雪球·财经有深度

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度，雪球，国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台，聪明的投资者都在这里。听众朋友们大家好，我是主播匪石-34，今天分享的内容名字叫如果没有本土民族工业，一个国家的上限能发展到什么水平？来自宁南山。

如果一个发展中国家，只有强大外资制造业，而本土产业很弱小，发展水平上限是什么样？这里不考虑那种人口很少的国家。我觉得最为典型的例子就是泰国，墨西哥，波兰和爱尔兰了。

首先是人口5000万以上的人口大国，包括墨西哥和泰国：我国对东南亚地区每年有几百亿美元的顺差，但是有意思的是，我国对泰国进出口反而是基本平衡的，我国略有顺差，这个有点让人意外。

背后的原因，是因为日本为首的外资企业在泰国有大量投资制造业，例如泰国是全球最大的硬盘生产国之一，在全球仅次于中国排名第二，西部数据，希捷，东芝都在泰国有工厂。

泰国也是东南亚最大的汽车制造国，日本日产汽车在东南亚唯一的生产基地就在泰国。2020年9月29日，长城汽车与通用汽车在泰国曼谷正式签署股权收购协议。根据协议，通用汽车泰国公司的罗勇府汽车制造工厂和动力总成工厂将于11月全部移交给长城汽车。按照计划，新工厂将于2021年一季度投产，年产能可达8万辆。

根据日经中文网的新闻报道，2019年东南亚地区汽车产量总共415万辆，其中泰国就占了201万辆，占比超过50%。

但是，外资对于一个国家带来的附加值终究是有限的，它不会把真正的核心技术给你，而这才是赚钱的基石。富士康之类的就不用说了，以汽车制造业为例，虽然中国之前强制要求合资，但是最终中国并没有得到真正的技术转移，汽车研发的话语权始终掌握在外方手里，外方公司还会根据股权比例从合资公司大量的获取利润分成。

有一定体量的国家，像泰国这样差不多7000万人，拥有较强的外资电子和汽车制造业，2020年人均达到7670美元就不错了，还有像墨西哥1.26亿人汽车制造业也很强，人均达到8400美元也很不错了，再往上到一万美元后再想往上冲到两万美元就很难了。

然后是人口3800万的波兰。

波兰人口3800万人，人口不到5000万了，比泰国，墨西哥都少不少，更重要的是成为了欧盟成员国，市场和劳动力在欧盟区域内全部开放，跟着一批发达国家混，承接其产业转移，波兰3800万人，承接了5亿人的欧盟内部大量的汽车制造，航空，家电等制造业，人均达到1.6万多美元，以后能成为一个入门级低水平发达国家，这对波兰来说就是最好的结果了。

当然这也是需要机遇的，首先要有这么一个发达国家主导的联盟让你加入，需要有和他们共同的价值观，要被视为自己人，同时也是有代价的，那就是需要部分接受大国的领导，毕竟自己不是老大。

其次人口还不能太多，不然别人带不动你，因为分给你的都是中低端的产业，总价值有限，像波兰这样人口3800万，由一个人口5亿人口的发达经济圈欧盟愿意带着自己混，由欧盟5亿人口级的大体量发达人口带动一个千万级的小体量的发展中人口，

与波兰类似的还有2020年大概975万人口的匈牙利，我之前写过，波兰，匈牙利，中国和巴拿马是未来全球四个最有希望进入入门级发达国家的种子选手。波兰和匈牙利承接西欧国家的工业转移，最后混成一个低等级的入门级发达国家就是很好的结果了，人均突破两万美元。

然后是人口500万的爱尔兰

由于可以避税的原因，使得爱尔兰成为了美国资本的避税天堂，也成为了美资进军全世界的跳板，从谷歌，微软，facebook，苹果，江森自控，美敦力这些美国公司都纷纷在爱尔兰成立全球总部或者欧盟总部，美国资本的进驻让爱尔兰的人均GDP冲进了世界前三位，2020年爱尔兰的人均GDP超过8万美元。

可以说爱尔兰成为了美国这些年爆火的ICT公司进军世界的桥头堡。

类似的还有香港，外资需要中国市场，于是在一个国家内部形成从外资进入本国市场生产，本地销售和出口牟利的小型富裕窗口城市，典型的就是700万人的中国香港，成为外资进入中国的窗口，由于人口体量不过全中国的1%不到，自身获得了巨大的收益和发展，人均突破了4.5万美元，但是此种模式不可能推广到全国都受益。

当然，香港人都认为自己的发展是因为英国殖民政府带来的法制和正确施政，还有香港人的狮子山精神，总之和中国大陆的穷亲戚无关，反而认为是自己带动了中国大陆的发展。感觉完全忽视了个人的奋斗和历史的进程的关系啊。

以上还是需要人口够少，设想如果爱尔兰有5000万人，香港有7000万人，那就又不一样了。

波兰，爱尔兰，中国香港，都是人口相对较少，而且是分别背靠欧盟，美国和中国的庞大产业和市场，需要在地理位置，种族和社会制度上具有特性。否则的话，7000万人的泰国和1.26亿人的墨西哥，基本就是典型的上限水平。

那就是自然资源和外资企业，确实能够带来经济利益，但是总体上必然是有限的，因此人口只有三四千万，两三千万，几百万人的小国，他们可能还有人均迈入发达国家门槛的希望。

这样的前提是你自然资源极其丰富而且还要值钱，毕竟全球值钱又量大的自然资源就那么几种，尤其是石油，天然气，铁矿石三种，而且你的产量一般要排在全球前三位，不然的话你也赚不了太多钱，像安哥拉，伊拉克，委内瑞拉，伊朗这些国家也大量出口石油，但是国家就依然贫穷。

另外就是你有机遇获得海量的外来投资，典型的就是波兰，爱尔兰，中国香港这种地方，从地理位置上基本就是在大型经济体旁边，同时得到大资本的青睐，这些都是需要机遇的，像波兰和爱尔兰，如果不是在政治上属于西方阵营，那必定会受到很大影响。

对我们这种10亿人口的大国，搞民族工业或者民族产业是唯一的出路了，这样收益也最大，当然了我们的收益大了，对发达国家的冲击也就会大，无怪乎美国会针对我们，他们希望我们老老实实的承接发达国家的产业转移，至于具体转移什么产业，主动权掌握在他们手里，中国就不要搞民族工商业了，尤其是高科技民族产业。

今天中国的产业发展在逐渐的逼近日本，在很多方面已经在和日本直接竞争并且替代其份额，使得我们获得了原本属于日本的经济收益，这其实是当年取得抗战胜利，中国民族工业重新获得发展机遇成果的延伸。

人类近代以来的不同国家的竞争史，就是一部不断的打击和消灭对方民族工业，用本国工业取而代之的历史。

全球广大发展中国家之所以贫困落后，是因为在长时期的殖民统治下，殖民者只允许他们的企业在殖民地发展和壮大，毁灭和压制了当地民族工业的发展，使得当地民族工业无发展壮大之可能，而在今天全球殖民统治已经结束的情况下，西方国家依然通过各种手段限制非西方国家的民族工业发展壮大，从而让该国永远处于全球价值链的低端，人均相对发达国家被拉开到五倍甚至十倍以上的差距。

因此即使再艰难困苦，

第一步必须赶走殖民者，获得民族独立，为民族工业创造发展的先决条件，

第二步必须建立民族工业，并且咬牙坚持从弱小中成长壮大，最终实现有能力参与全球竞争。

否则，以中国这样10亿人口体量的超大国家，如果没有民族工业，国家经济发展只靠外资企业和卖资源，人均的上限不要说发达国家了，会连泰国，墨西哥这样的国家都达不到，停留在几千美元的水平。

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茶饮这个行业可以说市场非常大，如果小的话或者没市场，腾讯、高领、红杉就不会投喜茶了。那么目前的茶饮基本分为三个档次，高档、中档、低档。高档代表性有：奈雪的茶、喜茶、乐乐茶。中档代表性有：茶颜悦色、茶百道。低档代表性蜜雪冰城等。

买入奈雪的茶逻辑：

茶饮这个市场已经非常庞大了，高端饮品随着人类的消费升级和品质提升，已经对原材料味道，健康更加注重。目前高端茶饮占有市场率不到10%。

奈雪的茶目前是快速扩张，这也是最近想明白的一个问题，主要是占有最优势的地段以及品牌文化路线——特许经营店。

产品的同质化是否引来竞争压力？后来经过调研，发现一个他们行业与行业之间的一个共存问题，就是避开竞争。比如，万象店有奈雪的茶，就没有其他的，如果合生汇有喜茶，同样也不会有其他的牌子，我猜测应该是避免同行出现恶性竞争。在高端茶饮产品同质化的情况下几乎体现不出来产品差异化，如果在同一个地方会导致两败俱伤或者说其中某一个品牌会受到影响，这是一个致命的问题，所以从目前来看谁都不敢冒这个险。还没未到决战的时候，还有一段好日子过。

奈雪的茶PRO店，基本上是星巴克模式。适合三四个人去吃点买包，喝点东西，或者两人去谈点事，办公，基本是以这个模式为主，这种模式有个好处就是提升品牌文化。星巴克在中国目前开了几千家店，奈雪的茶才几百家，后续会持续扩张，是否会做成像星巴克走出世界推动中国文化，这是奈雪们的使命也是他们的愿景，目前国内来看一些大型商场效益还不错。至于国外：1、要看疫情的反复，不过国外已经开始与新冠共存了。2、在日本和新加坡目前的生意还不错。其实既然没有海外，国内市场按照目前这个状态，也足够近几年扩张了。希望有优秀的管理团队带动奈雪前进吧！

奈雪是一直营店为主，不采取加盟模式这个好。加盟容易破坏品牌形象以及管理会出现问题。做直营就是要一个文化理念，一个质量、一个品质、一个品牌为中心思想。

网传奈雪门店基本人工40个人，人员成本很高，其实当你要在一个城市未来要计划再开三四家店时，你就明白店里为什么有40位员工了。

一直在思考，总觉着奈雪的茶没有像可乐、茅台茅台那样有产品上的差异化，所以不知道它的护城河的一部分在哪里？后来想通了，产品同质化的竞争。因此现在市场空间还很大没到竞争以及决战的时候，或许将来有一天我们会看到的。

如果有一天出现竞争了，我觉得他们会从产品、服务展现出他们的专业，请看第四条。价格战的概率几乎不会有，因为几乎会两败俱伤。我对奈雪的茶其实很有信心，因为，赵林从事餐饮行业多年，对服务这一块儿是非常熟悉的，那么产品嘛，估计最后还是同质化。因此，以后会出现三足鼎立局面，只限于高端茶饮中，类似于麦当劳、肯德基、耐克、阿迪，其实都不影响他们互相竞争，互相成长的结果。

奈雪的原材料成本是比较高的，占据整个收入的38%，这是一个好事儿，水果饮料都是季节性，如果想做好的饮品，水果必然是新鲜的，这也是奈雪一直保持健康，新鲜的原因吧。后期对于成本控制，估计是采取自己种植，以及批量收购，进行压缩原材料成本。餐饮消费本身就是个低毛利率的生意，抛去所有的成本，能有10%利润率就已经很不错了。

今年上半年的营收入是41亿，全年预计82亿。按照8%的利润率，大概能赚6.5个亿左右。净利润半年报是亏损的，主要转换可赎回优先股公允价值的变动。现金流好一些半年3.7亿左右，全年预计7.5亿左右。

奈雪现在的市值是133亿减去现金48亿就剩85亿了。个人觉得未来奈雪年利润能赚到10亿~15亿是大概率的事情，那么现在这个价格买入就不贵。

其实奈雪一直没计划赚钱，如果想赚钱，这么大流，这么大量很容易做到。如果停止扩张，不再增加门店和员工，原材料在降低一些，基本就能快速盈利。但是奈雪目前的步伐是继续扩张，任何一个商场，档口都进行投入，进行品牌文化的提升。如果说奈雪不赚钱，这么多店是怎么来的呢？据我所知奈雪最初都是3家店在短期内赚到一家店的钱，马上进行投入，也就是说赚的钱基本都陆续开店了，目前融资的48个亿，还在账上一分未动，并且几乎没有债务。

之前一直担忧，这么疯狂的扩张，员工管理是否跟得上。后来看到CEO彭兴讲话：大致意思是每个店开业前，员工都必须掌握熟悉的技能，并且熟悉业务均在提前培训2~3个月时间。并且他们确实也是这么做的！从“奈雪”的讲话可以看出，任何一个领域技术力都是提前布局和思考，我认为这种扩张问题不大也不必在担忧。也就是上边说的，快速扩张是为了占领最优势的地段，进行提升品牌文化，当然品牌文化是建立在产品结构，品质上的。一切以消费者为导向。目前奈雪做的很好。

奈雪是属于产品替代产品，利润率不下降。不存在竞争，算是垄断行为。这里指的不存在竞争指的是高端之间，如果和中低端之间还是有口感差异化的。只有自己体验了才知道哈。

综上所说：1、各个地段不存在竞争在品质的前提下持续扩大品牌效益。2、类似于休闲 娱乐 消费一体的PRO店，让用户享受愉悦、办公、谈事等优质方式，进行提升品牌溢价

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价值投资面临一个很麻烦的问题，就是听起来很有道理，但是实践起来完全不是那么回事。例如，我们经常听到的几句话，价值投资就是以5毛钱的价格，买入价值1元钱 东西。如果投资者真要实践这个理论，马上就会遇到一个问题，怎么判断一个公司的价值是否是一元。我们知道一个公司的价值是其未来现金流折现。所以要判断一个公司的价值，就需要判断其未来业绩。

有谁能较为准确的判断出一个公司未来5年的业绩增长？只能做一个大概模糊的判断，基于这个模糊的判断得出的价值可能会偏离很大。

有可能一个公司的实际价值是0.6元，也有可能是1.5元。但是投资者自己认为是1元。所以这个时候，刚才说的以0.5元买价值1元的安全边际理念就有了用武之地。但是先别急着高兴，如果可以以0.5元买当然好，但是有可能市场根本就不会出现0.5元的机会。比如，我们以后视镜的视角看，价格到了0.8元就不降了。那么投资者在0.8元买不买呢？甚至说你根本不知道会降到0.8元，刚才也提到了我们是以后视镜的视角知道其降到0.8元。可能很多投资者在1.1元，甚至0.9元就需要决策买不买。

不少人说，只要不出现诱人的价格，绝不买入。这句话听起来很有骨气。但是不解决问题。非常有可能未来几年估值都不降。如果你不买，公司会持续释放内在价值，对应原先0.5元价格的估值的价格也会随着时间越抬越高。这句话有些绕，自己体会一下。

现在不买，损失了一定时间内的内在价值释放。这也可以理解为一种时间成本或者叫做机会成本。

因此有人不会等到所谓的0.5元买价值1元钱东西的安全边际，有可能0.9元就买了。也因为他可能看错价值，其实是0.9元买了价值0.6元东西。

还有一种情况是投资者确实以0.5元买了价值1元的东西，但是估计却长期不涨。甚至跌到0.4元，0.3元。比如一些银行股，完全有可能其价值不低，但是因为预期不好。市场长期给了破产价。你可以怪市场愚昧，但是这就是市场，自有其运行规律。

所以理论需要结合实践才有生命力，价值投资需要结合市场，结合人性。

对于很多公司，我为什么不等5毛钱时买，而是在1.2元就下手了。这是因为我判断这些公司因为其业绩在较快的增长，今年的1.2元，相当于明年的0.8元，后年的0.5元。对于一艘运动中的船，等0.5元无异于刻舟求剑。我记得巴菲特在沃尔玛上有一个例子。在沃尔玛的成长期，巴菲特一直认为沃尔玛贵，不敢买。巴菲特是在沃尔玛PE降下来后买的，但是对于失去成长性的沃尔玛，巴菲特也很难赚到钱。最终在郁闷中清仓。

对于很多公司，我为什么不会等到极度高估就清仓。一方面是极度高估是可遇不可求的。例如，我们希望等到80倍PE时清仓。但是市场只给到60，而60完全是有可能达到的。而在60清仓，等到40-50接回来。这样做两次，就相当于80以上清仓了。60清仓，40-50接回来的概率远大于等到80的概率。

如果等极度高估机会出现可能会面临什么问题呢？一方面是等不到，其次，由于大多数企业的最终命运是消亡，投资者在这个企业上并没有赚到估值提升到钱，甚至说，等这个企业基本面出现问题而清仓时，还会遭遇明显的估值杀。投资者都没有赚到足额业绩增长的钱。

价值投资的基本理论更像普世智慧，但是要做好投资，只拥有普世智慧远远是不够的。投资者不是复读机，需要深入灵魂的理解。魔鬼往往在细节之中。

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投资基金多年，本人一贯观点是选对基金经理只能获得正常利润，仓位分配及投后管理才是超额利润及可持续性盈利的关键所在。上市公司及基金公司的半年报告或年度报告的报表出完之后，我习惯对投资持有的基金进行投后管理工作，为行业的重仓突破打基础，对持有基金进行优胜劣汰。

一、对主要投资行业的研究。

重点看自己投资的消费、医药、科技、新能源、高端制造业等行业龙头股的年报资料，如医药看恒瑞医药、新能源车看宁德时代、光伏看隆基股份等等，科技行业覆盖行业太多则需要去看细分行业的龙头，重点读“管理层的讨论与分析”，再看各主题基金季报关于行业的分析内容，结合各大券商发布的行业研究报告，基本上可以了解该行业的中长期趋势。

根据最新行业趋势及行业指数估值情况进行评估，把学习到的认知更新自己的投资策略，为下阶段的选择什么行业做重仓突破，提供决策依据。

投资的胜率来自选对行业，看对行业的趋势，顺势而为才可能成功。如果基金经理能力圈的行业趋势不行，基金经理再优秀也是无米之炊。就如2021年投资互联网行业基金的话，再优秀的基金经理也是亏得一塌糊涂。

题外话，以个人经验看，行业报告在本行业最新上市公司的IPO招股书上对行业的前景、竞争对手、经营风险等分析最详细，每个数据都标明出处，资料的公信力是得到官方及相关专家的盖章认定，故看行业新上市公司的招股书收获更大。

如果想对行业有深度了解，平时应该重点学习经济发展与该行业发展趋势的关联性，多了解经济发达国家的发展历史，其国家优势行业的兴衰成败过程。因为每个行业的发展都离不开社会发展及科技的进步。如消费、医药行业是随着GDP增长，居民收入的水涨船高，对消费与健康永远处于需求升级状态，故这些行业属于永续增长的朝阳行业。科技创新依靠的科研经费不断高效投入才可能成功，但更需要市场有良好回报才可能持续发展，所以投资科技行业，不是看技术是否先进，而是看产品的市场空间多大。

二、分析业绩前列的行业基金的持股。

分析各行业排名前列基金的持股，这容易发现行业的黑马股，当然需要指排除小市值妖股后的领涨股，看领涨股的“机构持股”明细情况，对于其中比较早潜伏的基金或者在上涨早期新进且敢于重仓的基金逐一进行分析，比较容易发现选股水平高的基金经理。

如发现感兴趣的基金就纳入基金观察池，连续2-4个季度考核都达到预期，就纳入备选基金库，对考核不及格或基金经理离职需要更换时候可立刻启动，不需要重新寻找基金。

三、对持有基金的考核。

对于持有基金按照三个核心指标进行考核评估。

看跑赢行业指数的超额收益多少，连续二个季度跑输，可能会更换。

看在同类基金业绩中排名情况，每个季度至少在前50名或者排名前10%，超过二个季度不达标一般会更换；

观察十大持股的变化，分析基金经理的选股、交易的状态是否良好，投资风格是否与市场风格契合。

这三项指标都满足要求继续持有，个别指标不满足继续观察半年，还不理想就启动备用基金经理或者转移仓位到已持有同类基金。

四、半导体基金的投后管理案例说明。

我从2019年开始持有二只半导体基金，郑巍山的银河创新成长+蔡嵩松的诺安成长。

1、行业趋势判断。

由于我自己对半导体研究已经几年时间，对业内的公司有一定了解，选择看了兆易创新、圣邦股份、闻泰科技、北方华创、期达半导等公司的年报。读完后对自己的三个长期投资逻辑（附下）没有变化，但更新了第三代半导体技术进入应用环节，新能源车增速加快，行业已经过0-1风险阶段，进入1-10的高速发展阶段，行业增速会持续多年，对芯片需求大增等方面的认知能力。

这二条信息是我考核基金经理投研能力、进化水平的重要指标。如果十大持股没有第三代半导体企业及新能源车芯片（IGBT），我可能认为基金经理对市场敏感度不够，需要警惕。科技行业如果对新技术没有足够前瞻性，非常容易被淘汰的。

年初我写了“芯片长期投资逻辑”：

第一个逻辑是新兴行业取代房地产、基建传统行业作为新的经济增长才开始，至少还有十年二十年的发展。新兴行业发展反应到股市就是科技股行情的开始，而芯片作为科技股的领头羊，起的是旗帜的作用。新兴行业未取得成功之前，旗帜不会倒。只是像打仗一样，经过多轮拉锯战坚持者才可以取得胜利。所以说，芯片股行情三到五年时间内会涨涨跌跌，但会屡创新高，胜利只属于有信心的坚持者。

第二个逻辑是解决卡脖子的问题国产替代。从2014开始国家半导体产业基金成立到现在取得一定成绩，但目前半导体国产产品占有率约15%，离国家规划的国产占有率达到50%以上还有三倍以上的距离，所以2019年国家又成立二期大基金继续投资。2019年半导体进口金融约3100亿美元折算人民币约21700亿元，国产半导体产值约7000亿元，考虑行业需求20%左右的增速，国产半导体也需要五年以上才可能达到50%左右的占有率，也就是说芯片还有五年以上成长期。

第三个逻辑是消费电子升级引发的产品需求。都知道5Ｇ才开始建设，5G技术迭代引发的手机换代、物联网、车联网、云计算、工业互联网等等行业才开始或者还没有开始发展。按行业4G发展规律，这些行业至少也有十年以上成长期。芯片是这一切电子产品的核心产品，众所周知电子产品都是各种芯片模块集合起来的。所以芯片行业这10年的成长周期是比较确定的。

最后说一点个人看法，很多投资者喜欢均衡持有十几个基金，期待东方不亮西方亮。这样分散投资理论上是对的，但没有重仓突破策略，就算遇到特别优秀涨幅较大的基金，对投资整体回报而言，最多也是赚个高收益率而不是高收益，没有投后管理，尽早淘汰拖后腿的基金，也会拉低收益。

自然法则告诉我们，没有优胜劣汰机制，任何生态都不会长久繁荣。万变不离其宗，自然界如此，投资界大概也如此。

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最近有人问我为什么在这么高的股价下增加组合当中宁德时代的比例，我来讲一下思路。

首先说我对宁德时代没什么独特见解和研究，我是为了增加组合当中新能源车的比例，但又没有合适的标的，所以只好先增加宁德时代。本来弘信电子算是一个沾边的选择，但是雪球网友们讲了很多对公司的看法，我还没有深入去看，暂且先不要增加风险了吧。

我真正的想法，是配置锂电池产业链的人，应该考虑转换可能10%的配置到氢能源上面去了。两个原因：

1、氢能源可能是一个好的长期解决方案

我一直不认为，锂电池车会是汽车和电动车产业，或者说低碳排放交通的最终解决方案，锂元素虽然地壳丰度高，但是一个产值50亿美元的产品对一个千亿美元的产业形成瓶颈，这实在不是让人放心的供应链结构。所以在验证锂云母提锂技术真正做到低成本高产量稳定供应之前，我都不太相信10年、20年之后锂电池车能够达到全球乘用车保有量的1/5，也就是2.5-3亿辆这个量级。

但是氢能源车有这个希望。无论从加注难度、里程焦虑、与现有的产业链结合程度来说，氢能源车都有机会在10-15年左右的时间里，和锂电池车分庭抗礼，所以切换一部分的配置到氢能源上面，是大比例投资于锂电池产业链的投资者，应该考虑的风险控制手段。

何况氢能源如果真的在乘用车领域产量渗透率有一定的提升，比如提升到1%，对应的电堆和储运技术，是可以渗透到钢铁和其他工业领域，增加碳减排效果的，投资于氢能源，也有机会获得不错的回报。

2、氢能源车中期看在我国有快速增长的潜力

氢能源车在国内的发展，基本上复刻了锂电池车从商用车到乘用车的道路，是具有一定成功的可能性的。相对于5-10年前的锂电池车，补贴强度不足是氢能源车发展的一项劣势，但是同时也是倒逼技术进步的一种可能。

曾几何时我国80%的氢能源车相关专利都被丰田为首的日本企业把控了，经过大概五六年的发展，以佛山-云浮产业带为主的技术企业，正在逐渐拿回技术领域的优势。

除了政策和技术，氢能源车发展的第三个瓶颈是基础设施。氢能源车和锂电池车一样依赖基础设施建设，没有建好基础设施网络就不会有好的使用体验。但是二者的不同是锂电池车需要的是单位投资低但运营要求高的分布式网络，氢能源车得需要动辄10亿计的单位高投入，投入大回收困难，前期补贴也曾经重点关注这个领域，我觉得还是比较成功的。2022-2023年，随着碳中和压力的加大，还会有更多的大型企业寻求把自身的商用车车队转为氢能源，同时自建相应的基础设施，考虑到建设周期，我们可能很快就会看到基础设施建设的外溢效应，这反过来会刺激氢能源车产量的快速增长。

我没有仔细的梳理数据，但我猜测也许预期一个年化30-50%的产量增速，也不是不可能实现的，这对现在还很小规模的试用性质的氢能源车，可能就是一个门槛了。如果各位看到有100%以上增速的可能性，麻烦告诉我。

对于这类还处在早期有高速增长又依赖产业政策刺激的领域，本来好的观察和介入时间点是年底，因为产业政策会在一季度各种大会小会上推出，现在资本市场提前反映，我就很怂的只敢看看了。

如果有合适的机会，我会把组合当中一定比例的宁德时代换成美锦能源。当然，如果你们给我讲欧奈尔什么的，要创新高才买，那我就真的不懂了，其他的公司我不懂。

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某上半年8折定增的股票，因定增后持续下跌套住了著名大佬而上了热搜。风凉话不必说，因为还没到分胜负的时候，即便真折戟，也丝毫不影响大佬的江湖地位，江湖地位不来自“常胜”，而是败不垮，胜更多。

今天要聊的是买入决策中的一个心理问题：高折扣是否是买股票的好理由。投资考验的最主要因素不是技巧，而是心性。有两个心理效应，会让人因“折扣”而买入。

一是“价格锚定”。一个一直买不起的东西突然打了折，人们就会觉得捡便宜的机会来了。奥特莱斯折扣店的火爆生意背后，就是这种心态在作祟，其实打折之后的LV依然很贵。股票也如此，一只票开始时觉得有点贵下不了手，后来越涨越贵只能望洋兴叹，终于高位回调了20%，好机会来了果断出手，其实现在也比最开始观望时贵了很多。

二是“被剥夺超级反应倾向”，这个拗口的定义符合芒格风格，它指的是，我们先拥有一样东西后又失去它，这个过程要比从未拥有过更痛苦；从未谈过恋爱的单身狗，很难像失恋的人那样痛得死去活来。我们对钟爱的股票喜欢一直重仓，任何下跌都会认为是市场错了，每次下跌也都会加仓，就好比自己的偶像被别人黑，一定要通过更强烈的打call来回应。

其实，影响股票长期收益的因素有很多，唯独跟过去的股价走势无关。买一个股票之前，应问问自己当下的价格贵不贵，而不是它高位回落了多少。同理，在维护现有组合时，我也会强迫自己做一个心理测试，如果现在要从零开始构建一个组合，这个票我准备买多少。

清零思维，是克服很多心理偏差的利器。以上内容仅代表个人观点，不作为投资建议，请大家理性。

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度，雪球，国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台，聪明的投资者都在这里。听众朋友们大家好，我是主播匪石-34，今天分享的内容名字叫我为什么不看好蔚来ET5？来自五年一倍大湾区。

蔚来ET5发布，热度还是很高的，据说“订单页面都卡死了”，我全程看完了发布会，ET5给我的第一感受确实很好：全系的双电机高性能；极致堆料的自动驾驶硬件；蔚来目前最低的起售价。说实话，baas后25万8起的价格确实很有吸引力，这个价格，威胁到的范围就大了，从model 3、model y、小鹏P7，到奥迪A4L、宝马3系、奔驰C级。

但在做了一些对比和思考后，我还是不看好ET5的表现，以下谈一下我对ET5以及蔚来这个公司的一些看法，留存以后复盘。

1）ET5应该以32万8还是25万8的价格来看待？

不得不说蔚来电池租用服务是个容易让人不理智的选项，如果以25万8来看，那ET5当然性价比高了，但是每个月980/1480的月租费其实算一算就知道是一笔不小的支出。从金融角度的净现值计算理论来看，其实这是一个很简单的数学问题，假设支付的资金利率为4%，以5年的换车周期来算，5年后支付的总的租金现值分别为5万3 和8万，如果开的更久成本更高。加上5年的租金的净现值后电池租用服务购车的成本是在31万、34万，实际与整车购买相差不大，而且还不用担心未来租金可能上升的风险，所以个人认为直接购买整车是更好的选择。

于是我们确定了是以32万8的裸车价，做一定的选配后34-35万的落地价来考虑ET5这辆车。老实说，这个价格我就觉得没那么大竞争力了，要知道ET5是一辆尺寸都够不上现在B级的小轿车，说到家用他的空间、尺寸甚至面子方面都不如同价格更大的一些车，仅仅是年轻人自己买来开，我买model 3、P7可以便宜好几万，而且这种车型市场本来销量就不高，这个可以看看model Y和model 3现在销量的对比。

2）车本身，效率低。

ET5在参数性能方面，跟小鹏P7和特斯拉model 3的对比。75kwh版ET5的电池容量、电机马力跟Model 3P特别接近，但是加速慢1秒、续航更是少了100多，首先蔚来可能在电控方面不如特斯拉，但我觉得整车的车重、风阻也都带来了不小的影响，这就涉及到蔚来这个品牌最特殊，也最值得讨论的问题——换电路线。

3）换电——核心竞争力还是桎梏

为了做换电，给车加上了一些额外的机械结构，蔚来的整车重量从来都不占优，这也是续航一直相对较差的主要原因。对于换电，看好的人也不少，我有两点疑虑：

1.换电站、充电站都是资源的占用，谁胜出？换电主流品牌只有蔚来做，其他品牌目前看不到接受这个路线的迹象，而且即便接受，电池的标准和蔚来怎么打通？蔚来的换电站在几年之内应该都是只能供自己的车使用。随着电动车保有量的上升，补电资源会开始稀缺，政府在考虑公共资源建设补电设施时，是建设所有车都可以用的充电桩还是仅仅一个品牌可以使用的换电站呢。如果换电站的数量和密度不够多，换电也会拥挤、排队，绝不是想象中那样的随到随换随走的方便，最终还是要依靠数量更多的充电桩。

2.换电路线，阻止了车型做其他电池路线的尝试。刀片电池，还有电池底盘合一的CTC电池，比亚迪、宁德时代、特斯拉都在做新电池路线的研究和尝试，这些技术都是希望用更高集成度的整车架构提高效率，这与换电完全是两个方向，选择了全系车换电，也就与这些新的电池路线无缘了。这是我对蔚来是否能保持技术领先最大的疑惑。

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最近一周多来，全球普跌，我的人民币基金账户和美元股票账户基本都没啥收益了，我在反思跨年行情还会有么？ 现在我认为跨年行情还会有的，只是幅度可能没预计的那么高。

在一个月前我提出A股会有跨年行情，港股有可能也会沾光，原因有三：

1.根据历史情况来看，美国在收紧货币政策后加息前会有一个资金从发达国家市场转移到新兴市场的现象，而新兴市场中尤其以A股最受青睐，海外投行和对冲基金近期也在发表对中国资产看好的观点。

2.政治局会议和经济会议后，对于稳经济已经定调，预期未来经济下滑的趋势会很快得到遏制。

3.央行和经济会议多次提到货币要放宽，对于中短期市场而言，流动性是最有效的边际变量，能有效提振市场风险偏好。

一个多月过去了，再看上面三条逻辑，发现只对了一条。虽然外资想进来，但国内不同意，先后出台提高外汇准备金比例和限制海外券商帮助内地投资者开港股通权限的政策。

对了一半，确定稳经济了，但没有立刻救地产，效果不及预期。上周有一家私募FS在周报中提及根据他们的调研，房地产的终端数据在持续回暖，这个要进一步观察。近期不但降准，也出现了降息。

综上来看，主要是海外资金的流入不及预期，而更核心的内部因素稳经济和货币宽松都在兑现的路上，因此我认为跨年行情还存在，最近一两周只是受到外围市场调整的带动，外围市场调整是因为全球主要国家进入加息周期，但国内是进入降息周期的，因此没必要跟随海外市场，预计一个月内就能消化。

如果跨年行情存在的话，那买什么？

对于A股，从主题角度来看基建是最受益的，尤其是电力能源相关的新基建。从风格角度而言会趋于平衡，成长和蓝筹都有机会，更多看一些短期基本面边际的变化，如白酒和中药的涨价，军工的订单等。我目前将基金组合也调整成了价值和成长均衡的配置

对于港股，受外围市场影响比较大，得做好对冲再投。虽然中概互联跌得更多，但我认为空罗素2000来对冲是更合适的做法，因为中概互联本身已经不贵了，是有价值的。风险因素不在中概互联本身，而在外围市场的带动，而外围市场中对中概互联影响最大的就是罗素2000，当然也可以空ARKK，但是ARKK是主动管理的ETF，她如果意外调仓会打乱投资计划。

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度，雪球，国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台，聪明的投资者都在这里。听众朋友们大家好，我是主播匪石-34，今天分享的内容名字叫焦巍这次的演讲，人才啊，来自青春的泥沼。

12月16日位于北京的嘉实基金和银华基金两家都搞策略会，堪称建国门与王府井之间的神仙打架：嘉实请了蒋昌建、郝景芳，银华则有高善文、赵晓光，还有中央党校教授解读政策。

银华的知名基金经理焦巍不是嘉宾里面最吸引眼球的，但毫无疑问他给了我一次超预期的演讲。焦巍这次演讲的题目是《四个陷阱和一个馅饼》，即中等收入发展陷阱、修昔底德陷阱、萨缪尔森陷阱和塔西佗陷阱，新能源馅饼。

这次演讲焦巍也是金句不断：

1、任何一轮科技革命，一定要降低了成本、提高了效率。你在蒸汽机时代，是不是要把马的价格拉到很高？如果是这样，革命未必成功。

2、每次在经济比较不稳定的时候，核心资产具有稳定性和成长性的。当经济迎来严重滞胀的时候，即使龙头企业也没有用。

3、市场集中度不断提升，这时候并没有新的技术打破社会的发展趋势。大家就是龙头股集中，而且宏观经济比较稳定，所以漂亮50就比较好。

4、每次出口比较好的时候，小公司就表现比较好。

5、从美国1975年到1980年来看，小市值股票确实是大幅跑赢的。这个背后是什么？就是科技革命催化的成长股投资。

我个人把焦巍的演讲拆解为三部分：四大陷阱，新能源馅饼，和展望2022。

军工与新能源

其实这部分就是焦巍讲的修昔底德陷阱。修昔底德陷阱，指一个新崛起的大国一定要挑战现存大国，现存大国要回应威胁。按照陷阱的发展趋势，是不是战争变得不可避免？修昔底德认为，一个崛起的大国和既有的霸主开始竞争的时候，双方面临的危险多数都是以战争告终。为了避免这一陷阱，只有两种方法：左手要武装自己，右手一直试图和美国找一个共同点。

1、崛起的大国要把自己的力量武装得很强大，让别人不敢和你竞争。对应表现就是国防军工指数2015年之后一直没有大的表现，但是今年国防军工指数和利润确实都表现得非常好。

2、找到中美双方共同点。这个共同点，可能也是唯一的共同点，大家都希望可以发展绿色经济，发展新能源的转型。从陷阱变成了一个机会，这就解释了为什么7月份之后，市场风格为什么变化如此之大。

塔西佗陷阱是指当一个政策，不管这个政策向好还是向坏，但公众只相信向坏的一面。萨缪尔森陷阱指的是，产业升级换代为中国带来诸多产业各个层面在国际贸易中的竞争力，由此产生的国际贸易深刻变化对其他国家特别是发达国家的国内政治有重大影响。

由于这四个陷阱的存在，我们知道所有的东西都集中在今年表现最好的，也就是新能源产业链。2021年，形成了这样的三个风格——供需缺口、政策放大和市值下沉的风格。这三个风格的背后，就是我们事后反思的四个陷阱。

从美国经验，看通胀时代买大票还是买小票

1、滞胀买必选的逻辑，从美国角度来看是不成立的。

上世纪70年代美国滞胀，石油危机和粮食危机只是加速通胀的外部冲击，本质是美国本身经济增长动能与过度使用凯恩斯主义导致。美国经济自己的增长动能，其实已经开始减弱了。

因为长周期来看，买食品和零售会比较好，但是两次滞胀的环境下没有超额收益，因为没有收入。滞胀环境下，老百姓的收入下降了。

没有收入的时候，消费单纯靠提价，没有量的关系就很难，即使盈利上升，估值也是下降的。

2、不要把碳达峰搞成“碳冲锋”

任何一轮科技革命，一定要降低了成本、提高了效率。你在蒸汽机时代，是不是要把马的价格拉到很高？如果是这样，革命未必成功。

我觉得中国最要担心的馅饼的另一面，就是我们不能过度发展双碳的过程中，把中国拉入滞胀的陷阱。现在看来这次中央工作会议，一直在提这个问题，不要把碳达峰搞成“碳冲锋”。

3、为什么我们愿意给一些核心资产高溢价？

因为每次在经济比较不稳定的时候，核心资产具有稳定性和成长性的。当经济迎来严重滞胀的时候，即使龙头企业也没有用。

我们从美国的角度来看，市场的估值对盈利的变动来讲要迅速多了。有的时候我们的盈利要第二年才能看到拐点，估值往往领先一年就看到拐点了。

4、美国70年代进入了滞胀，在滞胀期也有一个市场风格的完全不同的，在滞胀期的10年，前5年漂亮50和大市值表现特别好。后5年，有一段时间小市值股票表现特别好。

最终怎么走出滞胀？还是因为实现了新的技术革命，通过电子、信息化和生物技术的科技发展，走出来了。

5、每次出口比较好的时候，小公司就表现比较好。

2022回归平衡，等待革命

对于大家最关心的2022年的投资展望，焦巍给出八个字：回归平衡，等待革命：一是我们会回到平衡，二是等待看看是不是有新的革命。

2021年是产能周期的投资阶段，2022年进入投产阶段。2022年会回到这三个的平衡：上下游产业链之间平衡、政策的平衡和风格的平衡

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以后将会是个两超多强的时代，两超是微信和抖音两个超级平台，多强则是指用户粘性较高的一些垂类App。

他们之间进行厮杀还将继续，两超能不能延续辉煌？多强能不能守住自己的一亩三分地，能不能像拼多多一样虎口夺食？而那些既没有粘性又落后于时代的产物，就让他们在角落里苟延残喘吧，能不能活命就要看他们能不能做出自己的细分垂类和高粘性人群。

清朗行动、个保法、双清单等

如果说C端见顶是这个行业自身的演化，那这一系列的政策则是推进演化的加速器。很多人并不重视清朗行动、个保法，甚至很多人不知道双清单的概念。实际上这些影响远超反垄断，它是对整个行业的影响，而反垄断只是对一些头部公司的影响。

清朗行动不止针对饭圈、文化领域，也针对网络水军、黑公关、流量造假、推送、弹窗、账号运营、文娱热点排行榜等。

我们知道这些东西对用户造成了很大困扰，但他们对互联网厂商来说，的确是吸引用户、抢夺时长的有力手段，而2021年的清朗行动吹响了互联网高质量发展的号角。

如果说清朗行动是暂时的，那2021年11月1日施行的《中华人民共和国个人信息保护法》则是互联网高质量发展的奠基石。从此互联网厂商不能在随意利用网民数据，无下限获客。

双清单，看到这是不是一激灵，这名字有点像“双控”、“双减”，“两道红线”，确实它们是类似的。网络报道现在很少，后续可能大家会慢慢熟悉。这里引用一些网络上的表述：双清单网络表述。其主要内容一是建立已收集个人信息清单，二是建立与第三方共享个人信息清单。

这里我们可以看到用户的隐私被进一步的保护了，用户信息的使用不再粗暴简单。如果再有互联网厂商胆敢毫无节制的把用户隐私数据上传到后台，那双清单第一单就会教它做人，可能出现下架、限制更新、单独审查、也可能会出现用户自发卸载行为；如果把搜集到的信息无节制的传输给第三方用于广告推荐，则双清单第二单会教它做人。

至于双清单的推进进度，大家且继续看。这样就会发现，一些没有用户粘性的C端App可能会加速死亡，因为获客成本提高了，不能再靠简单的拉动、搜集用户信息来提高流量时长了。而一些真正有硬实力的、有粘性的App则会长期收益。

政策因素完全是为了引导互联网走向一个高质量发展的路子。短期会有阵痛，长期看是有利于行业发展的。

商业化收入降低

这个原因其实很简单，宏观的问题导致了一些商业化收入的降低，好在这个原因只是暂时，并不会给互联网带来永久性的损失，当情况变好之后商业化的需求仍然会恢复增长。

但这里我们要注意一个问题，C端用户的时长是实现商业化的基础，如果说一个产品连时长都拿不到，就更别提商业化收入了。因此C端见顶从长远来看影响远超于商业化收入降低，商业化收入降低只是一个短期的利空因素。

反垄断

这其实也是互联网高质量发展的其中一环，以前巨头的野蛮发展在法律上有了约束。对行业的影响其实没那么大，因为后续的移动互联网将会走向一个强者恒强的道路，而巨头们本身都是有硬实力的，虽然短期内遭遇反垄断审查，但像美团、阿里、腾讯，都有自己的护城河，对其影响并没有那么大，甚至更有益于他们长期发展。

分析下来我们就会发现，除了C端见顶，其他因素都是短期阵痛，政策因素更是有益于整个行业长期发展的。

至于C端见顶就意味着互联网要一蹶不振了吗？其实并不是。互联网依然有成长性，它的成长性在于B端。中国的B端互联网市场是蓝海市场，它可以助力传统行业转型，提高各行各业的效率，为各行各业赋能，也暗合了国家重视硬科技、制造业。但B端相较于C端是个苦力活，毛利率低是它的特点，不仅仅需要耐心做，需要更尖端的技术。B端的未来我们拭目以待。

除此之外，互联网依然掌握着雄厚资金，最高效率的人才。所以我依然相信在经历风雨后，互联网依然是最璀璨的那一朵花。