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欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度，雪球，国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台，聪明的投资者都在这里。听众朋友们大家好，我是主播匪石-34，今天分享的内容名字叫做如何做公司业绩预测，来自仓又加错-刘成岗。

做投资一定要做业绩预测，所谓不懂不投，“懂”字起码要包含公司未来大概能赚多少钱吧。但雪球上鲜有讲怎么做公司业绩预测的，不知为什么。

接下来简单讲讲做公司业绩预测，实际上做公司业绩预测是每个分析师的基本功，不管是买方还是卖方，各位你们来炒股，首先自己要当自己的买方分析师。这是基本功，跟所有别的基本功一样，有练得好的，也有练得不好的，取决于两点：对公司的认知、方法论。对公司的认知要靠自己修炼，方法论可以学。

公司业绩预测，一年业绩好预测，五到十年有难度，两到三年没法预测或者说我不会。

一年业绩，有时候公司会给指引，结合对公司的了解，对公司业务经营环境的了解，这些在一年内产生剧烈变化的可能性有但很低，所以“线性外推”加适当修正就好。

游戏业务、以前的教培业务，有预收款，在资产负债表里可查到，收入确认有明确的会计准则，“线性外推”比较容易。

to B业务，有在手订单数量和金额，问公司一般能问到，“线性外推”也比较容易。对公比较多的toB业务，可以查公开的招投标数据，可以“线性外推”。

餐饮，它开始承租装修就可以从互联网上收集到数据，也可以“线性外推”。

酒店、航空、机场业务，互联网上也有数据可以爬，也可以“线性外推”。

供不应求的消费业务，可以重点关注产能情况，比如这几家造车新势力，你勤去它们的几家工厂打听打听就可以“线性外推”了。

还有一类数据，稍加关心就可以“线性外推”公司一年业绩的，就是招聘信息，我说个朋友早年的胜例，他长期跟踪讯飞，当然也关注讯飞在各网站上的招聘信息，他先是发现讯飞在招某业务工程人员，过了段时间又在大量招该业务全国各地的地面推广人员，他得出结论该业务在未来三到六个月要爆发，果然他“线性外推”对了，如果有长期关注讯飞的朋友应该知道某业务是啥业务。

两到三年没法预测是因为没法“线性外推”了，两到三年的时间，足以发生很多影响公司经营环境的事情，也足以发生一些影响公司内部战斗力的事情，比如夫妻反目，兄弟成仇。反正我是不会，我也不做两到三年的预测。五到十年有难度，但不是完全不可预测，主要是因为五到十年我们做的是更粗粒度上的判断，比如你判断某公司明年业绩增长15%-20%，这个判断是完全没法帮你赚到钱的，但你判断某公司未来十年业绩增长15%-20%，那这个判断一定可以帮你赚到钱。

所谓“时间会抹平一切”，五到十年，足以发生很多影响公司经营环境的事情，也足以发生很多影响公司内部战斗力的事情，但“时间会抹平一切”，公司前进的道路可能是曲折的，业绩从每个季度甚至从每个年度来看是波动甚至剧烈波动的，但拉长时间看，年复合增长，我们大概搞对了，就能赚钱。

五到十年的业绩预测，主要从两个方面来判断：

1、五到十年后的市场空间有多大，给出保守中性乐观预测；

2、以公司的能力五到十年后能取得多少市场份额，给出保守中性乐观预测。

以腾讯为例，五到十年可以看到的业务包括：游戏、广告、金融、云计算。

游戏，十年后大概大家都还在玩游戏、玩更多游戏，市场空间有多大，大家收集数据自行分析，今天只讲方法论，对公司的认知对行业的认知这个要靠大家自己修炼，市场份额大概腾讯还能起码保持现在的份额甚至更高。

广告，我会给出一个比较保守的估计。

金融，我会给出一个比较中性的估计。

云计算，我会给出一个中性偏乐观的估计。

市场空间，有保守中性乐观预测，

公司能力，保守中性乐观预测，这样得出一个9*9的预测表格，最后公司的业绩预测就落在这个表格空间里。

公司能力展开来主要包括：触达客户能力、获取客户能力、交付产品能力，不同行业不同公司在做预测时侧重点不同，要重点关注哪项能力会成为瓶颈。

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度，雪球，国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台，聪明的投资者都在这里。听众朋友们大家好，我是主播匪石-34，今天分享的内容名字叫做中概“退市”危机，投资者何去何从？来自刘志超。

最近看到几位密友发来的微信，说中概股灾了，是跑还是留？看朋友圈，怨声载圈；打开雪球，哀球一片。看来看去四个字：中概药丸。在我十几年美股投资生涯里，每隔几年就要遭遇一次中概危机。如猎杀“造假”危机，VIE危机，贸易战危机等等。几乎每一次危机时刻，都会听到“中概药丸”的论调。其实危急时刻，才是检验你是在投机还是投资的绝佳试炼。

老巴说过，投资一家公司，哪怕交易所关门也不影响它的投资价值。放在当前的中概“退市”危机来看，换个交易所上市显然并不会影响公司本身的投资价值。投资者关注的不应是公司在哪个交易所上市，而应该把注意力放在公司的业务、文化以及估值上，帮助我们大致判断出公司未来能赚多少钱，以及现在的价格贵不贵。这才是投资的核心要义。

现在发慌，慌的不是中概公司退市，慌的是对公司的投资价值心里没底。从美国证交所到香港证交所，公司本身并没有变化，最大的变化是参与交易的群体发生了变化。

问题来了，是我们中国人更了解中概公司，还是远在大洋彼岸的美国人更了解中概公司呢？答案显然是前者。由更懂公司的人来参与公司股票的交易，对于建立适当预期，平抑市场波动大有裨益。换句话说，就是中概公司回主场了。但是，是否意味着中概公司回到香港证交所之日，就是股价止跌回升之时呢？答案还得回到公司的投资价值本身。

在今年8月份的雪盈Club南京站分享时我说过：“去年3、4月份到现在，很多公司股价涨了5倍、10倍。然而公司的收入、利润、效率、以及前景有多大变化呢，有5到10倍的变化吗？当然没有。最主要的变化还是流动性环境的变化。所以牛市的时候大家千万不要以为自己选股多厉害。股价涨地特别好的话，也不要认为一定是公司的基本面有了翻天覆地的变化。”

许多中概公司股价自高点到现在已经腰斩，也有不少膝盖斩，个别甚至脚踝斩。按价投原理，应该越跌越有投资价值了吧？

对，但只对了一半。对于同一家公司而言，在基本面没有巨大变化的前提下，股价越跌，公司的投资价值的确相对变高了。但问题是，考虑到公司未来获取现金流的能力，可能一家股价遭遇膝盖斩的公司依然没有什么投资价值。

借着美联储释放史无前例流动性的东风，一家公司从地面飞上天，然后再摔下来挂在树上，可能依然是高估的。无论它在美股上市还是在港股上市，结论都一样。

有朋友说手里还有子弹，这次中概“退市”危机是不是一个买入良机？我的建议非常明确，这次下跌是个开始买入的机会，但并非到了拿桶去接的时候。历次中概危机有远比现在惨得多的时候，某次甚至需要拉个表去统计股价跌破净现金的公司。

市场情绪就像钟摆，总是从一个极端摆向另一个极端，不会刚刚好停留在理性客观的最下端。建议中概公司投资者在当下要更聚焦于公司本身，排除市场流动性因素，你投资的这家公司未来能赚多少钱？确定性有多高？是时候用更加严格的标准审视自己的投资标的了。

回到开题，“中概药丸”吗？中概不会完蛋，从美国证交所转向香港证交所，它们依然是中概公司。你要关心的不是这个群体，而是你手里的那一家家公司。

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度，雪球，国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台，聪明的投资者都在这里。听众朋友们大家好，我是主播匪石-34，今天分享的内容名字叫做自动驾驶将会彻底改变很多行业，来自forcode。

现在没有自动驾驶，多数人开不了12米大客车改的房车，如果自动驾驶技术非常成熟！我愿意买一辆12米长、带拓展的双层房车，套内面积50平米。可以长期生活在里面，云游四方，我会在车里睡觉、上厕所、洗澡、办公等等，车变成我的另一处房产，可以移动的家。

我估计，未来的房车不仅可以横向和前后拓展，还可以垂直拓展成三层，每层三十多平米，三层就是100平米，人可以睡最上层。房车游牧时代，人类改变了聚居在城市的生产生活方式，开始居无定所，通过高速互联网远程办公。

再往后，房车会发展成飞船，晚上可以悬停在空中睡觉，去近地轨道、火星或月球工作也可以！反正飞船全密封的，内置一个可再生生态系统。

未来的公司都不在市区，而是在风景优美的乡村，公司附近大片土地可以停放房车，人们需要面对面开会或办公时，就开着房车回公司，下班后，回到房车上炒菜、吃饭、给孩子辅导作业、睡觉。

想象一个房车游牧文明新时代的来临，到时不再有固定小区，而是一个个超大规模的超高层房车营地，这样的房车营地数十层，摩天大楼的外侧，是盘绕着10度坡、3米宽的上楼单车道，房车预定摩天大楼的超级营地之后，自动驾驶房车上楼，寻找车位，带清洁自来水、排污口、燃气口、电源插座。到达后，你就把12米长的房车四个轮子固定在楼面上，打开所有拓展，住一晚，也可以住半年，你的邻居是不断在换的，不是换人，而是整个房车换掉。

那个时代，固定产权小区的概念可能就消失了，人们按小时租赁摩天大楼的房车营地。

有网友提出质疑：你这个说的是商业性的应用，譬如集装箱大货、外卖快递和物流园的自动驾驶。这块其实比较明确和容易测算，我的问题主要是指小型汽车的场景，就是公务和私家车这种。

 自动驾驶的用户价值天花板，无非是“因为不需要开车而节省出来的时间”加上“因为有了自动驾驶而多待在车里的时间”这两块的一个折现值。

前一块大家都认同，后一块似乎有争议。

如果汽车真的可以自动驾驶，那车内的人还有必要正襟危坐在车内吗？既然不一定是坐在车内，那小汽车销量可能会大量萎缩。比如，人们可以在车内挂一个吊床，可以躺在吊床上听节目，车自动驾驶，完全靠语音操控。

或者，车内可以搞个健身房啊，到时健身房就不需要开在固定场所，手机下个单，你要的健身器材自动驾驶到你楼下，直接上车使用划船机健身，车上的虚拟健身教练对你进行评估和指导。

自动驾驶不只是让汽车的方向盘消失、座位不一定朝车前进方向固定设置，也不只是不用买私家车、汽车共享化这么简单，而是会彻底改变很多行业、很多场景，基于自动驾驶汽车，各个行业的需求都会被重新改造，到时才会发现，自动驾驶技术会渗透到各行各业，而自动驾驶汽车只是各个应用的一个底座，上面加载具体什么应用，都是可以的，到时很多服务不再是人去找固定场所，而是服务通过自动驾驶来到用户身边，比如卡拉OK，不再需要十几个人去商场顶楼，而是直接卡拉OK大货车来到你预定的地点，然后十几个人一起进去唱歌、消费，然后自动结算。

将来既会有共享汽车满足交通需求，也会有私家车满足家的需求，私家车可能大部分不再是小汽车，而是大尺寸的那种类似房车。商业地产的价值、住宅小区的价值，都有可能被自动驾驶颠覆，以后的黄金商圈，就是在房车营地周边。

钟点房应该是最先被革命掉的吧。设定好线路和时间，根本不担心被堵住房门。汽车玻璃可以设置成单向的，既保证私密性，还不耽误看风景。以后等光伏发电效率进一步提高，成本进一步降低，买一辆光伏房车替代房子也是有可能的，那将对现有的高房价造成毁灭性打击。

以后酒店位置不重要了，因为酒店房间和床位本身是移动的，上海搞个世博会，酒店涨价？没关系！全国各地的房车酒店都开到上海周边，找车位停下，酒店床位是跟着人流走的，而不是人流去将就适应酒店位置。

当然，如果很多中产以上家庭都有自己的房车，那根本不需要酒店了，如果距离不是太远，自家的房车开过去也没问题，距离太远就只能坐飞机，然后去当地住房车酒店。

这只是随手举个例子，不一定靠谱，只是想说明，自动驾驶对未来社会的改变，会比今天最有想象力的人所能想象的还要深刻，未来不再一定是人去找位置固定的服务，而是服务场所本身可移动，这会改变商业地产、商业圈，各类商业服务不再固定在某个地方，而是可以移动位置，重新自由组合，就好像国外一些卖烤鸡、汉堡的移动餐车一样，那将是未来商业的常态。

还需要考虑的一个角度，目前为什么服务来找人不划算？因为人口居住太集中了，所以人去找服务就更省成本。但在城市化之前，在农村有很多商业服务是主动去找人的，我有一次自驾去福建尤溪联合梯田，印象比较深的一点是，一辆大货车，拉着满车的塑料梯子，放着喇叭叫卖。速度开得非常慢，遇到有需要的人，就停下来交易。

我在尤溪，还看到卖肉、卖水果的移动货车，这在某些农村，可能已经成为一种常见的商业服务，雪球上大部分人生活在城市，可能很少见到这种走商的搞法。我小时候，农村老家会有理发师、补锅补碗的满村子叫卖各种服务或商品。

未来，如果自动驾驶和房车足够便宜和普及，互联网和信息技术、VR、AR技术让医疗、教育都可以远程获得，大部分工作都没必要面对面进行，那人口也就不再有必要扎堆住在城市或工厂附近，到时人口重新分散化居住，开着房车寻找风景优美的乡村，停下来就可以补充各种物资、获得水电燃气、处理污水垃圾。那个时代，坐商可能再一次被行商取代。整个商业形态都会被彻底改变

我之前畅想过，自动驾驶会让私家车“大型化”，而且“房车化”，普通人自驾不了12米房车，但如果有L5级别的自动驾驶技术，可以完全不用自己开车，那买12米房车会很爽，相当于一个移动的家，出门旅行不用考虑几点返程，不用考虑订酒店，也不用想去哪儿吃饭，车就是第二个家。

甚至，我怀疑未来自动驾驶时代的房车会有这种模式：车厢部分集装箱化，你的床铺、厨房、厕所、桌椅、冰箱、空调等全都集成在一个集装箱大小的空间里，而车头+底盘是可以随意更换的，如果一辆自动驾驶汽车的底盘+车头报废了，更换就可以，车厢部分不用换。

甚至，可以按日租赁不同厂家的底盘+车头，平时就把这个集装箱放在固定房车营地或摩天大楼里，变成一个半固定的家，需要长途旅行时，租个底盘+车头，把 “家”拖着到处跑。就有点像火车头与车厢分离的模式。

智能家居就是这个意思，智能家居+自动驾驶+集装箱，未来很多家庭会有多个集装箱，每个集装箱对应一个房间，穷人可能就一个集装箱房屋，有钱了、东西不够放，就添置一个集装箱房屋，富豪们可能有几百个集装箱房屋，可以叠加拼在一起，如果有购买产权土地或车位，可以把大部分集装箱固定在土地上，出去旅游就带1-3个集装箱出门，把需要的物品腾挪到带出门的那几个集装箱里，比如1辆摩托车、3辆自行车、浮潜装备、海钓装备。

无非就多租几个车头+底盘，放行李的集装箱跟着自动驾驶，形成一个几辆车的小车队。

自动驾驶打击最大的产业是房地产业，主要是通勤效率提高，因为车联网，不用自己开，道路不会因为个别新手拥堵，住哪儿不是那么重要了，郊区环境更好。不只是房地产，整个商业形态可能都会被彻底改变，现在的坐商可以重新被行商取代。

我现在把我对未来的思考和想象记录下来、分享出来，未来的科学家们、企业家们看到我的想法，或许会激发出灵感，可以实现我的想象。就算我去世很多年，我现在写下的这些奇想，还会有人看得到。这是我在这个世界上留下来的一些痕迹。

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从18年底起来的这轮行情，可以明确感受到最的变化就是行情割裂和分化，如果说19年还不太明显，那今年可谓是演绎到了相对的极致。长期行业趋势向好的方向，持续上行，给出上百倍逇估值；而行业空间增速不大的或者下滑的，持续杀估值，哪怕已经到了非常低的水平。

在全球流动性普遍宽裕，名义利率维持在绝对低位的时刻，恒生指数作为全球的洼地，竟然创出年内的新低，与之相对应的是一大堆8%甚至更高股息的公司，无人问津，只因为公司的成长性低。大家给予高景气度方向绝对的高估值溢价，只要能维持较高增速，故事一直可以讲下去，而一旦公司增速下滑，杀估值也非常迅速下跌个70-80%跟玩一样。

18年到19年上市的一批新股，美团，海底捞，快手等无不是这样的。要么是上市的时候就给的估值异常高，要么趁着东风把泡沫达到极致，一旦公司增速不及预期或者政策发生变化，先杀逻辑，再次估值，速度也是非常快。市场的反应越来越有效，也导致市场的割裂越来越严重，要看到更好的成长故事，才会给更好的估值。我记得在20年底极度悲观时，中国中冶的估值只给了2PE，一直到最近因为锂电池产业链的上涨，才带动起来。

市场内卷越来越严重，大家都只关心有没有成长，对估值的担忧放的更低，我想有这么几个原因：

第一， 因为中国的经济增速，从高中枢逐渐回归低中枢，市场关注的逻辑已经不再是宏观经济总量，因为宏观经济没有太大波动，跟宏观景气度高度正相关的行业大家不愿意给太高估值，因为决定成长性长期受限，大家更重视现金流折现估值的逻辑；

第二， 在这种背景下，存量逻辑的受限，只能去寻找有增量空间的行业机会，意味着更高的行业增速，更大空间，上市公司也更有可能跑出高市值，资金的本身关注度更加集中，当然背后有注册制的原因，上市公司严重过剩；

第三， 就是公募基金的快速发展，公募对市场的话语权越来越重，尤其是各种ETF的体量越来越大，当一个行业的市场权重越大的时候，就有越多的资金去买，就加速整个行业的估值进一步走高。这种过程没办法逆转，直到行业趋势发展出现问题，再去杀估值，当然还有一个因素，就是海外因为无限制的放水导致对科技相关景气度比较高的方向，无限制提升估值，然后映射到A股当中。

未来大概率依旧是分化的市场，直到某个方向演化到极致出现大暴跌，比如今年初的白酒，9月的周期。市场的变化需要慢慢适应，跟着市场认同的产业逻辑走，减少对市场的对抗，或许是更好的应对策略。

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1.高估值公司不要碰。

故事一旦出现瑕疵，脚踝斩没商量。海底捞85元到17元，微盟集团33元到9元，都只用了10个月。

2.长期低估值公司要谨慎。

成熟企业失去成长性之后，要严格仔细甄别现金流含金量以及企业治理。举几个例子：地产开发商融创中国2PE、乳制品保健品公司合生元8PE、北京控股4PE。

3.小市值公司要谨慎。

100亿港币市值以内的公司要谨慎，尤其是在熊市或平衡市里，参与港股的整体资金量和成交量都比较小，机构投资者通常把这个市场当做次要市场去考虑自己的仓位。小市值公司失去流动性，会非常熬人，连续100根小阴线是很正常的现象。

当然这里面也对应着极佳的大机会，牛市来了弹性非常高，最终这类票几年的走势就是极端的长期阴跌+暴力快速拉升。什么时候做、怎么做、甚至做不做这类公司，对投资者考验非常大。

4.对短期业绩没把握不要做

由于不设单日涨跌幅的交易制度，一份脱离预期的季报，很可能出现集中抛售的情形，哪怕你非常看好公司的长期投资价值，亦有可能承受单日15%+乃至20%+的浮亏。尤其是一些与市场沟通不频繁不密切的企业。

5.对公司资本运作不熟悉不要做

在港股上市的公司，通常会充分利用港交所的融资规则来匹配公司的业务发展资金需求，手段非常多元，最好充分了解公司过往的融资记录，仔细分析其合理性和必要性，以评估公司资本运作的水平。每次融资对估计都会形成冲击，而披露方面与A股的规则相差较大，如果你不了解，很可能会吃大亏。

6.现金流边际变差的公司尽量不要做

港股机构投资者对公司的现金流状况敏感程度远高于其他市场，尤其在平衡式和熊市里，无论企业投入高额现金到极具长期价值的研发、市场开拓，还是收购投资一些上下游，在未得到业绩验证的周期里，都是减分项。

不同行业不同规模的企业，"高额"的定义会有出入，总的来说，机构不喜欢未来经营业绩不确定的公司。目前可能美团、微创医疗等去年的明星公司，正在经历这个周期。

综上，港股非常难做，这与长期收益率未必完全正相关，绝大部分人不适合做。

如果你手里的港股持仓公司，正好正在或已经经历过长期下跌或横盘，不妨从以上六个准则里找找原因。当然如果你闯过这关，在投资港股上获得了长期的较好收益，基本上可以说是非常成熟和全面的投资者。

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“如果你不想持有十年，就不要持有十分钟。”这是巴菲特最著名的几句话之一，流传甚广。但在很多人看来，这句话是在误导大众：哪有人能看得清十年后的样子？有些公司连老板都不知道企业三年后会发生什么，更何况十年。

确实，十年之前，我们是想不到电话没人打，短信没人用的，一个微信就让这些变得免费，而且体验更好。我们更想不到疫情会让世界变得封闭起来，所有人出门都要戴上口罩。在科技飞速发展的时代，十年是一个不小的时间单位了，十年之后的企业确实很难描述。

出发点至关重要，这决定了很多事情的性质！我们可以看错对未来的预期，但不能没有预期。一个负责任的思考，至少能给未来的实践提供一个方向，让我们面对不断出现的新情况之时，有一个可以参照的坐标，对了继续保持，错了就调整方向。

事实上，错误本身就是一个方向，紧要关头，我们至少知道哪个选择是不必考虑的，有时候这很重要。

很多时候，我们反思过去那些成功的投资案例时，经常会发现最终的成功原因，跟开始时候的买入策略大相径庭。但先要有“虑”然后才会有“远虑”，一个优秀的投资人也不是所有的决定都正确，但他的自我修正能力一定要足够强大。

正如高尔夫的绝对王者老虎伍兹，他的一号木距离足够远，但经常会偏离球道，如果只看开球，他的排名会很靠后。但老虎有天下无双的纠错能力，不管是打进长草还是掉在沙坑，他总能把球精确地落在果岭上。

不要怕犯错误，在充分研究的基础上，大胆设想，然后不断和现实结合，反复调整。这样才能把自己融入经营之中，始终保持和企业的同步，对可能出现的问题和利好，就会有足够的反应和理解。

很多时候，即便深入研究很久的企业，也可能会随着市场或者科技的变化，而出现严重的经营问题。做价值投资，需要建立自己的纠错体系，甚至要设好基本面止损点，当买入逻辑出现变化时，哪怕壮士断腕，也要果断撤离。

看十年，能承受的波动可能是两三年；看三年，能承受的波动可能是一年半载；看几个月，能承受的波动恐怕也就只几周。如果一个人的投资考虑的是十年后的收获，面对市场的波动，甚至在面对一些非理性波动的时候，就不会有那么多的抱怨，反而会更珍惜那些真正低价的筹码。

如果一个人的投资，考虑的只是几个月的变化，那出现任何一种情况都有可能，买入前就应该考虑所有后果。

现实中，很多投资者在买入的时候，往往只看到眼前的利好，对未来可能发生的隐患思考甚少。有时候即便有所考虑，也会觉得自己快进快出，不会那么倒霉赶上暴雷出现。而太多事实告诉我们，在越来越透明的市场上，觉得自己能捡到别人捡不到的便宜，把其他人当成傻瓜的人，一向都是那个最大的傻瓜。

思考企业的未来，可能起点只是一个不成熟的思路，但所有的果实都是从不成熟到成熟的。至少我们可以先把那些根本看不到十年利好的企业先否掉，这就离那些可以持有十年的好企业更进一步了。

人无远虑，必有近忧。一虑便可看穿十年，那是没有几个人能做到的。但持之以恒地与市场、与行业、与企业的发展保持同步，不断地修正自己，这是每个投资者都应该做到，也必须要做到的事。如此，我们也就做到了十年之虑，时间会带给我们更好的回报

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最近的电子烟板块行情，由两个信息引起。一个是行业协会组织的座谈，一个是烟草专卖法实施条例正式添加了一句话。前一个消息引燃了电子烟做多情绪，市场认为座谈标准约等于电子烟被监管认可，改变了对行业的预期；第二个信息是328监管的落地，对不同的电子烟子行业来说有利有弊。

简单梳理一下。

雾化电子烟是已经存在的市场，但在这次政策落地的预期中处于边缘化地位，不是主流。可能因为：1、市场规模不够大，还没必要动手；2、跟原有卷烟形态差别大，监管起来还有法规技术方面的要求。

未来的政策态度有几种可能性，

1要么中烟自己跳下场做雾化电子烟，

2要么招安现在的龙头民企，中烟入股或控股，

3要么温水煮青蛙，让雾化行业在政策挤压中萎缩，重点发展HNB路线。

以上可能性都不能排除，但有概率大小，大家可以根据自己掌握的信息自行判断。

重点说说HNB，即加热不燃烧电子烟，也是这次行业预期主流。首先要明确一点，国内HNB市场目前几乎等于0，而未来发展HNB的确定性很高，预期的市场规模很大，所以这是一个从0到10的市场。

接下来分开看品牌，原料，制造，渠道。如果参照卷烟监管，那么品牌和渠道都在中烟手里，跳过不谈。原料主要是香精和薄片。香精标的是华宝国际、中国波顿、爱普股份，薄片标的有华宝国际、集友股份。

薄片这里简单提一下，大家都知道HNB的薄片用量会比传统卷烟大幅提高。这也是很多投资者看好薄片这个子行业的原因。天风那场会专家说目前薄片供大于求，我对这点存疑。

首先HNB的市场都还没正式开始，需求量究竟多大谁也不知道，何谈供大于求。

其次不知专家这里说的薄片是指哪种薄片。

薄片有两种，一种是给传统卷烟里添加的薄片，另一种是HNB电子烟弹里的薄片。前一种的生产制造以及供应已经非常成熟，主要以造纸法等传统技术为主，有能力生产制造的厂家有很多。而HNB烟弹的薄片如果要有好的口感需要粘稠法来生产。这个从菲莫和英美烟草的HNB产品市场占有率可以看出来，粘稠法占有绝大部分HNB电子烟份额，采用造纸法做烟弹薄片的英美烟草也要往粘稠法转。

可以预判，未来国产HNB也将以粘稠法生产的薄片为主，目前用造纸法为传统卷烟生产的薄片，很难成为hnb的主流，过往的制造经验在HNB烟弹所需要的薄片上未必有用。目前已经开始尝试粘稠法做薄片的公司值得重点关注。

但粘稠法的技术含量比较高，机器专利主要在菲莫那边，云南中烟引进过整条线进行尝试生产，最近的消息是还未稳定出产。

也有推测是，在HNB路线里薄片用量多，价值高，中烟会把这点掌握在自己手里，而不会外采。

制造主要是烟具。标的有思摩尔国际，劲嘉股份和比亚迪电子。

首先我觉得中烟不会自己来做，一是从传统卷烟跨到了电子这个行业，二是专利的问题，采购可以避免这方面的纠纷。目前劲嘉股份和云南中烟的合作公司嘉玉科技已经出品了一款既可直接抽也可加热抽的产品，红塔山双享。

值得注意的是，这里的烟弹薄片依然不是粘稠法制成的。

思摩尔有布局HNB烟具，我记得是通过环形加热的方式绕过了iqos的专利。

比亚迪电子在HNB方面的布局还不清楚。

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度，雪球，国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台，聪明的投资者都在这里。听众朋友们大家好，我是主播匪石-34，今天分享的内容名字叫做无法复制的成本优势，来自行中衡。

我对A股的过半股票，不用看资料，就知道公司主业和相关产品。

这是上轮牛市积累的知识。我以前是做无线通信的，对科技行业就容易理解。职业投资后，每年读书上百本，没事做，再加上爱好。现在每天看调研纪要几十篇。每天看盘4小时，一天不看，就象喝酒喝醉，记忆断片一样，总觉得对市场的感知少了一段。

这些是我的优势，而且没有什么成本，都是生活和工作长期积累的固有成本或资产。职业投资是另一个优势，可以算是变化成本。

我反复讲过，如果普通投资者能把所有优势结合起来，那盈利不是难事。比如说你工作忙，那至少应该做中长线投资，深入研究几家企业。或者参考我说的板块和行业，精选少数自己认可的公司，我对行业很少看错。

如果你要学习我的方式，那肯定不太合理，我的优势，你很难赶超。你需要投入的时间和成本太高。

市场上有各种各样的投资模式，所以不太建议别人学习我的方法。我的优势，别人很难复制。

上面是从投资角度来看优势。从企业的角度讲，我以前看过《巴菲特的护城河》，知识产权，规模优势，客户粘性，网络效应等，我觉得都不算什么，所以我研究企业从来不关注什么壁垒。我关心的是成本优势。

1、投资方式的成本优势，就是上面讲的。

我做板块轮动，要广覆盖，对市场要高度关注，还要有一定的行业积累。刚好最近几年科技股有不错的行情，这就是个人优势，叠加运气。

2、企业自身的成本优势。

我喜欢寻找那种由于企业管理水平高，或者地域限制，工艺改进，流程优化，而形成成本优势的公司。低毛利，低利润率没关系。只要有成本优势，最后一定会活得很好。

社会发展靠的是什么？是效率提升，是生产方式的演进，从而提升生产力。效率高，就是成本优势的另一个说法。

3、个股交易的成本优势。

这个就是安全边际，在大家有偏见或者无人关注时研究，在板块可能成为主流时买入。

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明年估计会是美股生物科技收购大年，原因很简单：买家需求变高，卖家估值变低。现在有好几个大药企有非常强的收购需求，同时美股生物科技股指从最高点174已经跌到115了。跌幅很大，腰斩的小企业比比皆是。通常这时候并购就要来了。我们来分析几个潜在的大买家。

1：辉瑞

原因很简单，太多钱了。辉瑞通过新冠疫苗和口服药已经赚疯了。预期明年营收可以突破人类历史达到惊人的1000亿美元。手握这么多钱，只有2个选择：并购或者发一次大规模特殊股息。辉瑞本身的业务增长是比较乏力的，所以他们选择并购的概率很大，并且历史上辉瑞一直是并购大买家。所以明年来个大型并购是非常有可能的。

2：诺华

诺华最近才卖了罗氏的股份拿到200亿美元现金。并且诺华之前的长期预算是每年拿100亿并购。所以诺华可支出的并购预算变成300亿美元。同时从管线的角度来说，这些年几个给予厚望的药物临床失败，导致诺华增长乏力。本身并购的需求就很强。诺华最近甚至在考虑把旗下的仿制药板块直接出售，这样钱就更多了。还有一点就是CEO从之前的履历和并购历史来看是属于非常喜爱黑科技的类型。

3：默克

默克成也PD1，败也PD1。目前华尔街投资人对默克处于一个非常焦虑的状态：未来PD1专利到期怎么办？那时候Keytruda（派姆单抗）会是一个年收入超过200亿美元的巨无霸。而默克的管线完全没看出有能力填这巨坑。而默克CEO本人也表示：默克有财力做任何规模的并购。随着时间的流逝，默克并购压力只会越来越大。

4：百时美施贵宝

百时美施贵宝之前并购了新基，也就继承了新基的专利悬崖：超百亿的来那度胺。所以施贵宝一直有并购需求来填坑。现在距离专利悬崖越来越近了，那么并购需求也在增强。

5：安进

安进也有专利到期的问题。同时内部增长乏力。但安进的自研能力还有保留，更多的可能是做小型并购来扩充管线。

6：福泰

福泰的CF产品线非常成功，10年之内都没有专利悬崖威胁。但福泰在其他领域这几年是屡战屡败。并且福泰最大的问题在于管线过于单薄，已经配不上自己的体量。而福泰不像再生元那样自研能力极强，自身可以产出非常多的研发项目。所以福泰进入买买买模式来破局的概率也很高。

我估计如果出现大型并购，更有可能会在前3家。后3家更多的可能是中小型并购来扩充管线。通常阻碍并购的最大障碍就是高估值，现在估值也下来了

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特变两大主营业务，或者说利润点，特高压变压器，多晶硅。

特高压板块最近表现不错，南网跟国家电网都表示要加大投资，前两天河南某个县说要延迟整县光伏推进，因为当地电网消纳不了，利空了光伏，反倒是利好了电力设备企业，更凸显了智能电网、电网改造的重要性。

特变是变压器龙头，不过特高压最赚钱的是GIS，现在又主要推的是直流特高压，所以两个龙头，南瑞跟许继是这波涨最好的，当然这两个也叠加了智能电网充电桩这些概念。不过不管怎么说，这波特高压建设，电网改造，特变就算吃不上大肉，喝个汤总是没问题的。

多晶硅这块，目前市场主流看法是2022年要降价。从各种渠道得到的数据看，今年多晶硅的产能略大于需求，明年多晶硅扩产约30%，组件扩产约50%，光伏总需求增加大约30%。所以明年的多晶硅总产能依旧是略微大于预期需求，达到紧平衡。

其实如果你去看所有对多晶硅价格的预测文章，看到最多的词绝对就是这个 “紧平衡”。也就意味着明年多晶硅建立在目前的扩产计划跟需求预期之上的情况下，明年不会出现供过于求的情况。

那明年到底是涨是跌，我个人看法，不涨不跌大概率是最好的选择。

为什么不涨 ，因为双碳目标是国家层面的，多晶硅继续上涨，会造成终端建设价格过高，如果发出来的电不能平价上网，建设风光基地，整县光伏到最后亏本，会对国家的大战略造成影响，容易被请喝茶。

为什么不跌，因为目前多晶硅生产是一个典型的寡头垄断格局，也就是少数几家企业占据了大量的市场份额，那在紧平衡的大环境下，叠加目前头部厂家大量产能已经被长单锁定，这少数几家垄断企业是不会有动力去进行降价竞争的。更何况组件扩产的速度更快，势必会出现对原料的抢夺，那多晶硅生产企业就更没有降价的理由了。

最简单的道理，你今天生产的产品不愁卖，你会愿意降价卖么？

那么如果多晶硅价格如果维持高位，像特变这样的扩产水平，今年7.5，明年13，后年20，几乎翻一倍。毛利不变的情况下，利润势必会比今年翻倍。

但这个时候一个重点出来了，我上一大段的分析其实是建立在两个很重要的变量基础上的，那就是明年多晶硅扩产30%，需求也上升30%。扩产这个变量基本上目前上市公司都做了公告，是否会追加可能会依据明年硅料价格来决定，但因为多晶硅扩产周期的原因，至少明年要有新的计划外的产能投产，估计就只能看保利的颗粒硅了，貌似那个投产快一些。

那么另外一个变量是什么，就是光伏的整体需求。

为了双碳目标的达成，目前预测2060年，光伏占总发电量的比重会达到50%。大部分我看到的研报认为2021-2025年，光伏行业的年平均复合装机量，增长速度在25%-30%。这里需要注意一点，这个值是个平均值。具体到每年的装机量会很大程度地受到成本、政策等多方面因素的影响。

这个时候一个很大的影响因素就很值得关注了，就是世界跟中国的宏观经济。

目前国际局势大家应该都知道一些。美国国内通胀高企，随时可能顶不住要加息，当然美联储目前为了给收割全世界特别是中国创造机会，还在硬顶着说通胀是暂时的。不过美国的小弟们已经早早的开始升息了。

很多新兴国家已经有明显的资金流出现象，最近最典型的就是土耳其了，通胀狂飙，货币狂贬，偏偏这个时候经济下行，搞得土耳其现在一边通胀，一边为了救经济不但不加息还要宽松放水，简直就是火上浇油。

其实土耳其就是美国收割全世界的缩影，当美国经济不行的时候，就降息放水，水留到新兴国家，推高他们的资产价格，等美国经济缓过来了，就加息收水，水再从新兴国家高位出逃，赚饱了之后回流美国，然后等这些国家都完蛋了，美国再过来抄底优质资产，当初的日本跟韩国都是这么被收割的。

那么中国是否能从美元这一轮升息中幸免呢？今年一整年，明明经济很好，GDP，出口数据都很好，但A股就是不涨。

央行今年一年收紧水龙头的动作是非常明显的，不管是M2跟M1的剪刀差，还是新增信贷的增速，基本上已经是历史高低位水平了。再叠加房地产的收缩，市场不涨的最大问题只有一个，就是没钱，原因很大程度就是紧缩防收割。

那什么时候信贷跟剪刀差会迎来拐点，或者说央行什么时候会宽松呢？可以说目前来看已经有曙光出来了，央行的货币报告里删除了不搞大水漫灌之类的话，很多财经博主已经预判这是央行放水的信号。

在美国收缩货币的同时，如果人民币兑美元是升值的，中国股市是上涨的，资金是流入中国。来中国既能赚股市上涨的钱，又能赚人民币升值的钱。而中国在这个时候放水不但可以有效防止资金回流美国，还不会造成国内的通胀问题。

其实央行最高明的一手，就是让人民币升值。土耳其跟很多新兴国家的最大问题是外汇储备跟经济结构问题。这些国家在美元流出的时候无法有效遏制，同时因为不像中国贸易顺差巨大，外汇储备巨大，所以一旦美元开始流出，就会对本国的货币造成巨大压力，从而造成货币贬值，而人民币由于长期的低估，就有很大的升值空间，外加中国的外汇管制跟货币的独立性，就造成了中国可以自主的操控人民币的汇率，而很大程度削弱美联储政策影响的结果。

那既然明确了央行大概率会开始宽松，那下一个问题就是水往哪里流。以往的话，一定是房地产加铁公鸡了，没什么比这些行业能更好地拉动GDP跟就业。不过现在的形式大家也懂，房地产大概率是没戏了，铁公鸡说实话这些年充足了，再大规模地搞，对GDP的拉动非常有限，性价比很低。

同时大家应该看到，最近的PMI数据很差，已经连续几个月都是低于50，随着限电限产，房地产的低靡，如果还没有相应的宽松政策应对，可能会对中国经济跟就业形式造成比较大的负面影响，所以更凸显了宽松政策的紧迫性跟必然性。

那在双碳的背景下，这个钱大概率就是往新能源走，之前的绿色金融支持工具就是再贷款的那个，目前看来就是开胃菜。明年如果走财政宽松，新能源领域应该是最大的受益板块，今年提出搞风光基地，跟整县光伏，现在也只不过都在立项阶段，真的开启还得明年。

这个时候回归最初的话题，两个变量。如果多晶硅扩产规模就那么多。那明年的需求增长是否有可能是超预期的呢？在我看来这个才是最有可能出现的情况。

因为25-30%的年平均复合增长是个平均值。如果叠加明年货币政策环境宽松，不排除未来五年走先扬后抑，或者大干快上的可能性。说10年要完成的，基本上第8年第9年就差不多了，所以平均值是25-30。