雪球·财经有深度

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度，雪球，3500 万投资者在线交流，一起探索投资的智慧，听众朋友们大家好，我是主播匪石-34，今天分享的稿件名字叫做为什么市场总对你说“估值不重要”？来自于陈嘉禾。

对于那些有经验的投资者来说，在市场里呆的久了，他们往往会注意到一个现象，那就是市场上的言论经常对人们说：“估值不重要”。

但是，对于绝大多数投资来说，估值都是非常重要的。而极度少数的几个例外，恰恰说明估值的普遍重要性。这个问题其实很容易想明白，买入的价格越低，自然获利的概率越大。既然我们在网络购物、逛超市的时候，都喜欢打折的商品，那为什么在证券投资中，我们反而会喜欢更贵的投资标的呢？

但是，如果我们环顾四周，会发现市场经常会对我们说，估值不重要。让我们简单的回顾一下历史，就会发现，这些例子不胜枚举。

在国际市场上，在上世纪六七十年代美国的漂亮50泡沫中，人们说这些优秀的公司会永远伟大下去，因此估值不重要。在1989年日本地产和股票市场泡沫中，市场上流行的言论是日本的经济会继续腾飞，因此高估的估值不重要。在2000年美国科技股泡沫中，人们说网络科技会改变未来,其实说的没错，因此估值不重要,大错特错。而在2008年全球金融危机之前，这个危机的罪魁祸首、美国的金融衍生品市场，被认为是依靠复杂的数学模型第一次抹平了金融市场的风险，因此估值也就是衍生品的风险不重要。

而在中国市场，事情也是一样。在2007年股票市场泡沫中，人们说中国经济未来有巨大的发展前景（说的没错），因此股票的估值不重要（后来大家都知道发生了什么）。在2015年创业板和小公司泡沫中，人们说这些公司是经济的未来，因此估值不重要。而在同一时期，尽管一些分级基金的B端份额已经出现了巨大的溢价，但是市场主流声音还是说，这些杠杆十分稀缺，因此估值高一点不重要。到了2020年底、2021年初的时候，虽然不少热门股的估值已经达到百倍PE（市盈率）、甚至更高，但是市场主流的声音再次说，估值不重要。

熟悉金融市场的投资者会知道，估值其实非常重要。优秀的投资往往以非常低的估值为开端，

而高估的资产常常不能给投资者带来良好的长期回报。但是，为什么我们在市场上经常听到人们说“估值不重要”呢？为什么听到说“某某资产最近又涨了多少”的声音很多，看到仔细计算估值的分析却很少呢？

其实，市场为什么总对我们说“估值不重要”，这并不是一个投资学问题，这是一个社会传播学问题。从这个角度考虑，我们就会想的清楚多了。

在资本市场上，最占领舆论风口的资产，永远不是在未来最有潜力上涨的资产，而是最近涨幅最多的资产。当一种资产，无论是股票、基金还是债券，在短期价格上涨了许多以后，它会让所有加入的人都赚的盆满钵满。这时候，强大的盈利效应，会让这种资产，处于舆论的风口浪尖上：人们总是喜欢谈论那些赚钱的事情。

也就是说，当一个资产占据了舆论的风口时，往往就意味着它已经涨幅巨大，估值往往也比较昂贵。这时候，市场上绝大多数参与者，绝不会一边说“这个资产涨的太多、估值太贵、有点危险”，一边仍然持有这种资产的。也就说，市场对一种资产的主流看法，和市场的主流交易行为，永远是一致的，因为指导市场的主流交易行为背后的思想，恰恰正是市场的主流看法。这种主流看法一边指导投资者的交易行为，一边主导市场的主流舆论：这就和力气再大的人，也没法拎着自己的头发，把自己从地面上拽起来一样。

所以，为什么我们在市场上总是听人们说“估值不重要”？这完全不是因为估值真的不重要，而是因为只有涨得多的资产，才会占据舆论的中心。而在卖出这种资产之前，人们一定会为自己找理由，解释继续持有是安全的。这时候，市场的主流声音就一定要对你说：估值不重要。

尽管几年以后物是人非，当年说“估值不重要”的理论往往都被市场行情打脸，高价买入的投资者经常会亏损、或者至少是多年赚不到钱，但是又有谁记得当年的市场舆论呢？有谁会抱起多年以前的旧报纸，翻翻当年的市场声音是如何的呢？市场的主流声音会再次被新的涨幅巨大、估值昂贵的资产所占据，人们听到的流行分析，也就永远是“估值不重要”。

“人类从历史中学到的唯一教训，

就是人类无法从历史中学到任何教训。

”德国哲学家格奥尔格·威廉·弗里德里希·黑格尔如是说。

其实，理性的投资者会意识到，对于市场上最流行的理论，最重要的不是听这些理论说了什么，而是理解这些理论为什么流行。这就像沃伦·巴菲特曾经说的一样：“预言往往并不会向你揭示未来，而只是向你描述预测者本身。”

关于巴菲特的这句话，一个最经典的市场案例就是“投资者观点调研”。所谓投资者观点调研，指的是问投资者对于市场未来如何看，比如问“你觉得股票市场接下来会涨还是会跌？”当我们得到一个答案，比如95%的投资者认为股票市场下面会涨、5%的投资者认为会跌，我们应该据此认为市场更容易上涨吗？不，事情恰恰相反。

什么样的投资者会认为市场容易上涨？是仓位已经很重的投资者：不会有多少人一边认为市场将来会上涨，一边还不买股票的。而什么样的投资者认为市场会下跌？是那些已经卖掉股票、拿着许多现金的人：很少有人会一边认为市场要跌，一边还抱着一堆股票而不持有现金。

那么，当95%的投资者都高仓位持有股票、认为市场上涨，只有5%的人手上现金更多的时候，市场将来上涨的买入资金，又从何而来呢？

对于聪明的投资者来说，明白了市场为什么总是对自己说，“估值不重要”，也就会明白这个问题的反面，也就是为什么当市场出现巨大的估值洼地时，没有几个人会在市场上说“估值很重要、因此这是一个好的投资机会”。估值低的资产往往都经历了长时间的大幅下跌，大幅的下跌带来市场的冷遇和抛弃。而市场主流的力量，是永远不会一边卖出一种资产，一边又对自己说“现在的估值很低很重要”的。

在1979美国股票市场大底的时候，人们说“石油危机会扼住美国的命脉”，因此再便宜也不用看；在2005年A股市场大底的时候，市场说估值虽然低，但是因为制度原因，股票不值得投资；在2008年全球市场最惨淡的时候，人们说全球金融体系要崩溃了，因此不值得投资，再低估都没有用；在2014年内地蓝筹股市场估值极低的时候，大家说大公司的效率会持续下降，因此估值再低也不行；在2016年香港市场极端便宜的时候，人们说人民币体系不稳定，因此香港市场再便宜也没用；在2020年香港市场一些中资企业估值极度低廉的时候，市场的主流声音再次说，虽然现在人民币稳定了（当时对美元不停的升值），但是因为一些不确定的国际因素，便宜的估值仍然没有什么用。

对于聪明的投资者来说，我们应该记住这些历史上的声音，记住市场的主流声音永远会对你说：“估值不重要”。但是，如果光听市场上主流的声音、然后回办公室点点鼠标下个单就能做好投资的话，那么投资这个工作，将是世界上最简单的工作。只有那些独立于市场思考之外、拥有自己冷静而理性判断的人，才会是投资世界的长期赢家。

作者：陈嘉禾

链接：https://xueqiu.com/1340904670/168934101

来源：雪球

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欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度，雪球，3500万投资者在线交流，一起探索投资的智慧，听众朋友们大家好，我是主播匪石-34，今天分享的稿件名字叫做持有不动是一种能力—种子股，来自于施洛斯008。

很多人觉得有些人不就是买了茅台一动不动碰巧赚钱了，其实一动不动是一种强大的能力。

我们都见过2018和2015年那样的惊涛骇浪，那个时候能够持有不动难不难？

我们也见过五粮液从10块钱涨到300块钱，这个时候能够持有不动难不难？

不管是信仰还是基本面认同，持有不动都是很难的。

持有不动也是有巨大风险的，例如乐视不断上涨培养出来的始终不卖的投资人，例如雪球一位知名投资人在中国恒大上的投资，即使公司进入基本面下行趋势，也仍然用当时支撑上行的理由支持自己继续走下去。

即使是投机之神——利弗莫尔也认为持有不动才能赚大钱，趋势投机也是要持有不动才能赚到大钱。

持有不动非常难，难就难在不从众是和人性逆向而行的。

逻辑必须运行一段时间才能兑现，如果遇到一点风吹草动，例如现在的种子股，2021开年大涨，这种上涨是因为逻辑兑现了吗？我认为不是，政策上没有任何出台，供需关系上没有任何改变，这种上涨只是短期情绪而已，现在种子股大跌，基本上把年初涨的都跌回去了，但是也不是逻辑不行了，而是逻辑根本就没有启动。

种子股的逻辑是国家大层面对农业产业链自给自足的担忧，这种担忧必须解决，也就是国内公司有自主运行的先进种子培育能力。

这个逻辑开始运行的征兆是国家出台具体的措施支持国内种子公司，逻辑运行的结束标志是国内至少有一家公司具有了国际先进水平，能够在种子尤其是最先进的种子创造上有自我推进能力，具体表现是国家不再提种子安全问题了。

你看，种子逻辑其实根本不是一个月两个月的问题，而是至少半年以上的问题，甚至是五年。

这时候如果看到种子股大跌就坐不住，恐怕只能是逻辑没有看透或者是逻辑看透了但是形成了习惯性流产的缘故。

2020年末和2021年初种子股的上涨动力主要来自于整体农业板块的上涨，农业板块的上涨主要来自于主粮价格的上涨带来的供需关系的担忧，投资人先知先觉注意到了这一点，当然大量买入农业板块，自然出现股票的供不应求，因此农业板块大涨。

这种上涨并不是种子政策逻辑的启动而带来的，因此种子股的短暂退潮根本不用担忧。

2021年和种子股有关的唯一信息是副总理对畜牧种业自主可控的指示，农业上目前还顾不上。

一方面是目前春节马上就要到了，先要解决燃眉之急——物价；

另一方面是政策的出台需要详细研究和广泛征询意见，而且种子一般是在春节后才开始出台，春种秋收是传统。

因此，持有不动是很难的，一般人根本不看逻辑，看懂逻辑了也不会看到背后的运行规则，自然就坐不住了，坐得住是因为两点：1.逻辑和事实；2.长牛股。

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我们经常在市场上会说市场先生对于某某标的高估了，低估也是如此，但究竟何谓高估呢？

按照字面理解，所谓高估，就是当下的市场定价已经高过一家企业的内在价值，就当说高估了，比如，明明是1元钱的内在价值，而市场上却定价2元钱，这显然就是高估了。

但是，一家企业的内在价值是其未来生命周期里现金流的折现值，不会多也不会少，而市场当下的定价，又怎么会高估过一家企业的内在价值呢？

很显然，如果深究细想，其实高估这个词并不科学，应该说当前的定价已经透支了多少年，才更为恰当。——当然，我们投资并非是做学问、掉书袋，既然高估这个词儿已经约定俗成，这里还是用这个词儿为好。

关于这个问题，早在2019年10月21日我写过的一篇文章中提到：通过大量的数据分析，我们完全可以得出这样的结论，即市场先生在市场上的“能见度”，顶多也就是三五年的时间，这种时间周期也是一种模糊概念，再长的时间周期，市场先生再聪明怕也是无能力顾及了。相反，一家企业的内在价值最终总是与其长期的业绩正相关，而且这个相关度，时间周期越长，相关度越高。比如，一家企业的内在价值，在五年十年，或者更长的时间周期内是必然会得到正确的反应的，这里的时间周期也是一种模糊概念。这一点，颇有点像我们收藏着的一幅波澜壮阔的画卷，若想打开它欣赏，是需要一点一点地铺陈开来的。当然，由于市场先生的怪脾气，它对这幅度波澜壮阔的画卷，有时会翻得快一些，有时会翻得慢一些。而翻得太快了，我们就可以名之曰高估了，但是总体而言，它翻得再快，其“能见度”也往往不会超过五年左右的时间。

明白了以上这一点，我们对于是否卖出的问题就可以明晰了。我估计现在很多人很纠结。比如，如果我们确定市场先生对一家企业的股票定价已经支了未来五年，或者更长时间，自然卖出是无可厚非的，特别是对于博弈估值差价的投资者而言更是无可厚非。问题的关键是理论上如此说说可以，但实操起来，可能就要复杂得多，比如，就像我经常说的，市场先生对一家企业的定价有时可能会“恒时高估”，特别是对优秀稀有的极品市场常常有一定的估值溢价。如果自己“估”不准而卖出，可能就会有永久错失优秀或伟大股权资产的风险。

怎么办呢？

所以，多少年以前，我就摸索出自己的一个笨办法，即抹去一片浮盈。进一步说，市场先生可能已经将未来五年的钱寄存在了我们的账户上，在未来这五年之内，市场先生当然可以随时支取，但是我们可以预见到，在未来五年，或者更长一些的时间，我们的账户资产大概率是会达到当下这个数目的，如此，我们便可以达到“抹去一片浮盈”的淡定状态了。这个笨办法灵不灵呢？至少对于我个人而言是十分灵验的。

比如，我就经常向爱人说，我们家当下账户里的数字实际上是市场先生将未来五年的钱已经寄存在我们家了，他是可以随时拿走的，但是五年后它又是必然会“还”回来的。那么，五年以后如果我们家的账户达到这个数字，你是否满意呢？我爱人虽然常常默不作答，但“欣欣然有喜色”！

作者：闲来一坐s话投资

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欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度，雪球，3500 万投资者在线交流，一起探索投资的智慧，听众朋友们大家好，我是主播匪石-34，今天分享的稿件名字叫做我的十条投资不为清单，来自于五迷。

1.不懂不买。

虽然我也会经常先大概了解就买入，但是买入后我一定会围绕公司去建立认知，如果不符合我的买入要求我就会卖出。

2.不做Ｔ。

有些事情想明白了就不要去尝试了，我不否认做Ｔ有时候能赚钱，但是总有一天你会把优质公司股权搞丢，这个代价是你承担不起的。

3.不要因为股价涨跌幻想或者瓦解主逻辑。

虽然有时候我也喜欢借助股价的上涨来帮我判断看法，但是这个只是辅助作用，最重要的是一定要搞懂公司的主逻辑，利用主逻辑外的下跌完成建仓加仓。这里的关键是每个人都有自己的逻辑，但是市场有市场的逻辑，所以说认知范围外的钱是赚不到的，一定要open mind，然后有疯狂的求知欲。

4.不要因为便宜买入同行业的瑕疵公司。

市场有效也非有效，但是长期是有效的，质和价是匹配的。尤其在相对存量博弈的行业。当然在快速增长的高景气的行业有瑕疵公司往往弹性更大，但是也不能上重仓。

5.不要因为贵卖掉优质公司股权。

这条感悟很值钱，只有经历过那种失去的痛才长记性。买卖的依据一定是有显著的机会成本差异，比如预期收益差异一倍以上。另外，优质公司的股权我认为才是芒格说的有鱼的地方。

6.不要被历史成本锚定。

历史就是历史，没有定价之后的信息，200的茅台便宜，1000的茅台也便宜，不矛盾。也不要因为套住了，但是基本面变化而舍不得割肉，别忘记只有正确才能赚钱！改正一个错误不管付出多大代价都是最小代价，因为错误也有复利效应。

7.不要被偏见锚定。

不要认为涨的好的就是泡沫，每个人了解的东西有限，不要以外行的偏见去挑战别人用钱投票的行为，沉下心去研究到底是怎么回事。

8.不要上自己承受不了的杠杆。

杠杆太高总会有影响自己的判断时候，更何况遇上系统性风险你有可能出局。富一次就够了。

9.不要做空，

不做衍生品。做空和做多难度系数不在一个顶级上，一米高的栏不跨非要去跨十米高的？做衍生品通常是想捞快钱，但是衍生品不是时间的朋友，比如期权是时间的敌人。另外衍生品波动幅度太大，容错空间太小，属于跨一百米栏。

10.不预测牛熊，

不要太关注宏观。牛熊不可预测，趁早放弃可以省下很多时间，且会减少很多亏钱的机会。

另外不要过度关注宏观，好公司自然可以穿越周期。

上面的每一条我都是自己亏过钱或者吃过亏总结出来的，而且现在基本不会再犯了，当然后面这个清单可能还会加长，因为我在其他地方又犯错了，写下来仅作为记录，如果能帮助到有缘人，那就善莫大焉了！

作者：五迷

链接：https://xueqiu.com/5298718725/168505876

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欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度，雪球，3500 万投资者在线交流，一起探索投资的智慧，听众朋友们大家好，我是主播匪石-34，今天分享的稿件名字叫做后疫情时代，我们该投资什么？来自于价值发现。

首先交代一下市场背景情况：背景一，河北省疫情严重，石家庄进入封城阶段，人们重新开始担忧疫情对经济的影响，部分受疫情严重影响的股票纷纷大跌；背景二，赚钱效应开始发挥作用，基金发行屡屡出现日光盘现象，市场情绪高涨，大量的资金涌入股市，背景三，市场两极分化严重，强势股更加强势，弱势股无人问津。面对目前的市场状态，很多人都比较迷茫，那在后疫情时代我们该如何面对？第一个问题是如何理解目前的市场走势？个人经过思考得出以下几点结论：

结论一，目前市场上资金是非常宽裕的，市场情绪也是非常高涨的。

节后第一个交易日大盘强势突破3500点，成交量也进一步放大，大盘非常强势，大概率目前市场的趋势是可以维持的，在市场利率没有明显上调以前，牛市行情有望持续。

结论二，基金抱团现象愈加明显。

不要告诉我目前市场主流是价值投资，基金纷纷抱团成长股和大盘股和价值投资没有半毛钱关系，和以前基金抱团神创板、小盘股没有任何区别，就是典型的趋势投资，A股的主流从来都是趋势投资，这一点从来没有变化，变化的只是投资主题而已！本人以前从来没有参与过所谓的趋势投资，一样活得很好，未来也不会参与，当然免费抬轿子行情也是乐于参与的！从A股过往历史来看，趋势投资的结局往往都不太理想，我想这一次也不会有什么例外！

结论三，短期看趋势，长期看价值。

如果你想赚快钱，参与趋势投资是最理想的，唯一的问题是不知道何时退出，投机者往往都认为自己很聪明，但实践证明都是一群傻瓜；如果你想慢慢变富，价值投资无疑是最好的选择。趋势投资短期可以赚大钱，有时候一年就可以翻倍，但时间周期拉长到三年则收益少的可怜，甚至会大幅亏损，所谓“一年翻倍易，三年翻倍难”，短期有效的策略一般长期是无效的，反之亦然。

价值投资的魅力在于其长期的有效性，当然痛点在于短期的无效性，这是价值投资必须要承担的短期风险。

第二个问题是后疫情时代我们如何选择？在疫情下，如何穿越投资的层层迷雾？

第一个思考点，疫情最复杂最无助最恐慌的阶段已经过去，未来即便疫情反复，也是可控的。

虽然这一段时间疫情开始反复，人们重新开始恐慌，但相比2020年春节期间无疑要乐观许多。首先国内外的疫苗均已经面世，全球免疫已经进入实际操作阶段，个人乐观估计，2021年6月份新冠疫情对经济的影响基本结束，悲观估计2021年底也应该结束了！即新冠疫情在2021年彻底结束，人们的经济生活进入常态化；其次，即便疫情出现变种导致部分疫苗失效，新冠疫情最终也会演变为一种较轻的流感病毒，和人类长期共存。回顾1918年的“西班牙超级流感病毒”，在没有任何疫苗的情况下，在2年左右的时间也基本结束了，所以说2021年就是疫情结束之年。

第二个思考点，站在2022年的时点来选择投资标的。

对个股而言，1到2年内的收益受损对长期价值影响非常有限，反之1到2年的高收益对长期的价值提升也是非常有限的，疫情对相关企业的影响相当于一次性的投资收益，部分企业投资收益为正，部分企业为负，仅此而已！

第三个思考点，均值回归是一种规律。

最近2年一些私募和公募赚的盆满钵满（本人最近2年也是高收益，所以愈发谨慎），动辄收益率超过100%，但均值回归是不可避免的，以10年周期来看，复合收益率做到20-30%已经是非常优秀的水平，对公募资金而言15%已经非常优秀了（2020年收益率100%形成极大的反差），时间可以让一切事物回归常态（大家还记得2012-2015年超级强势的创业板吗？所有的超额收益在2015-2019年初都灰飞烟灭），所以抱团的强势股并不是投资的最佳选择。记得2020年春节后疫情爆发，当时所有的股票都大跌，投资的主要思考点是哪些股票不受疫情的影响？投资选择应该严格规避受疫情影响严重的股票以及国际业务占比高的公司（国外疫情爆发），经过通盘考虑，重点加仓了青岛啤酒、涪陵榨菜、东方雨虹、分众传媒、永辉超市、泸州老窖、中国平安等股票，虽然有些标的表现一般，但大部分选择还是非常好，确保了2020年的超额收益！

站在后疫情时代，本人重点考虑的是哪些股票受疫情影响严重？经过深入思考，本人最近重点关注以下三个标的：

宋城演艺：市场担忧疫情重新爆发，导致股价大幅下跌，提供了不错的买入点，思考逻辑如下：

（1）2020年业绩受损严重，2021年即便没有疫情的影响公司的利润表现不会太理想，但2022年是业绩释放大年，预期上海和西安两个新开业的演艺市场会有不错的表现，城市演艺开启了公司成长的第二曲线；

（2）疫情出清了大量的中小演艺公司，相当于供给侧改革，以宋城演艺为代表的龙头企业发展机会凸显，行业利润率有望进一步提升；

（3）旅游消费和精神消费符合消费升级的大态势，行业前景持续看好；

（4）国家政策鼓励文化产业，政策加持在国内是一个重要参考点。

生物股份：养猪数量恢复缓慢，三季报不达预期导致市场大幅杀跌，股价跌至新冠疫情期间的低点，思考逻辑如下：

（1）猪数量恢复只是时间早晚的问题，预期2022年有望恢复到猪周期的高点，股权激励的保守业绩是10.18亿元，对应的市值至少的300亿以上，这是明牌；

（2）公司的各种猪疫苗种类齐全，而大单品口蹄疫提供了很高的客户黏性和客户口碑，在一针多联的加持下，有望快速拓展市场；

（3）禽流感疫苗目前市占率6%左右，和市场第二名差距很小，未来成为第二名指日可待，公司的反刍动物疫苗也已经推出，叠加种类齐全的猪疫苗，公司有望成为动保疫苗平台级企业，这个平台价值在500亿；

（4）联手日本宠物疫苗巨头开发宠物市场疫苗（市场规模千亿级别），这块市场前景看好，乐观来看2023年-2024年有可能推出宠物疫苗，而宠物疫苗的价值是千亿级别的；（5）短期可预期，利润在10亿+；中期可展望，成为动保疫苗平台型企业；长期可想象，进军千亿级别的宠物疫苗市场，想象空间丰富。

国检集团：2020年受到疫情影响业绩负增长，股价从高点大幅回调，思考逻辑如下：

（1）检测行业具备区域垄断特质，属于典型的高价值型企业；

（2）核心战略是跨区域并购，跨行业拓展业务，央企的身份非常有利于业务的拓展，目前食品监测+环境监测的营收占比已达30%，已经成为综合型检测企业；

（3）十四五规划营收保持20%的成长性，利润保持20+%的成长性，这样的企业至少值40倍PE的估值。

其实本人更加关注的是价格与价值之间的关系，疫情的反复提供了又一次的买入机会，今天的无人问津在未来很可能被基金哄抢，独立思考才是获取超额收益的来源！

作者：价值发现

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现在的市场，越来越有牛市的样子。经历过2007年和2015年的朋友应该清楚，熟悉的味道又回来了。所谓的牛市，就是全市场集体性头脑发热的过程，有所谓的价值兑现，但更让人印象深刻的则是神股频现，有时候甚至是妖股横行、鸡犬升天。很多人都在鼓吹泡沫，前几天说过某公募一哥在2015年底大谈“50倍估值比5倍估值更容易赚钱”，然后在之后两年业绩惨遭腰斩，被迫改换门庭的事。其实比他更早的，还有某股神07年暴赚，但08年狂跌6成，差点清仓，十年之后才恢复元气的案例。

我在2015年上半年也买过一些创业板的明星股，单只个股的股价增速确实很高，但买的时候就知道这是泡沫，早晚会破灭，所以仓位一直不重。到了当年5月份，我就开始减仓了，6月初把所有的创业板股票全都清掉。

算了算，收益率挺高，但收益并不多，毕竟仓位小。

后来便是股灾，千股跌停的时候，连银行股都是跌停板。2015年上半年，雪球上很多大V风光无限，据说有些人几个月就用几百万赚了上亿，用的是数倍杠杆，玩的是乐视、东方财富和同花顺这样的明星股。但还没到7月底，就陆续传来一位又一位大V爆仓的消息，他们的名字都留在了老球友们的心中。

我在6月下旬的时候开始抄底，买的都是当时看起来最便宜的银行股，7月份救市，银行股大涨，到了7月中旬，仓里的市值反而创了新高，当年的收益超过了200%。可杠杆破灭的杀伤力大大超出我的想象，8月份之后遭遇连续杀跌，到年底时收益就只剩下一倍了。值得庆幸的是，后面的熔断是第二年元旦过后的事，不然当年的收益率还要大打折扣。

在高位拥抱泡沫的时候，除了长期持仓者和某些赌友，大多数人都不敢直接投入太多资金。而在泡沫不断扩大的过程中，那些赚了些钱的人胆子才会大起来，投入随着泡沫的增大而增加，有时候会减些仓位，但泡沫继续增大的时候又会忍不住继续投入。

还有一些人，喜欢在回调的时候买入，但泡沫一旦破灭，会比吹起来的速度还要快。为了摊薄成本，抄底者经常一笔又一笔地补仓，不断地将钱扔进这个无底洞。

做好趋势投资，在泡沫吹起前进入，在泡沫破灭前撤退，这是很多人的想法。也确实有人做到了，其中有能力因素，也有很多只是一点运气。但绝大多数人是没有这样能力的，更没有这样的运气，所以每次牛市之后都是一片狼藉，这一次也不会例外。

面对泡沫，不动心的人不多，拒绝拥抱泡沫的投资者，会逐渐被人当成傻瓜。我当年也动心过，但经过了2015年那个难忘的下半年，很多东西真的看得淡了。与其来来回回，不如一以贯之，走自己认识的路，赚自己踏实的钱。

有些股票虽然涨幅不大，但可以大胆重仓，最后的绝对收益也并不少。投资，很多时候慢就是快，那些想赚快钱的人，最后迎来的往往都是快刀。七亏二平一赚是这个市场的真实写照，如果这还不够威慑，就想想那位一哥，想想那位股神，想想雪球曾经的风云人物吧，这都是业内高手，他们还有机会东山再起，但大多数人只能退出市场了

作者：朱酒

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来源：雪球

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关于房地产，很多人是严重看衰的，除了人口红利下降、部分城市房价较高等因素外，很多人都把当前商品房销售额的连续增长，归结为投资行为太多，认为这不是正常的市场行为，不可持续。

我们来看一组数据：2011年~2014年，土地市场供应巨大。2011年全国房地产开发企业土地购置面积4.10亿平方米，2012年35667万平方米，2013年38814万平方米，2014年33383万平方米，而到了2018年就变成了29142万平方米，2019年是25822万平方米。土地供应在过去十年整体上是不断下降的，直接导致购买需求长期得不到释放，这才是房价持续上涨的根本原因。用投机来解释房价问题，是缺少基本经济常识的，如果不是因为供求关系长期失衡，什么样的力量能把全国第一大行业持续炒作20年？

过去20年，调控措施频出，这也是很多人眼中房地产正走向窄路的重要原因。有了上面的破题，我们来看一下调控到底调的是什么？限购的实质，就是针对核心城市供不应求的状况，而不得不采取的应对方法，希望以此能把改善需求适度延迟。

供不应求是因，由此可能导致的泡沫是果，限购只能限制“果”，并不能从根本上改变“因”的存在，但这已经是最具效率的工具了。而限价也是没有办法的事，只要土地供应不充分，价格就一直都有压力，但供给量太大，对城市公共配套的压力就会剧增，会引起一系列的教育、医疗、交通等问题。

改变资源过于集中的现状，大力发展卫星城和泛城市化，才是解决问题的根本所在，但这需要一个很长的周期，不是短期所能解决的。

最近几年，房企的ROE整体较高，这直接受益于2015年到2017年的那轮地产大牛市，后期随着市场恢复正常，ROE下降原本就是一个趋势。三道红线出台之后，会起到降杠杆、降营收增速的作用，但三道红线给出了最高15%的负债增速，可实际上2019年的商品房销售整体增速刚超过6%，这个负债增速根本就利用不了。这明明是鼓励和保护，哪里是限制？三道红线对提升行业整体利润率也是一个有效保障，未来几年我们会看到更多头部优秀房企营收增速变缓，但利润增速不会有太大下降，ROE保持缓慢回调或者基本持平的可能性比较大。

但对一些中小房企来说，失去了靠低利润率去抢地的法宝，品牌、产品、资金处于全方位的劣势，营收与利润双降的可能性都会远远大于头部优秀房企，有些企业甚至可能出现断崖式下降，这是需要提防的。

分析企业，最好把短期股价的变化放在一边，就像要看大海，只看涨潮和落潮，那都不是大海的真实样子。举个例子，如果融创中国的一切都不变，只是现在的股价变成了50元，市场上就会有无数看多的声音，各种问题都会变成利好，但实际上对企业而言什么都没变。头部地产公司，一年赚几百亿，如果这还需要诉苦，说这是个苦逼行业，只能赚点朝不保夕的辛苦钱，那其他行业呢？贵州茅台一年利润是412亿，五粮液是174亿，格力电器是247亿，上汽集团是256亿，而中海是416亿；碧桂园是395亿，万科是389亿，融创是260亿。

万科一直在寻找新的赛道，但至今也没找到，除了少数高度垄断行业，地产就是一个顶级赛道。我一直不喜欢离开自己的能力圈去做热点，也不喜欢那些离开自己能力圈去做所谓多元化的房企，随着GDP增速趋缓，各行各业都在做存量，都在从扩饼向分饼转化，都先后在进入龙头通吃的阶段。

赚惯了快钱的房企，看不到有什么优势，可以在与自己主业毫无关联的版图上取得成功。一年17万亿的超级行业，对龙头企业来说，可吃的鱼还很多，市占率超过10%的房企一定会出现。

地产和金融一样，都是与国运紧密相连的。国运上升。金融和地产就不可能不好。反过来金融和地产不好的时候，经济环境也会面临很大压力。所以关于房地产的调控，出发点是保持行业平稳增长，不要过热，只有这样这个印钞机才能更长久更稳定地提供输出。从来没有谁想要这个行业走向窄路，惯子如杀子，严加管教才是真爱啊。

对于投资来说，地产股始终是一个长期逻辑。当然，地产股一直都是弹性很大的品种，做地产股就要随时做好被套30%的准备，这是地产股的特点。我一直不建议新手来做地产股，即便是有一定经验的投资人，建议大家在做地产股之前也要有充分的心理预期，看懂了再做，不要做短线，多研究企业，少理会噪音。做到这几点并不容易，但赚钱本身就不是一件容易的事，没有门槛哪里有钱可赚呢？

作者：朱酒

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辞旧迎新，为了感谢大家的收听和关注，雪球音频来给大家送礼物啦！在本条音频下方留言，2020年对你最有帮助或印象最深的一个雪球音频，并说说理由。我们将于1月19日，选出20位听众送出雪球定制日历一份。感谢各位的收听和关注，以后也请多多收听哦~

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度，雪球，3500 万投资者在线交流，一起探索投资的智慧，听众朋友们大家好，我是主播匪石-34，今天分享的稿件名字叫做2020年投资总结：投资要洞察变化，来自于刘志超。

一、底层逻辑

之前我说过一个观点，“生意兴衰的根源，是人类生活方式与习惯的变化。”

生活方式与习惯对应着人最根本的需求，“变化”即是需求被更有效率，更好效果，更顺人性的方式替代了。

“变化”落在商业世界的迭代里，要么是“跳跃性”变化，行业一直挺稳当，一朝被创新颠覆，最后式微或者彻底消亡；要么是“渐进式”变化，行业亘古不变，但不断地有新形式的竞争者进入。

前者如马车变汽车，胶卷变小众，以及被互联网颠覆的众多行业；后者如餐饮和零售，再过几代人，人类吃喝穿戴的方式不会有任何变化，变得是人们需要新的品牌，新的口味，新的设计。

投资，就是洞察变化。

二 、操作策略

我的投资领域集中在两方面，互联网和C端消费，因为更容易直观体验到产品和服务。

重点看受消费者、用户追捧的产品和服务，再进一步判断这种“追捧行为”产生的背后原因，是否能够持续，最后深入研究公司通过提供产品和服务能获取哪种程度的规模化财务回报。具体到这两个行业，侧重点却略有不同。

互联网公司重点看龙头，C端消费我会重点看新的产品和品类。

由于网络效应，规模效应，用户边际成本递减等因素，互联网行业天然适合马太效应，强者恒强。新的初创公司会受到龙头公司有意的竞争，无意的挤压。

这是我前面说的第一种行业，容易产生“跳跃性”变化。投资这个行业，要把钱放在龙头身上，而把眼睛盯在其他创新公司身上。钱让龙头帮你赚，但也要小心冒出来创新公司颠覆了老大哥。

而C端消费就是前面说的第二种行业，行业永远存在，形式永远不变。新品牌总有机会，从一杯茶饮做起，从一家店面做起，形成味觉记忆，形成视觉好感，形成潮流认知，最终成就一个连锁帝国。

一个不可忽视的问题，如果你要做电商，你觉得阿里会不会来打你？如果你要做社交，你觉得腾讯会不会无意间挤压了你的天花板？但是，如果你要做火锅，你觉得海底捞会看你一眼吗？

三、 持仓总结

美股清仓早，后半年的牛市跟我没什么关系。依然有一个觉得很有价值的感悟，跟大家分享。 

之前投资 Snap   ，写过一篇Snap捡起烟蒂当种子。当时那个时点，通过对产品形态的理解，以及横向对比单用户价值，我有很大的把握这至少是一个1倍股的逻辑，而对于10倍则要边走边看。也在雪球跟大家分享的时候说如果发展的好Snap有可能到1000亿美元，当时是200亿美元左右。

在持有的过程中，虽然Snap股价在上涨，但我发现其实很难去把控整个公司的发展状态，包括产品，用户反馈，公司商业化进度，以及Fb和tiktok当时对公司的挤压。我在500亿左右把Snap清仓掉了，虽然它继续上涨，一路到700多亿，我却没有一点后悔与懊恼，感觉非常轻松。

能不能看清楚自己的持仓，对于能不能安心持有非常重要。

港股今年一直持有两家公司没有交易，新东方在线 和 九毛九 。分享一个产品体验，今年下半年小朋友因为水痘没法上学，报了新东方在线的东方优播数学班。效果出奇的好，小朋友对于知识点的把握，对数学学习的信心都大大加强。以及，在我没有任何提示的前提下家属又被代课老师安利了两个班，贡献了几千块收入，且她觉得钱花得很值。给我的感觉，公司提供的产品本身以及运营管理非常优秀。

没骑上美股牛，在雪球美股收益动辄几倍的环境下就不说收益率了。。。新东方在线今年股价波动比较大，年底比年中少收了三五斗；九毛九本来配置的不多，仓位也逐渐变重了；思摩尔国际刚建观察仓就飞了。

四 学习总结

2020年投资，要感谢  @大道无形我有型  ，跟着大道又在雪球旁听了一年价值满满的课。感谢 @不明真相的群众   @仓又加错-Leo   @挖矿的饭钵   @小狼    @湖湘欧阳子  @Ricky @铁公鸡金融 。 

祝各位2021在不亏钱的基础上多赚钱

作者：刘志超

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欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度，雪球，3500 万投资者在线交流，一起探索投资的智慧，听众朋友们大家好，我是主播匪石-34，今天分享的稿件名字叫做关于“抱团”谈几点想法，来自于史诗般的馒头。

1. 今年行业之间再平衡容易些，但是如果期待大小票之间再平衡大概会失望。

虽然市场都看到了以大为美的趋势，但是大部分投资者，包括专业投资者，实际上目前的持仓结构仍然相当部分是小票。相信过去一年，很多专业投资者都逆向投资或者再平衡过，机构整体成绩也能侧面看出，收益率中值远落后于头部公司涨幅，存量结构上抱团并不严重。

从市场统计数据看，市值后50%的公司，2020年成交额占比是19%，从2016年的33%有一个明显的降幅，每年3~4%。但是和香港的1%美国的2%成交额相比。我们在小票上的交易占比还是远超出成熟市场的。所以,以大为美的趋势人人皆知并不可怕，如果在存量结构上还有很大的改善空间，那这个趋势因人人皆知反而更有延续的基础。

2. 不要把现在抱团的行业或公司作为整体去对抗。

抱团方向也是始终在分化的。2020年大家看到医药行业，4月~7月几乎每个细分赛道都在涨。随后呢，我们看到逻辑有问题的方向，骨科出问题骨科下去，原料药担心汇率原料药下去。但是创新性和CRO 现在还比较好，估值甚至更贵了。7月~9月成长股下行压力很大，军工股调整了一周，然后开始走自己的逻辑。市场是很聪明的，效率也很高，它会不断过滤，抱团方向未必作为一个整体，更不一定是同时瓦解，景气度才是核心变量。电动车和军工作为整体确实贵，但是这么景气的赛道，个体同样很容易超预期，没必要彻底放弃。景气方向投资难度是在增加，但是逆向思维非景气方向，投资难度未必就小。

3.头部公司强势上行的过程中，确实伴随投机和趋势的成分，但是总体上是好事情。

很多时候需要一些过头的事情，给投资者留下记忆。我做投资接近20年，但是真正入行做基金仅3年。有相当长的时间里我都很困惑，为什么专业投资者的成绩如此糟糕，起初非常不解，入行后逐步感觉到，大多数基金经理，成绩糟糕的最主要原因是： 真实价值观和人设之间存在很大差距。理论是理论的一套，实践时求速胜，求奇，或因过分自信研究能力，或因中小市值公司易于交流勾兑，长期配置在平庸资产。他们应该也需要被市场教育。从这个角度而言，2017年开始A股市场逐步从审丑走向审美的过程即便有些演绎过头，也是一件好事。

作者：史诗般的馒头

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