雪球·财经有深度

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度，雪球，3500 万投资者在线交流，一起探索投资的智慧，听众朋友们大家好，我是主播匪石-34，今天分享的稿件名字叫做当社区团购的巨轮碾过，来自于星辰大海的边界。

如果在2019年，一个创业者兴致冲冲地过来说，未来所有生鲜和快消品的销售都可以放到居民小区中，你大概率会觉得他疯了。

可这件事情，正像石子击入池塘漾起的波纹一般，席卷整片华夏大地。

在兴盛优选跑通盈利模型之前，生鲜电商是一个“资本天坑”：

1）永辉、

盒马主攻前店后仓模式，节省了仓储成本，却要承担无比高昂的店面租金和配送成本；

2）叮咚、

每日优鲜选择前置仓模式，节省了配送时间，却要承担同样恐怖的仓储成本和配送成本；

由于生鲜的毛利率很难超过20%，至少要客单价达到70块钱，它们才能打平成本，这对于一线城市的居民，都是不可能达到的数字。

在这两派二代玩家在一线大城市鏖战之时，另一帮草根创业者却从湖南的田埂地头间生长出来，它们称自己为“社区团购”。

就像天龙八部中虚竹“自杀妙手”破了珍珑棋局，社区团购也需要破掉“客单价”这盘死局，而阵眼，恰恰在于团长这个角色。团长往往是社区里夫妻老婆店的店主、闲在家中无事的宝妈、或是物业经理。

团长至少起到了三大职责：

1）最后一公里的配送仓储：平台只需要负责干线物流，把货送到团长那，用户隔日自己上门取，仓储+配送两项烧钱大户都被规避了，这一下就可以节省接近20%的成本；

2）线下运营+拉新服务：团长既能在微信群里发红包做活动刺激用户购买，也可以跟用户推荐其他app比如酒旅，左手运营提高粘性，右手拉新促进增长，两手一起抓，两手都能牢。

3）裂变发展其他团长：团长可以从下线那提成，比如兴盛优选就有四层，从而实现裂变爆发式增长。

18年社区团购火过一波，当时商业模型已经搭建但订单密度不够 ，直到今年的疫情，海量被困家中的新用户涌进app，帮助兴盛一把突破了盈亏平衡点！兴盛优选6月份的净利润率做到了3%，也就是上市超市公司的平均水平。它用10%的团长佣金为代价，换取了履约成本的大幅减少，从而实现盈利。

这是人类历史上第一次，被证明能够赚钱的生鲜电商模式。

而且值得注意的是，兴盛优选的平均客单价仅仅只有13块钱，这意味着，包括农村在内的下沉市场几亿用户均可揽入怀中，这是一个可以无限复制的商业模型！

资本天然逐利，募了几百在手的美团、拼多多、滴滴正愁下一条增长曲线，看到社区团购这样一个既能赚钱、又能拉新、甚至能给主业打辅助的高天花板市场，哪能把持的住？于是我们看到，2020年7月开始，美团、滴滴、拼多多杀入社区团购，均列为头号战场，蓝海瞬间变红，发紫的红。

三家的姿态高度一致：

1）我们不缺钱，先把单店模型干成负的，一天送一单不够就送两单；

2）领导要高配，派出的不是元帅，就是大将（多多黄铮、美团陈亮、滴滴陈汀）；

3）目标很激进，半年超越兴盛优选，今年底百城千万单，明年底千城。这是什么概念？不管哪家干成，社交团购的巨轮已经起航，最迟明年底，它会席卷大江南北，成为寻常人家生活的一部分。时代趋势的巨轮面前，所有的对立力量都会被碾碎，无论有多悠久，亦或是多无辜。

1）首先是零售终端，超市首当其冲，未来两年至少80%的超市会陷入亏损。

超市的引流品类生鲜、收割品类快消几乎完全跟社区团购重合，但后者的价格更加便宜，势必会大幅分流销售额，甚至会通过减少消费频次的方式影响超市其他品类的销售。

简单做道数学题，2019年中国线下超市合计零售规模达4.7万亿，社区团购单生鲜和快消两个品类，就可以做到1.5万亿的市场规模。

假设社区团购一半抢占菜市场，一半抢占超市，那么超市行业对应会少7500亿的零售额，也就是说收入砍了16%。

大禾投资胡老师前两天分享了一个令人心寒的数据，“中国的超市几乎整个行业加在一起利润接近0，最大的华润万家都不赚钱。”

收入再砍掉16%，我们假设毛利率为30%，费用刚性无法节省，倒算回来平均的净利润率就变成-5.7%了！一个卖100块钱要倒贴5块7的生意里面，最乐观估计，都不会有20%玩家赚钱。这就是超市行业未来两年面临的考验，可以想见，无数大卖场和小卖部会消失，等过剩产能退出市场后，可能会达到一个新的均衡。我预计在2年内，超市行业都处于持续被抢份额的痛苦状态，没有大行情的基础。

我们看全国超市龙头大润发的走势，7月初之后一路阴跌腰斩，阿里控股也无法提振股价，背后的逻辑，就是大资金看到了社区团购三巨头的入场，对未来惨烈前景的预期逐渐打进股价。

顺带一提，笔者曾在9月出于便宜抄底永辉超市，但在反复论证思考后，推翻了原先的假设，

等一个小反弹就全部剁掉了——投资一定是顺大势，逆小势，要时刻反思。

2）其次是流通体系，菜市场的小经销商和菜农会大幅失业，被大供应商替代。

之前有篇爆文《“不讲武德”的互联网巨头正在用资本夺走无数卖菜小商贩的生计，这是不道德的，必须反垄断》，它提到了底层劳动人民的失业问题，值得政府防微杜渐。但以此作为反对社区团购的理由，就有些博眼球的味道了。

零售的本质就是流通，集约化的流通体系一定优于散兵游勇，这是不争的事实。就算没有社区团购，也有别的组织形式来颠覆原有的体系，社会发展不会开倒车。外卖推出时，也有很多人质疑，那些餐厅的服务员失业了怎么办？但结果是，这些人去送外卖，挣得比原来更多。

衷心祝愿这些小经销商和菜农，也能找到自己在新体系中的位置，不至于流离失所，这需要资本、政府共同的努力。

3）最后是品牌供给，我相信，一定会有一场新旧快消品牌的大洗牌。

社区团购的渠道高度集中，从而对上游品牌的溢价能力极强。而且美团们掌握了用户的高频消费数据之后，完全可以逆向改造上游的生产流程。这意味着，快消品牌们必须放下身段，适应社区团购巨头们的需求。

对于金龙鱼这种习惯了躺着挣小商家钱的老品牌，这几乎是不可能的。我们已经看到，很多快消品知名品牌禁止向社区团购供货了，兴盛长沙好多都是没见过的当地或者网红品牌。那些上个时代的霸主们，你们终究会为自己的傲慢付出代价。

最后，我想说，每场大变革都会经历“看不见，看不起，看不懂，赶不上”的四个阶段，笔者也曾经对社区团购嗤之以鼻，也付出了应有的代价。

所幸，现在还赶得上。

如果不能拥抱趋势，至少请做到，不要被时代的巨轮碾碎。

作者：星辰大海的边界

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来源：雪球

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大多数投资者投资不很成功，因为“价值投资”坚持很难。

说到坚持，对于肉体凡胎的人来说，几乎世上所有的坚持，都要靠精神上的“执拗”，灵魂上的“顽固”，气质上的“憨傻”来完成。旁观者一定会惊叹他们眼中的自信，相信他们眼前一定有座指引航程的灯塔，要不他们怎能一往无前地向着“信仰”的远方前进？

追求基本面的深度，应该是我们深度价值投资这一贯气质。我曾经明确的讲过：所谓的深度，最重要的是基本面的深度，就是寻找从基本面上发现未来具有高能量级的好企业。这是向价值投资的更深入进发！价值的更深度就是标的交给未来，交给有成长的未来，这是最有深度的价值。深度指的并不是当前的静态估值中寻找的一点点价格差，而是指最有未来的公司，这个才最具深度。

谈到企业未来，就不得不和投资信仰挂钩了。昨天在私享会上给大家讲了一个投资信仰的问题，这个信仰我是这样诠释的：“信，就是信心、信用、自信力、他信力；因为如果没有投资的信心，不懂得信用的重要，就无法产生自信力，也不会跟随最优质企业一起成长产生他信力。没有自信力和他信力的话，即便你手握未来成长性非常好的十倍百倍股，你也不可能与他长年相守，有不错的收益。”

“仰就是仰视、尊敬，那些值得仰视和尊敬的企业，就是伟大的企业，巨人的企业。所以我们一定要学会在巨人的肩膀上起飞，跟随最优质的企业和优质的人一起完成自己的复利收益。”

能将好的投资理念和思路，一路坚持到成效体现，需要投资人具备十分强大的内心和毅力，所以一定要有投资的信仰做支撑。

我们70和80后，在小的时候，多听评书耳闻众多古代之忠烈英雄事，又目睹很多现代烈火英雄革命战争电影，视讯信息不发达，但有不少国内外传记文学，描述了各类榜样、英雄、侠客。我们有不少值得敬仰崇拜的人，人生似乎在茫茫海上航行，但那时候海面上确实有一些灯塔，能够照亮我们的思想、人生和前路。

目前社会似乎缺少更多的灯塔，尤其是快节奏下的经济社会，连能安静下来寻找心灵归宿的时间都没有，大家似乎都是忙的滴溜乱转。其实，如果你在投资领域，眼界抬高，站在地球上空的云巅上，你再看云云众企，就会发现很多优秀企业和优秀企业家都会成为我们的灯塔，他们也在照亮我们的投资之路，甚至是人生之路。

如果对于好企业有充分的“他信力”，对自己也有十足的“自信力”，那么股市短中期波动我们就会忽略不计。每当震荡加剧发生的时候，就是很多人开始思虑过度的时候，大家都知道“不要太关注短期的走势，做好自己的组合”，但是情绪和信心崩塌也就在分秒之间。我们敬仰投资大师，多学习他们的经验，关键时候总会用定性分析冷静地研究企业基本面，持有一个好组合，会自然而然地拒绝关注当前的热点和波动状况。

如果你试图躲过当前的下跌，你也可能躲过下次的上涨，这时候切忌自作聪明。实在没事的时候，打开持股的复权年线看一看，基本上都是10年20年，只有3根4根年阴线，低点高点都在逐年不断抬高的好企业，你还怕什么呢？如果出现年阴线可以不断的买入，也就是说价值投资大师“沃尔特·施洛斯”关注的那些创12个月低点的优质企业股票。要有逆向思维能力，千万不能对于短中期的震荡过于忧虑，以为自己很聪明，能想尽办法躲开，该承受的一定要学会承受，需要忍耐的必须忍耐！

总之，我们只有在信仰坚定，看清行业巨头“灯塔”的前提下，才有可能深切地感受到：卖出不是一件很容易、很随便的事情。丢掉顶级优秀企业的筹码是需要深思熟虑的！我们如果对最优秀企业失去信心，换回来的现金又能去向何处呢？

作者：厚恩投资张延昆

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欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度，雪球，3500 万投资者在线交流，一起探索投资的智慧，听众朋友们大家好，我是主播匪石-34，今天分享的稿件名字叫做别看不起传统行业,来自于陈嘉禾。

在投资中，不少投资者喜欢把目光集中在新兴行业身上，而对一些传统行业则嗤之以鼻，将这些历史悠久、缺乏想象力的传统行业称为“没落行业”。在2020年，这种现象特别明显。以至于现在只要投资者自称“关注传统行业中的投资机会”，常常会遭到别人耻笑。

实际上，这些所谓的“没落行业”并不一定是投资中的禁区。只要仔细分析，我们也能在传统行业中找到商业的优势。而只要把这种商业优势和优良的投资机会结合起来，就一样能找到投资的金钥匙。这里，就让我们来看看，传统行业相对于新兴行业有哪些优势。

1.行业竞争格局稳定

新兴行业最让投资者捉摸不定的一件事，就是行业的竞争格局往往不太稳定。一般来说，新兴行业由于充满想象力，因此公司的估值往往不便宜。而当投资者花大价钱买入一家公司的时候，很多时候却难以确定，这家公司能不能笑到最后。

比如说，在网络购物行业刚刚兴起的时候，也就是2000年以后的几年里，行业里曾经有过大量的竞争者，亚马逊、一号店、新蛋等等公司都曾经有过自己的高光时刻。在那个时候，要从几十家竞争对手中，挑出后来行业稳定期的两大赢家、即淘宝和京东，是一件非常费力的事情。

而即使到了2020年，在淘宝和京东两分天下以后，这个行业仍然不能算是稳定。新的搅局者仍然层出不穷的出现，比如拼多多就在市场认为已经稳定的网络购物行业中，又掀起了一次波澜，而网易严选也依靠“好的生活，没那么贵”的口号，又找到了自己的一部分忠实用户。

反之，传统行业的竞争格局往往非常稳定。这些行业经过了几十年的发展，商业规律已经基本理清，行业座次已经基本固定。同时，由于这些行业体量巨大，未来发展的想象力又比较缺乏，新进的资本既没有能力、也没有动力进场搅局，这就更加增加了这些行业的稳定性。

比如说，在航空行业，三大航空公司（中国国际航空公司、中国南方航空公司、中国东方航空公司）的竞争格局非常稳定。虽然春秋航空等一些优秀的廉价航空公司在市场中成功的开辟了一块新的天地，但是对原有三大航空公司的竞争格局，却没有形成太大的撼动。

在其它一些行业里，比如火电水电、房地产、银行、证券公司等等，我们也经常能看到这种传统行业的稳定竞争格局。一个行业在十年前的龙头公司是哪几家，过了十年往往还是这几家。而对于投资者来说，在面对稳定的竞争格局时，犯错误的概率相对新兴行业来说，就会大大减小。

2.不需要巨量的投资和试错

在新兴行业里，由于行业的整体前景不明朗、商业模式不清晰、竞争格局不固定，因此许多公司都要大幅投入，以期创出一个有效的商业模式，或者在竞争对手之前抢占竞争格局的有利位置。但是，恰恰由于商业模式、竞争格局不明朗，因此在不少情况下，企业花费的大额的钱（往往来自投资者的投资），常常会打了水漂。

比如，共享单车行业从2014年开始爆发，一直到6年以后的2020年，仍然没有走出清晰、稳定的盈利模式，相关企业仍然在苦苦探索，不少企业常常传出经营不善、或者是要被收购的消息，而早期投资者的投资也没有收到太好的回报。

同样的，民宿行业在经历了2017、2018年的爆发式增长以后，一些精品民宿、连锁民宿等民宿产品盛极一时。但是，作为一个新兴行业，整个民宿行业的商业格局并不清晰，企业也不容易找到自己的定位和竞争优势。虽然有些民宿企业确实赚到了钱，但是由于民宿往往需要大额资本投入、互相之间竞争又非常厉害，顾客的粘性又很低，因此很多民宿企业和投资者的投资回报也并不理想。

但是，对于传统行业来说，事情却往往完全相反。传统行业的商业模式固定，竞争格局稳定，因此企业往往不需要再投入巨量资金进行商业探索、市场占领等行为，只要按部就班、坐享其成就可以。这时候，传统行业的投资回报率，也并不一定会太差。

比如说，作为一个典型的传统行业，水泥行业并没有什么想象力。但是，这个行业的新投资少，原有龙头公司又在地域垄断的保护下很容易给自己的产品开个高价。（由于重量太重，水泥这种产品的运输半径非常小，因此公司与公司之间的竞争并不明显，一家公司在本地往往有一定的地域垄断优势。）从2015年到2019年，一定程度上也在环保政策严格执行导致供给不足的因素帮助下，水泥行业里的龙头公司、海螺水泥公司（600585）的年均摊薄ROE（净资产回报率），竟然高达18.1%。

3.估值往往便宜、甚至十分便宜

新兴行业的一个显著特点，就是估值经常很贵。比如说，根据Wind资讯的数据，互联网视频企业暴风集团（300431）在2015年6月12日的估值，曾经高达82倍PB（市净率）。而在同一个月的3号，同样是当时新兴科技行业龙头企业的乐视网公司（300104），其PB曾经高达45倍。

在当时，这两家公司都还没有爆出负面新闻，但是动辄几十倍的PB估值也蕴含了巨大的风险。而当这种高估值叠加上企业的不稳定经营状态时，给投资者带来的风险就是毁灭性的：这两家公司的投资者后来都蒙受了巨大损失。

当新兴行业的高估值从几家公司衍生到全行业时，给资本市场带来的就会是灾难性的结果。著名的2000年美国科技股泡沫，就是这种情况中的典型：当时美国的科技类公司估值极高，以至于即使是一些后来被市场证明是好公司的企业，其股票也花费了许多年的时间，才能消化掉在科技股泡沫中创下的超高估值。

但是，在传统行业中，投资者却往往冷静的多。这倒不是说传统行业的投资者多么有定力有水平，而是因为传统行业往往历史悠久，没有什么新的变化，也没有什么想象力，更缺少媒体关注和报道。因此，投资者也就不太容易为超高估值买单。

更重要的是，由于传统行业有时候实在是太让人感到无聊，因此偶尔会出现超低估值。如果说新兴行业的投资者试图从股票的高估值中赚钱，那么传统行业的投资者则容易从超低估值中赚钱：只要你买的足够便宜，赚钱的概率就会增大。

比如，作为典型的传统行业，深圳机场公司在2014年5月30日的PB估值低至0.8倍PB。作为一家竞争优势不会丧失（或许也不会赚大钱）的企业，这个估值可以称得上低廉。结果，在后来的2015年牛市中，这家公司的股票价格也上涨了最高大约300%。

对于传统行业来说，研究它们的投资者往往是寂寞的。这些投资者既没有被热门新闻包围的惬意，也没有踏对行业发展浪潮的快感。但是，依靠成熟的商业模式、稳定的行业格局和低廉的估值，传统行业仍然可以为精明、审慎、独立思考的投资者，带来不菲的投资回报。

所以，在新兴行业经常占据投资头条的今天，你还会坚持看不起传统行业吗？

作者：陈嘉禾

链接：https://xueqiu.com/1340904670/165000540

来源：雪球

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欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度，雪球，3500 万投资者在线交流，一起探索投资投资的智慧，听众朋友们大家好，我是主播匪石-34，今天分享的稿件名字叫做三道红线，要绑住的是什么？来自于朱酒。

三道红线的出台正逢其时，大家都比较关注三道红线出台后，有哪些房企不满足条件，以及他们后面会如何操作，很少人关注到三道红线有一个最直接的正面影响，那就是有效避免了房企间的恶性竞争，让各家企业之间形成了有序发展，大大提升了房地产开发行业的永续性。

三道红线出台之前，房企之间犹如军备竞赛一般，不管市场如何，不管地价如何，也不管手头现金如何，大部分房企都在竭尽所能去买地。究其根源，还是和房地产开发行业天生的高杠杆属性相关。

过去几年，地产开发行业的净利润率整体保持在10%左右，看起来比普通制造业要高一些。但一个项目从投资到结算需要两到三年时间，比起制造业的周转率会差很多倍，如果真的只能赚10%，即便不考虑风险，其收益也完全没有吸引力。

靠着比一般制造业高得多的杠杆，地产开发行业才有了更高的利润回报，可以说无杠杆，不地产！房企的核心能力之一，就是杠杆与安全之间的协调能力。

但杠杆并不是想加就能加的，各金融机构需要对企业进行全方位的考察，其中至关重要的一点就是企业规模。

关注三道红线的人，会有一个疑问，主流房企适用三道红线，那很多中小型企业并没有被包括在内，这是不是一种不公平？实际上，一些规模不够的房企，即便各方面条件都不错，拿到足额贷款都是一件很难的事。

一般情况下，TOP100阵营的房企还是能有融资保证的，不同的是负债率较高的企业融资成本会高一些。但到了市场比较艰难的时期，譬如2018年下半年，银行往往会进一步提高对企业的要求，TOP50房企能拿到贷款就不错了，而最严格的时候，有的银行甚至会要求只有TOP30的房企才有融资保证，其他的只能自求多福。

规模够大才能融到更多的钱，而有了更多的钱，才能让规模更大。这就是摆在所有房企面前的一个循环圈，谁也无法逃离。于是，在资金整体比较充裕的时候，我们总能看到一些企业大肆买地，疯狂扩充土储，力争在最短的时间内把规模做上去。而这种时候，往往都是土地价格比较高的阶段，在限价的作用下，很多地块开发后的净利润率都是很低的，今年上半年能达到6%就是不错的项目了。明知利润少风险高，但仍有大量企业在全力抢地，这就是军备竞赛的负面影响。

你不抢地规模就会下降，别人抢了地规模就会提升。此消彼长，行业排名就可能出现不小的降幅，这也意味着未来的融资有可能会被缩减。

做地产节奏是不能乱的，这些年我们已经看到不少企业一个步点没踏对，再上来就是千难万险了。实际上，抢地的时候大家都是有苦难言，却谁都不敢放手。以前只要规模上来了，融资加大，就有机会把之前的损失补回来。而三道红线出台之后，即便各方面的资质再怎么完美，负债增速已经被框死，钱不是想借就能借到的了。

这从根本上解决了困扰大家好多年的问题，有时候土拍市场都不是全力拍地，而是玩命拍地，玩不好就会把数十年的心血付之东流。三道红线的实质，就是告诉所有的房企，你现在的规模不可能在短期内迅速提升了，别再玩命了，规规矩矩做开发吧，多赚利润才是正道。虽然如此，但并不是说以后土拍市场的利润率就会全面提升，很多地方的限价都是在成交土地出让金的基础上，适度增加利润的，地价低限价也高不。     

只有通过管理优势，控制成本的同时加快周转率，才有可能比普通房企  多赚些利润。在三道红线绑住了房企军备竞赛的冲动后，房地产真的需要精耕细作了，这才是专业所在。

作者：朱酒

链接：https://xueqiu.com/6056806984/164218200

来源：雪球

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风险提示：本文所提到的观点仅代表个人的意见，所涉及标的不作推荐，据此买卖，风险自负。

 欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度，雪球，3500 万投资者在线交流，一起探索投资投资的智慧，听众朋友们大家好，我是主播匪石-34，今天分享的稿件名字叫做复盘老白干酒—一个价值百万的教训，来自于价值发现。 

 2017年底市场开始炒作雄安概念股，作为白酒区域龙头的“河北王” 老白干酒属于正宗的雄安概念股，股价一路涨停被炒高到40元附近，随后进入调整阶段。本人恰好是这个阶段开始关注到老白干酒的，经过一定的研究以后，认为是一个还不错的标的，开始一路买进，成为2018年重仓股之一，最终的持仓成本为14.25元/股，仓位高达15%。2020年7月份以后开始逐步卖出，截止11月17日全部出清，持仓周期接近3年，总盈利7.6%。这笔投资是最近3年最失败的投资案例，如果考虑到时间成本，损失惨重！ 

 买入老白干酒的核心逻辑： 

 ①混改+股权激励+收购丰联酒业=河北王，区域龙头地位呼之欲出，古井贡第二指日可待，未来对标古井贡，只要将“喝老白干不上头”的品牌定位进行到底，有望成为强势的区域龙头，真正的“河北王”； 

 ②和泸州老窖在做同样的事情，压缩低端产品，大力发展中高端产品，体现在营收上就是利润高速增长，营收小幅增长，中高档产品的占比已达62%，产品结构已经相对合理，老白干属于典型的困境翻转型企业，不能定量的去看估值，而是要定性的去看企业基本面发生了什么变化； 

 ③“喝老白干酒不上头”的营销定位非常精准，配上高强度的营销宣传，预期公司进入高速成长期，此外雄安新区建设属于实质性利好，大基建必然伴随着白酒的大爆发，这就算一个彩蛋；  

 ④收购丰联酒业以后，老白干酒可以和板城浓香酒在渠道上形成很强的协同效应，可以有效促进双方的共同发展，坐实“河北王”的地位。 

 卖出老白干酒的逻辑： 

 ①2019年经营指标不合格，老白干系列 酒负增长3.63%，下半年竟然负增长9.43%，经营层面衰退明显； 

 ②管理层非常平庸，严重抑制企业的价值释放； 

 ③3年的持股周期，当年的核心买入逻辑并没有兑现，企业的基本面并没有实质性改善； 

 ④一线白酒股大涨，带动二三线的白酒股补涨，填平价值洼地，本质上属于资金推动和情绪推动，并不具备可持续性，在相对高位择机卖出。 

 从以上老白干酒的投资逻辑和投资结果来看，是一笔相当失败的投资，对这笔投资的总结和复盘如下。 

 第一点，优秀的管理层创造企业的价值，平庸的管理层抑制企业的价值，差劲的管理层可以毁灭企业的价值。老白干酒的管理层属于第二种情况，即严重抑制了企业的价值释放，老白干酒的战略没有问题，定位也非常精准，也有混改和股权激励措施，应该说基本面是没有任何问题的，但在执行层面可以说是昏招迭出，一流的战略+三流的执行等于彻底的失败，老白干酒的管理层手里拿着一把好牌，可惜被打的稀巴烂，令人叹息。一个典型的错误就是在全国酱香热的背景下，手握酱香名酒之一的“武陵酒”竟然毫无作为，令人惋惜！ 

 第二点，失之毫厘谬以千里。“喝老白干酒不上头”是一句非常经典的广告和产品定位，和中低端白酒简直是绝配，堪比“要补脑喝六个核桃”。可惜管理层强推老白干1915（价格1688元），产品与广告定位完全是错配的，对于高端白酒来讲，“不上头”是基本属性，根本不是“痛点”，高端酒的“痛点”是文化和面子，中低端酒的痛点才是“不上头”，可惜老白干白白浪费了2年的好时光，2020年伊始才开始主打“十八酒坊15”，定位和产品的匹配度才有所改观。一个经典的产品定位就这样被浪费掉了，这就是执行层面存在绝大缺陷，也是管理层平庸的代表作之一，可谓“失之毫厘谬以千里”。 

 第三点，这是一笔价值200多万的投资教训。表面上看这笔投资并没有亏损，但考虑到时间的复利价值，则损失巨大，2018年本人同时投资了老白干酒和泸州老窖，仓位占比大体相当，如果当初将投资老白干酒的资金全部买入泸州老窖（投资逻辑是相同的），3年后盈利至少在在200万以上，所以这笔投资的实际损失是200万元，而不是表面上所谓的盈利7.6%。对老白干酒的投资可以说是入市以来最大的一笔损失，没有之一。 

 第四点，没有及时认错出局。老白干酒2019年三季报出来以后，基本面已经开始恶化了，这个时候其实已经认识到了这笔投资是错误的（股价在13元左右），最正确的做法应该是换股卖出，但心里一直存有侥幸心理，不太认头“赔钱出局”的尴尬，所以一直拖着，新冠疫情之后股价大幅下跌，此时已经无法卖出了，一直拖到2020年下半年，虽然最终以盈利的价格卖出，但考虑到时间的价值，其实2019年以亏损的价格卖出是“最佳选择”，本人以亲身体验验证了一条投资真理：“第一时间认错是成本最低的选择，拖延只会进一步放大损失”。 

 第五点，时间的价值。任何一笔投资决策均需要考虑到时间的价值，比如很多朋友喜欢投资价格被“低估”的股票，认为被“低估”的价格迟早会被市场发现并最终实现价格回归，但实际情况是“价值释放”的时间具有不确定性，一笔3年可以释放的价值拖延到5年则是一笔糟糕的投资。此外，平庸的管理层对企业价值的释放具有很大的抑制作用，而这种抑制在时间上具有不确定性，其实本人对老白干酒的投资逻辑没有太大问题，就是严重忽视了管理层对价值释放的重要性。所以每一笔投资都需要增加一个维度——时间，需要深入的问一句：时间是不是公司的朋友？ 

 本人自2008年大笔资金入市以来，小错不断，但大的错误总共犯过四次： 

 第一次错误是投资中葡股份，当时对企业经营的商业模式一无所知，在商业模式方面犯了重大错误，此后恶补商业知识，知道了商业模式的重要性；第二次错误是投资港股博士蛙国际， 

 当时对财务造假没什么概念，结果踩雷，这笔投资归零，从此对财务造假有了深入的认知；第三次错误是投资飞科电器，当时对企业家精神和企业家的格局方面缺乏认知，通过这笔错误的投资知道了企业家精神的重要性，企业家的大局观、大格局、分享精神弥足珍贵；第四次错误就是投资老白干酒，这是一笔价值200多万的投资教训，对管理层的价值有了深入的认知。 

 投资失败损失的是金钱，得到了是经验和教训，投资人需要时时反思失败的案例，在失败中提高自己，损失的金钱就可以以另一种方式得到补偿，这就是分析失败案例的价值！ 

 好的管理层可以大量创造企业的价值，比如泸州老窖、恒瑞医药、海天味业等；平庸的管理层可以抑制企业的发展，企业的价值被严重抑制，比如老白干酒、同仁堂等，发展潜力很大，但平庸的管理层严重阻碍了企业的发展；差劲的管理层可以毁灭企业的价值，比如东方园林、桑德环境等。 

 对管理层的评估是企业分析中很重要的一个维度，我们需要选择优秀的管理层，做时间的朋友，陪伴企业发展壮大！ 

 作者：价值发现 

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 风险提示：本文所提到的观点仅代表个人的意见，所涉及标的不作推荐，据此买卖，风险自负。 

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度，雪球，3500万投资者在线交流，一起探索投资投资的智慧，听众朋友们大家好，我是主播匪石-34，今天分享的稿件名字叫做解决选股难的五种方法，来自于博弈AAA。

一、缓慢增长型股票

先问大家一个问题：在投资股票的时候，你的预期收益是多少呢？很多朋友就说了，那必须是越多越好啊。

这里面有个误区，你买的股票它也分类型的，不能一概而论。比如说投资工商银行，你想从它身上赚取一倍收益，那基本上不可能了，因为它的市值太大，已经达到了一万七千多亿。而银行股大家都知道，它们的增长率非常缓慢，你指望他们翻倍不太现实。

我们可以把这类的公司称之为缓慢增长型，这类公司长期回报大概也就在6%左右，投资缓慢增长型公司最重要的一个选股指标就是要看它的股息率。

看下股息率的公式：股息率=每股股利/股价=（每股收益*分红率）/股价=分红率/市盈率

也就是说，只有低估值高分红的公司，他的股息率才高。一般来说，稳定的高分红率代表公司有实际的支付能力，真金白银说明业绩相对可靠。

另外，股息率高的大市值公司股票的长期回报非常可观。长期复利下去，必然像雪球一样越滚越大，并随着体积的增大，滚一圈黏住的雪会大幅增多。 

二、稳定增长型股票

这类公司，主要以白马蓝筹为主，一般就是行业里的龙头公司，比如乳业里的伊利、蒙牛，家电行业里的美的、格力，它们虽然市值也不算小，但是还能保持比较快速的增长，长期回报率基本上能达12%左右，如果在股灾以后买入收益还能再高一些。

投资这类公司最重要的就是耐心，你指望今天买入下个月就翻这是不可能的，投资这类公司要以年计，持股周期基本上最少要在3到5年，这类公司往往都是会下金蛋的鹅，只要给予它们一定的时间，它们就会用业绩来回报你。

三、快速增长型股票 

这类公司一般市值不大，具有很大的成长空间，年增长基本上在百分之20到25%左右，这类公司往往最容易出现十倍的大牛股，但是也是最难把握的，需要极强的选股能力。我们在选择这类公司的时候，尽量要做到分散投资，不要把钱全部投入到一两家公司里。 

四、周期型股票 

像航空，钢铁，煤炭，汽车等，它们在经济良好时会有很大的涨幅，但是在经济不好的时候业绩会迅速下降，股价跌一半都算是少的，这类公司切记不可长期持有； 

你要买的话就要在它的业绩最烂股价大幅下跌以后分批建仓，最好在它拐点来临之前买入，买入以后就要耐心持有等待拐点到来，等到公司业绩大幅好转股价大幅上涨后，就要坚决卖出，不可留恋。

上面的几个选股逻辑，其实都比较好理解，这些都是美国著名投资基金经理——彼得林奇的选股策略，感兴趣的老铁们，可以去看看他写的《彼得林奇的成功投资》，特别适合普通投资者，易学易懂。

五、小偏门—基金猎股法

最后，重点的来了！（敲黑板，大家做好笔记），这里要讲的“基金猎股法”，很多公司大佬，也都热衷于用这个方法去选股票。简单来说，就是通过收益排行榜中的牛基所重仓的十大股票来帮助选股困难的股民缩小选票池。 

这里的热门基金指的是那些一定时间段内收益排名前几的基金，这些基金能涨，而且排名靠前，势必是因为其所持仓股票在这段时间有不错的涨幅，所以通过基金收益榜追溯到股票是个很好的方法。 

有人可能说那我直接看阶段股票的涨跌榜不就行了？非也，试问这么多年来很多人选股难是因为找不到涨停的股票吗？是大家无判断股票接下来的走势。 

基金囊括的是一篮子股票，而且基金的持仓一个季度才大幅调整一次，不像那些人人喊打的游资，“说好一起拿到老，他却偷偷一日游”。 

基金阶段性的收益排名能说明这类股票的一个市场行情，另外由于基金经理的持仓时间较长，一般都是自上而下选股的，也避免了盲目追涨的风险。

这种投资逻辑其实就是：通过基金经理的选股能力帮我们筛选股票，而我们只需要以逸待劳，根据市场行情的反响（收益情况），再来看哪些基金经理管理的基金预测对了，而我们再从这些被市场验证了的基金中寻找股票。 

举个例子吧，就比如今年科技股火热，我们找到近期科技类基金排行榜靠前的“广发高端制造股票基金”（近3个月52.91%）。 

看其持仓股票都有哪些，然后我们可以从这些股票里选择自己看好的标的。（不难发现，这些十大重仓股阶段收益涨幅，都是挺让人眼馋的。）

如果短时间内仍然有顾虑，可以通过这种方法将你关注的行业冠军基加个自选，后面继续观察走势，结合市场行情再进行判断。（不过公募基金一般一个季度公布一次持仓，有可能基金经理已经调仓了，但是你看到的还是上个季度的持仓。所以，我们还要选择规模庞大的公募，因为大型基金的仓位调整相对缓慢，如果锁定行业的话，十大重仓股仓位其实变化并不大，完全可以作为季度市场风格变化的标志。 

值得一提的是，除非遇到黑天鹅或者整个行情集体调整。不然这种方式选股还真的挺不错的，相当于背靠大树好乘凉。

你想啊，假如某只基金短期内成为收益领跑者，必然会吸引市场上的基民来买这只基金。越来越多的钱涌进来，就会导致基金的规模越来越大，盘子大了，其实对基金经理是不利的，因为他更不容易调仓换股，只能在原有的持仓个股上面加仓。

作者：博弈AAA

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欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度，雪球，3500万投资者在线交流，一起探索投资投资的智慧，听众朋友们大家好，我是主播匪石-34，今天分享的稿件名字叫做谈谈爆火顺周期和具体的投资姿势，来自于天道酬勤我午休。

最近顺周期可谓非常之火，让很多人觉得周期股非常容易做，当然这时候可能就会分化或者套人了。

很多新投资者觉得只要价格涨，股价就会涨。当然最近确实是，乱拳打死老师傅。写这个可能耽误人赚钱。

实际不然。感觉炒周期股只盯着价格就完了。其实这样很容易吃亏。

我大体说说熊市里周期的投资方法。当然因为严谨会耽误赚钱，但是实际上股市不缺机会的，不赔钱更重要，除非你是情绪和博弈高手。

周期投资严格分为3个阶段。

第一，预期阶段。最肥美的阶段，最安全的阶段。

举个例子，18年开始的猪周期的超级周期，最肥美的阶段来源于，猪肉价格不涨甚至下跌的时候股价在集体暴涨，市场会觉得很傻因为市场会很聪明的预期到后来价格的上涨。

正邦科技天邦股份牧原股份新希望大北农等等

再比如每次牛市之前，都会先拉券商，比如18年底的趋势，或者今年7月券商突然暴涨，

东方财富同花顺中信证券海通证券那时候市场成交量并不大。但是市场预期牛市，成交量不断放大，等真正成交量巨大的时候，券商基本偃旗息鼓了，等券商出业绩的时候，往往股价跌很久了。

再比如锂，市场预期随着新能源车钴和锂价格会暴涨，实际上碳酸锂最近才出现价格上升，这时候赣锋锂业雅化集团天齐锂业盛新能华友钴业在底部起来已经几倍涨幅了。

目前某油服公司应该就是这个阶段，油价上涨的预期阶段。

第二，产品涨价阶段。

市场基本的共识就是，只要产品涨价，股价就一定没到顶，就能继续涨。

这时候有4个危险。

（1）价格是多变的，小周期没有参与必要性，很多时候是价格的反弹，而不是反转。比如前几天的养鸡，大概率不是行业底部，你拿着周期股的做法做基本就完蛋了。

（2)因为上面这个条件，你不敢下手，当你发现价格巨大涨幅的时候真是反转的时候，往往价格在顶部区间了。这时候，如果价格见顶或者不持续上涨，股价其实就在高位了。

（3）预期和估值不匹配。有时候预期太满，很多公司特别大周期，预期阶段都已经打了非常高的涨幅，再说猪周期。正邦科技在2019年4月股价已经到达阶段顶部，实际上那时候猪肉价格并没有见顶，猪肉是去年10月见顶的。期间猪价一直涨，但是股价跌幅最多达到腰斩。这时候你盯着价格炒，就会哭泣。

（4）业绩涨价持续时间证伪。理性市场如果发现持续时间证伪，哪怕短期价格涨幅再多，也没意义。比如去年的油运。招商轮船 中远海能 这个阶段很多人会吃亏。

最近涨价的新安股份万华化学紫金矿业鲁西化工华鲁恒升合盛硅业西部矿业红宝丽滨化股份恒力石化桐昆股份旗滨集团大家可以对照下

第三，业绩持续爆发期，走出成长。但凡能走到这一步的都是大周期，也是好公司了，因为很多时候你会发现计算器按的猛，实际上能出业绩的并不多。

比如去年的兴发集团澄星股份或者计算器按到爆的沈阳化工。大多数公司比如方大炭素只能给顶部5-7PE左右的估值。

但是也会有公司走出来，哪怕产品价格达到顶峰。公司不断扩产，反而业绩继续提高，或者他通过自身的长期经营，让他有跨越周期的能力，给他更高的估值。

比如猪周期牧原股份新希望就有投资者给与这种，再比如手套的英科医疗也有分析能跨越周期等等。

实际上也有走出来的，最典型的就是万华化学了，他应该是唯一一个能证明跨越周期的存在了。

所以，所以周期股投资可能没那么简单，或者没看起来那么容易。如果你只看价格，往往就是接盘的了。

顺周期一定是跨年行情，但是他会开始分化。情绪明显高点了。

那具体应该怎么做呢？需要对应严格的分析和投资方法，要量化到很细致。

当然风口来了，怎么买都是赚。

作者：天道酬勤我午休

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欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度，雪球，3500万投资者在线交流，一起探索投资投资的智慧，听众朋友们大家好，我是主播匪石-34，今天分享的稿件名字叫做我放弃了持有三年的永辉超市，来自于神棍的世界。

其实有些教训我一直学不会，之前在集采前我还是觉得象华东医药不太会受到集采的影响。

集采招标结果之后，阿卡波糖的失标我才意识到我是多么的错误（就算是中标按原价不到10%的价格，本身也没有多大意义）；这本身是个选择错误，格局错误：有更具投资价值的标的我没有选择而坚持一个自己过去认可的公司（心理的禀赋效应）。我没有选择更好的标的，仿制药未来必然会竞争激烈，竞争格局发生了根本的变化；没有必要在这种不确定性的标的之中浪费时间。

我于2018年开始买入永辉超市。一直以来，将其对标于沃尔玛，以及时常展望生鲜超市的万亿市场空间。同时公司有优秀的管理团队，以及最成功出色的合伙人机制。公司的特色在生鲜，分权共享，创新方面做得很成功。公司一直取得成功，在电商快速发展的10年，公司一直高速发展；公司将原来的竞争对手一一打败：外资超市不断退出，家乐福，乐天，万德隆，并于2019年，超越了国内的沃尔玛，直逼第二名的大润发和华润万佳。

过去近十年公司保持近20%的复合增长率，开店速度也不断创新高，预计2020年营收千亿，开店数量达到千个。

公司的经营也很出色，较好的营业净利润率，3%周转率也是十分出色的。同时公司的坪效，店效，租金（含转租）都做得特别好,人效也不错。因为新开店，公司在原有较好的利润基础上，真实更好的利润会受到高比率的折旧摊销影响，以及新店的营收较低，但是开支较大等因素,进一步说明公司有较好的盈利能力。

对于公司过去这些年，一直以来打造出来的竞争优势，我可以总结为以下几点：

一、供应链，公司建立生鲜超市的独特供应链优势：

源头直采，标准化，自有品牌。通过买手制，通过公司加农户的方式，与上游建立起良好的合作关系。

二、物流：公司在全国范围自建物流与冷链。

物流方面报告期内全国已拥有19个常温仓、11个冷链仓，总运作面积60万平方米，其中冷库面积9.5万平方米，员工数约3100人；当前“吞吐能力”能满足全国1200家门店，总作业额522.4亿。

三、精细化的运营。公司专注于生鲜超市，这需要精细化的运营来支撑；这也是一条差异化的路线来通过生鲜高频引流的方式来打败其它对手。

同时公司在体制上采取合伙人制度比较成功，采用赛马竞争制度。以及公司有良好的治理结构。

今年本来是永辉超市的机会，因为疫情原因导致了商场和农贸市场的关闭，导致可以营业的超市生意特别的火爆。但是机会中往往伴随着火药的部分。继湖南的兴盛优选取得成功之后，资本从中发现了社区团购的无限商机。这是一个超高频的消费市场，生鲜。

社区团购现在基本上是由美团和拼多多在搞，由菜鸟驿站做为提货的交接点；同时基于庞大的需要，重塑了供应链。社区团长推广接单，做次日达的业务。现在大家一致预测只有社区团购才是未来能够盈利的生鲜模式并且市场达到10万亿级别。甚至社区团购会从根本上改变未来电商的竞争格局，抢占传统电商的市场份额。因为这种模式更贴近消费者，带来互联网电商模式的一场新革命。

今年以来，美团和拼多多不断地投重金补贴，立即吸引了大量的消费者。从一个消费者的角度来讲，我更愿意选择便宜的社区团购买菜和买水果的方式，实在太方便，太便宜了。

社区团购主要由团长，供应链+交付三部分。基本由团长引流（也变得越来越由平台引流），交付上是通过在菜鸟这种服务点进行订单隔日自取的模式。

接下来的结局大家都知道：社区团购改变了消费者购买生鲜的一种方式，大量吸引了原来从超市买菜的订单量。因此，现在生鲜超市如永辉超市，家家悦，的竞争对手不再是超市行业里的竞争者，现在所面临的是比超市竞争大数十倍的互联网巨头，美团，拼多多。因此，竞争格局发生了根本的变化。

市场果然用脚在股票，家家悦的股票一天天下跌，11月23号，连续单边下跌几个月，跌幅超过50%；永辉超市的股票也跌了近30%；没有看到尽头。在这时，我也果断采取行动，就是卖出了永辉超市的股票，我是在8元左右全部清掉永辉超市的。一旦竞争格局发生变化，我应该立即卖出这种投资标的，即使这是一个很好的永辉超市。我应该去找更好的标的。我还是觉得永辉超市是一个相当优秀的公司。因此我的总结就是：在竞争格局变化的时候，应该果断卖出，找格局清析的行业龙头。相反，如果一个公司被证明成为一个行业的超级龙头的时候，我们应该增加投入的资金；赚取未来确定性的钱。

作者：神棍的世界

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成本，是经济学中非常重要的概念，可以解释社会中很多现象，有经济学家甚至认为，掌握了成本的概念，就懂得了一半的经济学。我认为，如果熟练掌握成本的思维，也可以帮助我们有效分析很多企业的商业模式。

假设你是一家上市公司的股东（其实每位股民都是），你一定希望你的客户对你的公司是有忠诚度的，或者说粘性也行，于是你会想方设法的设置“障碍”，阻止你的客户流失。例如理发店、餐馆等让你办会员卡，股票交易账户注销必须亲临柜台，某些食品饮料通过特殊的口味甚至上瘾性物质引导客户重复消费。总之，类似的现象，让客户在“移情别恋”的时候必须付出金钱、时间或者某些感官的“代价”。但我们知道，有些“代价”，客户是不在乎的。从股票投资的角度，如果我们发现哪些代价，客户是非常在乎的，那距离找到优质的投资企业，就比较接近了。

本文我抛砖两个小案例。

（1）厨师的习惯配方

很多投资者在和我交流的时候，不理解调味品的粘性，他们认为从超市买油盐酱醋是很随机的，所以没有品牌粘性。我以为，我们每天在家里做菜，很少有重复，所以对调味品的品牌以及使用量，很多凭感觉。但厨师不一样，一道鱼香肉丝可能一天要重复做几十遍，为了保证菜品品质的一致性，做菜的流程和调味品肯定要相对固定，所以具有市场支配地位的调味品，例如酱油，客户粘性是很高的，因为每次更换调味品，都可能意味着菜品的味道发生改变，要去重新调整加料的时间（提前一分钟还是调后一分钟）以及使用量，这个转换成本，对于做一道菜的家庭主妇（夫），并不大，但对餐饮业的广大厨师，是比较大的（每道菜都要调整）。

（2）手机app

以两款国民app为例，微信和抖音，我们从消费者的角度看看客户转换成本。我们假设现在抖音突然不能用了，而你又是一个重度短视频的爱好者，你怎么办呢？你会立刻下载快手（微信小视频也可以），然后就可以愉快的继续刷短视频了。你付出的成本，是下载安装新app的十几秒钟以及几十兆的流量。如果微信不能用了呢？你会下载另外一款社交软件，例如多闪，然后呢？不好意思，完全不能用，因为新的软件环境下，没有好友。你需要把之前的好友都加载过来，拿出手机挨个打电话，询问一下新软件的账号，然后互加好友，如果你有500个好友，每个人都需要1分钟，你要付出的时间成本可是500分钟！更可怕的是，你可能有很多微信好友的手机号已经不知道了，找到他们需要付出更多的时间成本。所以，同样是国民软件，客户转换成本可以完全不一样的。

我经常听到年轻的投资者朋友（说愤青也可以），动辄教育我要跟上新科技，某某产品多么炫酷，某家公司开发产品的能力甩阿里、腾讯几条街，等着它一个一个颠覆世界吧。

这个世界，科技创新和护城河本来就是天敌，科技就是打破护城河的利器，这本身没错。可是，成熟的投资人，需要区分，什么科技是值得期待的，而什么可能仅仅是昙花一现。说得不客气一点，科技产品，既是非常值钱的，也是廉价的。值钱，是每一次重要的创新，都要付出巨大的科研成本；廉价，是因为如果不是难以复制的技术，或者护城河很深的商业模式，客户转换成本往往又是很低的。人们抛弃一种科技产品，可能仅仅只是转瞬之间。

客户转换成本，给我们提供了一个思考维度，什么样的产品或者服务，是客户依赖的，转换成本非常之高，这样的企业，可能更加值得你去研究和投资。

作者：杜可君-格雷资产

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欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度，雪球，3500 万投资者在线交流，一起探索投资投资的智慧，听众朋友们大家好，我是主播匪石-34，今天分享的稿件名字叫做以“科伦”为例，投资要“相对”，来自于秦汉相对论。

近期医药股整体大跌，无论是第二批集采骨科器械影响的凯利泰、春立医疗、爱康医疗等等，还是创新药医保谈判影响的一众biotech，还是传说中注射液集采影响的一票传统药企，股价都是飞流直下三千尺，我觉得这很正常的事情，风水轮流转，都有吃饺子的时候，也都有挨打的时候，在10月份我已经说了要规避器械可能集采的相关公司。近几年医药板块投资中，政策是绕不开的话题，目前看无论是器械还是仿制药，甚至生物类似药都是要集采的，创新药如果不是独门秘笈的，医保谈判的时候都会竞价狠压，仿制药讲的是成本控制，创新药讲的是竞争多寡，所以如果投资医药板块，一定要“相对”的看，看到我的昵称了吗，“相对论”，投资一定要“相对”，即和自己的过去“相对”，又要和其他对手“相对”，还要和客观规律“相对”，在一个有限的领域里，和广泛正确的参照物做一些有限的比较，得出一个“相对”的比较结果，然后去寻找预期差，耐心等待预期差兑现的到来，我期待预期差兑现导致的财富再分配的过程中，能够获得超额的收益。这个过程决定我胜败的最终因素是心态，买股的细心，捂股的耐心，卖股的决心，缺一不可，而我调整心态的诀窍就是“相对反人性”。

我目前持有医药类公司只有科伦药业和康缘药业两家，其中科伦占3成仓位，康缘药业只有2%，对于科伦我介入的较晚，从信立泰38元出来后，根据相对的投资策略，22.9元均价配置了科伦药业，我预期他们的股价最后一定会拉平，要么是信立泰跌下来，要么是科伦涨上去，目前看是信立泰跌下来了，双方的股价差正在急剧缩小。我的时间成本较少，这是我能相对平和的原因。我认为科伦之前的各种混乱，大输液、肠外营养、川宁这三大块都在逐步好转。大输液和肠外营养已经接近事实上的半垄断了。我和其他人看法不同（介入科伦药业的时间不同吧，对川宁的忍耐力也不同），我比较看重川宁，医药集采时代，谁掌握了中间体原料药，谁就掌握了一切，川宁现在不但不是负担，反而是优质资产，当初立项时候预期很好，但因为各种原因导致完全不达预期，但我觉得这么多年过去了，新手也熬成了老手，目前川宁已经理顺了，现在利润少只是账面少而已，会计准则规定必须固定资产折旧，前期摊销的比例高一些，其实川宁本身是很挣钱的，成本和环保优势非常明显，环保未来肯定越来越严格，川宁曾经遇到的问题，其他家一定遇到，特别是今年开始的发酵类特色原料药，更是加分项，一旦未来其他企业因为环保的问题出现黑天鹅，科伦短期存在暴涨的可能，这就是一个预期差产生超额利润的可能。

至于仿制药，拼的就是成本，我敢说仿制药集采大赢家之一肯定有科伦，特别是注射剂，这是一个胜者为王的行业，科伦的基因天然就适合拼成本，仿制药很快就会寡头垄断，形成迈兰、梯瓦这样的仿制药巨头。另外管理层透露他们大部分项目的生产蛋白表达量能达到7~8克，之前我认为是吹牛，最近了解，还真是这么个情况，这个表达量是相当高的，已经高于业内平均水平，成本低是一个实质性优势，而在生产领域控制成本一直是科伦的拿手好戏。注射剂一定要集采，我个人认为注射剂集中采购会比口服竞争还掺烈，因为注射剂院外市场太小，没法腾挪到药房市场去堤内损失堤外补，通过一致性的各家企业只能死拼到底，要么惨胜，要么消失，而这对科伦是一个机会，一个抢夺恒瑞医药市场份额的机会。

至于创新药，一定要做better或者first，140这种类似药和167这种too，毫无意义，只能是集采和医保谈判的炮灰（我欣赏科伦的也在这里，当年没有往热门扎堆，没有立项做阿达木、曲妥珠、贝伐、利妥昔，目前扎堆这价格药的企业难受的日子马上就来了），权当练练手，不要一谈创新药就把167PD-L1拿出来说事，黄建平不是说了吗，就盯着166和264，特别是264，2021年上半年就能出第一批临床数据，数据只要牛，就会有外企上门来谈，ADC因为难度大，如果做的好完全可以做出差异性，不像其他too类单抗大家都差不多，搞到后面医保竞争性谈判，各家都难受。

散户总以为临床慢是公司不作为，是公司没找到好的临床人员，没有好的带头人。说这些真是站着说话不腰疼，能力强的永远是可望而不可求，能力强的科学家要么各家疯抢，要么自己创业当老板了，科伦临床团队人数本来就少，大概300人左右，仿制药创新药大输液这么大摊子，这么多项目，这么少人，是无法支持快速大规模临床的，能扑棱到现在这样已经不容易了，所以要有取舍，还得容忍新手犯错。现在动辄谈王晶翼如何如何，虽然老王水平没得到广泛认可，但是现阶段科伦能找到的最好的人选也就是老王了，老王如果想要创业单干，绝对有大把的天使投资人愿意去赌一把，凭啥老王就拿死工资窝在科伦，同样的道理也可以引申到其他有能力的大咖，现在稍微有点能力的基本都单干，可以轻松忽悠到天使投资人，说白了医药企业研发靠的就是高端人才，他们有没有企业的股份是完全不同的两种态度，在NBA有点能力的球星，谁不想拿顶薪，不想自立门户当老大，你们偏偏要有能力正在巅峰的就拿个老将底薪？这是不现实的。我的观点一直不变，老牌仿制药企业要舍弃短期利润和二级市场的看法，拿出老本搞研发，要舍得给足科学家和高端人才股权和激励，这次拿出博泰股权分给员工才是未来科伦腾飞真正的起点。

我们散户总是替上市公司操心，建议这个建议那个的，其实都是键盘侠，经营者要根据企业实际情况来统筹考虑，很多经营上的内幕是我们散户不知道的，所以少咸吃萝卜淡操心。当然了我现在说这个话，是因为我介入的时间短，时间成本还比较低，属于站着说话不腰疼（大家讨厌的类型），但我要说：没有什么投资是永远正确的，今天正确的，明天可能就变成错误，所以投资一定要相对的看，找到预期差，待预期差兑现的时候，挣到属于你的利润。

作者：秦汉相对论

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