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在去年，我曾说我并不太看好一家以小动物名字来命名的家电公司，当时我被很多人批评。现在来看，它确实只是一个疫情受益公司而已，我之前没说错，它的竞争力其实是有限的。一年或半年，企业是否产生好的利润，其实不应该成为长期投资者关注的重点，这真的不重要。重要的是公司是否具备真正的竞争力。因为疫情缘故及成本上升，今年部分消费品公司的业绩并不理想，但是我更关心的是公司的市场份额有没有增长，因为这才与公司的竞争力有关。

作为消费品，消费者为什么选择它，而不选择其它产品，这一点很重要。喝白酒或送白酒的时候，我们最想喝或送的是哪一个牌子，喝水或饮料时，你会毫不犹豫地选择哪一个牌子，其实，这就是品牌的力量。就是在作出消费选择前，大家所想到的品牌，这些产品才算是具有品牌力。

购买某些耐用品的时候，你或许特别注重它的质量，因为更换成本太高，所以必须要买质量好的，即使价格还略高一些，这就是产品力。在日常生活里，更换成本越高的产品，消费者就越注重产品质量，这里说的成本，也包括时间成本，劳务成本。

如果产品力无法形成品牌力，对企业来说并不是好事，因为这类企业时时刻刻都会如履薄冰，要加强产品的研发，保持竞争力，否则就会被市场淘汰。所以产品力最好的归宿，其实是上升到形成品牌力，但是否能完成升华，也跟所处的细分行业有一定的关系，比如螺丝刀，打火机，产品力再好，也很难形成较强的品牌。

你去购买一个东西，在附近跑了N家店，店员们都告诉你店里有哪个品牌，而且向你推荐它，这就是销售渠道优势，消费者几乎没有更好的选择。商家把产品铺到消费者家门口。近水楼台先得月，所以他们占领了制高点。而有些品牌，产品再好，性价比更高，但是距离消费者太远，或者销售设点太少，就会处于劣势。还有一种渠道优势，是因为销售终端可获得满意的利润，所以销售终端会选择向顾客推荐这种商品，而不会去推荐那些无法给他们带来较高利润的商品。

有些产品刚开始流行那几年，非常畅销，后来毛利率直线下滑，销售量也会下滑，为何？因为行业内供给量爆发增长，当供给量远远超过需求量，产品的毛利率就难以保证稳定，市场份额也会下滑。所以缺乏技术含量的，门槛较低的行业，创业者要慎入。前段时间香港股市有个饮料连锁店企业很热，它的消费群体主要是年轻人。但是它的股票，我没有关注。因为我知道这种饮料流行不了很长时间，也考虑到后来的产业资本或会蜂拥而入。一家企业，如果它生产的消费品尚未真正占领消费者心智，那么都有比较大的投资风险。

小众型消费品也慎选，因为它的获客成本高。同样的销售支出，广告推广支出，大众型消费品明显获客成本要低得多，所以生产核桃汁的，它的经济效益，始终比不上生产纯净水的。既小众，又属于耐用品范畴的，更要慎选，因为获客成本更高。

还有一种消费品，购买者与真正的消费者分离，这种消费品，品牌力要比产品力重要得多。即使质量再好，如果市场认为它不是好产品，或不是上档次的商品，那么销量都很难保证。所以购买与消费分离的这种消费品，往往公司宣传推广费用远高于研发费用。

一个消费品，如果在中国消费市场或国际市场需要跟国外的产品竞争，我们一定非常关注它是否有国际竞争力。比如，九十年代投资中国白色家电企业，那是风险投资。而在十几年前，开始投资中国白色家电企业，才是价值投资。因为九十年代中国白色家电面对国外产品的竞争，并没有表现出强的竞争力。

如果一个消费品，只有中国能生产，国外没有，那就再好不过了，因为来自国外的竞争几乎为零，关起门来慢慢涨价，多好。

消费品分为耐用消费品及非耐用消费品。通常情况下，我更喜欢非耐用消费品，它们的客户重复消费频率高。我们更青睐可穿越岁月与时空的，垄断型非耐用消费品企业！

至于耐用消费品，一定要关注渗透率，或者说是人均拥有量。如果都是好公司，在品牌力及产品力一样的情况下，耐用消费品生产企业的周期性特征会比非耐用消费品生产企业更强。

消费品，也分必需消费和非必需消费，前者消费频率通常较高，后者较低一些。前者受经济周期影响通常较弱，而后者相对受经济周期影响较大一点。但是，必需消费品的毛利率平均而言，可能逊于非必需消费品，提价权也略逊于非必需消费品。

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由于觉得制造业是立国之本，因此在世界银行的数据库上，看了下全球主要国家制造业增加值占经济总量比重的情况，我选取15个主要国家，10个发达国家和5个发展中国家，再把这些国家，2010年，以及2015-2020年的制造业增加值占比情况整理了一下，如果按照每5%是一个级别的话，那么这15个国家可以分成五个级别

第一档是中国和韩国，中国的制造业增加值占比一直是15个国家的榜首，但也出现了占比不断下滑的局面，2010年占比还有31.63%，2015年下降到了28.95%，到2020年只有26.18%了，这点是需要我们警惕的，当然今年制造业非常火爆，看占比会不会上升。另外14个国家中只有韩国可以和中国一比，2020年制造业占比为24.95%，韩国也是全球主要发达国家中制造业占比最高的国家。也即是只有中国和韩国还在25%这个级别。

第二档是日本和德国，这两个国家大致在20%级别，日本从2010-2018年一直在20%-21%之间，总体是比较稳定的。不过德国在2020年的占比从上年的19.11%大幅下降到了17.82%，这应该是疫情因素，毕竟从2010-2019年德国的制造业增加值占比一直在19%-21%之间，其中2010年占比为19.7%，到2019年占比为19.11%，虽然略有下降，但总体也是比较稳定的。应该说，这两个发达国家居然还能保持大约20%左右的制造业占比，是非常了不起的，在发达国家中算得上独树一帜了。

第三档是15%这一档，有墨西哥，印度，意大利，俄罗斯。墨西哥2015-2020年的制造业占比一直稳定在17%-17.6%之间，在五个主要的发展中大国中仅次于中国。俄罗斯这个没落的制造业强国，现在作为一个发展中国家，制造业占比2020年为13.26%，在五个发展中大国中落后于中国和墨西哥，应该说这个比例也是比较低了，占比低则意味着制造业规模小，无力带动国家的整体发展，感觉上俄罗斯延续了苏联时期的工业结构，强项在于航空航天，军工机械，能源装备这些领域，民用工业方面依旧一塌糊涂。

印度的势头不太好，2010年制造业占比还有17.03%，到2015年下降到15.58%，2020年就只剩下12.96%了，从占比比俄罗斯还高下降到比俄罗斯还低，其实印度在过去十年的经济增速还是可以的，但是单独看制造业的占比却在一路下滑，这无疑对我们来说是个利好消息，因为这会影响印度的长期发展后劲。

倒是意大利在10个主要发达国家中仅次于德日韩，制造业占比稳定在15%左右，2020年有14.87%，其实意大利一直是个制造业强国，其制造业增加值在欧洲仅次于德国位居第二位，超过了英国，法国和西班牙，是不是有点意外？

汽车业中，法拉利，兰博基尼，玛莎拉蒂都是意大利品牌，中国化工集团2015年花71亿欧元收购的倍耐力轮胎也是意大利品牌。意大利还是航空航天，机械，制药业，游艇制造业方面的强国，美国的F35战机欧洲制造基地就在意大利。

在奢侈品方面，FENDI（芬迪），范思哲，GUCCI，PRADA，阿玛尼，宝格丽，华伦天奴，以及在中国陷入抵制风波的杜嘉班纳，全都是意大利品牌，虽然很多人都以为是法国品牌。

第四档是10%这一档，有西班牙，美国，巴西，法国，加拿大，英国。这里先说巴西，是五个发展中大国中制造业占比最低的，这和我们的印象也是相符的，2020年占比仅为9.78%，而在2010年占比还有12.72%，作为一个发展中国家，过早的去工业化，导致工业发展无法带动经济起飞，这跟巴西自己的问题强相关。我看过很多中国公司在巴西市场的投资记录，都强调巴西的税制特别复杂，在巴西市场要想盈利是极为困难的事情，亏损是常态，但是巴西也难以改正和修订，总之这个国家希望不大。

我们的主要竞争对手美国，制造业占比2010年为11.93%，而到2019年下降到10.93%，处于缓慢的下降中，特朗普上台搞制造业回归，也并没有出现明显好转，他上台的2017年占比为11.13%，2018年为11.20%，2019年为10.93%，还出现了下降，说明制造业回归总体是不成功的，

但从另一方面看，美国制造业占比也并没有快速下降，总体还是较为稳定的。另外美国在高端制造业方面，仍然执全球之牛耳，并不是说我们在半导体产业上实现国产化，超过美国就可以了，毕竟除了半导体产业之外，美国在电子产品，航空航天，制药业，汽车制造，工程机械，能源装备，高端化工，军工武器，科研仪器仪表等方面仍具备极大的优势。

倒是法国，英国，加拿大三个国家，2020年制造业占比分别为法国9.29%，英国8.39%，加拿大最近几年没数据，2017年为9.69%，占比都很低了，这是存在问题的。如果加拿大越来越走向卖资源，英国越来越依靠金融和教育，而法国制造业停滞不前，对他们都不是什么好事情。

最后一档是5%，就是澳大利亚了，独一档，2010年占比还有7.99%，2015年下降到了6.29%，2020年更是只剩下5.72%了，当然澳大利亚人少就两三千万人，依靠卖铁矿石，煤炭等自然资源也能过的还可以，人均五万多美元，但从长期看，自然资源总是会枯竭的，到那时怎么办？毕竟还得为子孙后代考虑。

回顾一下，这15个国家中很值得注意的是我们的主要竞争对手，核心的盎格鲁撒克逊国家制造业占比都很低，这无疑对我国是一个好消息，在这15个国家中的4个盎格鲁撒克逊国家，2020年澳大利亚制造业占比5.72%,英国8.39%，2017年加拿大制造业占比9.69%，2019年美国制造业占比10.93%。总体在5%-11%左右。

以都有数据的2017年为例，在这15个国家的制造业占比排名中，澳大利亚倒数第一，英国倒数第二，加拿大倒数第三，法国倒数第四，巴西倒数第五，美国倒数第六位，四个盎格鲁撒克逊国家全部在倒数前六位。这意味着这些国家最为聪明的人才很多无法进入制造业工作，因为制造业规模小了则意味着没有足够多的工作岗位和平台，那么这些高智商人才在无法进入制造业的情况下，将会进入法律，体育，教育，金融，文化等其他行业，而在我看来，这些行业的根基都是制造业。

保持住我们对盎格鲁撒克逊国家的2.5倍优势。我们的制造业占比在25%以上，而盎格鲁撒克逊国家的制造业占比仅为10%左右，这个2.5倍的优势意味着，即使在经济总量目前还不如他们的情况下，我们的制造业规模就已经可以实现对他们的超越。

中国本来也处于制造业占比不断下滑的局面，但是2018年的中美科技战，以及2020年的全球疫情两个黑天鹅事件，对中国制造都是一个很大的刺激，前者刺激大量的资本投入到了以半导体为核心的产业，并且在其他战略行业也大大的刺激了国产化的热情和需求，而后者则由于中国很好的控制了疫情，全球出口份额提升，导致制造业产能向中国回流和聚集。这两件事都是我们的挑战，但同时也是机遇，需紧抓住制造业这个核心，稳定其占比，保持住我们的优势，毕竟这才是以后我们领先世界的基石。

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最近几个月，TV面板价格持续大幅下跌，让很多投资者又开始质疑京东方和TCL科技管理层之前所说的周期弱化的说法。当很多人看到TV面板价格在短短几个月的时间腰斩时，又对周期弱化的观点产生质疑，但最近在和投资者交流过程中，管理层依然坚持周期弱化的观点。这是为什么呢？个人觉得主要原因如下：

一是此轮TV价格的长达一年多的上涨和迅速下跌是需求迅速变动造成的，是一种非常态。疫情刺激了国外的电视、电脑等的需求，特别是国外的电视需求，疫情期间的增长达到多年未见的两位数增长。而同样的因为疫情，国外港口拥堵，大量货物积压，导致电视整机生产商的物流不畅。最近几年国内的电视需求实际上是下滑的，只能靠国外市场维持增长。在这样的环境下，TV面板又造成了供过于求的现象，价格迅速崩塌，加上之前积累了较大的涨幅。这是一种极端情况，等恢复正常后，价格的波动可能就不会那么大了。

二是随着电视往大屏方向发展，参与竞争的厂商也越来越少了。之前在高世代的竞争优势中讲过，10.5代线的竞争优势就是切割65寸、75寸电视屏，这对8.5代线及以下的产线是碾压的优势。而拥有10.5代线的厂家本来就只有三家，大打价格战的可能性较低。当然不排除在需求不振时，出现极端情况。但这种价格战除了两败俱伤之外，没有任何赢家，因为谁也打不死谁了。这不同于之前8.5代线在55寸以上对其他低世代产线的价格战，那是要把低世代打出这块市场。

三是面板下游需求正变得越来越多元化，TV销售额占比例越来越小。现在很多人过于看重TV面板的涨跌了，殊不知面板的下游在最近十年已经发生了很大的变化。除传统电脑显示器、笔记本电脑之外，手机、平板、车载、工控也成长为面板的重要需求方。特别是随着物联网的发展，显示成了重要的信息展示窗口，会有更多的应用场景。比如银行，十年前用显示屏的地方可能就工作人员的电脑和自动取款机用到了显示，但现在产品展示、服务机器人、排队等都会用到显示；多年前飞机的驾驶仓，布满了仪表盘，而现在更多的是简洁的屏幕显示；前不久的珠海航展展出的指挥控制车，里面好几块大屏显示，无人机的驾驶室就更不用说了；监控大规模普及，少不了布满屏幕的控制室。显示面板的下游应用是越来越宽广，传统TV占营收的比例会越来越低。京东方TV端的收已经下降到1/3了，未来可能还会进一步降低，TCL旗下的华星光电也在努力扩大非TV的销售比重。国外的面板公司更不用说了，无论是韩国的三星LG，还是台湾的面板双虎，非TV面板的销售占比都相当不错。

四是非TV面板价格的波动性明显较小。八九月份当面板价格迅速下跌的时候，就有人说下一步会传导至当前还算坚挺的IT面板领域，可从10月的情况来看，IT面板价格依然坚挺，并没有像TV面板那样出现大幅下跌。这是为什么呢？因为像IT、手机、车载等非TV下游厂商所生产的产品，面板占成本的比例不如TV那样大，对面板的成本不如电视敏感。电视行业有着价格战的“优良传统”，而要打价格战，显然就要压低占电视成本60%左右的面板价格。所以电视整机厂商一时看着面板供给比较宽松，就会想着压价了。而像手机之类的，虽然也有靠性价比竞争的厂商，但重点却不是压面板厂商的价格，相反他们通常还要与面板厂商合作开发显示性能更好的新产品，比如屏占比更高的屏下摄像头。而像车载、广告屏之类的需求，可能还需要定制化的面板，这就需要和面板厂商建立好合作关系，价格也就稳定得多。随着下游的应用场景的多样性，随之而来对产品的各个性能参数提出不同的要求，这就需要设计不出的产品来满足客户的需求，这必然也要建立稳定的合作关系。这种合作关系也不是说变就变的，要知道京东方进入苹果的供应链都是花了很长时间的！

综上，面板企业管理层对面板弱周期的判断还是有一定依据的。特别是京东方，非TV需求占比较大，还在进行物联网转型，产品布局也较为宽广，是能够逐渐走出周期的。从合肥6代线，以及重庆的8.5代线最近几年的情况来看，哪怕是面板行业低谷期，这两条线的净利率都是相当不错的。显示器嫁动率逐年提升，以及8.5代线的产品转型，再用TV面板价格说事就实在是无脑了。若不是今年以来的缺芯，影响了下游各种需求，像车载之类的表现会相当亮眼的。

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打新股本来是A股的特色，除了要有市值外，基本上是稳赚不赔的，甚至在大熊市的时候依然是股市里的一抹光明。但最近情况发生了变化，上周五上市的科创板中自科技，发行价70.90元，开盘后最高70.50元，最低58.88元，收盘66.03元，周一继续下跌到63.97元，盘前专家预测的所谓大肉签成为笑话。按照当天收盘价66.03计算，一签亏损2435元。

无独有偶，科创板凯尔达发行价47.11元，开盘就以44.8元破发，好在盘中拉起，最终以52.18元避免了破发。但同时上市的另一个创业板可孚医疗就没那么幸运了，93.09元的发行价，开盘82.95元，最高93.2元，收盘88.97元，即使以盘中最高价93.2元卖出，扣掉印花税后，几乎就没赚。

这个变化的根源是来自9月18日证监会、沪深交易所、证券业协会同时发布了注册制下发行承销的一系列规则调整，通过调整高价剔除比例、放开定价不超过“四个值”孰低值的要求、加强询价报价行为监管等内容，联手整顿IPO“抱团报价”行为，促进买卖双方均衡博弈，提升发行定价市场化水平。用一句大白话来描述，就是使得报价更加分散，中标价格相对过去来说是提高了。

我统计了今年发行的437只新股的发行市盈率的中位数，主板基本还是维持在22.99倍不变，创业板今年的发行市盈率的中位数为20.31，但10月份发行的12只新股的市盈率中位数是32.78倍；科创板更厉害，今年的中位数是26.09倍，但10月份发行的8只新股的市盈率中位数高达52.52倍。创业板科创板在10月份如此高的发行市盈率，破发也是正常的了。

当然，破发对打新者来说，不管是线下打新的机构、皮董还是线上打新的个人投资者来说，肯定是利空的，甚至有人都不想持有打新底仓，准备撕票的都有。但说实在，无风险打新全世界都找不到，只有A股能有这样的福利。市场化定IPO的发行价是大趋势。

如果这个打新福利根本性的改变，可能还会影响很多策略，比如买打新基金的，甚至底仓也会受到影响。

除了打新股的福利，目前还有打可转债的福利、打新三板一手党的福利，目前来看似乎没有改变。可转债的发行价依然是100元债券面值再加上送一张期权，如果像国外市场价发行，就肯定不是100元了。就是现在打可转债的人越来越多，可转债越来越难中了。

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我选择公募行业，因为公募业绩透明，也能服务更多人

2010年我离开国泰君安资管主要的出发点是因为想做公募。

公募和私募的选择当中，我的倾向性是很早就明确了的。因为理论上来讲，公募的时间期限是最长的。

首先，虽然各家基金公司或者绝大多数的基金经理都深陷在短期排名考核的外部压力中，但公募产品这种形式，反而是时间最宽容的。因为这个产品一直存在，所以如果要想长期践行，努力证明一些东西的话，公募是一个很好的载体。

第二点是公募特别公开透明，没有什么可以藏着掖着，你也忽悠不了人。如果你想证明自己的能力，公募也是一个最好载体。

第三是公募与私募相比，对客户而言是特别普适的。它可以同时服务于所有人，这背后是一点点情怀和理想主义，是既可以帮助有钱人，也可以帮助不那么有钱的人。它普适，所以背后也带来了另外一个犒赏，就是它可以把规模做得更大，可以服务更多人。

最后一点是我觉得做私募基金经理和做公募基金经理的长期业绩并不会有本质区别，如果我做私募的话不会让我的净值涨得更快，做公募也不会让我的净值涨得更慢。但是公募和私募的区别就在于，我做私募的话可能无非是自己多赚一些，客户少赚一些，并没有创造财富的增量。

我的目标主要是给更多人赚更多的钱，而不是简单的自己能赚多少钱。

这些理由都是我的真实想法，没有任何虚张声势，故意打造一个很清高的形象的想法。私下里我也是这么想的，这也是实情。

前段时间我们的净值表现得特别好，我们在和渠道以及客户交流的时候，说的第一句话就是我是来给大家降预期的。因为大家会很习惯地用一个数字衡量一个人，但是我和大家说的是，一个基金经理基本上总是处于过誉和过贬之间，如果两年前你们觉得我很差，现在又觉得我很厉害，那么大概率我既不像你们现在认为得这么厉害，也不像两年前你们认为得那么烂，其实我的水平处于二者之间。

做很多事，不带目的的做更容易达成目标

芒格和巴菲特经常讲，对刚入行的年轻人来说，最重要的投资其实不是把你的工资省下来投资股票或者投资基金，而是对自己的投资。我觉得我这一点做得挺好的，一直做这个事儿的态度都挺端正的，一直持续地学习，没有想过太多的短期目标。

任何一个结果的形成，或者一种习惯的养成，都会有先天和后天两重因素的作用。

先天上来讲，性格上我没有那么务实，没有那么目标导向。比如应对高考这件事，绝大多数人的应对方式是，因为高考的目标很明确，我要拿高分。拿高分最有效的手段是刷题，但是我却从来没有刷过题。这不是说我学习不努力，而是我对知识本身更感兴趣。我不想用知识实现一个什么目标，比如通过努力掌握知识，取得一个比较好的高考分数。

当然我也知道如果知识掌握得比较好，高考分数肯定不会特别差，但似乎如果你的目标只是取得一个分数的话，去那么认真地学习一个基本概念，把它反复进行推演，不断地做思想实验，考虑不同场景，似乎不是一个更有效的方式，更有效的方式就是刷题就好了。

但我自己从小的学习习惯就是要思考一些知识点本身，以及跟这个知识点相关的其他方面的联想。这可能是先天的一个习惯，就是我没有那么目标导向，或者短期目标导向，本身就像我干一行爱一行一样，我做一件事可能仅仅就是因为要做这件事。它就会使得我做一些看似跟正事不相关的、不务正业的一些东西，比如说我也喜欢空想。

这是我先天性格上的特点，我不是一个有功利心的人。

从后天因素来说，因为投资这个事儿其实跟着优秀的人学习，或者看到别人失败的教训，都会指向你需要有更丰富的知识框架。尤其是当你读了芒格的书单，读了《穷查理宝典》之后发现，巴菲特的那种生活方式就是要不断地阅读。在他们的指引下，我会不断地提高自己的学习强度，就像我刚才说的过程。

最开始自己读的挺少的，一年十几本书，后面逐渐加量。当然随着知识的积累，获取新知识的速度会变得越来越快，所以你可以读得越来越快、越来越多。然后，你会开始体会到芒格说的“跨学科综合基础”带来的Lollapalooza效应。就是当你真的读了很多不务正业的东西之后，才能体会到这些不务正业的东西其实是很有用的。比如说你读历史、读认知科学，其实它就不如读商业、读投资甚至是读心理学，感觉对投资的帮助来得大。但如果总是带着这种功利心去读书，你可能反而绝大部分时间都会把自己放在“其实你掌握的知识是不够用”的状态的。当你漫无目的去读一些看似没有什么用的知识的时候，发现其实它反而在潜移默化地帮助你。这是芒格和巴菲特的引导之下，我在后天意识到的，也是自己刻意去强化的。

我现在最遗憾的就是每天上下班呆在地铁上的时间还不够长。虽然我单程上班要花一个多小时，但如果上班的路程更长一些，可能我会读更多的书。所以我一点也不介意早起，一点儿也不介意上班路途远。

不瞒大家说，其实我第二次买房就买在了一个离我上班特别远的地方。

基金经理的一天也很平凡，我很享受每天独处的时间

我典型的一天是早上五点多起床，六点在家吃完早饭，出发坐地铁，在地铁上的时间用来看书，七点出头到公司。

到了公司之后我会把前一天晚上的资讯泛泛地读一下，有些实质性的资讯我也不介意，因为我不是那么关心边际信息上的领先优势。在大部分同事上班之前，也就是八点半之前，我会做一些自己的研究工作和投资思考，整理下研究成果，更新下信息。

大家都来上班之后，就做一些和同事需要配合的工作，比如写写东西，做做访谈，有时接待下客户，有时出去做路演等等。

到了下午，一般会有投资标的讨论以及一些投资相关的例会，当然这个频率是不确定的。大体上就是这样，每天的顺序可能不一样，但大概就是这么几件事。

我上班比较早，但是下班也比较早，五点钟准时下班，因为我要回家陪家人吃晚饭。基

本上除了出差，我在外吃饭的频率极低，我从来不和同行做晚餐交流和午餐交流，尽量都和家人在一块吃饭。

我有两个孩子，他们都在读小学，我会陪他们写作业，陪他们聊聊天，他们上床睡觉之后，我自己再读会儿书。睡前我也会刷一会雪球上的留言评论，发现一些有意思的问题就回复他们。

当然，如果市场上有比较重大的事件，我也会过一遍，但整体来讲没有那么紧迫。

作为一个基金经理，我的一天大概就是这样。这里面留给看盘的时间极少，当然我觉得看盘也并没那么重要。

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我一直在等待好公司好价格，不完全认同“深度价值”这个标签

很多人喜欢给管理人贴标签，理论上讲，很多基金经理是不喜欢给自己贴标签的，但是我们每个人都有自己的特点。我的特点是不追市场热点，不求在任何一个特定阶段涨得比别人快，或者跌得比别人少。

我追求的是大概率上的赚钱，长期更高的风险报酬比。这就意味着我愿意慢，当然从结果上来讲也未必慢。

我觉得我不贪速胜，但实际上结果还不错，尤其是风险报酬比很好的这样一个状态。如果要用几个字概括，我觉得几个关键词吧——“愿意慢但未必慢”、“跟时间做朋友”。

有些基民给我的标签是“深度价值”，但我自己不完全认同。“深度价值”专注的是一个特定时点上股票组合的特征，这是从形式上，或者从结果上贴的标签。但是，背后的原理不是我为了买低估值价值股而去买它们，而是在当前的市场条件下，按照我的投资框架挑出来的股票，它们大多呈现出这样的状态。

我的投资框架是用尽可能低的价格，买尽可能好的资产。“低价格”和“好资产”的关系貌似是相悖的，其实不然。我们不能和市场先生赛跑，但可以耐心等待它出价。

很多人说A股市场不适合做价值投资，因为波动太大，这种认知是错的：

首先，高波动的市场更适合做价值投资，因为高波动不可能只向上波动，也很可能向下波动，这就意味着它有很高的概率给你提供以低价格买到好东西的机会。

第二点，很多人觉得现在高估值的东西就是更好的公司，我觉得不对。有一些道理其实不是不言自明的，比如“好的东西就是贵”，大家用一个替代性的思维方式就把这个表述转化成了另外一个问题，这个判断就是“贵的东西是好的”。好东西依然有便宜的机会，因为市场先生的情绪是阴晴不定的。而且，我们现在认为的很多“好东西”，其实并没有那么好。

我的能力需要建立在我能真正识别出“谁是真正的好”，这一点我比绝大多数人都要谨慎。

我不觉得我们的“茅指数”、“宁组合”，所谓的核心资产和抱团股，以及现在同行们举手表决选出来的前50个或前100个最优秀公司，真的就是最优秀的。在识别公司好坏这件事上，市场是很低效的，所以就更不必介意那些。

我没有买那些贵的东西，就等于没有买到好的吗？不是的。由于市场先生的阴晴不定，它会让你一定能有机会以低价买到好东西，过去我们赚的钱都是这样赚来的，只要有耐心就好了。

我把上市公司当做一种资产，它是一种生息资产。我主要的研究工作就放在分子端，因为分子是你所购买的资产的获利能力，分母是你购买这项资产所付出的价格，分子越大越好，分母越小越好，这是很朴素的道理。

但由于分母是市场的外生变量，是市场提供的，我决定不了股票的价格，只能等待市场给我合适的出价。那么，我主动的工作就集中在分子端，就是股票的长期获利能力，准确地说应该是股票背后的上市公司的长期获利能力。

我觉得长期高获利能力建立在三个标准值上——长坡、厚雪和慢变。“长坡”很容易理解，指的就是要有足够的空间；“厚雪”指的是格局要好，竞争优势要明确，才能带来高利润率和盈利能力，当然这个盈利能力的核心代表指标是，长期平均净资产收益率的水平，也就是长期平均ROE；

第三个标准“慢变”，很少有人会套用这个标准。很多人喜欢新兴产业，很多人喜欢创新带来的成长，但是创新要进行区别，渐进式创新是慢变的，“颠覆式创新”是快变的，快变的创新不太好。

“颠覆式创新”是克里斯坦森在《创新者的窘境》当中提到的，因为我们要找长期有超额获利能力的公司，它处在一个快速变化的行业当中的时候，领先者反而容易被颠覆。比如我辛辛苦苦建立了产品在工艺技术上的领先优势，突然遭遇了一个技术上的颠覆，大家的游戏规则整个就变了，原来的优势可能变成劣势。

当初光伏行业的某龙头企业，当太阳能电池片是以多晶路线为主的时候，你发现它挺厉害的，后来变成单晶路线了，它就从领先者变为落后者，这就是一个很典型的“颠覆性创新”。

但很多行业的创新是渐进式的，有利于实现“强者恒强”，也就是一点点地改进。比如传统的汽车行业，领先者在研发和生产上的这些经验一直帮它变得越来越强，还有化工行业等传统行业当中，很多特征都是指向慢变的，所以慢变其实挺好的。

举个例子，我们说“长坡、厚雪、慢变”其实指的是滚雪球，跟咱们雪球平台的初衷是一样的，要想滚一个大雪球，坡道、雪道要足够长，没有问题，雪要足够厚也没有问题，但是很多人忽略了这个雪道有没有急转弯。

我们可以想一下，如果这个雪道很长、雪很厚，但是它有急转弯的话，这个雪球滚得越大它越容易翻出去，这就是一个形象化理解“颠覆式创新”的很好视角，所以“长坡、厚雪、慢变”是标准。

其实“长坡、厚雪、慢变”都是对未来的预测，在对未来进行预测的时候，我的一个观点是，准确的单一情景预测是做不到的，我们要做多情景假设的预测。

做多情景假设预测的目的是什么呢？是为了留出安全边际。留出安全边际的方式和手段是给坏的情况做估值，而不是给好的情况做估值。这样你在面临未来不确定性的时候就会发现，这些不确定性更多的是惊喜而不是惊吓。

目前特别成功的一次投资可能还是某一家化工企业，因为这是一个安全边际极致兑现的案例。

它是做基础化工产品的，这些化工产品没有太高的技术含量，也都是标准化的产品，但它靠很典型的规模经济和范围经济建立起很宽厚的护城河，这个护城河体现为特别明确的成本领先优势。东西不是高技术含量的东西，也不需要专利来保护，但仅仅由于规模经济性和范围经济性以及它自己对生产工艺的理解等等这样的一些优势，让它获得了远超同行的盈利能力。

我们当时是在200亿出头的市值买了它，以它当时现有的业务来测算，在全行业不赚钱的情况下，凭它的成本领先优势能获得20亿的利润，200亿市值就是一个很安全的状态。这意味着全行业整体持续长期的不赚钱，这个票对我们来讲也仅仅是10倍的市盈率。

而实际上，它的长期平均利润率远不止20亿，而且未来很大可能还有业务拓展的空间，这就是一个很好的安全边际。

这个票我们是抱着免费期权的心态，买了一个有安全边际的票。实际上它远超我们预期地兑现了这个期权的价值，让我们赚了好几倍。这是到目前为止我们可复制性最强，也是最能集中体现投资风格的一个成功案例。

当然，我也有过刻苦铭心的失败。市场给我贴的标签是价值型或者深度价值，是因为我的组合呈现出来更多的是低估值的特点，但有些时候表面看起来低估值，其实分子上就不值这个钱，这种情况叫价值陷阱，我踩到过。

大概是在2015年，我们买过一家汽车公司。它是一个利基市场的龙头，我们看不到外部的竞争对手有意识地在冲击它，当时是有20亿的利润，我们在不到200亿市值买了，觉得是挺好的一种状态。

但后面出现了意想不到的情况，看似一个很小的利基市场，但还是会有人盯上你。当发现有人来搅局的时候，这个搅局者不一定能做成，但它会让原来做得很好、过得很舒服的人变得很难受，就是这样一个结果。

所以我们是眼睁睁地看着它的利润跌到了接近0，就是股价越跌、市盈率越高的状态，这是很典型的价值陷阱。

这个案例的教训是什么？就是概率上不大的事也有可能发生，尤其是我们学的一些基本的市场经济理论，告诉过我们，一个利基市场容量不大，对新进入者来讲本身就是一个壁垒的情况下，其实不能排除有人还是会盯上小市场的可能性，而且它会把你搅和得一塌糊涂，虽然它自己也捞不着什么好处。

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好资产、低价格看似是个矛盾的概念，但其实在国内波动大的资本市场，恰恰给了好的买入时机。水无常势，兵无常型，投资亦是如此。在这个高手云集的狩猎场中， 中泰星元灵活配置混合基金经理姜诚像猎鹰一样，慢慢地等待这样的机会。

偶然的机会我找到了热爱的事业

进入金融行业应该算是阴差阳错的事，没想到就是这份不经意成了后来热爱的事业。

我是1999年参加的高考，因为当时比较喜欢理工科，第一志愿还是喜欢报考自动化，没有选择金融，主要是当时对金融也没有什么认知。阴差阳错进了金融。

我没有特别早的职业觉悟， 毕业求职的时候也是因为学的金融专业，那就只能找金融机构求职。金融机构相关的工作当中是投行和投资这两个方向，我发现投行的工作性质和我的性格不太匹配。因此选择了二级市场研究工作，而这一干就是16年。

回顾这16年的工作历程，发现我更像是个干一行爱一行，而不是爱一行干一行的人。

我用三年从研究员成了投资经理，又用很多年明白了投资并不简单

我是2006年开始工作的，第一段从业经历是在国泰君安资管。这段经历中，我学会的是事无巨细地做细致的调查研究，当然这也是我自己所喜欢的。当时是在很强烈的好奇心的驱使下去做这件事的，觉得研究是一件非常有意思的事。

我会很不分主次地把一个公司的模型拆得特别细，带着一种很强烈的新鲜感和好奇心，把自己能想到的问题抽丝剥茧、去仔仔细细地做财务模型，甚至会去手抄报表。当然，那时候自己对投资的理解也不太成熟。意识不到很多事即使你做得特别细致，但实际上和投资结果没有必然联系。

工作前三年我做的是研究员，那时无论是食品饮料、煤炭还是造纸行业，其实都处于很好的生命周期阶段。由于被分配到了比较好的行业，所以自己研究的股票都涨。

2009年的下半年，我从一个研究员转变为管钱的投资经理。那时候又赶上一个牛市，你买什么股票什么就涨。所以觉得，投资挺简单的。

那段经历给了我“一正一负”两个方面的教育：

正面的是做事要细致，要有足够强烈的好奇心，要自己坚持去做模型，把放大镜这个工具用得熟练。现在我的一些研究工作的习惯也得益于当时的那段经历。

负面的是，不能把运气归为能力。这件事是我在国泰君安资管的时候没有意识到的，加盟了安信基金后才意识到，自己曾经是那么幼稚。

因为我发现，原来之前简简单单的选股视角是不完整的。

在一个牛市的背景下，只要看到基本面的亮点它就能涨，你觉得你看到的基本面的亮点就是涨的理由。但其实不是，更多的是市场β层面的因素。

换了一个新起点，考量工作成果的时候就会发现，同样框架在不同时间段却 “不好使”了。这使我意识到，背后是偶然性在作祟，而不是自己的能力。

于是，我重新理解思考投资框架的问题，以及投资最基本的概念——什么是价值投资。

这期间，我和业内投资大师也有过比较深入的交流，修正了自己对投资的基本理解，我对价值投资的定义在那个阶段开始变得稳定。价值投资的本质其实是买一家企业，它的检验标准是“如果这个股票买了以后永远都不能卖，还愿意买”。

但其实投资框架是投资框架，研究框架是研究框架。在研究的过程中其实还是有很多短板的，我曾经也一度习惯现在主流正向的预测，就是预测一家公司三五年之后会变成什么样？甚至五年十年之后会变成什么样？基于这样一种预测进行价值判断。

后面随着阅读量的增长，还有历史案例的积累，我慢慢发现“准确预测”这个事儿不太可靠，基本上不可能。回顾自己曾经做过的乐观预测，基本上很少有对的。

价值评估与其正向做“精准判断”，不如逆向构建安全边际

那价值评估这个事儿要怎么做？这个时候其实就需要反着想，需要构筑安全边际。原来我理解安全边际是低估值，现在我的理解是安全边际是一种状态，这个状态就是事先通过细致的研究，独到的商业理解，对未来做出有情景假设的预测。

给坏的情景做估值，这样未来的不确定性就更多的是惊喜而不是惊吓。到此为止，我又形成了一个基本的方法论体系。

回顾自己的职业历程和投资历程，不能说进化，因为进化这个词儿太抽象，或者说太宏大了。我的进步最初仅凭一腔热血，用很单纯的工作方式，以为找到了很简单的赚钱办法，到后面市场的教育，自己的教训告诉我，其实投资这个事儿远没那么简单，是同时需要兼顾价格和质地这两个维度，并且要抱持着“长期都不能卖还愿意买”的初心，才能真正做到价值投资。

再通过个人学习，我意识到了其实做价值评估这个事儿很难，我们与其正向笃定地做一个精确判断，还不如用逆向思维，构造安全边际，这是一个进步的心路历程。

背后它所需要的条件是，从自己最开始的不怕麻烦、不计繁琐，事无巨细的好奇心和细致心，到后面市场的教育以及大师的提点，以及最后自己持续不断的学习。其实它是多重因素的。

所以这也不是一个很夺人眼球的故事，我觉得自己的故事没有那种像顿悟的感觉，如果一定要有顿悟的那一刻，就是我听到段永平的一句话，如果你的股票买了之后它就退市，你永远都不能卖的话，这个票你还愿不愿意买。其实这句话是点睛的。除了这句话之外，其他的是一个渐进的过程，包括现在我也还是持续学习的过程中。

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三、我们为什么要研究“非完美的行业”，买入“非完美的企业”

有了上述一和二的认知后，我们为什么要研究“非完美行业”，为什么要买入“非完美企业”，就很容易解释了。原因有三：

1、资本市场投资永远是投资机会的相对比较，投资最重要的不是“买好的”，而是“买得好”

投资者必须明确一点，无论是“完美企业”，还是“非完美企业”，都不一定意味着“高质量的投资”，好的投资必须要看你买入这个资产的价格，看买入价格与其内在价值的差异。没有任何资产类别或投资具有与生俱来的高收益，只有在定价合适的时候它才是最有吸引力的。

股市投资最大的风险并不是来自低质量或高波动性，而是来自买价过高。大多数投资者认为风险与否的决定因素是质量而不是价格，但是高质量资产也可能是有风险的，低质量资产也可能是安全的。所谓的质量，不过是为资产付出的价格问题。.因此，狂热的公众意见不仅是潜在收益的源泉，还是高风险的源泉。

因此，对于价值投资者来说，高风险和低预期收益不过是同一硬币的两面，二者都主要源自高价格。好的买进就是成功卖出的一半，如果你买的足够便宜，你是不需要考虑卖出技巧的。所以，当前文所述的少数“完美企业”仍然处于相对高估甚至绝对高估的区间，而那些“非完美企业”却出现了相对低估，甚至历史估值百分位10%以内的绝对低估，相对机会的天平倒向哪一方，我想应该是不言而喻的。

2、"非完美行业"和"非完美企业"的不足其实已经定价到市场估值中，超额收益来自于这个相对低估值基础上的额外机会

资本市场长期是相对有效且定价合理的，对于各种"非完美行业"和"非完美企业"，其实市场已经给予他们应有的长期较低估值。在这种前提下，我们再拿"行业有缺陷”、“企业不完美”来说事，就不客观了。

这就好像白酒行业与建材行业，贵州茅台与中国巨石，本来白酒行业的整体估值水平就显著高于建材行业，白酒龙狗的茅台的估值也是显著高于玻纤龙头的中国巨石，这个时候再谈“玻纤的应收账款比不上茅台”就是没有意义的了。我们对于中国巨石是否关注，尤其是是否买入的决策，就不能用茅台来比较，只能说中国巨石当前的市场价格与内在价值偏离了多少？中国巨石在自己历史估值百分位区间是什么相对位置？

而且需要指出的一点是，对于相对冷门的“非完美行业”、“非完美企业”，还有两个超额收益的来源：

（1）是市场定价：由于市场关注度低、价值发掘过程相对不够高效，所以出现市场定价错误的机会，是远大于白酒（茅台）这样的“完美行业”、“完美企业”的，今年的中证500和中证1000的行情就有这个因素。

（2）是竞争格局：以建材行业为例，大家都知道这是一个高资本投入、低毛利率、高应收、现金流差的行业，所以反而容易形成“寡头竞争”甚至“一家独大”的理想行业格局，比如玻纤的中国巨石、石膏板的北新建材、水泥的中国建材和海螺水泥，这也正是雪球的@谦和屋所提到的，就是“因为不是一个好生意，所以才会生意好”的道理，大家可以细品。

3、不断增加自己的研究行业与研究企业，扩大能力圈范围，是“主动进取型”价值投资者的必然选择

从研究领域与投资范围看，价值投资者有两种模式：

一种是限定于少数“完美企业”，守株待兔式的“被动等待型价值投资者”，他们遵循“只投资最伟大的企业”、“专注于寻找1英尺高的跨栏”，长期深研少数企业，用“低估买入长期持有”，结合“大波段操作赚市场估值”，实现了比较高的收益率。这类型投资者要求最高的，一方面是深度研究能力，一方面更是超然于市场波动的定力，以及长期守候“一击而中”的耐心。

一种是愿意去寻找“非完美行业”和“非完美企业”中的低估机会，“主动进取型”的价值投资者。他们以“一切投资机会都是风险/收益权衡后的相对比较”为原则，不限于“伟大的企业”，在估值足够低、买价足够好的情况下，也不介意持有那些天生有些瑕疵、但是在行业仍属于龙一、龙二的“非完美企业”。这类投资者要求最高的，就是不断研究、不断学习、不断扩展自己能力圈的决心与信念，决定他们成败的实际是研究的复利效应，即随着深研的股票池越滚越大，在市场风格轮动背景下，抓住自己了解、且低估的个股机会就会越来越多。

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我们在投资中，经常遇到这样一种情况，投资者花了很大功夫来研究一家企业，按照教科书中标准的公司认知框架，从发展环境、行业竞争格局、公司竞争优势、财务状况、企业管理层、政策风险等一层层抽丝剥茧地套路分析下去，99%的情况下，是难以找到一家能完全符合上述所有分析条件的企业，很多企业就算其它方面都比较满意，但往往都会出现一个无法令人满意的子项目——比如行业天花板、ROE偏低、现金流指标不佳、对上下游地位较弱等等，很难找到一家真正符合所有投资要求的“完美企业”。

这个时候，我们往往会引用巴菲特那句最经典的话——“我从不试图去翻越7英尺高的跨栏，我只是专注于寻找1英尺高的跨栏，然后很轻易地跨过去”，“要与伟大的公司为伍，只投资伟大的公司”，然后放弃一家又一家的“非完美”企业，最终在高位买入少数的那几家“完美的伟大企业”，下定决心做“时间的朋友”而长期持有。这个做法究竟是对还是错呢？

一、真正完美企业不仅数量稀缺，而且最佳上车机会只有两个时点

如果按照教科书式的标准，去寻找一家“真正伟大的企业”，可能我们翻遍整个A股市场，最终能找到的不到10家，最典型的如茅台，白酒行业优秀的竞争格局、又深又厚的护城河、好得让人难以置信的财务指标、数十年如一日的稳定现金流等等，可以说这才是真正符合“完美企业”定义的最佳投资标的。唯一“不够完美”的，只是茅台每年的增长速度会有上下波动，未来成长空间有隐约的天花板，但如果连这一点缺点都没有了，那茅台股票就直接成为高收益企业债券了。

但大家回顾过去，茅台上述优点一直都在，但是成功地长期持有茅台，享受到长期年化接近30%ROE的投资者真正又有多少呢？我觉得，大多数人当年没有上车或者没有一直呆在车上的原因，应该是他们没有真正认识到“茅台的确是A股市场千里挑一的伟大企业”。

因此，对于几乎满足一切选股条件的“真正伟大的企业”来说，一旦其真正成为市场公认的伟大企业，其实要实现超额收益率而上车的机会可以说是少之又少，最常见只有两种情况：

一是全面熊市的末期。这个时候市场泥沙俱下，即使是优秀企业也会出现恐慌性的杀跌。但这时市场定价体系不会乱，优秀企业仍然会保持与其它普通企业的估值差，也就是你按照熊市末期的标准看，相对其它跌得不成人形的差公司，好公司股价“仍然贵”。

二是白马股落难时。就类似于2013年茅台“塑化剂”事件、2011年双汇“瘦肉精”事件、2008年三聚氰胺牛奶事件，这种“白马落难”的暂时性陷入低谷，一定要与“凤凰变乌鸦”的成长股长期失速相区分，前者是抓住白马股短期困境反转上车的绝佳机会，后者是落入“价值陷井”的巨大风险。因此，这里抓住“白马股落难”机会对投资者能力要求是比较高的，导致优秀企业股价大幅下跌的危机，一定要限于不会重复的偶发事件，或者是可均值回归的影响因素。

而且，投资者一定要相信，就像“高考作文命题绝不会重复”一样，真正这样的机会来临时，一定不会是你已经学习过、已经熟悉的“三聚氰胺”、“瘦肉精”、“非典疫情”等，而一定是整个市场都没有见过、都难理解的新危机，在这个新危机下，你肯定会怀疑、恐惧、担忧，最终结果还是少数人赚到“认知差”的超额利润。如果大家不好理解，梳理一下这次互联网反垄断对腾讯的冲击，想想最近3个月网络上各种鬼哭狼嚎，各种“互联网变基建股估值”等言论，再等两年后回顾，大概率又是一个经典的“白马落难”案例。

二、如果要买入完美企业，耐心和非耐心投资者会面临两种结果

综上所述，当一家“真正伟大的企业”成为市场共识以后，市场关注的人多了，自然也就很难出现2013年茅台那样的低价买入机会，而且过度的资金追捧，往往会长期将这些“伟大企业”放在一个“正常估值—高估值—甚至于极高估值”的区间内，在这种如果我们仅仅是抱着“买入伟大企业并长期持有”的信念，那么不仅是放弃了通过市场低估值而“占市场先生便宜”的机会，而且持有的年化收益率也会低于预期的企业ROE。

（1）耐心的投资者会用长时期的等待换来“一击入洞”的超额收益。对于上述“真正伟大企业”，投资者如果是抱着获取超额收益率的信念，那你会发现市场绝大多数时候都不适合你投资，因为没有可以上车的时点出现，唯一能做的就是耐心等待，甚至于3、5年的等待。当然这种等待最终也肯定能等到理想买入点，而且折算到长期年化收益率也不会低，只是绝大多数投资者可能都缺乏这样的“长期潜伏、一击成功”的耐心与定力。

（2）非耐心的投资者会用高估值上车的代价换来较低的期望收益率。对于上述“真正伟大企业”，投资者如果不想等待，而是选择在“正常估值—高估值”区间上车，就一定要有自己的年化投资收益率会低于预期、低于企业ROE的心理准备，因为你本来应该享受的一部分优秀企业成长收益，已经在高价买入时，就交给“市场先生”另外分配了。分给谁？就是分给前期低价上车的人，变成他们的超额收益。当然，由于不同的投资者具有不同的风险偏好、收益率目标，因此就算是2500元买入茅台的投资者，有可能也是符合他们的投资情况的（8-10年的超长久期；超低收益率要求；超高确定性配置）。但每一个投资者在进行这类高估值上车完美企业决策前，一定要想清楚，你究竟想赚的是什么钱？现价买入你的最低持有期和预期收益是多少？估值模型的结果是否符合你的预期？

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度，雪球，国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台，聪明的投资者都在这里。听众朋友们大家好，我是主播匪石-34，今天分享的稿件名字叫糖酒会加消费税，消费股让你纠结的是啥？来自就叫姜诚。

消费股一直以来给人涨多跌少带来稳稳幸福的感觉，今年算是流年不利，迄今跑输大盘。

涨跌的事儿当事后诸葛亮容易。往大了说，今年宏观消费疲软；往小了说，秋季糖酒会透露出一批价见顶压力；往政策上说，消费税征收环节后移影响不确定。

要解释这两天为啥跌，上面的话句句在理，可谁能告诉我国庆节前为啥涨？两个礼拜前和两个礼拜后的行业发生了哪些本质的变化？真正有效的边际信息是啥？哪些可以提前预判提前应对？

每一句都是灵魂之问，真正的高手终能料敌机先地找到线索，对多数人来说，包括我自己在内，想想就头大。

在我看来，消费疲软、一批价承压和消费税后移，对长期判断来说都是噪音，国庆节前和国庆节后的公司是同一家公司，值不值，变化的不是分子，而是分母。

在长期牛股的产出率上，消费行业战绩彪炳。背后是清晰的商业模式，稳定的竞争优势，还有持续爬升的赛道。这么好的行业，这么好的公司，不该无脑买么？

别急，上面说的都是“分子”，收益率高低还关乎“分母”。人说好公司可以不问价格，别信。世上最好的白酒股摆在你面前，1000倍市盈率你愿不愿意买？如果不愿意，100倍愿不愿意？50倍愿不愿？你看，一个简单的思想实验，就证明了价格本身的重要性。

美股70年代初的“漂亮50”泡沫故事，告诉我们两个道理：一是大多数我们认为的“好公司”没有那么好，拉长了死掉的是多数，这是分子端的教训；二是即便真正的好公司，买得太贵，也会杀伤长期收益率，这是分母端得教训。

A股消费股，目前市盈率在40-50倍之间，略高于“漂亮50”的顶点，历史分位数不低，要继续纠结还是买入，人各有志，各扫门前雪吧……

以上内容仅代表个人观点，不作为投资建议，请大家理性