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欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度，雪球，3500 万投资者在线交流，一起探索投资的智慧，听众朋友们大家好，我是主播匪石-34，今天分享的稿件名字叫做张坤为何大举买入中炬高新？以下是我的思考，来自于大徐子。

一季度网红经理张坤大举买入中炬高新，在雪球讨论热烈，这吸引我的兴趣。花了一些时间去看中炬高新，有以下思考：

一、好的方面

1、静态、动态估值只有40多倍，相比海天、千禾，估值低了一半,有估值上的优势。

2、公司财务表现好。自从宝能2015年成为公司第一大股东后，2018年全面掌控董事会。各项经营指标都在好转。说明宝能不是野蛮人，在经营制造实体上也是非常厉害的。

2.1公司业绩保持较快增长：营收从2018年的41亿增长到2020年的51亿，净利润从2018年的6亿增长到2020年的8.9亿，净利润复合增速超过20%。

2.2公司营运能力快速提升：存货周转率（调味品）从2018年的5.67提升到2020年的6.4已接近海天水准。应收账款周转率从2018年的72提升到2020年的176。

2.3渠道开发加速：经销商数量从2018年864个增长到2020年超过1400家，地级市开发率从2018年的77%提升到2020年的89%。

2.4公司盈利能力不断增强：ROE从2018年的18.07%增第到2020年的20.96%。ROE的提升主要是公司净利润率和周转率的不断提升。公司净利润率提升主要是公司管理费率不断降低和毛利率有所提升所致。

3、公司2019年提出双百战略，给市场较好的预期。目前公司产能大约70万吨，其中酱油大约50万吨。按着规划2023年公司产能大约会达到160万吨，其中酱油大约95万吨。如果公司产能能够按规划落地，能够转为销售收入，则公司未来三年成长速度会加速。

4、公司拥有中山岐江开发区1600亩未开发地，按着规划大约有660亩商住地可供开发。按前中山市地价，至少值50亿以上。未来随着深中通道开通，地块将继续升值。

二、不好的一面

1、市场对宝能野蛮人的印象深刻。公司股权激励方案仍在进行中。

2、市场竞争加剧。金龙鱼、鲁花等食用油厂家强势进攻调味品市场。而公司只是处于调味品的二梯队。酱油原来每隔两三年是要涨一次价，2012、2014、2017年海天龙头都是率先涨价，但是从2017年至今酱油都未涨价，龙头海天2020年明确表示不涨价。从近几年销售均价来看，海天酱油均价从2018年的5450元降到2020年的5317元，价格呈小幅下降趋势。从原来时隔两三年涨价一次，到现在不涨价，说明酱油行业竞争激烈。中炬高新酱油2020年销售均价同比去年下降3.6%。调味品行业渠道、产能、品牌为王，虽然说消费者存在味觉记忆，但这只是TO C端，占消费大头的TO B端是不会说味道好就去用你的酱油，TO B端讲的是性价比和品牌使用习惯。在这些金龙鱼、鲁花食用油巨头搅入调味品市场后，原来酱油龙头也难再像以前那样涨价了。

金龙鱼、鲁花食用油巨头有渠道、品牌，新建酱油产能对它们来说并不是一件难事。也许调味品酱油销售均价下降将成为常态，金龙鱼、鲁花食用油巨头习惯了十几个点的毛利，对于现在高达30%几以上的调味品，它们有足够的动力来进行价格战。

3、公司产能集中在这两三年释放，产能是否能够完全消化，是存在风险的。

4、公司过去几年经营效率提高较快，未来几年不大可能还能继续提升。

综合上述几点，其实挺难对中炬高新下手。虽然它的估值便宜，但是作为二梯队，它未来竞争得过新进来的巨头吗？如果新建产能不能如期释放，那现在的低估值也许就是未来的高估值。当然如果公司产能如期释放，公司未来两三年业绩将快速增长，则至少有一至两倍的收益。

我个人从它的生意模式思考，不太愿意选中炬高新进行投资。一方面它竞争不过行业老龙头海天，另一方面未来也很难竞争得过新进的食用油巨头。我记得张坤访谈时说过，他优先选择供给有限的行业。但酱油调味品显然不是，酱油调味品产能增加不难，在供给端显然不是有限的行业。所以说其实讲理念容易，但实际操作太难了。

作者：大徐子

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来源：雪球

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这个问题我也遇到过。我在2016年，特斯拉收购Solarcity时，曾经写过一篇文章批评马斯克利益输送。当时我认为，马斯克找借口让特斯拉股东接盘他的垃圾太阳能公司，是一种利益输送，损害了我作为特斯拉股东的利益。后来在马斯克撒谎假冒私有化的时候，我干脆卖出了特斯拉。（虽然后来又买了回来…）

现在思考一下这个问题，其实还真的是“假大空”问题的具象化表现。每个时代的口号之所以沦为空谈，是因为缺乏实现的合理途径。而如果拥有合理的实现途径，则口号就会变成现实，喊口号的人就是时代的先驱。比如“信息高速公路”、“电脑从娃娃抓起”。碳排放问题之所以沦为环保的“假大空”口号，是因为电动车之类的环保技术，在当时（2016年以前）缺乏实现的合理途径。

而马斯克就是要解决实现的合理途径的人，而这样的人，为实现目的会不择手段。企业家就是这样的英雄，在他们的目标目前，社会常态的道德并不适用。什么股东利益，或者是证券法规，在马斯克的愿景下屁都不是。我们应该再思考一下，如果特斯拉失败了，股东利益难道就得到了保护？还是如果马斯克不择手段的前进，让特斯拉成为太阳系第一大公司，哪怕他中饱私囊一部分，那又能怎么样？

在特斯拉这个核心资产面前，常人的世界观不起作用，所以我当年（2016-2018）年确实配不上马斯克。

同理，比特币这个核心资产所代表的世界观，则是一种自我负责、自我承担的精神，这和今天高喊UBI、MMT的货币系统格格不入，你不理解才是正常，理解了就不是正常人了。

4、拿不住才正常，拿得住就不正常了

刚才说的世界观和价值观，只解释了投资者“看不见、看不起、看不懂、来不及”还有一个“拿不住”呢。就算你这些都掌握了，一个拿不住还是全部白费。

从原生家庭、周围社会的低水平博弈中，普通人很难获得关于信任、长期、风险的经验，你没有过把几百万托付给别人，或是得到别人托付几百万并一同承担风险，一同创业的经验，因此短线交易就变得顺理成章——就连周围的人，供职的单位，甚至亲人都无法相信，你怎么能相信一个素未谋面的企业家，甚至是外国人呢？ 因此无论股票的前景有多好，始终担心被它骗了，加上真的有那么多像“假老板”一样的骗子公司，有一点风吹草动，当然是先跑为敬才对。

从社会时代的大环境中，人也很难分辨哪些口号是可能实现的，哪些口号是空谈，因此凡是喊口号的，一律视为骗局才是合理的。而更奇怪的是，那些最终实现了的口号，其实现的路径也是没有任何人能提前预知的，往往南辕北辙，最终用谁都意想不到的方式实现了原来的设想。在这样的社会环境里，自然无法相信任何关于未来的，宏大的叙事，甚至斥责企业家吹泡沫。

这些因素叠加起来，再加上经济周期、货币松紧、投资者情绪的波动，股价自然暴涨暴跌，涨起来翻十倍，跌起来跌到底也很正常。（这里请思考一个案例：比亚迪）

你拿不住才是正常，拿得住就不正常了。而且波动越剧烈你越害怕，越印证了你对上面这些问题市井的看法，你就更不敢按照真实世界的世界观去思考，最终等到老去才看明白，只能徒然叹息：一波还来不及，一波早已过去，一生一世如梦初醒…

5，毁三观，树新生，让自己配得上好资产

我不期待，也不可能，每个人都配得上核心资产，每个人都获得财务和思想的自由和完满，这是不现实的。但是我知道有的人不干于平庸，想要获得成功，那么按照芒格的说法，我们该如何让自己“配得上”它呢？

按照水库欧神的说法，首先要毁三观，才能树新生。想要成为不平庸的人，就必须把自己从周围平庸的世界观和价值观的污泥里拔出来。要拔除周围庸庸碌碌的普通人的世界观，价值观，构建起属于自己的、符合事实的认知系统，同时建立大无畏的战斗的人生观，下定决心，不怕牺牲，排除万难，去争取胜利。

建立符合事实的世界观，是因为我们无论有何种价值观，都生活在一个相同的物理世界。为什么世界是这样的而不是那样的，很可能不是因为我们想让它是这样的，而是因为它只能是这样的。世界观要符合物理规律。很多人上过大学，但没有相应的世界观，这个大学就白上了。先从事实出发，逐步构建一个符合事实的世界观，从自己的主观想象中走出来，就走上了成功的第一步。当客观事实和自己的主观想象不一致时，正是你进步的机会。

当你有了一个符合事实的世界观后，结合已知知识进行合理推测，很可能就能知道什么事情是可能的，什么事情是不可能的，什么事情可能性大，什么事情可能性小。这样的话，遇到新的投资机会，判断的成功率就大增了。

尝试理解高层次的价值观，这是因为我们第一次有了这样的机会。如果我们生活在五百年前，确实不可能有这样的机会。而今天我们有了实践梦想的机会，因此如果还持有农业社会的低级价值观，实在是太可惜了。

商业社会中的商业信用（和“诚信”不是一回事）、复利回报、研发投入、长期投资这些东西，都是古代不存在的，持有农业社会的价值观完全无法理解。更不用说“去中心化”、“区块链共识”了。可以说，凡是过年饭桌上能讨论的观点，都不能作为决策的依据。面对新机会，新资产，要尝试理解这些顶尖人士的价值观，而不是“别让某某某跑了”、“某某某减持了”…虽然这样的坏人很多，但是我们的任务就是找出那一个不是这样的人。

我这里还补充一点，今天我再理解中国传统的价值观，中国传统文化所提倡的价值观是对的，只不过对“老百姓”不适用。那些价值观是对“士大夫”阶层，对“君子”的自我要求。就连骂人也会骂“伪君子”，因为“真小人”不需要专门指出。我们之所以厌恶孔家店的假大空，其实是因为自己的层次远未到那个层面，那些古代的管理层所用的价值观对你没用，盲目套用还可能有害。

拥有成功者的自我使命。成功者的自我使命就是要实现自我的目标，客观上为他人和社会谋利。因此成功者的人生观是积极战斗的，下定决心，不怕牺牲，排除万难，去争取胜利。输了就输了，但是要确定自己愿意为此负责。要主动克服周围庸庸碌碌的社会环境带来的影响，投资上也一样。

特别是不要害怕别人的意见，比如当马云出事后，一片冷嘲热讽，仇富情绪高涨，那么我们是不学马云了吗？就算马云今天就被枪毙，他也实践了自己的一生，被无形的手提着排队看枪毙的“许多鸭”，无非是活到八十岁在抱怨中死于癌症罢了！ 韩国人爆仓后，又是一片幸灾乐祸，你是有一百亿美金可以亏吗？ 拥有成功者的自我使命的人，就是能克服这些干扰破坏，始终坚持践行自我的价值观，执行自己的决定毫不动摇。

毁三观，树新生，重构自己的操作系统，向着自己认定的方向前进，不择手段的前进！

作者：Velaciela

链接：https://xueqiu.com/1755110761/177340585

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欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度，雪球，3500万投资者在线交流，一起探索投资的智慧，听众朋友们大家好，我是主播匪石-34，今天分享的稿件名字叫做从格力电器和中国平安一季度数据，看后市隐忧，来自于朱酒。

格力电器的2020年业绩快报数据超出预期，全年完成1704亿的营收，归母净利润221亿，在一季度业绩受疫情影响严重滑坡的大背景下，营收比2019年少了300亿，但归母净利润却只少了25亿。2019年的净利润率是12.26%，2020 年则达到了12.96%，疫情之下已经非常不错了，这和渠道改革对成本的降低有直接关系。

第4季度的84亿归母净利润创了历史新高，当季营收为430亿，利润率接近20%。相比之下，今年一季度的营收是320亿-365亿区间，归母净利润在32亿-38亿之间，净利润率基本在10%左右，这些数据有些不理想。两个季度之间的利润率相差了倍数，不知是什么原因，只能等年报正式发布时再研究了。

如果把去年4季度和今年一季度合在一起看，数据还是不错的，基本等同于2019年的数据，疫情影响算是告一段落了。目前格力的市盈率（TTM）回到15倍左右，比较适中，看后面渠道改革能否尽快见到效果吧。

中国平安的3月份保费数据出台，受前两年新增业务数据持续下滑影响，总保费不但低于2019年，也低于受疫情影响的2020年。最受人关注的健康及寿险新增业务（个人+团体）方面，虽然同比去年上涨了15%，但仍比2019年少了13亿。

问题最大的是3月份的单月健康及寿险新增业务（个人+团体）数据，同比去年3月下滑了24.9%，不知道是受重疾险停售影响，还是前两个月销售太猛透支了客户，或者还有其他原因？这是季报中重点要了解的地方。

毋庸讳言，中国平安正处于改革落地之时，尽管我一直对其前景很看好，但2021年并不是改革效果全面体现的一年。全年新增业务，业务管理层承诺为正增长，但增幅也不会太大。

看到3月份的数据，很多人担心后面中国平安的股价会重现去年3月份的大跌。这倒不必太担心，3月中旬以来的下跌已经释放了多数风险，加上中国平安现在的市盈率不到10倍，PEV也不到1.1倍，都处于历史较低位置。低估是最好的安全垫，后面即便还会下跌，空间也不会大。

需要大家格外关注的，不是明天格力电器和中国平安的股价会出现什么样的变化，而是从一季度的数据来看，这两只超级白马的表现并没有达到市场原有预期，这更为后面企业陆续出台的一季报蒙上了一层阴影。

很多大跌之后的赛道股，其估值仍然处于历史高位，市场需要有足够大的空间去容纳那些在抱团中撒手的资金。从全市场的横向对比来看，估值较低，容量较大的板块，主要就是银行、保险和地产。其中银行板块在年初已经迎来了一波明显的上升行情，吸纳了大量资金，其估值整体上较为适中。

那些还能容纳较大资金的地方，就是地产、保险和格力电器这样没被爆炒过的大蓝筹了。年初以来，地产的调控一直频频出台，行情需要再等一些时间。如今中国平安和格力电器一季度数据未达预期，影响的不仅仅这两只股票的走势，对整个大盘也会产生不小的负面影响。

那些赛道股，在避险逻辑更换之后，能做的也就是尽量维持现在的估值，不要再奢望动辄翻倍的走势了。从里面出来的资金，如果没有落脚之地，就只能离开市场，导致整个市场的流动不足，这才是最危险的事。2021年2季度，多看少动吧，继续看看还有多少雷。

作者：朱酒

链接：https://xueqiu.com/6056806984/177173978

来源：雪球

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欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度，雪球，3500万投资者在线交流，一起探索投资的智慧，听众朋友们大家好，我是主播匪石-34，今天分享的稿件名字叫做再定性中国中免，来自于超越cooL。

中国中免这只股票，我是从2017年开始反复跟踪，包括2020年四月五月的文章，对当时的国旅分析比较多。

本文针对中国中免最近的震荡做一个复盘，尽量保持客观分析

一，业绩。

从免税行业得天花板，以及中免全球定价权的能力来看，具备比较高的确定性，未来五年是非常重要的成长期。因此中免的成长天花板只是刚刚开始。（具体业绩成长性，以后单独分析）

二，估值。

中免的估值体系，既不能用TTM也就是滚动市盈率，也不能用动态市盈率估值。因此雪球上用这种方法估值的文章不具备参考价值。

滚动市盈率TTM估值，必须在行业进入稳定增长期可以使用，只适用必选消费以及白酒这样的行业，免税如果在稳定期可以使用，但是去年疫情，到今年疫情复苏，全球贸易保护政策是否会抬头，对于整个免税行业影响很大，因此免税行业这两年是爆发期也是动荡期，所以同花顺上的TTM估值不适用。

而动态市盈率估值，对企业的要求非常高，A股市场只有几家公司可以测算，茅台五粮液，曾经的上海机场，包括迈瑞医疗这样，要求每个季度的业绩相对平均，而不是季节波动非常大。

再看今年一月，中免从300-400的这个波段，全市场的抱团股在基金高速发行的冲顶期，采用的基础估值模型是DCF，在美债利率0.7以下的估值体系，春节后美债利率突破1.5之后，这套估值体系已经重构，因此投资者要清楚，未来信用收缩期不可以再用这套估值模型。中免的400元，是本轮牛市周期的一个阶段性顶部，当然后期通过业绩成长，还有机会突破这个高点，但是需要足够的时间。因此在300-400追高买入中免的投资者，要很清楚，这一段是单纯的估值提升带来的泡沫。

三，中免定量估值

那么中免的估值模型是什么呢？

中免2019年之前的旺季在春节，因为春运和机场免税的原因。2020年离岛免税之后，行业淡旺季出现一定程度的改变，但是还不能完全确定。

因此单纯和2019年一季度对比，推出后面几个季度业绩不好，是单纯的看图说话，没有理解背后的逻辑。

2020年，是疫情年，全球未开放状态，海南免税中有一部分是正常增长，也有一部分是代购的转移增量，代购这部分量，非真实的海南市场的吸附力，一旦全球开关，这部分会被分流，是多少还不好确定，要看其他地区的政策干扰。

因此今年中免的定量分析是非常困难的，之前和券商研究员交流，他们也不敢给中免定量，只能拍脑袋，因此言之凿凿的定量是不存在的。中免的2021年是变革之年，也是极大不确定的一年。

因此我的定量，只能是保守估计，找到业绩下限，先找到中免的业绩底，再做一定估值定量！

分季度拆分业绩，上半年海南离岛免税贡献业绩，下半年机场也会贡献业绩，但是离岛部分要有一定下滑。整体业绩，如果用今年一季度替换去年一季度，属于相对正常范围，中免业绩保底超过90亿，同时行业基础增长在百分之十五，中免享受海南免税行业的增速，大概在105亿左右，到此为止，中免的可控业绩大概可以确定。

那么能不能有一定超预期业绩？

需要看几个问题。

一个，中免的毛利率会不会受到海南本地竞争的影响，实际上免税行业过去几年，是中央国资和地方国资的博弈，早期是国旅和上机之间的博弈，今年到明年，是央企和海南国资的博弈。投资者一定不要小看政策部分的影响，免税属于非充分竞争行业，背后有很多地方政策的诉求，非纯商业化行为，去年是改革年，因此红利释放，中免收益，早期机场免税店测试阶段，也是先中免收益，后期利益再划分的过程，毕竟大家都要靠这块大蛋糕吃饭。

二个，全球开放后，流量再分配，我们不能只站在自己的角度看问题，免税对于韩国是不可或缺的支柱行业，包括日本，以及香港，新加坡，都会参与竞争。之前中免在亚洲份额比较低，疫情阶段，获得高份额，未来再开放阶段，其他地区也会推出很多优惠政策抢夺流量，一方面分流，一方面会压低中免的毛利率。关注其他地区免税政策的变化，会给中免股价带来比较大的波动！

三个，中免的商业模式和高端白酒尤其是茅台没办法比，茅台的三表是中国股市最优秀的，而白酒的资产负债表中的囤货部分，茅台酱香型白酒有别于其他酒，囤货是越存越值钱，而这唯一的资产负债还是最大的利好，投资者要想想茅台这家公司全市场无人能比，中免毕竟是线下渠道商，而且需要依靠牌照优势，在全球也不具备足够的稀缺性，因此给中免做估值要更加谨慎一下，而不是过度乐观。茅台2700的60多倍估值短期看是明显泡沫，而茅台一旦均值回归阶段，所有抱团股，都要重新定价。

中免业绩可以给一定浮动范围，业绩在105-120亿这个区间，相对合理，对应估值，如果全市场没有系统性风险，流动性不杀，那么可以看到40倍估值中枢。

今年有没有可能出全球的系统性风险，不确定，但是有一定隐忧！一旦全球杀流动性，那么中免悲观预期下，估值到35倍以下。

因此2021年，合理估值看到，4000-4800亿。悲观估值，看到3500亿左右。对应股价，200-240。

四，从技术形态分析

指数结构，从月线看调整周期没有结束，未来有可能破掉3328这个低点。

从中免的技术形态看，已经形成周线级别的头肩顶结构。从月结构看，调整周期远远未到，如果400元是估值顶，后面没有逻辑支撑再创新高，那么本轮行业进入调整周期，月线需要两到三个季度，支撑位在20月或30月，时间和空间都还早。而中免每一次月线的顶部放量都是一次筹码交换的过程。

日线级别还有反弹结构，不排除还能反抽上方平台300多的平台，但是中期还是有调整需求。中免跌停，第二天有一定修复，短期情绪波段，中期看估值，长期看宏观流动性。

本文针对中免中长期的思考，而非针对短期的跌停或者反弹。

五，宏观大于微观

投资者应该跳出个股视角，关注全市场的周期规律，之前文章讲过，国内市场在没有货币定价权之前，不可以照搬美国股市的长期价值投资，我们的投资久期要在一轮朱格拉周期范围之内。而中免在本轮行情，过300元是拔估值阶段，要定性清楚。跟随牛熊周期，中免在200-300的区间做一定震荡也是正常状态。

下有估值底，上有流动性顶。240作为一个中枢，向下考虑分批倒金字塔式建仓。耐心等待大周期走完。

弱势行情，随时会突发黑天鹅事件，2021年不可以用自下而上的方式看股票。

中免，行业增长，企业价值，都可以定性为好赛道，好公司。但是稳定住相对弱一些，全球免税政策变革，央企和地方国资的竞争，以及事件扰动，再叠加国内市场朱格拉周期即将见顶，技术形态上也有月线见顶的隐忧。这些因素都会在短期中期扰动股价，因此在牛转熊，或者弱势行情下，尽量保守估值，多一些耐心等待，留足安全边际！

个人思考备忘录

当下市场进入短期反弹结构的最后波段，中免还有可能回到上方的300元平台，但是在当下宏观周期下，向上的赔率空间比较小，向下的赔率相对较高。

因此对待中免当下的定量，需要偏保守一些，不能再用去年比较乐观的估值方式。毕竟信用周期进入确定性转向期，微观流动性也在走弱，大环境已经变了。

企业的业绩增长只能托住底部，不能保证冲顶，冲顶要靠宏观流动性，风格，以及情绪面的共振！

本文，只是个人愚见，中免作为核心股票池中的最核心标的，关键时间点，会做一些复盘。没有任何买卖导向，只做参考分析

作者：超越cooL

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投资股票我们大家都喜欢成长股，长期看，成长股涨的多，成长才是最好的价值。如何选择成长股呢？我们从一个公司利润提升的最基本的几个因素来拆解。影响一个公司利润提升的核心因素是销量与售价，如果可以做到量升、价涨，那么这个公司自然是可以成长的。如果做不到量价齐升，做到其中一个方面也足够了。

现在我们分别从价与量的方面做一个探讨。

一、提价权是企业具备成长性的一个重要因素

具备提价权的产品是指价格提升后销量不会受影响。可以提价的产品往往具备稀缺性、品牌美誉度、垄断性。人们愿意为稀缺、垄断及具备美誉度的品牌支付更多的价格。可以规模化海量供应的同质化产品往往面临严重的价格挑战。

所以从提价权角度选择成长股时，我们首先关注具备提价可能的稀缺性、垄断性和品牌美誉度。这里我强调的是“具备提价可能”。并不是所有的稀缺、垄断都可以转换为提价权。

公用事业是垄断的，但是企业并不具备自主提价权；具备自主提价权的产品往往（不是一定）是非必需品、满足精神需求的产品，这类产品的价格不在政策管控的范围内，大家默认可以有更高的定价。

我们可以思考一下我们生活中遇到的企业，哪些具备提价权？他们的提价权是由什么决定的？

A、台积电---技术垄断；

B、某锂矿厂---供给稀缺；

C、茅台酒---品牌美誉，供给稀缺；

D、可口可乐---品牌美誉，可口可乐属于有提价权而不用；

E、天猫的商品---作为一个销售渠道，天猫自身无提价权。而一些处于特殊地理位置的商店具备一定的提价权，例如家门口的便利店。

二、持续的提价权才能保证长期成长性

关于提价权，一方面我们关注提价的能力，另外还要关注提价的可持续性。

以台积电为例，因为技术领先形成了垄断，那么这种垄断也终将因为技术被赶超而消失，只不过是时间的问题。所以对于台积电这类企业，我们的关注点在于行业竞争格局的变化。

以锂矿为例，我们需要关注目前的供不应求是否是短期行为。需求是否会持续提升，供给是否有可能通过增加资本开支解决。

对于因品牌美誉度导致的提价权，我们的关注点在于企业是否持续维护或加强而不是损害其品牌美誉度。以白酒业为例，诸如五粮液、泸州老窖等企业在历史上进行了大量的贴牌行为，导致品牌美誉度下降，最终被茅台赶超。

三、让单品触及更多用户是成长性的基本要素

企业如何实现销量的提升？

关于销量提升大致有两个途径，一个是让单品触及到更多的用户；另一个是扩张品类。

影响单品触及到更多用户的制约因素有哪些？

A、需求；B、产能；C、渠道；D、品牌

首先必须有足够的需求支撑，例如有些细分行业，空间有限，从需求角度看，成长性一般。关于需求分析，探讨行业天花板及成长性是一个非常重要的课题，大河有水小河满。地产股为什么近些年比较萎靡，主要原因是市场认为其行业天花板到了。

如果一个产品是针对中国国内市场，那么中国人口数量、人均购买频率就决定了这个产品的销量天花板。销售到国际市场也是类似的。查理-芒格曾经根据世界人口模型测算过可口可乐可能的最大销量。

产能和渠道一起构成了供给，我们举几个例子分别看一下。有些矿山企业，就守着一个矿，矿的储量也基本可知，那么他的产能基本固定，通过提升产能去获得成长性这条路是走不通的。再比如舍得酒，他的产能足够，但是缺乏销售渠道，所以销量上不去。对他而言，要想获得高速成长，首先要解决的就是渠道问题。

关于销售渠道，这里多说一点。一家本地百货公司，他的客户大致也限定在周围5-10公里范围内。沃尔玛为了实现更多的销售规模，把店开到了全世界。淘宝、京东的线上销售，让用户足不出户就可以购物，便捷性的提升大幅扩大了销售半径。以上几个例子是用户可以不到现场消费就可以满足需求的场景，在这种情况下，线上逐步在取代线下。

还有一种场景，是用户必须到店消费，例如餐饮。这个时候是否可以开足够多的连锁店将是分析成长性的重要逻辑。刘强东在人大上学时，他开了一个餐馆，当时他的想法是要开连锁餐馆，这样才可以做大。

这里关于渠道我们做了很多说明，核心是想表达在需求和产能无忧的情况下，方便而充足的渠道是扩大销量的核心因素。

品牌美誉度很关键，即使市场需求旺盛、供给没有瓶颈，如果缺乏足够的品牌美誉度，消费者不认可，那么也无法扩大销量。

四、品类扩张可以扩大企业成长性的边际

再好的单品做到一定程度也就饱和了，这个时候企业如果还想通过销量提升来获得成长性就必须扩大品类。一些企业纷纷开启了造车之旅，小米集团、格力电器、苹果都打算造车，为什么这些企业都和车杠上了？一方面是这个市场空间够大，另外，汽车行业的技术革命也给了新来者以机会。

品类扩张就是我们俗称的多元化，有成功的，有失败的。失败的多于成功的。通过我们对于历史数据的分析，和现有产品相关性强的多元化容易成功，关联度弱的多元化往往以失败告终。可以平台赋能的多元化容易成功，缺乏流量的多元化容易失败。

例如，美的、海尔在家电领域扩展初步是成功的；格力要去做手机、造汽车，这个跨度大，基本上失败了；腾讯利用其QQ/微信的平台流量为产品队列扩张赋能；苹果打造了一个账号，多台设备的系统，很容易进行生态扩张。

通过产品队列扩张来实现成长，理论上边际很宽。但是我们知道其实进行产品队列的扩张难度非常大。关于这方面，我们主要关注企业产品队列扩张的难易程度，产品之间的关联性。过于割裂的多元化其难度不亚于成立一个全新的公司，这种情况对于原公司有害无益。

五、竞争优势是成长性的基石

一个企业想要获得长期成长，最主要的是他需要具备不易被颠覆的核心竞争力。至于价格提升、销量扩张都只是他变现的具体方式而已。所以我们在分析一个企业成长性时，首先要看这个企业相对于其他企业的核心竞争优势是什么。

下面我们看几个例子：

A、茅台酒：核心优势是品牌的美誉度，喝茅台酒有面子，酒比较好喝。在可以维持品牌美誉度的情况下，一年年的挖新窖池扩大产能，每隔几年提一次价。这就是茅台酒的成长逻辑。

B、舍得酒：舍得酒的核心优势也是品牌美誉度，但是舍得又和茅台不同。茅台是顶级品牌，产品供不应求。舍得是二线品牌，这个时候就需要即依靠产品方面精益求精、同时又不断进行品牌宣传以维护其品牌美誉度，然后通过更完善的渠道建设去触及到更多的消费者以扩大销量。

C、格力：格力的核心优势是其空调的产品力及和公司深度绑定的线下渠道，这个优势是格力长期保持空调业行业第一的法宝。好产品还需要有好销售。但是线上化浪潮来临时，格力曾经的优势（强力绑定的线下渠道）反而变成了劣势，公司在线上渠道建设方面落后于同行。通过格力的这个例子，也是要提醒投资者，关注一个公司的成长性时，其核心竞争力是否受到冲击才是最关键的。

D、腾讯：腾讯的核心竞争力是微信及QQ这两个社交软件的用户粘性、排他性及由此产生的巨大流量。腾讯创建的最初几年拥有上亿用户而缺乏变现途径，但是只有要足够粘性的用户，拥有海量流量，变现只是时间及方法问题。微信用户粘性及流量决定了腾讯可以利用其流量一点点的扩大产品队列。

六、总结

A、分析一个企业是否具备长期成长性，首先看他的核心竞争力是什么？这种竞争力是否可以维持？是否遭到破坏。

B、基于核心竞争力，我们去看这个企业是否具备提价的能力。

C、从需求、供给和渠道去分析产品的销量空间。

D、能够进行产品队列扩张的公司具有很大的成长想象空间，同时我们需要关注的是公司的产品队列扩张是否合理？公司现有的产品及平台是否可以为其产品扩张赋能。

作者：二马由之

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欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度，雪球，3500万投资者在线交流，一起探索投资的智慧，听众朋友们大家好，我是主播匪石-34，今天分享的稿件名字叫做钢价到底会不会遭到强制调控限价，来自于泡沫艺术家。

以前我总喜欢从面粉成本支撑面包，钢企是加工业，不是资源行业的角度来说，今天换个角度，从假设出发，反向推演。假如钢材被强制调控限价，比如宝钢的冷轧目前市场价6000，调控要求你只能卖5500，会发生什么事情？

先说结论，市场上钢价进一步暴涨，下游不是承受的高成本，而是彻底的有价无市。

下面来详细说说：钢材的库存分为三个部分：钢企本身的厂库、经销商的库存、下游制造业的库存很多人总以为钢企就是钢企生产后卖厂家了，实际不是这样的，大量钢材需要走中间经销商这层的。而前几年几乎年年冬储后踩踏，原因也是钢贸商这层囤货与甩货造成的，这层有极高的投机性。当初18年初不是有个“真实”的段子吗？有个钢贸商极度乐观，带着杠杆囤了大量的钢材，全家出国旅游的机票都买好了。结果，你看看18年初钢价发生了什么...所有回到那个问题了，如宝钢的冷轧目前市场价6000，调控要求你只能卖5500，会发生什么事情？这可是一进一出就是吨钢500的利润呀，你要是中间钢贸这层黄牛会如何？

马克思资本论的名言：一旦有适当的利润，资本就胆大起来。如果有10%的利润，它就保证被到处使用；有20%的利润，它就活跃起来；有50%的利润，它就铤而走险；为了100%的利润，它就敢践踏一切人间法律；有300%的利润，它就敢犯任何罪行，甚至冒绞首的危险。如果使用了5倍杠杆，就是将近50%的利润，请对号入座。所以肯定是想方设法，走关系，去钢企连夜排队，甚至把钢材通过不正常的途径弄到手上。但是你以为这就完了？下游刚需生产企业拿不到货，肯定为了保证生产抬价的，可能宝钢出厂价5500，下游为了拿到货抬高到6500了。

你以为这就完了？中间黄牛一看利润又提升了一倍，买涨不买跌，肯定不是卖给厂家了，而是大量的自己囤货，等着卖更高的价格。本来6000一吨冷轧供需是平衡的价格，一下子钢贸商囤了那么多，等于实际供给大幅缩减了，大量产品停留在中间层了，进不了生产环节，比限产还可怕，你说实际价格会如何？价格继续暴涨。

然而你以为这就完了？社会上其他资金嗅到了投机钢材的腥味，也去抢库存囤起来。这就热闹了，投机利润越高，就能激发越多的资金参与投机，然后价格变得更高，下游的刚需企业要崩溃了。

这一切只是推演吗？

看看茅台，那是个典型的例子，出厂价1499，可是你想买得多少钱？显卡又是另一个例子。

去年末3080新一代显卡NV限价5000多，结果是空气卡，全网大家抢货，黄牛更是拿软件抢，你想买到先加价3000再说。当然今年有了矿工参与，更过分了...

所以钢价其实是个市场博弈的结果，只能通过限产收紧与放松，周期性的通过供给调控，强制限价结果将会不可想象，这也是市场行为决定的。

不过我觉得：

1.现在的热轧等大路货高定价是不可持续的，短期的情绪作用远大于限产，过几个月供需和价格会自平衡。除了看库存与产量，你就看冷热轧的差价就知道了，冷轧属于真正的高景气，热轧下游景气度很一般，可是价差缩小，说明期钢情绪主导的，这个难以持久的，很可能2季度就是生产大路货钢企的巅峰。

2.真的要放松限产，估计得等到铁矿石累库，并且价格下跌到一定程度，铁矿石炒了三年，你算算每年要千亿级美元的外汇逆差的，这谁受得了？有句俗话说得好，肥水不流外人田，肉要烂在锅里面

作者：泡沫艺术家

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欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度，雪球，3500万投资者在线交流，一起探索投资的智慧，听众朋友们大家好，我是主播匪石-34，今天分享的稿件名字叫做央行的公告扒掉了“借呗们”的底裤，它们的年利率被明示，来自于陈达美股投资。

3月31日，央行发布公告称，为维护贷款市场竞争秩序，保护金融消费者合法权益，所有贷款产品均应明示年化利率，并鼓励民间借贷参照公告执行。

这下所有的互金必须脱下他们的伪装（日利息的伪装），漏出他们的底裤。

因为我自己已经关闭了所有的大厂网上借贷产品，就在在网上找了几张最新的图，看看他们的真实年利率吧！

1、花呗年化利率12.68%

我曾经开通过花呗，花呗给我的印象是，只要不逾期没有利息，原来我的印象一直是错的

。

那为什么不怎么借钱的我会开通花呗呢？

记得当时是在淘宝上买东西，支付的时候有个开通花呗立减5元（大概数字具体记不清了），我一看开通很简单只需要在支付宝上授权一下，再眨眨眼就开通了，但后来觉得这个东西和信用卡差不多，不能忘了按时还钱，觉得很麻烦就关掉了，一直不知道还有这么高的利息

2、借呗年化利率14.6%

借呗的利息我是知道，虽然我一直没开通过，但我认真的算过一次，当时我一个关系非常好的高中同学在上边借了5万（据说借了再还，会让借款额度变高？）。

有次他来我家玩的时候告诉我的，他遇到什么困难就不说了，他给我说以后，我自己动手算了一下，又在知乎上搜了一下，大概都是15%的年利息，我劝他赶紧换掉，最后他是借的他爸的钱还掉了。

3、百度有钱花年化利率为10.44%

百度这事干的还算良心，是广告推荐赚的钱多，不好意思了吗？

不过个人用的百度产品越来越少，现在基本只用百度网盘，曾经的百度浏览器和百度贴吧都不用了。

4、微粒贷年化利率16.425%

微粒贷在利率后边加了个：1千元用一天只需0.45元，这句话商业上来看挺高的，和他的利息一样高，但是但是情理上来看挺损的，有些对利率没有概念的人该看着后边这句话借钱了，不过好在现在大家年息都公开了，只要稍微看一眼就知道哪个利率低了。

说个我亲身经历的例子。

我还真在微粒贷上借过钱，因为它给的优惠是新用户利率减半，当时我算了一下，减半后年息大概9%，比其他的网贷要低不少，和银行贷款比起来优点是方便快捷，不需要像银行贷款那么麻烦，足不出户就可以完成借款和还款，而且我是小额就用一个月左右，根本没法搞银行贷款。

贷过以后我才知道，微粒贷和其他正规网贷都是上征信的，而且！不管你在微粒贷上借了多少钱，征信上显示的都是微粒贷额度的总金额。

比如你的微粒贷额度是3万，但是你只借了1千，那央行征信报告上显示的会是你借了3万，而不是1千。

腾讯给针对这个问题给出了解释：微粒贷是循环贷款产品，根据人民银行征信报送规则，循环贷款在征信报告中的发放额度实际为产品的授信额度。

5、京东白条年化利率23.725%

最后一个京东白条是以上借钱利率是最高的，就这还好意说【只需】一次，我是真服，就不多评价了。

总结一下：

A、这些网上借贷公司确实按照国家公告，明示了年化利率，但是这些明示的字都有点小。

B、这些利率水平太高了，只说一点，你很难找到收益超过15%的资产，如果有，很多钱都抢着去那（这点可以理解为芒格常说的反过来问题）。

C、贪小便宜吃大亏，纵观我的两次借钱经历，一次是贪5块钱，一次是贪利率减半，最后发现小丑竟是我自己。是啊，这些互联网巨头哪个是傻子啊，你可能偶尔会薅到他们的羊毛，他们想要的可是你这只鲜美的小羊羔啊。

D、如果不是急用，加上自己万无一失能够在期限内还掉，千万不要网贷，这些大公司的利率都是这样的水平，小公司的你敢碰？逻辑是小公司的宣传费用更高，也就是成本更高，还是那句话：羊毛还是处在羊身上

作者：大唐炼金师

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欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度，雪球，3500万投资者在线交流，一起探索投资的智慧，听众朋友们大家好，我是主播匪石-34，今天分享的稿件名字叫做披荆斩棘浴火重生---长城汽车2020年报解读，来自于驱魔神探。

长城汽车的年报发出有一段时间了，一直没有时间来得及解读。每年到了这个时点，年报不停的发，堆积后需要时间消化。先概览一遍，过后再把需要重点关注的公司重新阅读整理。

2020年长城汽车迎来巨大革新的同时市值也快速的上冲。长期关注的投资者都已经了解了公司内在机制的变革，一家公司的文化是长期竞争力的体现。我们重点解读机制变革前先看看2020年公司的运营成绩。

一运营成绩

2020年长城汽车的营收达到1033亿，同比8.62%（历史新高）；净利润53.62亿，同比19.25%；加权净资产收益率9.58%；销量111.59万辆，同比5.4%，历史新高。单车售价8.28万元，单车利润4806元，单车利润率5.8%。

2020年汽车产销量分别为2522.5万辆和2531.1万辆，同比下降均在2%左右。在疫情的背景下，这个降幅较2019年收窄5.5和6.3个百分点。行业的这个超预期的成绩放在年初和年中可能都是不太敢展望的。

个人认为有两点因素改变了行业的走势：

1车市经历了3-4年的调整期后，进入一个正常的需求恢复和释放期。毕竟千人保有量的基数仍较发达国家有差距，另外09-10年作为经济刺激计划中的一部分，那个时期销售的车辆普遍进入换购期助推了行业的回暖。

2疫情的作用下，消费中的旅游被抑制。衣食住行，这几个基本的需求中，住的部分国家在持续调控。公众的实际消费仅集中于衣和食的最基本需求，这两部分的需求实际支出有限。行的部分主要包括两大类，旅行以及代步。旅行被疫情抑制的前提下，代步的需求成为替代；叠加疫情下公众在选择出行时比较谨慎，尤其是家庭类出行，对公共交通的选择比较保守，更愿意选择自驾出行。两个作用力的合力下，帮助汽车业走出了低谷。

另外，经济的增长和内循环发展的大背景下，以及汽车进入电动化、智能化时代，叠加碳中和的概念下，汽车行业进入了新的发展格局。消费需求还将加速，国内的市场空间依旧远大，未来5年挑战3000万辆的年销量概率极大。

二组织变革

2017年营收首次跨入千亿后，长城蛰伏了3-4年后再次刷新了自己的历史记录。这三四年里，长城以守为进，用净利润换销量支撑公司的运作，为组织变革赢得时间窗口。在这个过程中，市场预期叠加公司的经营成绩不理想，许多投资者都纷纷离去。留下来的少数投资者经历了相当漫长的煎熬时刻；且2020年初的疫情让初见曙光的发展再度披上了巨大的不确定性。好在，乌云散去，黎明后曙光出现。

长城汽车这些年的调整期，因上一代产品矩阵开发时以产品为中心，没有把重心放到用户也就是消费者身上。造成了产品力的空洞化，在市场上多以跟随性为主。没有形成自己的产品特点和受众群体，造成资源错配，竞争力大打折扣。同时上一阶段的发展期，管理机制受内部文化的限制，阻碍了公司前进和发展的脚步。管理层也意识到了问题，在新的竞争局面下，长城汽车提出新的转型目标---全球化科技出行公司。组织形态升级为“一车一品牌一公司”。以用户为中心，机制跟着市场走，跟着用户走，而不是跟着管理的需要走，让好的组织机制成为企业创新的源动力。上一阶段公司的文化偏重于强管理，军事化的风格注重执行力，这样的风格可以让公司顺畅运转，但极大的抑制了内部的创新力。

2020年，长城汽车发布了全新21个字的企业文化——“绿智潮玩嗨世界，廉信创变共分享，每天进步一点点”。

从这21个字中可以看出，公司把过去成功的部分保留下来，加入了全新的组织文化，更加注重创新，更加倾斜组织机制的活力，更加注重人才的吸纳和培养。在这样的变革下，品牌、产品、营销、技术等方面正在发生着全新的变化。全新的平台、全新的机制，公司携带全新面貌提出全球化的远景，正如我给文章的标题一样，披荆斩棘浴火重生。

三研发的积累和释放

2020年长城发布了三大技术品牌：“柠檬”、“坦克”、“咖啡智能”，形成了以自动驾驶、智能座舱、高效燃油、新能源相互融合的技术生态。其中“柠檬”平台的混动DHT系统，在碳中和的背景下是未来发展的技术根基，今后开发的车型会陆续搭载上车。作为国家对行业的规划方向，混动未来一段时间将和纯电、氢能共存。现阶段享有混动核心技术的企业为数不多，外资的两田加上内资的比亚迪、长城，先发优势会帮助公司享有更多的技术专利和门槛。

另一项技术优势则来自公司最新发布的氢能技术。氢能在汽车领域的应用并非今日才触达，实则由来已久。行业内的巨头们在氢能的研发上也是几经开合。当前车规级的氢能技术主要应用于公共交通，私人交通领域的运用较少，主要因技术上的难题使得大规模普及受限。长城作为技术型储备，在氢能领域已经走在世界的前列。

传统技术方面，第三代发动机和第二代变速箱都将进入发力期。强大的技术支持将让公司在国内这个世界最大的汽车市场上取得突破无疑。过去长城汽车被人诟病的地方主要集中于两点：1研发实力不足2营销能力不足。随着这些年几百亿的研发投入以及内部机制的改革，上述两点均大幅改善，均表现出了强劲的动能。这是优秀公司和管理人迸发出的核心力量。今年公司会继续释放出实力更强大的3.0T+9AT的动力组合，当前技术组合下的多种排量和技术领先的发动机、变速器都会作为新车型的支撑，帮助新车型取得突破。本月的上海车展预计又将是一次长城汽车的综合实力展示的时点。

四资产负债表的变化

长期的投资者应该都了解长城汽车的经营史，尤其是魏总的经营理念---稳健保守，不愿过多的运用有息负债。我们看2020年报表会发现，这一年公司的有息负债在2019年约50亿的基础上增长至约200亿。这个变化的背后是长城打造的“12+5”的全球化生产布局：保定、徐水、天津、重庆、永川外，境内新增的张家港（光束）、荆门、日照、平湖，境外的除俄罗斯外，新增了泰国罗勇和拟购的印度工厂。这12大生产基地辐射了东欧、东南亚、西亚、澳洲，包含亚、欧、澳三个大洲。

国内新增的泰州、张家港、平湖项目，以及永川工厂弥补了国内布局的不平衡，之前长城的工厂多集中在北方，对于南方市场的辐射和品牌影响力不足，资源、成本等都不能很好的兼顾。新增的这些工厂多靠近华东沿海地区，集运非常便利的同时成本也更有优势，靠近港口的地理优势可以帮助公司降低出口成本，辐射范围同时延伸至东南亚和澳洲，甚至远至南美洲。符合公司制定的走向全球的战略。

未来长城的出口增速快于国内销量的概率会提升。2017年出口3.92万，2018年出口4.7万，2019年出口6.52万，2020年出口6.89万。即便疫情影响全球的2020年，出口的数量依然保持了5.4%的增速。随着疫情的消退和平稳，RCEP的实施和助力，以泰国和俄罗斯工厂为依托，未来将会持续释放未来海外的销量，预计很快突破10万辆/年，有望冲击15-20万辆。

五展望

长城汽车经营战略转型至全球科技出行公司。汽车行业未来将更多与科技相连接。国内市场3亿的体量，碳中和、电气化、智能化的背景下，发展和消费已经形成了新的场景。类似智能手机普及的初段，汽车也走到了这个阶段。巨大的体量更替蕴藏着巨大的发展机遇。作为传统车企，长城并没有落后，反而走在行业的前沿。

长城汽车2020年A股涨幅341%，H股涨幅387%，市场如此的涨幅是对公司变革的一种直接认可。全新的组织和文化，内在发生了根本性的转变，外在的转变也会接踵而至。

今年各大机构纷纷上调公司的运营预期，长城内部也喊出了挑战150万辆的目标。我们不把单一年份作为投资的依据，更多看重的是长期发展。过去十年（2011-2020）长城销量复合增长率9.2%，单车售价复合增长率3.1%，单车平均净利润率10.2%。基于对上述公司组织机制的变革，技术实力的提升；我们沿用以往的两个模型：

单车净利润=单车净利润率单车营收

公司净利润=单车净利润总销量

以2020年111.59万销量，单车营收8.28万为基数，单车售价增长率设定3%和4%，销量增长率10%和12%，单车净利润率按照2011-2020年平均净利润率为目标。四种变量对应净利润总额为190亿、199亿、208亿、218亿。当前中国债券网显示中国国债50年期的收益率为3.76%，对应的倒数约27。我们以27倍作为市场的估值重心（锚点），给予上下10%的浮动，即25-30倍合理市盈率预期。对应的最大估值区间在4750亿-6540亿。

对于汽车行业，以往的估值方式以传统的经营模式为依托，更多的是一次性交易模式。当今智能化的场景下，持续性的商业模式已经在开展应用。未来如果商业模式的转变速度成立和加快，行业的估值天花板也会即刻打开。

六总结

汽车行业近年吐故纳新的速度非常快，在国内单一市场的竞争异常激烈。在淘汰传统品牌的同时也新进了许多新势力的品牌。长城作为内资传统品牌的代表之一，一直沿着自己的轨迹前行。少有加入合资的潮流，仅与宝马成立了合资公司。合资企业一度是国企的重要支撑，随着行业的演变和发展，目前看，很多合资企业已经和即将成为绊脚石，成为企业转型的一种拖累和负资产。少数沿着自身既定方向前行的内资企业，如比亚迪、长城等，经历过几轮拼杀后不但屹立于潮头，且慢慢成为引领行业发展的领军企业。这是中国综合国力进步的体现，是国家竞争实力的体现。

我们的汽车行业和其他许多行业相较国外起步晚。许多起步较晚的行业当前已然走在了世界前列，家电、手机等都已完成了对世界的超越，那些仍然没有超越的行业也都在奋力追赶。新能源、智能化浪潮下的汽车行业，我们内资品牌与外资品牌相比处于同一起跑线上，在有国家政策支持及“前人指引"的情况下，汽车行业没有理由做不到赶超世界。综合国力和实力的体现，最终由实体来完成，我们的制造、科技、互联网等享誉全球的品牌代表着各个领域的硬实力。作为投资人，我们无疑位于最好的时代。

作者：驱魔神探

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