊，游客会给乙酒店定价到600元，最后丙酒店自然是700元价格了。看起来这一切都是顺理成章的，在游客眼里，酒店估值就应该这样啊，一分钱一分货嘛，酒店自己也认为这样是合理的。

单看一个酒店的价格，在黄金周期间的上涨与下跌，看起来跟酒店自身的基本面有密切关系，尤其是在进行横向定价的时候。但时间维度的价格纵向变化，其实跟酒店的软硬件等基本面没什么关系，涨是因为放假了，跌是因为假期结束了。也就是说，涨不涨，看放不放假；涨多少，才跟酒店硬件条件即基本面有关系。

围绕着股价有三个问题，涨不涨？涨多少？什么时候涨？分别是方向、幅度、时点，各自的决定因素不尽相同。研究的时候，一定要对号入座，切忌用错药方，拿解释幅度的来解释方向。明明方向结束了，还拿着幅度在那说不应该跌啊，什么空调修好了，wifi也通了啊，还附送游泳券，全然不顾假期结束这个事实。消费股涨的时候，大家可以拿消费文化、渠道建设等来解释，但下跌的时候，这些因素就解释不了了，因为涨不涨并不是因为消费文化、渠道建设这些因素，涨多少是这些因素决定的。

总之，简单地拿着所谓的基本面，就想解释所有的股价波动，以及股价波动的方向、幅度、时点，是形而上学的表现

作者：肖志刚

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