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欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度，雪球，3500万投资者在线交流，一起探索投资投资的智慧，听众朋友们大家好，我是主播匪石-34，今天分享的稿件名字叫做对故事与估值的一点思考，来自于董翔。

看了近期大涨的不少牛股，给我的感受是，他们共同的特点都是市场对其公司或者所处行业的长期看法在短期内因为某种变化而变得非常积极。

具体说“长期看法变得非常积极”，这里主要意思是必须要有很强说服力去让群体相信其成长的空间大、持续性强，最好具有某种颠覆性，甚至能否盈利都是次要。

必须指出，一定要是长期的，也是定性的，不能在长期成长性上让人产生疑虑，不能沾上夕阳行业的边，注意这是市场的逻辑。换个说法，可以理解为长期故事要好，这里我用故事一词不是质疑其真实性，而是借用估值大师达摩达兰所说的“故事与估值”的二要素框架，而且故事可以被实现也可以被证伪，所以故事一词本为中性。

其次，要有中短期漂亮的成长数据来佐证长期的故事，也就是上文提到的“某种变化”，比如渡过盈亏平衡点。2019年特斯拉的三季报超预期，让市场相信特斯拉的技术进步、规模效应带来的成本降低以及政策环境改善，即补贴退坡影响消退，已经能让其正式从烧钱变为赚钱，股价就正式起飞。

必须强调，长期的好故事和短期的漂亮数据很可能是脱钩的，这往往是市场犯错的地方，而犯错的来源往往来自竞争和创新。长期好故事往往比短期漂亮数据更有必然性，比如光伏、电动智能车对原有形态的颠覆。但是，其当前能代表这个故事的龙头企业是否是终局的胜出者？或者这种创新是否又会被新的形态在中短期内颠覆，也不得而知。

当前颠覆创新者的竞争优势是否能持续只有经历事实的竞争和创新的打击才能清楚，市场往往会犯一厢情愿和线性外推的错误，毕竟懒惰和能力的局限永远存在。如果给予极高的估值，其实就犯了对未来竞争和创新导致的不确定性的定价错误。显然，如果针对行业的长期好故事和针对公司的短期漂亮数据能延续甚至加强，股价可能涨到漫无边际，但如果被新的事实打断，也会面临巨大调整，这是致命的。

对于投资者来说，在事物发展本身的判断上还多了当前赔率是否准确的评估，增加了很多难度。相对简单和偷懒的做法是先看赔率或者说估值，因为它一目了然。这种情况往往出现在传统的价值投资者身上，因为便宜所以喜欢，因为喜欢便宜所以去不由自主地论证成长性还不错，并且用价值投资的理论来支撑其倾向性。要清楚，便宜是价格相对企业未来很长的存续期内所创造的价值总和而言的，安全主要来自于未来创造的价值的高，而不是当前价格的低，因为当前价格的低又能低到哪里去？但是高可能是无止境的。

不得不承认，对事物本质的判断更有价值，更有决定性，也更加有难度。投资的标的是未来的价值创造，支付的是今天的价格。若想大胜，只能在最不受限制的未来的价值创造上寻找，而非在支付的价格上讨价还价，因为讨价还价的空间是在太少了。正确的做法应该是，两者相对结合，并且对未来的价值创造，也就是企业及行业的长期成长与竞争力，赋予明显更大的比重。

因此，我们需要拿捏好多种难度之间的平衡去选择投资机会：第一，必须具有比较强说服力的商业本身的成长性和竞争力。第二，相对价格和赔率比较划算，可以适当接受短期看起来偏贵的价格只要第一条很优秀。第三，理想状态下在自己能做好准备也就是绝对理解的领域选择；大部分情况下，也就是不得不在有限时间内做出选择时，也能清醒认识到自己认识的有限，保证自己最少处于市场认识的中间位置，这就需要对市场认识变化做出尊重和同步反应。

即便有些故事涨到天上去，我依旧对其最后能否就是故事的结局持质疑态度，这超过了我的认知能力甚至几乎所有人的认知能力，但与此同时我也不认同没有足够的对未来的预测能力，就应该龟缩到低估值的安全圈内，这本质不会降低风险，是思维懒惰与缘木求鱼的表现

作者：董翔

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来源：雪球

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欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度，雪球，3500万投资者在线交流，一起探索投资投资的智慧，听众朋友们大家好，我是主播匪石-34，今天分享的稿件名字叫做说说八个企业的商业模式，来自于二马由之。

1、贵州茅台：

A、作为一级致癌物之一，茅台不像药品一样可以治病救人。因此没有所谓的功效性。这个大短板反而成为茅台的商业模式的优点。对于白酒，大家的关注点不是是否会促进身体健康。既然要喝白酒，就要接受白酒可能有损健康这一点。当然不排除在更远的将来，由于人们对于健康的持续关注，即使高端白酒，销量也会下滑。

B、口味独特性是白酒行业另外一个护城河，价格战的危害比较小。既然口味不同，在某种意义上，价格战的意义就下降了很多。竞争的激烈性也下降了很多。

C、对于茅台自身，国家领导人背书形成了茅台的高端形象及品牌优势。导致在社交场合，用茅台招待代表了最高礼遇。即使用五粮液招待都不行。客户会想，我就不值得用茅台招待吗？客户这一瞎想，问题很严重。

D、所以茅台的生意模型很简单，控制好质量，控制好产量，控制好价格。确保好味道和稀缺性、尊贵性足以。

2、三星手机

多年以来，我认为三星手机虽然强大，但是存在一个问题。同是安卓机，你为什么比别人贵很多。可能在早期，三星的质量、易用性、ID会比别的手机做的更好一些。但是同样在安卓系统之上，差异性不明显。后来华为赶上来，OV赶上来。三星高价格是很难长期维持的。

和三星有类似问题的是格力，不可否认格力在技术上是领先的，同时价格也是较同行高的。但是由于空调业相对而言技术更新缓慢。给予一定的时间后，第二名容易在技术上逐步接近第一名。这个时候，第一名的售价将面临压力。

相对而言，对于同质化产品，类似沃尔玛的模式会更持久，利用供应链优势，自己以低毛利压制对手的生存空间。

3、台积电

我们往往认为重资产且技术更新快的行业不是好的投资对象。台积电就是处于这么一个行业。一条产线投下去要花几百亿。而台积电恰恰是依靠重资产和技术领先形成了壁垒。所有的新工艺都是台积电先出来，然后赢得了大量客户，赚了大笔钱。等别的对手也可以制造出同样工艺的芯片时，一方面台积电已经迈向了新工艺，其次由于技术更新快，客户也不愿意迁移到其他制造商。一年年过来，拖垮了很多竞争对手。

在台积电的故事中，有几个核心要素：

A、重资产；B、技术更新快；C、客户迁移有成本（包括时间、包括费用）；

4、东阿阿胶

A、作为一个保健品，疗效一直是人们关注的话题。对于东阿阿胶水煮驴皮的质疑会一直伴随东阿阿胶的发展历程。还有另外一个事件可能知道的人不多，之前阿胶是用牛皮熬的，因为牛比较珍贵，才改为驴皮。我们不能因此否定驴皮阿胶就不好，但是阿胶的疗效问题会一直萦绕在很多人心头；

B、阿胶品牌并不是东阿阿胶独有，还有包括福牌，同仁堂等，那么必然就会涉及竞争。阿胶和白酒不一样，白酒因为口味问题，即使非高端白酒，也会有自己的粉丝。而阿胶类产品更像一个标准化产品。龙头品牌有护城河，但是没有那么强。

C、作为一个滋补产品，随着消费升级，人们的生活水平越来越好，是更多人选择不需要吃阿胶，还是更多人开始有能力消费阿胶。这一点，我还无从判断。主观上，我认为后面一种多一些。

D、东阿阿胶如果可以理顺价格体系（也就是有较大的价格降幅），作为一个消费升级的滋补品，应该是有不少受众的。

5、片仔癀

之前东阿阿胶被誉为药中茅台，后来东阿阿胶股价跌了，片仔癀又被誉为药中茅台。那么片仔癀的商业模式又有什么独特的地方吗？

A、作为一款保肝、护肝的中药，片仔癀在中药领域无竞争对手。国家保密配方，无可生产同类药品的其他企业。从这点上看，片仔癀的生存状态比东阿阿胶好很多。

B、作为一款治病救人的药品，长期看，面临西药的竞争。最终应该有一个量价平衡点。

6、永辉超市

永辉超市这几年风头正劲，在别的KA卖场发展受阻之际，永辉还是快速的在全国开店，大有在最近1、2年问鼎第一之势头。那么永辉的商业模式好吗？

包括生鲜在内的百货销售存在大卖场、线上、和社区店三个渠道。线上销售对非生鲜类商品的冲击越来越大；以现代人的消费习惯，社区店（菜市场），线上，或者社区+线上是更符合消费习惯的买菜方式。去KA卖场买菜的人会越来越少。

永辉在社区店和线上比较弱的背景下，大量开KA卖场，这很难说是一个合理的商业模式。

7-8 平安银行、民生银行

最近民生银行持续阴跌，伤了很多持有者的心。而且经常有一些企业暴雷事件会牵扯到民生银行。民生银行的持有者一方面看到民生的低估，希望赚市场估值回升的钱。同时又因为民生业绩不佳，而且经常出事，越持有越亏损。

银行股中，我主要持有平安银行和招商银行，招行买的晚，平安银行我持有多年。为什么我买平银而不买民生。其实源于基本的商业逻辑。

银行是一个高杠杆行业，资产质量是最关键的。银行的业务分为对公和零售，其实零售业务因为涉及到个人，而个人是很难破产的。所以零售业务更安全。平安银行是零售行。同时因为平银依托平安集团，在发展零售客户方面相对其他银行有极大的便利，更低的成本（零售并不是想做就可以做的）。这就是我买平安银行的基本逻辑。

所以对于平安银行，我的持有是非常放心和简单的。定期看看报表，看看公司是否还在做正确的事，定期听听平安的业绩发布会，听听谢永林自吹自擂做的如何好。不过说实话，谢永林有吹的本钱。

而看空民生的逻辑也非常简单。民生以小微企业对公贷款为主，而小微企业贷款的资产质量是最差的。所以民生银行不符合基本的投资逻辑。所以买民生银行的人不是价值投资者，他们看的不是企业长期发展，而是希望赚短期市场估值的钱

作者：二马由之

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欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度，雪球，3500万投资者在线交流，一起探索投资投资的智慧，听众朋友们大家好，我是主播匪石-34，今天分享的稿件名字叫做股票投资：“选择”比“努力”重要，来自于摩天杂谈。

作为“老一辈”资深创业者，雷军在做小米之前曾反思，为什么自己这么勤奋却没有阿里、腾讯、百度成功（就当时而言，百度还没有现在这么难看），为什么马云整天“云游四方”却当之无愧成为当代中国最成功的企业家？

雷军的结论是，自己和团队虽然勤奋，7*24小时连轴转，但并没有“顺势而为”。然后他经过仔细思考，认定移动互联是未来趋势，而移动互联必须依托于手机这个终端。

基于这个逻辑，再次创业做小米手机就是顺势而为，哪怕完全没有经验也要投入力量去探索。

小米创业到今天当然也经历了很多波折，但当前市场比较一致的判断是，以小米为代表的基于移动互联生态的新制造力量将超越“格力+美的”为代表的传统制造力量，应该能很快看到小米集团市值超越“格力+美的”加总市值的那一天。这就是趋势吧。

雷军创业反思背后的道理就是：选择比努力重要。

辛辛苦苦攀登到山巅上去挖石打井，即使付出感动苍天的努力，也不如随便在洼地上挖几个坑蓄水来得快。

愚公移山其实还是“愚”，毕竟，没有人生来的意义就是没完没了打一辈子隧道。明知山外有山，为什么不直接移居过去？

投资和创业一样，重在评估两个非常重要的点：一个是当前的位置，一个是未来的趋势。

当前的位置是不是在未来趋势的脉络上，如果不是，可能最好换个出发点。

未来的趋势是不是跟我们当前选择的方向一致，如果不是，可能就得换个方向。

选择=出发点+方向。

类似于创业，找到一个经营定位，然后做正向的经营积累。

投资，找到从现在开始可以实现高成长的一流价值投资标的是获得高额投资回报的金钥匙。

找到一个，或许就可以实现财务自由。

所谓财务自由，就是可以选择不做什么的自由。或许找到一堆，但事后被证伪，除了失去岁月和本金，一无所得。本金易求，岁月不复。

我们可以从国内资本市场自开市以来历史涨幅排行榜前十数据中得到一些启发：

泸州老窖1994年上市，至今累计涨幅476.55倍；

伊利股份1994年上市，至今累计涨幅346.61倍；

贵州茅台2001年上市，至今累计涨幅346.50倍；

万科A1991年上市，至今累计涨幅294.77倍；

云南白药1993年上市，至今累计涨幅178.69倍；

恒瑞医药2000年上市，至今累计涨幅172.01倍；

格力电器1996年上市，至今累计涨幅168.56倍；

长春高新1996年上市，至今累计涨幅147.59倍；

方正科技1990年上市，至今累计涨幅130.54倍；

山西汾酒1994年上市，至今累计涨幅125.18倍。

从行业来看，食品饮料4个，医药生物3个，房地产、家用电器、计算机各1个，对应的是从九十年代至今国内改革开放奔小康的时代历程。

当然方正很水，仅仅看涨幅而已，无关当前经营质地。

未来的趋势是什么？

部分历史趋势会延续。

比如食品饮料（含餐饮）、医药生物大概率在未来三十年依然基业长青，新兴创新机会层出不穷，这是国内庞大的消费市场决定的。但房地产、家用电器面临较大的挑战，行业集中度提升是趋势，未来品质为王、渠道为王，可选择的投资标的将大大减少。家电细分市场里面个性化小家电创新的可能性比大宗家电大，比如小熊电器的横空出世。相比之下，地产里面万科、保利强者恒强，我们很难想象还能投资一个新的传统地产品牌，而贝壳这样的互联网房地产品牌却得到了快速成长的机会，但它的本质已经不再是地产本身，而是地产中介的移动互联化。

部分趋势已经长足展现，但更多标的在A股外市场。由于过去几十年资本市场制度的原因我们只能在港股和美股市场上去发现端倪。上述排行榜中的公司贵州茅台市值最高，但也不过2万亿出头而已，港股巨头腾讯控股市值高达5万亿港元市值，港股、美股同时上市的阿里巴巴市值则超过6万亿港元市值。这些巨头背后的商业逻辑一目了然，“移动互联+”任何可以想到的行业都将面临巨大的创新创业机遇。这就是马云前几日在海口绿公司年会上讲到的，现在如果选择重新创业，他一定会找数字化重塑传统产业的机会。当前，电商、支付、移动社交网络已经成为基础设施，阿里、腾讯是最大的受益者。但数字经济发展到今天这个程度，依然有大量的行业和数字化、信息化、智慧化无关，瞄准这些数字化空白点，做好“传统+数字”的嫁接和转化，有无数的商业想象空间。

当然，投资最大的乐趣依然在于，已经看得到的都不够有趣，更多的机会需要我们自己发现！如同创业。

成功投资的过程是不断挑战、更新自我认知的过程。

投资完全是个体行为，别人觉得某个公司好毫无意义，关键是自己觉得如何，是否为这个公司下注，什么时候下注，下多少注，短注还是长注。

下注的结果主观上可以预测，但客观上是高度不确定的，只能事后得到验证。

主观预测不断趋近于客户验证的过程，就是投资不断进阶的过程。

这个过程贯穿于投资行为始终。

选择比努力重要，但，“选择对的公司”首先就需要百般努力。

“对的公司”永远不需要太多，就像资本市场上那么多几百倍的演绎，我们其实只需要抓住几个几倍而已。

很多人说郑钧自从创作出《回到拉萨》之后就没有写出过好歌了，郑钧在吐槽大会上对此做了非常精彩的“吐槽”，大意是：珠穆朗玛峰为什么只有一座？因为，本来就不需要更多。

努力持有自己选定的优秀公司本身也需要“努力”。

努力选择，努力持有，努力无多。

作者：摩天杂谈

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欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度，雪球，3500万投资者在线交流，一起探索投资投资的智慧，听众朋友们大家好，我是主播匪石-34，今天分享的稿件名字叫做四季度开启之际，我看到了平安的几个积极信号，来自于老柏树也有春天。

节日期间，老柏一直在家里看书喝茶，很长时间没有分享长文了，今天和朋友们聊一聊自己最近的一些感悟。

我们要想在优质企业股价便宜，或者合理价位的时候买入，除了大熊市泥沙俱下的普跌之外，更多的应该是在企业短期落难的时候，才会给我们创造很好的买入机会。当然能在出现这种机会的时候，敢于买入，其实也非常考验投资人的功力和修为。结合我持仓排在前三的公司，聊聊具体的看法。

贵州茅台，我个人大量买入的时间是在2018年9月到11月，当时除了熊市的大幅度下杀外，再就是叠加茅台三季度业绩，短期的增长下滑（单季度同比增长2%）。给了我从600多一直到500多的买入机会。那个时候的舆论是消费降级，茅台23%的增速匹配25倍估值，还有下杀空间。很多人看到400多。呵呵，这就是人性。

腾讯控股，我的大量买入是在18年10月，从302买到252。那个时候市场舆论是，微信用户量见顶，腾讯作为主营的游戏业务版号停发。作为长期大牛股的腾讯掉下了神坛。

以上的投资案例，活生生的就发生在两年前，并且很多同样的类似案例，目前还时常在我们身边出现。

这就是天上下黄金雨的时候，有的人拿桶去接，也有的人恐慌避雨。当然买入之后还是要去选择耐心等待，短期股价的反复波折，也极度考验投资人的心性和眼光。

同理，我们再看看，前几年风光无限的中国平安，它17年翻倍的走势，背景是新业务价值大幅度增长，10年国债利率接近4%，叠加准备金释放。所以市场对它的偏见逆转。从去年开始，新业务价值同比增长放缓，保费收入增长率下滑，代理人逐季同比减少，我们可以看到整个平安的市值，几乎就是在1.7万亿到1.3万亿的区间波动，市场有时候就是这么残忍和直接。机构的调仓卖出，大量的散户入场接盘。平安的短期落难，可能很多朋友并不认同它能和茅台腾讯相比，因为大家会说生意模式和赛道不一样。但我想说，在企业遇到悲观预期的时候，人性都是一样的。没有什么不一样。

中国平安的确是金融类企业，和市场的关联度比较大，负债端和投资端结构相对复杂，虽然比不了茅台和腾讯的生意模式。但是，请大家不要忽略了，实际上市场已经对这三家企业给予了不同的定价区间。茅台40到50倍，平安10到15倍，还想怎么样？

不可否认的是，这三家都是属于在各自行业内，极其优秀的公司，去年老柏的那篇玩转组合的文章里面，我把他们称之为三巨头。我认为平安在目前的经营改革期，正是给了我大量买入的良机，我也是一直这样行动的。并且，还有分红的股息做保障，这一点是另外两家企业不具备的。

四季度开启之际，我个人看到了平安的几个积极信号。

第1个信号，已经过去的三季度保费，大概率会是近几年的最低点。因为，四季度开门红启动，明年寿险改革全面推广落地。这一点，请朋友们后续验证。

第2个信号，管理层已经在逐步兑现，各个独角兽的分拆上市，先前的好医生，马上的陆金所很可能是今年中概股最大的一次融资，还有后续的医保科技等等。这代表平安已经具备成熟完整的孵化能力，科技生态布局通过了验证和考验。但是这些目前在股价上均毫无反应，不过实实在在的股东权益增加是跑不了的。

第3个信号，增持汇丰。这个不过多解读。老柏开玩笑说两句，汇丰没有破产，汇丰后续会恢复分红，投资汇丰对目前平安的影响核心是市值压制。

最后，很多人没有去发现平安在积极积累的科技生态的力量，这一部分实际上是除了寿险之外，我更为看好平安的地方，也是平安未来发展的第二曲线。寿险作为发动机的基本盘，科技生态布局，目前只是带来了和寿险之间的相互传导，后续随着科技业务自身盈利功能释放，也许那个时候平安的估值体系才会完成切换。

作为长期投资者来说，遇到自己持有的优秀企业，经营出现短期阻力的股价落魄时机，我个人只判断几点核心逻辑。

其一，这个行业是否还有比较大的增长空间？

其二，我看好的这家企业，在行业内的竞争力是否足够，而且这个竞争力，是否容易被对手超越？

其三，管理层的进取心和制定的发展战略路径，实现的可行性是否足够？他们是否具备足够的毅力，耐力，执行力？

其四，企业对股东的态度是否诚恳务实？从这几点来看，平安毫无疑问都是翘楚，我仍然坚定的持有，他依然会是我个人的第一重仓，并且我会在四季度继续买入。能不畏外界干扰，在企业相对股价低迷的时候，依然能坚定信心并且持续买入，我想这也是我财富增长的一个重要原因。

以此文和坚定看好并持有平安的朋友们分享。其他的就交给时间吧。

作者：老柏树也有春天

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欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度，雪球，3500万投资者在线交流，一起探索投资投资的智慧，听众朋友们大家好，我是主播匪石-34，今天分享的稿件名字叫做市场在惩罚复杂，来自于w奔波儿霸。

最近在研究那些跌跌不休的股票，到底为什么一直不涨，最后发现一种共性：

高负债+业务复杂不透明。

一般来说，高负债代表高弹性，但高负债+业务复杂不透明的企业，其真实状况往往比财务报表反映的状况更差，里边藏着大窟窿，行业反转时得先把以前的窟窿填上，才能释放利润，这种企业并没有弹性。

如果运气非常好，连续几年处于景气周期，终于把窟窿填满了，开始释放利润，比如中国建材。

如果运气非常差，一直都不景气，窟窿越来越大兜不住底，最后只能在领导换届时一次性给爆出来，比如中国华融。

其它很多企业运气一般般，既不至于把窟窿填满，也不至于让窟窿放大至兜不住底的程度，只能一直带着窟窿前行，景气周期缩小一点，不景气周期加大一点，循环往复。

基建行业——中国建筑、中国交建、中国铁建、中国中铁，起边七七八八的分局太复杂，外人根本看不清；其业务的政策性太强，尤其是那些一带一路项目，里边藏了多少坑，没人知道。

这里顺便黑一下长城的俄罗斯市场，经销商卷款跑路，工厂建成后汇率贬值、存货跌价，各种麻烦事一直亏钱，好在出血口不是太大，对整体影响有限。长城在俄罗斯都是如此，我就不信那些国企在一带一路能赚大钱。

公用事业，动不动就要为社会作出牺牲，其定价没有透明原则，取决于难以捉摸的发改委态度，让人无法对其经营周期和盈利前景作出准确预判。

那些跌跌不休的金融企业，都跟华融类似，程度轻一些。

汽车行业，上汽集团、广汽集团、东风集团股份、北京汽车、华晨中国五大坑，它们都有自己的盈利摇钱树，却要在政治任务下发展自己的乘用车品牌，每个都是巨亏。

其中伤市场最深的当属广汽，过去两年丰田和本田处于极度的景气周期，市场一直对广汽抱有极大的希望，却屡次希望破灭，最后彻底死心。

广汽搞了个新能源，其实不错，但这帮人脑子有毛病，非要用网约车冲量，搞得更复杂，市场根本弄不清楚它里边多少是C端客户买的，多少是网约车，最后干脆把它全当成网约车，不给估值，甚至按其亏损给负估值。

与之类似的是，杂混一大堆品牌的中国最大4S经销商广汇汽车，股价跌跌不休，现在A股只有300多亿，比它规模小的多的中升控股，在港股市场1150亿港币，过去几年涨了将近20倍。

生产奔驰宝马的跌跌不休，卖奔驰、雷克萨斯的涨涨不停，这也是挺讽刺。

把一盒巧克力跟一块大便混在一起，最后就变成一盒大便，这在汽车和经销商行业体现的淋漓尽致。

长安汽车，现在市场对其合资品牌彻底死心，已经当其不存在，全靠自主品牌的高光表现，股价反倒不错。

华域汽车，业务比上汽集团简单的多，最近表现不错；福耀更简单透明，最近狂涨。其实看今年业绩表现，福耀跟上汽差不多。

对于整车行业，我有一锦囊妙计，可以促使中国整车行业的总市值大踏步超越日系、德系、美系：

把所有合资整车厂的自主品牌清算关闭，并立下丹书铁券，合资整车厂永远不搞自主品牌，

则上汽、广汽、东风、北汽、华晨股价立刻翻倍，比亚迪、长城、吉利翻两倍。吉利随便搞个增发，就可以控股奔驰。

可惜供给侧改革只可能改革民企，不可能反着来。

最近地产股我也发现这种趋势，纯粹走招拍挂的企业表现凑合，那些擅长用各种手段勾地的企业都跌跌不休，因为市场怀疑：

勾地手段所馈赠的礼物，早已在暗中标好了价格。

融创中国的文旅、中国金茂的酒店和一级土地市场，外人根本看不清，这些企业总在提自己锅里有多少肉待结算，却一直结算不出来。

富力地产是剥离酒店，让上市公司变得简单透明，最近股价一直涨；金茂是私有化酒店，让上市公司变得更复杂不透明，最近股价一直跌。

靠不明不白的低效资产勾地来实现住宅业务扩张，市场担心，住宅扩张的钱才赚了一点，低效资产的本金被亏了进去。但那些靠商业地产勾地的企业，市场是认可的，因为商业地产本身可以盈利，并不是低效资产，比如龙湖集团和华润置地，宝龙地产和合景泰富集团。

有人说比亚迪也很复杂，怎么一直涨呢？那是因为比亚迪实在太“便宜”了。蔚来月销4000，市值1700亿，小鹏和理想月销2000，市值950亿。比亚迪汉预估9月销售6000，按那仨的市值，光这个车就值将近3000亿，其它秦唐宋元、电池电机电控、IGBT、电子、光伏、口罩都是白送。

有人甚至喊出比亚迪“千亿美元”的口号，因为分版块估值，电池2000亿，汉3000亿，其它车型500亿，电机电控IGBT电子光伏口罩1000亿，合计1000亿美元。

可复杂型企业能这么估值吗？不得打3折吗？

看看复星国际，今年一改以往作风，一直在回购，回购金额排港股第五，铁公鸡长毛了，可一点作用都没有，该跌还是跌。

复星曾经颇为自豪的宣称，其研究难度较大，市场没有能力对其进行深度研究。这话很对，所以市场不研究了，直接打三折。复星号称其调整后净资产为30港币，打3折9港币刚刚好。市场能接受明明白白的利润下降，因为总会周期反转，一旦反转就可以爆发。

市场不能接受用巧克力遮盖大便，遮遮掩掩的利润稳定上升，害怕某一天突然大便掉了出来。

最后做个假设，如果国家要求茅台转型做芯片，把利润大部分都投进去，随便亏，你觉得茅台还能值多少钱？这样的茅台，可能就只值七八千亿。

可如果是茅台把利润分红给国家，国家再把钱投给芯片企业，则茅台市值20000亿，芯片企业市值3000亿，合计23000亿。

盈利的企业有盈利的估值方法，亏损的企业有亏损的估值方法，因为他们都专注于主业，不同行业、不同的企业发展阶段有不同的管理模式，他们都有良好的预期。

可如果强行把这俩企业合并成一个企业，多元化经营，由一套领导班子管理，那就乱套了，懂白酒的不懂芯片，懂芯片的不懂白酒，做白酒的领导要从传统文化里寻找灵感，指导芯片研发，最后就只值七八千亿。

这就是简单和复杂的区别。

市场的这种估值方式其实是正确的，这会逼迫企业专注主业，不要搞乱七八糟的多元化，否则就要在资本市场受到惩罚。多元化从来就是失败的概率远大于成功的概率。

为何中国企业热衷于搞多元化和不赚钱的业务？我认为，根本原因在于中国的经济体制，计划经济思维太强，市场经济思维太弱。

先说国企，国企承担了很多政治任务，有时甚至承担了宏观调控的任务，必须做那些损害利润的事情，比如合资国企的自主品牌，市场换技术，发展自主品牌是他们的政治任务，哪怕这个任务损害他们自身利益，也损害真正民族品牌—比亚迪长城吉利的利益，他们必须做。

比如很多国企跟地方关系盘根错节，为了地方就业而人员臃肿，不能裁员，不能关闭落后产能。

国家虽然一直说要对国有企业管资本为主，实现国有资产的增值保值，实际大多还是在管业务，国企改革严重滞后。

既然不愿意改，那资本市场就惩罚它们，给它们最低的估值，让国有资产一直掉价、跌破净资产，无法实现增值保值。

这是资本市场在倒逼改革。

那为何有些民营企业也热衷于多元化，战术变形呢？

我认为根源在于产业政策，中国产业政策的油水太多，有一些热衷于走捷径的企业，在产业政策诱惑下，什么补贴就干什么，一窝蜂光伏、一窝蜂电动车、一窝蜂芯片，最后落得个杂而不精。

中国土地政策的不够市场化，让一些地产企业动起了歪脑筋，想各种各样的方法去跟地方政府勾地，为了满足地方政府的不合理诉求，搞了大量的超高层建筑、文旅、五星级酒店等，最后都是沉淀的低效资产。

有人说，港股那些企业那么便宜，是因为外资根深蒂固看空中国经济的偏见。

我认为，这只是一方面。港股对那些在市场中拼杀出来，完全依靠市场竞争赚钱，处于行业龙头且业务简单的企业，给的估值并不太低。

或许港股看空的并不是中国经济，而是中国计划经济思维下扭曲的企业。

这种倾向已经从港股扩散到A股，目前是跨市场、跨行业的普遍现象，涉及到成百上千的上市公司。我认为这种倾向一旦形成，中短期是很难扭转的，最好不要与之对抗。

只有一种情况能扭转：如果中国经济强劲复苏，需求旺盛，那所有的低效资产都会变成中高效资产，金融企业的坏账会逐渐清掉，公用事业终于可以涨价，合资国企的自主品牌能卖得不错，融创的文旅能实现盈利，大便变成巧克力，就可以一飞冲天。

但这些企业是后周期，在它们上涨之前，那些业务简单的龙头企业早就涨的高高在上了，它们只能做最后的补涨。

更值得关注的是个股视角。

如果某个企业的管理层认识到这个问题，愿意变革战略，纯粹从市场角度出发去经营企业，把那些低效垃圾资产剥离清算掉，把冗员清理掉，专注于核心业务，专注于效率提升，让上市公司变得简单透明，就立刻可以获得估值提升。

作者：w奔波儿霸

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风险提示：本文所提到的观点仅代表个人的意见，所涉及标的不作推荐，据此买卖，风险自负。

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度，雪球，3500万投资者在线交流，一起探索投资投资的智慧，听众朋友们大家好，我是主播匪石-34，今天分享的稿件名字叫做从投资中悟出的四大人生理念，来自于梁孝永康2017。

巴菲特说投资只需要做两件事，第一，如何正确理解一个公司，第二，思考公司价值和市场价格的关系。我认为这就是投资的所有工作，我做投资几乎所有的时间都花在这上面，所有的思考也在这上面。其他诸如消息面，政策面，资金面，技术指标等等，我几乎从来不看。

我认为要做好事情，关键在于看透本质，看透本质，关键在于化繁为简。一个事情，把本质和核心想透，做好，其他一切都会水到渠成，反之你再努力也没用。而我看到大部分人做事，都是做一些枝枝叶叶的事情，每天都很忙，很累，但是他们根本不去做核心的事情。为什么？因为核心的事情往往是需要积累的，需要很长时间才能看到效果的，所以他们没兴趣。

比如投资那两个核心的事情，有几个人会去做？因为你要学会理解一个公司，是需要很多年的，需要学习很多知识，还需要很强的理解能力。段永平说看懂一个公司不亚于读一个本科，此言不虚。即使是他这样的人，也只能看懂极少数公司，所以说要坚守能力圈。我也是经过长达十年以上的学习，思考，自己也接触过实业公司的经营，也认识很多做实体企业的人，曾经我对消费者行为进行过多年的观察和思考，才慢慢对品牌，渠道，管理，企业文化等等有了自己的一些理解。另外，我投资过一些企业很多年的时间，和这些企业共同经历过很多波折，对我理解公司有很大的帮助。

但是做这些事情，并没有看消息面，看政策面，研究技术，看着股价波动来的有趣和刺激。只是你做后面这些事情，你做二十年，依然不会有什么改变，依然不会建立自己的投资框架和体系，只会越亏越多。有些人肯定不信，觉得自己可以，所以他们一直在努力，用自己的人生来验证，只是人生只有一次，最后得到的结果就是无数个失败案例中又多了一个，就像大海里多了一滴水，没有人会在意。

而思考公司价值和市场价格的关系，这其实考验的是人性。很多人总在问我，你认为某公司的合理价值是多少？你认为某公司能涨到多少？我买入某公司现在已经赚了20%了，要不要卖掉？这样的问题我从不回答。我不知道一个公司能跌到多少，也不知道能涨到多少，但是把时间拉长来看，其实一个公司是高估还是低估，即使你不懂估值，你也能感觉到。看一个人是不是胖，并不需要称他的体重，你一眼就能看出来。你无法精准的估计出一个人的体重，你也无法精准的估计出一个公司的价值，你只能毛估估在某一个区间，前提是你要足够理解这个公司，但是这已经够了。

我们的问题并不在于会不会给一个公司估值，而在于当公司明显很便宜的时候，你不敢买入。你为什么不敢买入？因为此时市场上全部都是公司的利空消息，随便看一下股吧，雪球，就感觉公司没有前途，好像要倒闭的感觉。而如果股票涨的很好，估值很高的时候呢？就完全是相反的情景。而这两种极端的转变可能只需要几个月时间甚至更短。这也是我从来不看市场消息的原因，因为其完全没有意义，纯粹是浪费时间。股市把人性乌合之众的一面淋漓尽致的展现了出来，你如果也被其带入，你也会成为乌合之众中的一员。连这个都突破不了，你不可能做好投资。

投资，我们要研究公司，也要琢磨人性。

生活中的成功者有两种人，一种人专于谋事，一种人长于谋人。谋事的人，通过把事情做好，提升自己的业务能力，动手能力来成功，他们没事就在琢磨事物的规律和本质，一件事如何改进，如何做的更好。而谋人的人，他们精于社交，游走于各种人际之间，结交各路人物，他们能利用关系来达到自己的目的，他们没事就在琢磨人性，人心。我身边遇到的那些有点事业的人，基本都是某一项比较强，而另一项相对要弱很多，两者都很强的人，极少。

投资，我们要谋事，也要谋人。要不断提升自己对公司的理解能力，也要不断去琢磨人性。只是投资是在线上，而生活是在线下。线下是胜人，线上是胜己。两者实现的方式不同，但是道理有很多共通之处。这些年，我经常在琢磨人，并在人际交往中通过语言试探，以及观察身边很多人的人生经历与说话做事方式，来验证我对人性的某些看法。曾经有很多次，我感觉我领悟到了某个东西，就像是一扇门，我找了很多年，终于这扇门在前面若有若无的出现了，只是我还是进不去，总是差那么一点点。我知道这扇门迟早有一天会为我敞开，我会阔步向前的走进去，只是现在我还不到火候，但我不会着急，因为人生是一个体验的过程，结果只是最后附加的奖励，只要你走的是对的，奖励是迟早的事。

人生是一个过程，这也是我在投资中学到的。能够不受股价波动的影响，这固然是心态好的体现，但真正的投资好心态远不至于此。投资是一个慢慢变富的过程，要贯穿我们的整个人生，我们并不需要着急。从一生的角度来看，投资是我人生顺带的事情，它会让我得到自由，也会让我越来越富有，尽管我前面学习了十年，以后对投资的学习和思考会持续一生，但是我这些付出和我得到的东西相比，我得到的远多于我付出的。

我理解不了一个公司，我并不着急，因为我不需要理解所有的公司，即使我决定要理解这个公司，我也不着急，有些公司我持续跟踪5到十年，才慢慢理解。某个我看好的公司，现在估值很高，没有机会，我也不着急，把时间拉长到5到10年，绝佳的机会总会有的。况且我也不是只单吊这一只股票。我开始的时候本金少，但我也不着急，我知道我以后会慢慢有钱的。人生是一个过程，何必急于得到结果呢？一边学习修炼自己，一边享受人生，一边慢慢实现结果，这才是最好的人生。我认为这才是一个投资人该有的心态。也是对待人生该有的心态。

在之前我是接受不了这种人生心态的，但是投资这十多年，我渐渐接受了，就好像我以前无法接受慢慢变富，而现在我完全接受了。自从我接受了之后，我发现我思考问题的眼光变得长远了，格局也变得宏大了，并且能不急不躁，能平静的去构架自己的蓝图，从容的往前推进，一点一滴的去做。慢慢的，我改变了很多事情，也因此更加从容不迫，我完全在往我自己架构的方向走，我知道我最终会实现我想要的很多东西。但我并不急于马上得到，因为一开始我并不配得到。我对过程中的思考探索，纠错提升，点滴积累，最后一步步接近目的，也让自己达到更高的境界，这个实现的过程让我着迷。

谋心，修心是永远的主题，是一切的前提。

投资是一场复利行动，而复利有两个最重要的因素，其中之一就是时间。时间越长威力越大，这也是巴菲特90%以上的财富都是60岁之后赚到的原因。很多投资人的某一年甚至某十年的业绩都比巴菲特要好，但是没有一个人持续的时间有巴菲特那么长。

从25岁到今年90岁，他还在继续。让复利时间变长有两个办法，第一开始的早，第二活的久。芒格说40岁之前没有价值投资者，也就是说很多人都需要十几二十年的血淋淋的教训之后才会醒悟（这还是极少数），那么开始就很晚了，而能否活的久，

也不确定。所以他们复利的时间有限。而巴菲特不但悟道的早，还活的久，这就厉害了。

本人有幸不到30岁就走向了复利之路，虽然做的不好，但是毕竟走到大道上来了，这么多年来也积累了一些财富。所以本人的下一个方向就是要往活的久这上面发展了。我认为活的久就和人生中其他事情一样，无法自己完全掌控，但是你可以做很多事情去增加成功的可能性，我一向主张发挥人的主观能动性，不能完全听天由命。

在活得久的很多因素里面，我认为能一辈子做自己喜欢的事，交自己喜欢的朋友，活的开心这是最重要的。这也是巴菲特他们长寿的重要原因之一，本人有幸也是做自己喜欢的事，也有几个多年的知心好友，这些年也过的挺开心，展望未来，这一趋势应该会继续保持甚至加强。另外保持好的生活习惯，经常运动，有条件隔一两年去医院做一些相关检查也是非常必要的。其实现在的医学技术，一般的病都可以治好，除了某些绝症，避免绝症最好的办法就是保持好的生活习惯去规避，另外就是靠医学检查尽早发现，也能搞好。

本人从小身体素质并不好，很瘦弱，经常生病。身体好的人从来不会意识到健康的重要性，而本人相反，正是因为身体不好，所以很早就意识到健康的重要性，而且本人一向学习君子自强不息的精神，一直保持了一些对健康有益的习惯，而且长期坚持了下来，现在身体素质比以前好多了，要不然也不可能完成骑行长征路这样的艰巨任务。

其实重视健康，想活的久，也不只是因为想复利赚钱的原因，活到100岁，赚那么多钱还有什么用？而是人，作为一个人，生命只有一次，我们不能辜负。不但要活出质量，还要活出长度，这样才是人生的大成功。

谋身，身体承载着你的一切精神，思想，事业和追求，没有这个，一切都不存在。

谋人，谋事，谋心，谋身。这是我从投资中悟出的人生四大理念。也成为我修炼自己的四个方向，把时间和精力往这四个方面去琢磨，去行动，你将会成为一个非常强大，非常有智慧的人。生命短暂，希望我们都能不虚此行。

作者：梁孝永康2017

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风险提示：本文所提到的观点仅代表个人的意见，所涉及标的不作推荐，据此买卖，风险自负。

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度，雪球，3500万投资者在线交流，一起探索投资投资的智慧，听众朋友们大家好，我是主播匪石-34，今天分享的稿件名字叫做我放弃了价值投资，但我仍是那个非凡者，来自于雪球达人秀。

股票投资始终是世界上最具魅力的游戏。人一旦进入这个市场，就会难以自拔，或兴奋、或懊恼，我们的情绪，也随着那一串数字起伏不定。

秀哥这次要讲述的“他”，曾经踩雷虚增百亿利润的ST康得 ，也曾在2015年的牛市中经历价值毁灭，他在逆势中不断打磨，并最终形成了最适合自己的投资体系；他年轻时习惯ALL IN，还曾辞去国企舒服、稳定的工作，离家只身赴上海与朋友创业，但如今他“浪子回头”，把“有了家庭的男人，从来都不应该为了自己活着”奉为真谛；他曾经在股市中暴赚过，但如今却选择专注于基金领域……

今天来到雪球达人秀的这位用户—无声 ，股海沉浮数十年，他已经成了他心中的那个“非凡者”。

参加《达人秀》栏目我是不够格的，我看过很多大V的介绍和经历，以及投资业绩，真就是自叹不如，相比而言，我实在是平常的不能再平常，普通的不能再普通了。所以，大概我的这些所思所想，所经所得，并不能让人仰视，反而可以让大家平视甚至俯视，看一看自己适不适合职业投资，看看普通人究竟该怎么做投资，怎么样才能做好普通人的理财。

职业投资的日子很普通，但我非常满足

我每次我从楼下经过，碰到楼下的大爷和大妈们，他们总是会问我一句：小许，你要老婆不？不是，总会问一句，小许，你去上班吗？就跟《牧马人》里这个大爷的表情一样，非常热情。

然后我就会回答：今天休息。如此循环，往复不已。什么都没变，大爷们的表情还是那么热情，我回答起来还是那么自然。

没办法，2018年底创业回来后，做了职业投资者，基本就是家里蹲；往年每个月还出去1、2趟去公司调研看看，去跟朋友聊聊投资的事情，今年的疫情出现后，哪里也没去。在大爷们的眼里，我就是闲人，会坐吃山空。

所以，实际上我职业投资的日子很普通，早上起来给孩子们准备早饭，送他们上学，然后就看研报、看行情、公司的基本资料，跟搭档朋友们讨论交流，每天都在做功课，补2015-2018年这3年缺的课，希望可以快速提升自己本就不高的投资水平。

也算运气不错，2018年底回来以后，就高仓位投入市场，投资收益勉勉强强，公开的业绩有2018年年底受邀主理的悄悄盈指数基金组合，这是一个每周一笔定投的基金组合，目前收益率不算特别高，但我确实比较开心，因为它作为我理财工具的一部分，不仅仅帮我实现了财富复利增值，也间接的帮助了很多跟投的朋友。

总的来说，我很满意我现在的生活状态，每天跟家人在一起，母亲我也可以照顾，老婆孩子也可以照顾，投资上也可以更专注。我现在就迫切希望疫情早点过去，这样，我就又可以出去看看公司，见见朋友，参加参加雪球的活动，增加自己对市场、对投资、对趋势的理解和把握。

“踩雷”带给我的投资感悟

如果真的要分享些什么，我想，我首先可以跟大家分享是我犯过的一些错误、踩过的一些雷吧，由于错误太多，我分享几个比较有代表性的案例吧，希望大家从我的经理中汲取到一些教训。

第一个，投资上比较失败的案例，投资康得新。

投资康得新大致始于2014年年底，中间最大涨幅3-4倍的样子，中间陆续有加仓，卖出分了两笔，分别是2018年5月下旬跌停开始的时候，以及2018年11月开板后卖出。

4年的时间，实际收益不足10%，聊胜于无，但是比起很多想象康得新梦想，全仓的投资者来说，我实在太幸运，如果没有在跌停潮停牌前卖出，我就要亏损不少；我印象最深的就是跌停潮时候有个电话会议，钟玉信誓旦旦的谎称公司财务没有问题，生产供不应求，其中有个投资者说，他把父亲养老的钱都投进去了，就是相信康得新、相信钟玉关于企业光学膜、碳纤维复合材料的梦想，当时我都想哭了，这中国的投资者太惨了，这是坑了一家三代了吧。

这件事情，对我记忆尤深，比我在任何一次投资上的亏损20%以上都刻骨铭心，现在总结下来，最大的感触不是造假的触目惊心，而是感悟：对于科技和医疗这些有门槛的行业，散户仅仅停留在公开信息和公告的研究，是不足以称之为研究的，都是想当然；大股东要是想造假，手段和方法，多如牛毛，尤其是在当下A股追责惩治还不到位的历史时期。

第二个，不能在2015年牛市全身而退。

作为一个2007年10月份入市的股民，按说经验也可以了，而且事实上我确实已经在2015年疯牛的时候减仓了10%，现在回头看，即便是在连续的跌停后，2015年牛市结束前后，我还是可以带着利润从容撤退的，但因为坚守长线投资和价值，选择所谓的穿越牛熊，结果是价值毁灭，所以当牛市过去的时候，任何一家公司都不值得持有，千万不要逆周期而行。

第三个，长线投资和波段投资的把握不够。

上面那两个案例都是全职投资前的问题，这个问题是最近这1年的问题。全职以来，我先后研究和投资过中顺洁柔、光线传媒、新易盛、芒果超媒、健帆生物、凯普生物、zhāo昭衍新药、智飞生物、万兴科技、西麦食品等等公司，研究过的ETF有半导体ETF、芯片ETF、科技ETF、医疗ETF、新能源车ETF、传媒ETF等等，场外的指数基金囊括到悄悄盈里的有创金合信医疗保健股票、前海开源沪港深优势精选等等。

其中在公司研究和投资上犯的最大错误是做波段把长仓位给做丢了。

从事后看，我在波段卖出的决策上，大部分都是对的，但卖出后等待买入的位置的时候出现了问题，一个是卖出想等更好的位置，但好公司往往调整的时间和幅度不可预测，很快就迅速拉升，如果不能调整心态迅速追涨，就错失了牛股；第二个是波段后，去了其他的个股，而在其他个股上面的走势，影响了重新投资这些优质股个股。

所以，这里面是有很大的问题，毕竟优秀的公司、处在主升前期的公司并不是很多，多点耐心长期持有是基本盘，不能做波段做丢了。

第四个，不顾及家庭的AII in。

我的普通不是跟你们谦虚的普通，我生在一个普通家庭，虽然爷爷也算是个有头有脸的老八路，可惜从来没用在孩子的培养和提拔上，爸爸就是个普通工人，由于违反当时的计划生育，提干入党根本没戏。

所以，我一辈子走来全靠自己的全力以赴和自我牺牲；也许是All in惯了，2015年底我做了一个大胆的决定，辞去国企舒服的工作，只身赴上海，参与一家公司的创业，又是一次All in。

应该说这三年有很大的收获，老板和同事们对我很宽容，教会了我很多在国企学不到的东西，而且主导公司业务发展那2年，收获巨大，绝非金钱可以代替的；但不顾及家庭的付出也让家庭付出了很大的代价，儿子早产2个月，一直到2岁多身体都不好老婆和妈妈顶住巨大的心理压力，照顾家庭；女儿也在学习和心理上出现了一些不好的变化。

好在，2018年底我回来了，我再也不会为了个人的事业和欲望，All in整个家庭了，所以，很多港版老电影里面，男人结婚后就不再参与黑社会的情节应该都是真的，有了家庭的男人，从来都不应该为了自己活着。

放弃价值投资，无限制自我进化

我的普通还在于，我并不是一个成功的价值投资者，所以我现在也不好意思说自己是价值投资者，我不配。

成功的价值投资不会因为工作而导致长期投资收益不高，一个贵州茅台就足以打脸无数次，所以我决定放弃价投的思维，无限制进化自己，找到自己在投资上面的能力并全面提升。

关于无限制进化，我就想起了李小龙。李小龙提倡无限制格斗，也就是没有规则，谁说的咏春拳就不用侧踢，就得扎着小马步跟人家绣花针？谁说的传统武术就不能学习拳击的力量和速度，不痛不痒的打击，不如人家一招势大力沉的左勾拳。

所以，我现在也看基本面，也看周期，也看趋势，也看技术指标。

比如，看传统的消费品，我就比较重视基本面，因为我能看得懂，而且超出一般人的洞察力，成功的概率很大，这些可以从中顺洁柔、西麦食品等研究投资上有所佐证。

我现在也很看重周期，尤其是经济周期、股市运行周期、行业发展周期的运用，用来把握市场和行业发展的大机会，这些可以在我2019年下半年重仓医药公司、定投003230创金合信医疗保健基金，以及2019年下半年至今重仓科技和新能源ETF、场外指数基金佐证。

我还重视趋势的应用，尤其重视拐点的判断，有成功也有失败，2月25日逃顶半导体和科技是成功的，但4月24日卖出大部分医疗是失败的，还需要不断总结和提高。

我还重视技术指标的使用，实际投资中，量价和均线，MACD，我都会看，虽然水平不咋地，但辅助作用还是很明显的。

在投资品种的选择上，个股和ETF、场外指数基金我都用，哪个顺手用哪个。

目前这一阶段，我在集中使用ETF和场外指数基金，我计划再用1年的时间把基金里的事情全部搞清楚，然后在回到个股投资上面，合理的匹配好两者的使用。

之所以现在集中到ETF、指数基金和主动型基金，其实跟在蛋卷基金主理“悄悄盈”指数基金组合有很大的关系，随着悄悄盈慢慢表现出来的稳定超额收益，跟投的人很多，而且我发现这些投资者们真的很小白，这些人如果你不管他不帮他，毫无疑问他们只有摸着石头过河这一条，我2007年10月30日开户，至今快13年了，走过的坑，踩过的雷，我自己知道。现在既然能帮到他们，就让他们有一个参考，收益是慢了点少了点，但也算是功德一件吧，索性做下去。

拒绝平庸，我虽普通但也非凡

每个投资者都有个大成的梦，我以前也有，但我现在真的没有，我知道我还差的很远，我仍然只是一个很普通的人，普通到如同沧海一粟。

 从投资上来说，我目前这个阶段，专注于ETF和场外指数基金的研究和投资策略的制定，目前还没有真正成熟，还有很长的路要走。

从个股投资上来说，我虽然曾经长期持有桑德环境8年获得5倍收益，但真正理解长期投资价值了吗？显然没有。真正理解成长股的投资真谛了吗？显然也没有。

从周期投资的角度，一个行业的生命周期是怎么孕育的，如何更好的判断行业的起步和爆发期，怎么识别度过成熟步入衰退的拐点，显然，我也还没有真正理解。

而上面这些还处在一个补知识、打基础的阶段，是一个从简入繁的阶段，距离未来返璞归真不知道还要多久，更没有资格奢望大成。

所以，很多人叫我老师我其实挺别扭的，我哪里配，大家都是学生，一起进步吧。

当然，如果你问我是不是一个平庸的人，我会告诉你，不是。

虽然我是一个普通人，但在我的世界里，我是那个非凡者。

作者：雪球达人秀

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欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度，雪球，3500万投资者在线交流，一起探索投资投资的智慧，听众朋友们大家好，我是主播匪石-34，今天分享的稿件名字叫做从程序猿到职业投资人，入市20年的我一直在学习路上，来自于雪球达人秀。

熟悉互联网的小伙伴应该都知道做软件开发的职业，是一件很让人羡慕的事，羡慕的不仅是从业人员的高薪，更让人羡慕的是，往往这种人都有一个灵活的大脑！

今天的主人公是@价值投资穿越牛熊 ，大学时他拿着父母几万元的启动资金冲进股市做短线，一路追涨杀跌，结局和大多数人一样，那就是被套牢；

整整7年的时间，不断的做反做错，但依旧没有放弃，最后他考取了证券从业资格，正式进入证券市场；在证券从业期间，通过其不断努力与学习最后转型投资顾问，他喜欢研究巴菲特投资理念，最终锁定2013年茅台股价150元，并成功推荐给上百人持有；

2014年牛市过场，他负责的16位客户坚定的持有茅台，至今7年实现了17倍的盈利。2019年，他辞去了投资顾问的职业，转型职业投资人；今天就请大家随秀哥一起来看看他的故事！

从入市到帮客户赚到第一桶金

我是一名理工科学生，本科学的是工业自动化，研究生学的是软件工程，毕业后有3年的软件开发经历。2008年改行进入证券公司，一呆就是十年，一直到2019年初离职，成为职业者。

99年读大学本科时第一次接触了股市，用父母的几万元入市，2001-2005年大熊市让我的投资本金损失惨重，从此投资变得谨慎，结果完美错过了2006-2007年大牛市，而2007年牛市结束尾声再次杀进去，买了40倍市盈率的招商银行和万科。最终再次被严重套牢。2008年不服输的我辞掉IT行业的工作，

进入证券公司工作，做了3年理财顾问和7年投资顾问。证券公司工作期间有幸接触到了价值投资，当时混迹各种价值投资群和论坛，后来发现雪球这个非常专业的股票交流APP，从此开启了在雪球的写作和模拟盘的运作，在这里见证了我从韭菜到价值投资者的转变。进入证券行业后，很幸运的很早接触到了价值投资，巴菲特曾经说过，价值投资者能赚多少钱，取决于两方面，一方面是你要有正确的投资理念，另一方面就是你遇到多少次市场的非理性。

我觉得非理性的下跌就是低估买入的机会，非理性的上涨严重高估就是卖出的机会。而相对于美国和港股，A股散户众多，非理性程度很高，价值投资赚钱会相对容易。

我很喜欢研究问题，特别想研究为什么投资只有少数人赚钱而大多数股民赔钱，于是我当时经常和我的1600位客户保持沟通，通过他们的观点和行为方式的总结和分析，慢慢的长期积累，对于投资心理学也有了比较深刻的体悟，对我之后做投资决策帮助很大，在市场恐慌中能做到贪婪，在市场贪婪时能做到谨慎，不再受大众情绪影响。

通过大量阅读和系统学习，我对于价值投资观念相对成熟，2012年有了投资顾问资格，可以向自己的客户推荐股票了。那一年中国股市仍在熊市中挣扎，指数当年从2400点跌到了1900点，我股票池中的片仔癀和云南白药回到了20倍左右PE，相对历史最低位的估值水平，片仔癀和云南白药是我自选股中仅有的两支医药股，按我当时对价值投资的理解，医药股等同于科技股，需要不断投入资金研发，研发周期很长，充满了太多不确定性。因此，医药股并不是价值投资的首选行业。

但是中药股却是另类，中药股依靠的是历经几百年验证的绝密配方，悠久的历史文化，强大的品牌效应，研发的资本支出很少，护城河宽厚。特别是片仔癀和云南白药，是中国三个一级绝密配方中的两个，受国家级别的保护，几乎没任何竞争。云南白药牙膏当时仍处于高速增长期，对营收和利润的带动效应非常明显，而片仔癀虽然产量有限，但是拥有永续提价权利，

几乎是躺着收钱的企业。于是当年我向自己的客户进行了推荐，通过一年左右的长期持有，两支股票都获取了100%多的收益，在熊市的行情下，这个收益非常可观，因此我收获了很多粉丝客户。这也是我99年入股市以来的首次成功，之前一直处于被割韭菜的状态。

投资生涯中，我最成功的案例-茅台7年赚17倍

从99年入市至今20年，我最成功的投资案例就是贵州茅台。

从2013年至今帮助客户获取7年17倍的高额收益率。在通过价值投理念选股期间，我惊奇的发现贵州茅台经营模式，特别符合巴菲特的价值投资理念，而且巴菲特所投资的所有股票都和它没任何可比性，宽厚的护城河没任何竞争对手，永续提价权，简直完美到无法形容，碰巧那段时间看到CCTV2采访但斌，他说他很幸运在2003年买到了10倍市盈率的茅台，那是茅台上市以来最低市盈率。我特别羡慕，感觉自己可能遇不到那样低估的机会了…

但是2012年开始，塑化剂和反腐的影响，让茅台持续下跌，在2013年茅台股价150元，15倍市盈率时我觉得这是茅台又一次十年难于的大机会。在对于茅台的分析，我想到了巴菲特买中国石油的案例思路，当时的石油价格处于历史低位。简单估算，按当时最低的价格卖掉储备油所带来的收入也要高出当时市值好多倍 ，而经济迟早要复苏，石油价格迟早要上涨，因此当时的中国石油是被严重低估的。

茅台也是同样道理，如果按当时出厂价卖掉所有库存酒所得收入也要高出当时市值将近一倍，反腐败造成的短期供大于求的局面迟早要逆转，民间消费当时几乎很少，供不应求的局面未来会再次到来。提价放量双轮驱动下，茅台将再次迎来高增长，简单得讲当时买入的逻辑就是忽略短期不确定性，追求长期确定性，需要的是买入的勇气和持有的耐心。我当时的客户已经有600人，我做了个表格挨个打电话向客户力推荐茅台，把我对茅台的理解以及价值投资理念灌输给客户。之前片仔癀和云南白药的成功让客户对我有了一定信任度，最后将近100多客户买了茅台，并让他们长期持有。

但事情并非一帆风顺，反腐的深入和白酒行业的极度恐慌，让贵州茅台从150元跌到了最低118元，最低市盈率只有8倍倍多，记得市值最低是1500亿左右，而当时茅台所有库存酒如果按当时出厂价全部卖出，都能卖3000亿，可想而知当时低估的多么变态。客户的茅台持仓浮亏21%。虽然我对茅台还是非常有信心的，也坚信这次机会是十年难于的大机会，但是市场的恐慌淹没了理性思维，受恐慌情绪影响很多客户选择了割肉离场，他们告诉我茅台将会是下一个中国石油，永无翻身之日，有个做白酒代理的客户说一个行业的调整至少5年，目前仅仅是刚开始。不过那时候还是有将近60个客户坚持持有，这让我感觉很欣慰。

时间来到2014年，如火如荼的大牛市开启了，那次牛市的主力是创业板，茅台在牛市里属于比较滞涨的，终于大部分客户拿不住了，卖掉盈利的茅台去追创业板，2015年熊市结束后，

能拿住茅台的客户仅仅16人，但这16人在我的鼓励下 ，一直持有至今，也成为了我的铁杆粉丝。

投资过程中最难忘的事情

回顾20年的股市投资，最令我难忘的是2007年牛市尾声阶段，媒体渲染股指将上万点，

市场中几乎没有看空的，买基金的基民每天在证券公司和银行排着长队等待配售。我也自信满满的买入了40倍市盈率的招商银行和万科，等待着万点的到来。

和媒体人以及大多数股民一样，嘲笑李嘉诚和巴菲特老了，记得巴菲特清仓了中国石油，李嘉诚卖掉了中国远洋，后来，中国股市开启了持续一年的暴跌，股民基民无一幸免。

回头再看，果然姜还是老的辣，当时还是太年轻了，最终我们成为了最大的笑话。

关于投资能力圈，我的一些看法

关于投资能力圈，我觉得对自己能力圈的理性正确评估比能力圈的范围更重要。

2013年，贵州茅台跌到118元，大多数客户对我的价值投资理念产生质疑时，很孤独，没人倾诉，没人理解。时至今日，看着那些因为茅台而变得非常富有的客户，我会非常开心，比自己赚钱还要开心好多倍 。

其实大多数失败的投资，都是源于跳出自己的能力圈做投资，而自己浑然不知。巴菲特的一生是不断扩大能圈，不断提升自我的一生，但他老人家很多失败的案例都是在新能力圈中发生的。所以，我们一定要正确认识自己，保守估计自己的能力圈，才能立于不败之地。

现在的我和初入市的我完全是两路人了。刚入市的我赌性很大，追涨杀跌做短线，喜欢混迹各种投资论坛和群与别人争取论对错。而现在的我了解了自己的能力圈，已经有了很成熟的价值投资体系，集中投资少量优质企业，大多数时间用于阅读和思考。

家人的爱是催化剂，让我坚定信心

在投资成长之路，最重要的是有家人的支持。

我父母是普通工薪阶层，我最初不断在股市中亏损的几乎是他们所有积蓄，他们从来没有埋怨过，更多的是安慰和鼓励。

2008年从高薪水的IT行业辞职，到了证券公司从营销人员做起，父母也是大力支持，他们说不要为了钱而工作，要做自己喜欢的事情，这样你才能成功。如今，我已经辞职成为自由职业者，也有更多的时间陪伴家人，因为有他们的一路陪伴，我才成为了今天的我。

虽然不再是证券从业人员，但我的投资之路仍在继续，只是换了种方式

作者：雪球达人秀

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来源：雪球

著作权归作者所有。商业转载请联系作者获得授权，非商业转载请注明出处。

风险提示：本文所提到的观点仅代表个人的意见，所涉及标的不作推荐，据此买卖，风险自负。

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度，雪球，3500万投资者在线交流，一起探索投资投资的智慧，听众朋友们大家好，我是主播匪石-34，今天分享的稿件名字叫做你的合理估值，我的安全边际(下），来自于朱酒。

大家都在追求“合理估值”，但一个没有标准的问题，永远不会有完美的答案。在业绩持续增长的前提下，估值的本质，是投资者对时间的承受能力。有的人觉得1年很长，有的人觉得3年很短，那么所谓“合理估值”的内涵，也就因人而异了。

继续看贵州茅台，从2015年到2019年，茅台的归母净利润从155.03亿增长到412.06亿，增长了2.66倍，年均增长27.7%。但随着价格和基酒产能增速的受控，近两年的净利润增速明显放慢了，2019年为17.05%，2020年上半年又降到了13.29%。

而其市盈率（2015年收盘到2020年9月14日）却是从17.04增长到50.58，增长了2.97倍。可见茅台2015年以来高达11倍的股价增涨中，估值的提升起到了至关重要的作用。

如果50PE的茅台是合理的，那它以后的估值还会有多大的提升空间？如果茅台以后的估值不涨也不跌，只靠净利润的增速来推动，茅台以后的股价增速会是多快？

茅台后期还是有变数的，提价和增产都能够迅速提升市值，这是很多投资者持仓或者买入的理由。但仅就估值提升能力而言，最好的茅台已经成为历史了，除非后面有系统性风险，让我们还可以买到二十多倍市盈率的茅台股票。

过去5年里，茅台的股价涨幅巨大，但能长期持有茅台股票的人，很多却是对预期收益率要求不高的。即便是估值高企，PEG已经接近于4，但超强的确定性，让一些投资者愿意为此付出时间的代价。他们认为即便后面杀估值，最多是延长一些持仓时间，股价早晚会随着业绩的增长而不断创出新高。

也有一些人，面对放慢的利润增速和处于历史高位的市盈率，选择了离开。这也无可厚非，市场上还有很多值得投资的股票，它们的涨幅也许这几年并没有贵州茅台那么大，但按照自己的原则做出的投资，永远都是正确的。股价总会涨涨跌跌，原则必须雷打不动。没有原则，得到的也会失去；有原则，失去的也会回来，这都是对时间的理解。

很多事，都因人而异。有时候，所谓的合理不过是一种情绪，带有太多主观色彩。哪种模式更好，不取决于最后的股价，而取决于投资者是否坚守了自己的原则。能量是守恒的，有强就有弱，有弱就有强。在具备了一定的投资知识以后，投资者的亏损，基本上都与背弃了自己的原则有关。原则是让我们能够保持平衡的最重要的东西，远离原则就是彻头彻尾的投机，有时候甚至连投机都算不上，干脆就是一场赌博。

就个人投资而言，我更喜欢那些确定性明显的东西，尽可能把市场情绪的因素弱化，去寻找相对不变的标尺，那就是安全边际。相比很多人追求的“合理估值”，我的安全边际可能并不“合理”，但作为一个讯息和专业能力都处于绝对弱势的个人投资者，它会让我更安全。

超过这个安全边际，时间成本会放大到我所不愿承受的程度，那么就需要卖出或者不买入。至于后面股价会不会翻倍，对我来说并不重要，我已经赚到了我该赚的钱。因为这个原则，我在茅台上确实少赚了很多钱，但也因此在别的标的上少亏了很多，结果是平衡的。

与“合理估值”相似，安全边际也不是一个简单的公式或者模型，它是一种思维模式，会随着市场的演变和企业的发展而不断变化。应无所住而生其心，安全边际是动态的，谁拘泥于某一个点的成功，希望能够不断复制，谁就有可能在后面的投资中遭遇陷阱。

我没有公式或者指标提供给大家，但安全边际是有加分项和减分项的，在投资者根据自己对股票的理解设定好基数后，应用这些加分项和减分项，属于你的安全边际自然就形成了。这里需要提醒的是，安全边际只能是你自己的专属，套用别人的标准，这只股票就很难达到你的预期。

一、加分项：

1、持续研究过5年以上的股票

2、过去十年，业绩在80%的时间里保持上升，没有超过30%以上的增幅回撤（不计今年疫情影响）

3、行业处于明显上升阶段

4、有值得信赖的管理层

5、有自主定价权和提价权

6、行业中的绝对龙头公司

7、自己工作过的行业或者企业

8、与GDP增长保持同方向的行业

9、大盘处于稳定的上升趋势

10、未来3年，有明确的增长利好因素

二、减分项：

1、研究时间不超过两年的企业

2、业绩波动幅度较大的企业，尤其是业绩增幅曾下跌超过50%的公司

3、管理层做过明显损害小股东利益的操作

4、题材大于行动的概念股

5、行业已经过了快速发展期

6、过去5年，出现过意外大幅减值

7、大盘处于明显的下行趋势

8、核心产品被新技术取代的可能性较大

9、非主营业务投入较多

10、现金流受制于上下游单位

11、产品本身有一定的不确定性

12、对单一客户过于依赖

13、公司业务模式太复杂，需要长期监测细节数据

14、财务报表透明度较低

弱水三千，不止一瓢。知道该放弃什么，就与好投资的距离不远了。如果上面的条目太多，那么我们至少应该记住下面这3句话：

1、低估值股票，好业绩就是安全边际；

2、高估值股票，有高业绩匹配，这也是安全边际；

3、高估值股票，没有相应业绩配合，不买就是安全边际。

作者：朱酒

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来源：雪球

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什么是估值？就是估算出来的价值。

什么是估算？就是大致推算。

虽然这里面没有绝对的确定性，但有估值总比没估值好，大致的推算也比凭空想象好。估值更多是作为一种动态数据而存在，是一种参照物，当企业的经营发生变化的时候，参照估值，可以明白当前的股价是相对高估还是相对低估。

估值往往会与护城河联系在一起，有些人认为一只股票有高估值是合理的，往往会说它的护城河够宽，自然该享受更高的估值。但护城河真是那么容易出现的吗？很多堡垒看起来坚不可摧，但在现实中却如同马其诺防线，经不住时间的攻势。更何况，很多人心目中的护城河，就是股价涨得比较多。

研究一个企业的护城河，最简单的方法就是把它去掉，看看对行业有多大影响。把华为去掉，国产手机的形象会一落千丈；把茅台去掉，整个白酒业的地位都会下滑。而去掉某某榨菜、某某酱油，有些人刚开始会不习惯，但很快就会习惯其他品牌。高估值的股票很多，但大部分护城河都不宽，一旦基本面出现异动，后期的风险就会加倍放大。

过去20年，市场上出现过一些大牛股，能够长期保持增长态势。有人把这些股票当成穿越牛熊的典范，并经常将之与周期股来对比。其实万物皆有周期，没有哪个企业真的可以长盛不衰，永远没有低谷。

即便是茅台，一样有过股价连续7年徘徊不前的时候，当前比较活跃的投资者，有多少人的股龄都没到7年呢？这些高估值的长牛股票，某种程度已经让人习惯了它们的估值水准，这在纵向估值法中，会让投资者找到估值继续保持高位的充分理由。

单就估值本身而言，除非是极端的低估值（这也是一种情绪化泛滥的表现），一般来说估值越高，情绪化的因素就越多。而这种情绪化往往会有社会性背景，有些在股市里，有些在股市外。当这种情绪出现逆转的时候，原有的高估值就会变成巨大的负担，即便有很多利好释放，一样难以遏制下跌势头。

还举贵州茅台的例子，2007年收盘价（前复权）为141.08元，之后数年虽有突破但总是会跌下来，直到2015年1月之后，才彻底告别了140元区间。2007年，贵州茅台的归母净利润是28.31亿，2014年的归母净利润是153.5亿，增长了5.42倍，期间没有一年是下跌的。这么好的业绩，股价却没涨，为什么呢？因为2007年收盘的时候，贵州茅台的PE（ttm)超过100倍，而2014年则回到了20倍以下。

当年贵州茅台的股价低迷，有塑化剂和遏制公款消费等影响，但在利润持续保持增长的背景下，这些不利因素只是会导致下跌，跌多少和跌多久，那就是原有估值决定的了。这可是贵州茅台，全世界最好的赛道，唯一一个营业收入是自己计划出来的市场主体。人们都羡慕过去几年持有贵州茅台的投资者，但那7年他们是怎么过来的？

其他股票呢？谁有着比茅台更好的赛道，谁的产品比茅台还供不应求？并不是说，任何企业的估值都不能超过贵州茅台了，但我们一定要清醒地认识到，估值有时候就像炖青蛙的温水，

当我们习惯一个数值的时候，认为这很“合理”的时候，那就是最危险的时候了。

作者：朱酒

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