欢迎收听雪球出品的财经有深度，雪球，国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台，聪明的投资者都在这里。今天分享的内容叫消费的新趋势（下）。来自愚老头。大家或许听过有这么一段话：怀念过去，是不是在时间的长河里刻舟求剑；活在当下，是不是在生活的浪涛中见风使舵；展望未来，是不是在前行的道路上望梅止渴。我们承认未来无法预测，但预测本身，就代表了一种向往。下面我接着分析一下未来的消费大趋势。1、拥抱TO C文化的到来，坚定走高性价比路线

贵州茅台只是个例。从全世界看，龙头市值的公司，基本上都是走大众消费路线的。你很难列出来，全球有哪些龙头级别的上市公司，定位是高端奢侈品的。品牌的核心最终还是高性价比，你以为的那些奢侈品，本质上还是性价比。问界M9已经占到了50万以上中国汽车市场的一半的市场份额，可不是靠着东方小康的底子，就是在这个价位段，他的产品力是无敌的。产品最终面对的，是一个一个的消费者的体验。如果消费者去电影院的感受跟在家看短剧没什么区别，那他为什么要进电影院？如果消费者自己买个料理包就能做出一顿大餐，又为什么要去店里消费呢？一种商业模式，首先想到的应该是如何让消费者理解到其中的性价比。不管是产品，还是服务。大部分低价性价比的产品或者服务，都不能长久。

2、投年轻人喜欢的东西

00后们觉得为什么3000块钱一瓶白酒还供不应求，75后们不理解居然会有人会为盲盒花那么多钱。一代版本一代神，每一代人都有自己心目中的茅台，存在就是合理的。上一代人喜欢的东西，如果下一代不感兴趣，没人接盘，市场就很容易坍塌。价格是人交易出来的。老一辈终将逝去，新时代新人换旧人，没有年轻人接棒，就只能有价无市，到最后束之高阁。

因为现在没人手写信件，都发邮件了，集邮市场没了。写毛笔字的人少了，书画市场也逐渐淡出大众视野。此外，珠宝翡翠文玩，这些东西年轻人看不懂，而且门槛也不低的行业，同样面临着消费者教育的难题。你跟年轻人讲：“人养玉三年，玉养人一生”，他会问你，硅酸盐铝钠这种矿物怎么就跟人扯上关系了？这天就没法聊了。年轻人现在喜欢盲盒，喜欢潮流玩具。就有了泡泡玛特，有了布鲁可，这种现象还有个名称，叫“谷子经济”。真心建议那些还怼在白酒里面的朋友去看看泡泡玛特的店，即使你不认同，也不妨碍去换换空气。3、胖东来现象

胖东来的火爆成为年度现象。但这事其实跟道德、人品什么的关系不大，不需要过多的精神方面的解读。这是一个自从有商品经济以来，就一直没有解决的核心矛盾，那就是，生产厂家和渠道，到底谁来主导流通环节的利润。简言之，在影响消费者最终选择的过程中，厂家和渠道，谁的作用更大。不是东风压了西风，就是西风压了东风。谁的作用大，就能切到蛋糕的大头。

在那些厂家注定强势的行业，能力再强的渠道也起不来。服务好，对员工好的商贸企业并不是只有胖东来一家，曾经的济南三联家电，也是业绩和口碑双优的存在。问题出在家电这条赛道，消费者意识中还是产品品牌、生产厂家更重要，渠道起来很难，我们也可以看到，曾经的家电商场巨头，国美、苏宁，最终都消失了大众的视野里。与家电类似的，还有汽车以及手机这类的电子消费品。越标准化的工业产成品和需要依赖一定技术水平的电子产品，渠道的作用都不大。但是非标的工业品、农产品，渠道就很容易起到主导作用。胖东来真正吸引消费者的，有两大品类，一是茶叶，另外一个是珠宝。茶叶这个市场，大家普通的认知是非标产品，“水很深”，并不是每个人都有那个时间和心情去学习茶叶的知识，货比三家，我只是想买点茶叶，不被坑太多而已。至于珠宝，情况跟茶叶类似，产品差别很大，鉴别门槛很高，一般商超里面的水分也极大，既然如此，优秀渠道就能获得应有的利润。反面的例子是汽车。哪怕是全国性的超级经销商，在整车厂面前也依然是弱势。4、白酒

很多投资者对白酒是有信仰的，毕竟他们在白酒上赚过钱。年轻人不喝白酒，白酒后继无人是以前的主要看空逻辑。但这个事是值得讨论的，因为随着人年龄的增加，味觉嗅觉都是逐渐减退的，所以很多人都是在中年以后才发现自己对白酒的接受度逐渐提高。白酒在人际交往中是作为一种类现金等价物来出现的。保质期长，价格清晰透明，高中低价位都有，丰俭由人。所以长期以来，白酒成为To B文化的代表，除了用于商务接待，还可以作为人情润滑剂，市场广大。未来这两种用途还将长期存在，这个没有问题。白酒股优异的财务指标，未来也不会有多大的变化。

问题就在于成长性没了。To B文化向To C文化的转移，消费者的需求更讲求性价比，炫耀需求下滑。未来的白酒股，大概率收益率会向市场平均水平看齐。不是说不能拿，而是说很难有过去那种涨幅。5、银发经济

过去几年里，总有人提到老龄化之后带来的消费行为变化，还有个专门的名词叫“银发经济”。逻辑上没毛病，概念和故事也都不错，但事实证明银发经济被高估了。

正常来说，一个人全生命周期的消费是这样的，年轻的时候收入小于支出，所以要靠借贷完成教育或者第一套房，中年逐渐积累财富，老年退休之后支出大于收入，就会消耗财富，比如将房子卖掉维持生活。这是经济学家常用的模型。但根据对美国1946到1964年的婴儿潮一代的研究表明，这个模型是错误的。老年人并不会让自己处于支出大于收入的境地，要么顶着满头白发继续工作，要么节衣缩食保证每年收支平衡。用经济学的语言来说就是边际消费倾向下降，同时储蓄率回升。而且，哪怕是跟老年人直接相关的，老年疾病药物，抗衰老化妆品等行业，按照明晟金融数据公司构造的指数，总体表现也没有跑赢行业平均。如果我们不考虑剑走偏锋的那种，比如卖保健品。银发经济带来的最大的增量，是理财需求。

美国的共同基金（也就是中国的公募基金）在1980到2000年的这20年间，经历了行业规模和收入快速的增长，原因是1946到1964的婴儿潮一代开始步入中年，他们为自己的退休生活进行投资，带动了共同基金市场的长期持续发展。其中股票型基金在这20年间，规模年化增速是24%。

美国1974年年颁布了《雇员退休收入保障法》，带动了企业养老金和个人养老金的崛起。而企业养老金和个人养老金的主要投资对象是股市。所以对股市，我们可以有长期的信心。

欢迎收听雪球出品的财经有深度，雪球，国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台，聪明的投资者都在这里。今天分享的内容叫消费的新趋势（上）。来自愚老头。最近一两年，我们会发现一些似乎让人难以理解的，完全冲突的消费现象。这些表象，有的观点认为是经济原因，也有观点认为是性别红利的消失。听上都有道理，但都是就事论事，并没有给出一个能够逻辑自洽的消费趋势的判断。接下来我将对消费行业的变化做出分析，并尝试预测未来的消费大趋势。一、大消费行业那些正在发生的变化

2024年的圣诞节，电影院线大幅跌落，有导演呼吁观众回归电影院：要尊重电影的视听盛宴。但另一方面，国产3 A游戏《黑神话：悟空》在Steam平台上销量已经达到了2250万份，总收入已超过11亿美元，折合人民币80亿元，已经超过了中国有史以来的任何一部电影的票房。一方面，周黑鸭、绝味这些卤制品公司净利润大幅下滑，好多单品被人称为“鸭货刺客”，另一边，蜜雪冰城从2000年第一家店开始，目前在全球11个国家拥有超过4.5万家店，成为中国及全球最大的现制饮品企业。这一边，收藏市场冷清度日，以前一出手一辆宝马的大师作品，现在打骨折都没人来收，另一边，深圳著名的大芬油画村，依然是人来人往，甚至还成为著名的“全球油画加工地”。还有各类的商超一如既往的开了又关，各种商业业态你方唱罢我登场，就像一阵风，唯有胖东来屹立不倒，甚至最近火成了“胖东来现象”。这些都是日常我们能察觉到的变化。《庄子》里面这么说，君子应处木雁之间，当有龙蛇之变。为了理清上面那些现象背后的本质，我们需要回答两个问题，为什么会有这些变化，为什么是现在？

二、为什么会有这些变化？这些变化，本质上是整个社会从To B文化向To C 文化转型的结果。所谓的To B文化，就是乙方文化。“乙方需要证明自己，甲方只需要亮明身份”，说的就是乙方文化的本质。乙方的消费，是获取生产资料，等同于资本开支，是悦人，是要向别人证明自己很成功，过得很好。To C文化，并不意味着反过来就是等着别人来跪的甲方文化。To C文化，意味着消费本身是为了自己生活，是日常生活资料，是悦己，并不需要向别人证明自己过得好，反而太过高调还容易起到反作用。To B和To C文化谈不上对错，可能会长期一直并存，只是有一个主流和分支的区别。To B文化可以用来解释日常生活中的很多现象。为什么销售通常外表都打扮的比较精致？因为他们需要满身名牌的时尚感来证明自己是一名成功的销售。高档白酒都去哪了？在商务宴请上向甲方证明自己的诚意。同理红酒的没落则是因为你不太容易让甲方明白这瓶酒到底值多少钱。为什么很多人会买豪华甚至超豪华车？因为这些人至少想让别人知道自己过得好，还有些老板拥有豪车的目的是想让客户认为自己有实力，很成功。电影院的电影，如果是情侣，也是To B 文化，看什么不重要，要的是气氛。对于一个生产资料，关键不在于性价比，而在于能够为自己产生多大的额外价值。To C文化好解释，就是我们通常理解的市民文化，核心是性价比，不是不可以让自己高兴，但要考虑钱包的厚度。有鸭货刺客，就有人自己买鸭货原材料自己卤；波司登高端羽绒服太贵，就有视频教大家如何自己充绒，自制羽绒服；电影票涨价，消费者就在家看短剧，没有大片不进电影院。我的钱包我自己做主，任何商家都别想P U A我。三、为什么是现在？

To B 文化往To C文化的转变，对应的是经济增长推动力的变化。经济增长的速度确实在放缓。从1980到2010年这三十年，是经济增长最快的三十年，大部分年份的GDP增速都在8%以上。从2010年开始，经济增速下了一个台阶，但还在6%以上。到2019年，GDP增速的中位数基本落到了5%左右。从经济增长三驾马车的角度，1978年以来，中国GDP增长的来源都是消费和投资并举，投资成为宏观调控的核心。消费对GDP的带动作用相对稳定，投资的弹性相对就比较大。世界金融危机之后的2009年，疫情中的2020年，投资都贡献了大部分的GDP增量。从1978年以来，消费和投资对GDP增长贡献度的中位数分别是56.9%和41.1%，从国际比较的角度看，中国投资对GDP的拉动地位是偏高的。欧美发达国家，消费对于GDP增长的贡献度，一般都会在80%左右。也就是说当GDP进入高质量发展阶段的时候，投资的影响就会逐渐下降，而投资是To B文化的基础。为什么说投资是To B文化的基础呢？

物质决定意识，经济基础决定上层建筑。什么样的生产力结构，也会决定什么样的消费理念。同样是月薪三万，到手两万，比亚迪的车间工程师跟房地产销售以及金融从业人员，其消费理念肯定是南辕北辙。你还可以比较下房地产老板与制造业老板的新闻，看看会有什么样的差别。四、文化无所谓高低，怕的是水土不服

文化和理念无所谓高低，只有是不是适合自己。看得上L V和看不上L V的，可能都是理性的。史记里面关于范蠡有一个故事，范蠡逃离越国之后，定居在齐国成为巨富，自称“陶朱公”。陶朱公有三个儿子，其中二儿子在楚国因为杀人被抓了起来，将要被斩首。毕竟是自己儿子，还是要救。陶朱公就让自己小儿子带着一大车礼物去楚国见自己的好朋友庄生。结果大儿子不愿意了，认为这么一大笔财富这么大一件事，自己身为长子居然不能参与，显然是对自己的不信任。所以大儿子闹意见，甚至以自杀相威胁，陶朱公不得以才让大儿子成行。结果不出所料，大儿子果然把事情办砸了。因为不舍得那一大车财富，大儿子惹恼了庄生，庄生一怒之下让楚王砍掉了二儿子的脑袋。

陶朱公的解释是，大儿子跟他一块创业，风餐露宿，知道赚钱的不易，舍不得财富很正常。三儿子生下来的时候家族已经很富裕了，锦帽貂裘，鲜衣怒马，钱财随意挥霍。所以，救二儿子这件事，三儿子去做正合适，大儿子去了必然有去无回。这是一个精彩的故事，形象的说明了两种不同消费观的形成和实际的差别。每一家企业，都希望自己的产品能够实现向上突破，成为To B的消费对象，坐享高毛利和高利润。现实情况中，却往往会面临三种尴尬的情境。一是产品给消费者带来的负面印象。2024年有一个非常明显的变化，那就是传统的豪华燃油车，从B B A到保时捷、法拉利，中国区的销量都出现了30%甚至接近腰斩的下滑。

豪华车消费群体，并不是只奔着性价比来的。这个群体，至少想让身边90%的人感觉到，自己是成功的，或者是过得好的。但新能源汽车的快速崛起，从性能、智能化上吊打传统燃油车，这至少会让这些豪华车主身边一部分人，哪怕只有10%人，认为这些车主脑袋不那么灵光。那很显然，这个豪华车的故事就讲不圆了。事实上，这些原来的豪华车车主，很多都转向了问界M 9，他们对价格不那么敏感，就是认为这个车匹配他们高端化的需求。另外一个是动态的，有些产品，本身是因为to C做得好火出圈的，然后企业想做高端化，讲点To B的故事，价格涨分量却缩水了，结果风潮一过，To B的故事没讲成，还把To C的客户整丢了。这种案例比比皆是，小食品餐饮服装都是重灾区。因为这些行业，是没有什么真正的技术门槛的。有一句话这么说，“稍有姿色，稍有才华，都是蛮尴尬的事情。会在无数个时刻，你站在一级台阶上，自以为窥见了天光。”

最后一个也是最重要的问题，那就是真正的高端，真正的To B市场，并不大。奔驰宝马奥迪的销量和净利润，都比不过主打大众市场大众、丰田和现代。至于苹果和安卓机，那又是另外一个故事。

欢迎收听雪球出品的财经有深度，雪球，国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台，聪明的投资者都在这里。今天分享的内容叫此时此刻的阿里，犹如彼时彼刻的腾讯！来自大厂陈同学。2024年1月1日，阿里巴巴集团发布公告，宣布出售大润发，预亏132亿；去年12月，阿里还以74亿元估值出售银泰，预亏93亿。两笔交易，都是割肉，这也能看出阿里剥离非核心资产态度的坚决。这个情景让我想起了曾经的腾讯。10年代的腾讯在社交、游戏、门户、电商、搜索、杀毒等几乎所有互联网领域都有布局，业务触角非常广，曾经有个段子流传很广，创业者去融资，最怕投资人问的一个问题就是，如果腾讯也做了一个跟你这个一模一样的产品，你怎么办？从2013年开始，腾讯开始转变。2013年9月，腾讯4.48亿美元入股搜狗，并将自身的搜搜和QQ输入法与搜狗合并；2014年3月，腾讯宣布以2.14亿美元收购京东上市前15%股份，京东整合拍拍、易迅等腾讯旗下电商业务，通过此次交易，腾讯剥离了电商业务。之后，腾讯继续复制腾京模式，不断剥离非核心业务，转而聚焦微信生态。阿里和腾讯，这两家中国头部互联网平台企业，走向了同一条路。回顾腾讯剥离非主业的时代背景，当时正面临着PC互联网向移动互联网的转型期，QQ日渐没落，微信还没普及，而微博开始兴起，门户网站纷纷重点发力微博业务，新浪凭借着明星资源率先打开了局面。作为核心业务的社交有可能被新浪微博偷家的风险，而在非核心业务上，搜索干不过百度、360，电商干不过阿里和京东，这些非核心业务不仅没有突破，反而成了累赘，当时的腾讯很被动。财务表现上看，2013年，腾讯营收增速大幅下滑。随后，腾讯开始转变思路，先后剥离非核心资产，聚焦社交和游戏。此时的阿里恰如彼时的腾讯。核心电商业务，自2019年起，京东G M V从16800亿增长到2023年36000亿，增量20000亿；拼多多从10000亿增长了28000亿；抖音从0增长27000亿。如果加上快手，四年时间，整个电商大盘增长了10万亿，而阿里只分到了1.1万亿，差不多10%的份额。蔡崇信说，阿里砸了自己的脚，这话一点都不过分。我个人的看法，阿里高层错误的估计了形势，重天猫轻淘宝，忽视了低价需求，从而错失了大部分的电商增量。我曾经在一家互联网公司，我们做电商的时候曾反复复盘，最后得出结论：中国所有的电商平台，都是从高频低价的空间做起来的，要做电商，尤其是综合性平台电商，就一定要做低价。今天我们看拼多多和抖音的成功，起点也是低价，拼多多是通过砍一刀的形式让用户感知到了便宜，抖音是通过直播专享价的形式让用户感知到便宜，京东由于品类原因客单价高，但京东能成功也是因为便宜，曾经淘宝的成功也是因为比线下便宜。阿里并不是没有成本优势，拼多多刚起步的时候，很多店铺卖的东西，货源还是从阿里巴巴采购的，而当京东、拼多多、抖音都在打低价市场的时候，阿里却搞起了反向操作，重天猫轻淘宝，给了拼多多和抖音机会。最近几年，阿里在大力调整，马云提出回归用户、回归淘宝，2023年11月的业绩电话会上，吴泳铭首次向外界披露了技术驱动的互联网平台业务、AI驱动的科技业务、全球化的商业网络三大业务方向，阿里最近的几次出售，就是要剥离与三大方向无关的业务，实现业务聚焦。在业务方向聚焦的同时，阿里还进行了组织架构的重大调整。这一点跟腾讯也很相似，腾讯在剥离非核心业务的同时，分别在2012年和2014年进行了两次组织架构调整。从结果上看，腾讯的转变非常成功，微信稳住了社交基本盘，剥离非核心资产后腾讯从创业者的天敌成为创业者退出的最佳选择之一，还扭转了腾讯的形象，现在，阿里走上了同样的路。段永平说，在错误的方向上及时停止，无论代价多大，都是最小的代价。虽然阿里最近几笔交易都是亏本卖，但方向对了就不用在意短期的得失，放下包袱，才会走的更远。

欢迎收听雪球出品的财经有深度，雪球，国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台，聪明的投资者都在这里。今天分享的内容叫万科值不值得抄底？我看25年要到20元。来自清濯投资。自2018年以来，万科股票开始单边下跌从31.88跌至6.69元，跌幅达到80%，市净率0.34。那么站在2025年年初，万科已经过5年单边下跌后，股票还值不值得买？会不会暴雷？先说结论，我认为，此时万科不会暴雷，今年房价企稳，万科会上20元。逻辑如下。一、万科极限净资产底线万科当前资产1.36万亿，负债9800亿，合同负债2490亿。合同负债主要涉及房地产销售合同中收取的预收款。该预收款在合同签订时收取，金额为合同对价的20%到100%不等。该合同的相关收入将在本集团履行履约义务后确认。因此，万科剔除合同负债后资产11100亿，负债7300亿。剔除预收款后的资产负债率为65%，从资产负债的角度看经营健康。这里很多人会说，负债是刚性的，而资产会随着房地产市场的下行而贬值。我的看法是任何没有实际数据的论证都是胡说八道，那么我们先看看万科有多少“刚性”资产？货币资金有790亿。预付款有616亿，主要包括预付地价款、土地保证金、预缴税费、工程款及设计费等。资产价值极高，一般很少出现坏账。合同资产有136亿， 合同资产涉及的建造合同对应的客户主要是政府及其相关方等信用良好的交易对手方，管理层认为截止 2023 年 12 月 31 日合同资产信用风险较小，因此未计提坏账准备。其他流动资产147亿，主要为合同取得成本和待抵扣增值税，其他流动资产不存在所有权或使用权受到限制的情形。此外，递延所得税资产412亿以上资产总计2100亿，在资产中几乎不存在所谓“打折”情形。如此推算，万科剔除合同负债及“刚性资产”后，资产9000亿，负债5200亿。那么即使按照极限思维，万科破产推算，总资产打7折为6300亿，破产所剩净资产为一千一百亿，对应股价9.2元。二、万科极限经营下，是否会破产？目前，所谓的万科“破产论”，主要是因为万科有息负债3276亿，其中一年内有息负债1166亿，这之中大概300亿的境内外到期债。其实对于有息负债对于资产厚实的万科来说，可以说有一定压力，但是经过2024年上半年甩卖资产，以及下半年开始的白名单政策，可以说万科已经度过困难时期。根据2024年半年业绩说明会，2024年上半年收入端：销售回款+大宗交易盘活+非主业处置共回款1370亿。支出端：2024年全年大约同比减少支出35%。融资端：2024年上半年新增融资和再融资超过670亿，“白名单”项目合计申报175个。以上仅是半年回款及新增贷款，可以看出万科稳扎稳打的经营回款，还款高峰压力已过。同时，万科相关债务也在展期，比如近期，控股子公司通过保险公司不动产债权投资计划形式融资的20亿展期，经过协商到期日调整至2026年12月31日。综上，相比于市场上的风声鹤唳，万科正稳步推进经营回款、融资及融资展期。这也是为什么12月份万科支出23亿拿地。如果万科有逾期风险，国内债权人不会一直展期，万科也不会继续拿地。所以说，现在一味地恐慌卖出万科，基本上就相当于2800点看空券商，完全是恐惧支配大脑的产物。三、按照2024年经营，万科应多少钱？前面说了，万科极限净资产底线也在1000亿以上，同时万科并不会破产，那么如果按照2024年经营万科应多少钱？在中央止跌企稳的政策下，2024年各地加大政策力度，可以说24年已是最差的一年，房地产新开工面积在5亿左右，已经到达底部。2024年万科共销售2460亿，粗略估计营业收入在3000亿左右。2024年支出与收入剪刀差洪峰过去，2025年基本卖出的项目为2023和2024年的项目，那么按照3000亿营业收入计算扣非应在300亿净利润左右，即使考虑到2025年房价仅“企稳”不反弹，以及利息支出而影响净利润，那么25年大概率净利润会在150亿到200亿。我认为2025年股价有望触碰20元每股。

欢迎收听雪球出品的财经有深度，雪球，国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台，聪明的投资者都在这里。今天分享的内容叫认真思考了寒武纪，依然是抓不住的梦。来自围棋投研。1月14日，万众瞩目的寒武纪发布了2024年度业绩预告，引起广泛热议。寒武纪的关注度有多高呢？这么说吧，公告刚发出1分钟，各个群里就都在奔走相告，不知道的还以为转发1次能拿奖励。

我经常说，小米S U 7是2024年的现象级车型，那么寒武纪就是当之无愧的现象级股票，凭借着388%的涨幅，一举拿下2024年A股涨幅冠军，并在2025年继续突破3000亿市值。于是，这家上市公司就不得不聊，哪怕投资做减法，但在研究时必须要纳入思考范围。咱们就从这份业绩预告说起：寒武纪给出了年度营收、归母净利润和扣非净利润的区间，按字面意思就是，营收大增、亏损收窄。但光有这些信息肯定不够，至少要把数据聚焦到单季度，简单点就直接看中位数，算下来2024年第四季度营收9.5亿元，归母净利润2.8亿元，扣非净利润1200万。因此，昨晚说寒武纪实现单季度盈利的，大部分指的都是归母净利润，如果看更具备可持续性的扣非净利润，去年第四季度只能算是盈亏平衡。归母和扣非之间，就差在“非经常性损益”科目，公告里倒是有解释，主要是前期单项计提的坏账准备转回和政府补助。这种不是每季度都有，就属于非经常性的收益。财务数据基本就这些，可能有听众会问，比市场预期高还是低？正好接下来就要聊业绩预期，就放在一起讲。先看2024年，市场预期是营收14到15亿，净利润亏损4到5亿，实际结果是营收10到12亿，净利润亏损4到5亿，扣非亏损8到9个亿。其实是低于预期，当然本来就亏损，多亏点也没啥，而且不会有人买寒武纪是看去年业绩的。再看2025年，就比较关键了。利润端是天差地别，悲观者觉得会继续亏损，乐观者觉得能赚2个亿。处于产业初期的龙头，尤其科技领域，一般不会去看净利润，更多是看营收情况，希望每年收入都有稳定增长。

券商分析师在三季报披露后，更新了一版盈利预测，十家券商平均给到明年营收预期是30亿，其中悲观看到25亿，最乐观是看到50亿。有意思的是，最乐观的这家券商还是新财富第一名，影响力不小。做研究总不能都靠着券商给答案，我们也来试着算算寒武纪的营业收入：怎么去算呢？核心要素是存货。假设，寒武纪每次是拿到客户订单后，才会开始准备原材料和备货，因此账面上存货基本都是下个季度或最晚明年能卖出去的。第一步：先看2023年底存货，大概是1个亿，同时有计提坏账准备2.4亿，说明存货原值就是3.4亿，很好理解。第二步：2023年年底存货到2024年都卖出去了，就要把原值计算到成本里面，2024年前三季度成本是8300万，假设毛利率不变，全年大概是乘以6倍，2024年全年营业成本就是5个亿。第三步：用2024年营业成本除以2023年存货原值，为1.47倍，方便点就按照1.5倍来取值。第四步：24年前三季度存货是10亿，假设能维持到年底，那么就能得出2025年营业成本为15亿，如果今年把存货都卖出去，大概就是这个成本水平。第五步：有了2025年营业成本，再假设毛利率维持在55%到65%，对应25年营业收入预测区间就是33到43亿。当然这里面有一些假设因素，比如去年第四季度存货不增加，再比如毛利率没有显著变化等等，稍有调整，最终答案就会偏离。好在，算出来基本和券商预测的区间范围差不多，那心里就有底了。有了营收预期，很快就能算出市销率。按照3000亿市值，30亿营收对应100倍市销率，50亿营收对应60倍市销率。60到100倍市销率估值，显然贵得离谱。就像树不可能涨到天上去，估值也不可能一直往上涨。有朋友提醒我，说寒武纪不能正常看估值，它看的是“市梦率”，对标着美股巨头英伟达，要用“概率法”估值：寒武纪有1%的概率成为英伟达，市值就约等于1%的英伟达，英伟达最高市值是3.7万亿美元，寒武纪就是370亿美元，折合下来2800亿市值，很合理。假设寒武纪成为英伟达概率不止1%，再考虑到中国市场占全球市场比例也远高于1%，以及有大客户（字节等）扶持，那么寒武纪的市值想象空间就更大了，一定要敢于有梦。虽然不太理解，但既然是真金白银投票出来的结果，只能说存在即合理。

到这里，就想起橡树资本创始人霍华德·马克斯，他在年初时候发表过一篇文章，叫“再议泡沫”，提到泡沫与其说是一种量化计算，不如说是一种心理状态。泡沫不仅反映股价的快速上涨，而且是一种具有以下特征的暂时性狂热，或者更贴切的说，是由以下原因引起的暂时性狂热：1）高度非理性繁荣2）对标的公司或资产的彻底崇拜，以及笃信不能错过；3）踏空的巨大恐惧4）因而确信这些股票“价格再高也不为过”。如今，寒武纪好像就挺符合这几条特征，尤其是“价格再高也不为过”，反正对标着英伟达，概率上修1个百分点，就能增加2000多亿市值空间，想想就吓人。对于价值投资者而言，寒武纪或许能成为好公司，但至少现阶段肯定不是好价格，根本下不去手。这个价格的寒武纪最适合干啥？老股民估计能猜到，就是赶紧做增发。有同行开玩笑说，寒武纪要趁现在市值高，增发500亿，存在银行一年2%利率就有10亿利息，后面再怎么折腾都不会亏损，还有充分的资金保障A I芯片事业高歌猛进，一举多得。玩笑归玩笑，但确实是研究做加法、投资做减法，对于寒武纪这样的非盈利科技龙头，关键的关键，是我们对这玩意根本没法把握。哪怕去年三季度看到存货大增，内部有进行讨论，终究还是不敢轻易下手。最后，我想看看寒武纪这轮大涨，到底是机构资金抱团还是散户朋友助推，发现截至2024年三季度，机构们普遍是减持状态，外资倒是有增持。这里有个小插曲，据说看着寒武纪一路上涨，给老外们都急坏了。他们不相信上半年6000万收入的芯片公司，能炒作得这么高，坚信中国A I芯片肯定是有了快速进展。这波算是陆家嘴绕晕了华尔街。不过，寒武纪去年股价涨得最猛的是第四季度，因此还要等2024年年报出炉，到时候再看看资金结构如何。

差不多就是这些内容。我知道有很多听众们都是寒武纪的股东，而且随着股价不断新高，大部分投资者都能赚到钱，在这里是非常恭喜的。但就我自己而言，由于能力圈实在是够不到，怎么看都觉得太贵，就先放一放了。

欢迎收听雪球出品的财经有深度，雪球，国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台，聪明的投资者都在这里。今天分享的内容叫美股近期保持谨慎，黄金有望再创新高！来自股市马斯克。上周五美国一则非农就业数据直接导致美股股债双杀！根据美国劳工部数据显示，美国去年12月非农就业人数为25.6万人，远超市场预期的16万人，为去年3月以来的最高增幅，同时失业率也超预期的从4.2%降低至4.1%。这则强势的劳动力市场数据公布后直接让市场对今年降息的预期再度下调，其中美国银行甚至认为降息周期已经结束，如果通胀预期上升，下一步可能会是加息。在资本市场，数据公布的一刹那，美股大挫，美国10年期国债收益率再创新高，黄金短线下跌。这次的非农就业数据确实完全超出了市场预期，我在看到数据推送的那一刻第一反应就是“完了！今晚美股美债得大跌了”。

截止收盘纳斯达克综合指数跌1.63%，标普500指数跌1.54%，20年以上美国国债ETF跌0.66%。现阶段我对美股的状态是一定要保持谨慎。在美债收益率不断创新高的情况下，股市受到的压力是越来越大的。如果美国10年期国债突破5%，可想而知会有多少资金会从股市里面撤走去配置债券。毕竟美国10年期国债收益率可是无风险利率，要是国内债券有5个点的无风险收益，股市肯定会受到很大的冲击。美股好在因为企业盈利能力比较强，股价上涨也比较多，就算债券收益率提升，还是有不少资金愿意承担一定风险去追求更高的收益。但是无风险收益率也不能高过头了，否则一些投资模型就触发买出信号，重新调整股票仓位。本周还会陆续公布美国P P I 数据、C P I 数据以及号称“恐怖数据”的零售数据，这些数据都会极大影响美国10年期国债收益率的下一步走势，继而影响美股表现。另一方面科技股估值过高的风险依然存在，接下来将进入美股四季度财报季，将是对科技股盈利能力的再度检验。科技股方面首先发布财报的是台积电，将在周四晚上美股盘前公布财报。台积电目前公布的四季度销售业绩比较不错，预计四季度财报也会比较亮眼，市场将重点关注其对未来业绩的指引。第三个需要关注的是距离特朗普上任的时间越来越近，政策方面可能带来风险和机遇。我觉得特朗普政策利好的方面就是针对企业的减税措施，以及对科技和金融业的放松监管措施。如果这些政策会在特朗普上任的时候立马落地，对于美股来说也是一种利好。所以总体而言，短期对于美股倾向于谨慎观点，定投计划会继续保持，主动配置的话暂时不加仓。接下来说下黄金

黄金最近的表现相当强势，在非农数据的震撼之下虽然短线下跌，但是随后涨幅继续扩大这确实有些出乎意料，不过也说明了当下国际形势再度紧张。首先是俄乌之间，特朗普此前竞选时宣扬24小时内解决问题，现在局势愈演愈烈特朗普也改口称3个月内解决。关于中东地区，虽然初步达成停火协议，但是局部地区依然冲突不断

最后是特朗普本身也是不稳定性因素，最近对于加拿大、格陵兰岛、巴拿马运河的一系列言论也让市场更加紧张。之前我们可能过度关注了外部的风险，其实特朗普本身就是一大风险。所以黄金近期的走势一路走高，叠加人民币汇率贬值的原因，国内黄金9 9 9 9即将创下收盘价新高。从操作上来说这个位置我不会去追高了，此前已经在低位加了仓位。另外黄金的风险也不是没有，比如美国10年期国债收益率不断上涨、特朗普政策的不可预期性等。对于国内布局黄金最重要的一点就是汇率，现在国家已经开始调控。另外关于特朗普上台之后到底是强美元还是弱美元还有待观察。虽然提升关税等行为增强了美元，但是从美国的利益考虑，弱美元将更有利于美国商品出口，提高美国竞争力。所以关于黄金也不是一帆风顺的，操作上保持现在持仓，享受上涨，没有超低的位置不值得轻易加仓。

欢迎收听雪球出品的财经有深度，雪球，国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台，聪明的投资者都在这里。今天分享的内容叫聊聊马斯克的大饼：“人形机器人产量两年提高100倍”和莫拉维克悖论。来自橙子不糊涂。

马斯克在最新连线采访中说了4个事：

（1）如果一切进展顺利，2026年Optimus人形机器人产量将增加10，目标是明年生产5万到10万个人形机器人；

（2）2027年再增加10倍，达到50万个Optimus；

（3）未来几周内，可能会更新Optimus，进展顺利，团队表现出色；

（4）大约在2025年第二季度，全自动驾驶将比人类驾驶员更安全...

挺炸裂的...两年100倍，我还没有看到过这样近乎90度的陡峭增长曲线。从自动驾驶的研究到人形机器人的研究，越来越能够理解马斯克的底层逻辑到底是什么，也越来越清晰的能够看到特斯拉的物理世界人中智能飞轮：从特斯拉的全自动驾驶（v13版本）开始到Optimus，一个强大的“物理AI数据到模型训练再到智能飞跃”的飞轮，被压缩到一个从“光子（视觉)到电子（计算）到模型（大型语言模型）再到行动（精细行为控制）”的神经网络里。今天从最新的技术和投资角度，聊聊马斯克讲的“两年100倍”到底意味着什么，我们能发现什么显而易见的投资机会。在此之前，有必要介绍一个大家都没太关注到的东西：莫拉维克悖论。莫拉维克悖论是人工智能和机器人领域的研究者汉斯·莫拉维克提出的一个悖论，直接指引了物理AI的研究和工程实现技术路径，这个悖论大概意思有两层：（1）对人类来说极为困难、需要高度智能才能完成的任务，如复杂的逻辑推理、数学运算、下棋等，对于人工智能和机器人而言相对容易实现；（2）而人类在进化过程中自然而然、毫不费力就能完成的一些基本能力，如感知周围环境、识别物体、在复杂地形上行走、灵活操作物体等，对于机器来说却极为困难，需要耗费大量的计算资源和研发精力。机器人可以直接计算出来车的精确速度和制动距离，但让机器人像人类一样平稳地行走在崎岖的道路上或快速准确地识别各种日常场景中的物体，却面临巨大挑战。莫拉维克悖论揭示了人类智能和机器智能在能力表现上的巨大差异，促使研究人员更加重视对人类基本感知和运动能力的模拟与实现机制的研究。这也是为什么特斯拉也好，英伟达也好，都讲“真实物理世界模拟”作为人形机器人研究和落地的核心工作。同时莫拉维克悖论也指出了物理世界AI也是人形机器人研发和量产面临的最关键问题：物理AI（机器人）控制数据稀缺。

我们根本无法从互联网或者虚拟世界中抓取机器人控制数据来训练机器人模型。特斯拉解决物理世界AI数据方案是直接从物理世界获取为主，模拟合成数据为辅，x A I的10万卡集群上和Optimus的“心脏”上运行着英伟达的堆栈，包括C U D A（计算平台和编程模型）、C U D N N（专门为深度学习设计的加速库）、N C C L（图形处理器环境设计的通信库）、Tensor R T（深度学习推理优化器和运行时引擎）、lsaac（用于开发机器人和自主机器应用的平台）等等...而英伟达则依靠大规模的合成模拟数据为主，通过赋能合作伙伴制造拥有卓越性能的人形机器人来加速获得物理世界数据。比如在国际消费类电子产品展览会上黄仁勋发布的Cosmos就是用来生成机器人和自动驾驶所需要的大规模合成数据，同时可以供开发者进行微调。非常有意思甚至可以说异常神奇的的是，特斯拉和英伟达在获取物理世界A I数据集的速度上惊人的一致，从Optimus 第一代到第三代，数据集增加了100万倍；而英伟达dGraphics 1.0到Graphics 2.0的机器人数据集也增加了100万倍。特斯拉的优势是Optimus可以24小时获得真实、新鲜、精确的物理世界数据，而英伟达则可以24小时生成合成数据，真实和精确程度肯定是没那么强，但是丰富度要远高于特斯拉。可能在英伟达的世界里，人形机器人天然是会飞的...然后我们对人形机器人市场的概况做一个简单概括。摩根士丹利构建了一个潜在市场研究框架，我把基本要素列举出来：美国劳动力市场每年价值近 10 万亿美元，截至 2023 年 11 月，美国劳动力约为 1.62 亿人，平均年薪5.94万美元；全球劳动力市场约为 30 万亿美元，约占全球 GDP 的 30%；全球约34亿人就业，人均年薪 9000 美元；因为人类从事的工作种类繁多，所以摩根士丹利对潜在市场的分析框架进行了职业分层和更详细的分析，刻画了人形机器人对830个职业的替代路径，这受到经济回报、配套供应链、基础设施和其他因素的制约。随着时间的推移，解决“理论上 30 万亿美元的市场”中更实际可用的部分，最后摩根士丹利的潜在市场模型预测到2040 年人形机器人数量将达到 800 万台，它的工资影响 是3570 亿美元，到 2050 年将达到 6300 万台，工资影响是 3 万亿美元。也就是说，到2040年人形机器人将是一个约5000亿美金的超级市场（1500亿美金制造+3570亿美金服务）。总结上面两个前置话题的内容，可得到以下结论：（1）人工智能正在推动机器人技术的革命性发展，人工智能携人形机器人将无处不在，机器人和机器设备之间的界限将会变得模糊；（2）人工智能的大脑正在寻找它的机器人“身体”，这个过程随着群体中每个机器人的试错积累正在“加速”，实现群体学习的前沿突破。举个例子，当一个“获胜”的机器人比其他9999个机器人更好地完成切土豆丝的物理实践后，最佳实践可以通过其在“全能模拟宇宙”中的数字孪生体进行数亿次试验来复制和进一步改进，每一个小的突破都代表这个群体的前沿跨越；（3）背后需要更大量的资金投入，从数据获取、微调到机械工程，相比于通用人工智能来说，投资将会出现指数级增长；

结合马斯克今天关于“两年产量100倍”的言论，我们可以很清楚的得出一些更具象的结论：（1）和黄仁勋的观点相似，人形机器人的ChatGPT时刻很快要到了；（2）物理世界数据的获取已经获得了质的进步，无论是数据结构还是数据量，都已经接近“

奇

点时刻”；（3）目前通用人工智能的进展，包括预训练和推理，对于人形机器人的推动是跨越式的，且异常有效；（4）从机械制造和机器人技术角度来说，人形机器人的量产条件已经达成；（5）产业链的制造能力已经初具雏形。

那么很清楚的就是，从今年开始，就是人形机器人极为重要的投资节点。尤其是特斯拉和中国制造业产业链的关系，即使目前我们的企业技术还没有到达世界顶尖水平，但是在“两年100倍”的量产过程里，中国必然会站在舞台中央。在这个过程中，会催生大量的主题和价值型投资机会，一浪一浪，层出不穷。想到这里，兴奋之余还有点担心，聊点未来我们作为人反而应该关心的东西。和3年前相比，人类的科技正以历史上前所未有的速度在跃进。想起了前不久看到诺奖得主杰弗里・辛顿在谈论A I伦理时候引用威尔逊的名言：

人类真正的问题是：我们拥有旧石器时代的情感、中世纪的制度和神一般的技术。

机器人技术正处在爆发的节点上，伦理问题显而易见，但无论如何，我们开发这些技术也意味着我们可以定义它在人类世界中扮演的角色。人工智能和人形机器人是人类世界未来不可避免的一部分，我们国家也将会因为技术革命，解决目前的一些问题从而走出经济困境，在这个技术世代里跨越到全新的阶段。

欢迎收听雪球出品的财经有深度，雪球，国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台，聪明的投资者都在这里。今天分享的内容叫过于拥挤的赛道要警惕？来自ice_招

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谷子地。 近期，国内股市处于回调震荡状态，不少在 9月24 日之后跟随游资炒作题材股的股民，账户盈利出现了较为明显的缩水 。于是，市场上出现了各种声音。其实，投资本就有风险，当盈利时，人们往往会觉得是自身能力出色；而一旦亏损，部分人便会将责任归咎于政府、监管机构或是市场，却很少静下心来反思自身的投资决策是否存在问题。

但是，就是在这么一个市场里，居然出现了大幅溢价的ETF基金。比如纳斯达克ETF。1月9号时该ETF溢价率高达8.29%。实际上这还不是该基金溢价率最高的时候，去年曾经出现过溢价率达到10%的情况。和它类似的标普消费ETF比这个基金溢价率更夸张，超过了40%直奔50%。这种溢价率在ETF基金中是极其罕见的。因为，ETF基金本身是允许机构投资者用一揽子股票换购成ETF份额的。一旦场内交易价格出现溢价率，机构会快速从二级市场上采购一揽子股票换成ETF份额再在二级市场上抛售ETF份额实现套利。

但是，纳斯达克ETF属于一类特殊的基金——Q D I I基金。Q D I I基金是指在一国境内设立，经该国有关部门批准从事境外证券市场的股票、债券等有价证券业务的证券投资基金。和Q F I I一样，它也是在货币没有实现完全可自由兑换、资本项目尚未开放的情况下，有限度地允许境内投资者投资境外证券市场的一项过渡性的制度安排。 Q D I I 基金在国内市场以本币交易，但是投资标的是海外市场的标的。这里面就存在一个换汇的问题，即Q D I I基金收到人民币申购后需要先把人民币换成外币，再在海外市场买入投资标的。国家在批准Q D I I基金的时候是附加了换汇额度的，即这个基金的规模不能超过规定的换汇额度。

Q D I I 换汇额度的限制增加了 E T F 一二级市场之间的套利难度。再加上中美两国的交易时间不一致，这也造成了套利交易的周期更长，风险更高。所以，在投资者涌入的时候溢价率相比国内E T F基金维持的幅度更高，时间更长。 由于美国股市连续几年长牛，而中国股市连续2到3年回调。现在国内股民和基民对美国已经到了盲目崇拜的程度。叠加Q D I I基金的额度限制，大量挂钩美股的Q D I I基金都出现了暂停大额申购或者直接暂停全部申购的情况。

正是由于场外Q D I I基金大规模暂停申购，股民基民买不到场外份额只能跑到场内去买对应的ETF份额。场内买入热情高涨，套利又受到QDI I额度限制，游资利用了这种氛围和Q D I I规则上的漏洞大肆炒作，结果就Q D I I 基金就成为了击鼓传花的赌具。 溢价率和炒作的原因我解释清楚了，那么这个事情是好是坏呢？我看到网上有种说法：“凡是让你限购的基金，大部分都是好东西，为啥限购你自己体会。”

真的是这样吗，我们不妨来看看第一批Q D I I出海的盛况。 2007年9月，国内首批4只Q D I I开始募资。南方全球、华夏全球股票精选、嘉实海外中国股票和摩根亚太优势成为第一批吃螃蟹的基金，每只300亿元的额度迅速募满，比例配售启动，摩根亚太优势的认购金额更是达到了令人瞠目结舌的1163亿元，不仅刷新历史记录，霸占这项记录长达12年。

当时让人趋之若鹜的4只 Q D I I基金出道即王者，但是随后却马上陷入亏损。之后的16年这4只基金一直在为回本而奋斗。然而，直到今年1月，只有华夏全球股票录得了18.3%的正回报，其他3只都还是亏损状态。而且，华夏全球股票近一年的回报达到了29%，也就是说在2024年初，这只基金还处于亏损状态。16.5年的时间，回报率百分之十八点三，期间多数时间是亏损状态，这投资回报率还不如定期存款靠谱。这4只基金的规模也从最初的每只300亿，下滑到不足30亿。这说明当初参与募集的基民，90%以上是亏本出局的。

所以，我们不难发现在大牛市末期买入股票基金或者参与股票基金募集基本就只有亏本一个结果，即便投的是美国股市也无法幸免。我们的老祖宗早在2000多年前就说过：“夏则资皮，冬则资絺，旱则资舟，水则资车，以待乏也。”这句话翻译过来就是“投资市场上人多的地方不要去！” 美国股市最近几年一直处于大牛市氛围中，主要的指数都已经迭创新高，完全符合大牛市的特征。投资者的年化回报率和标普500市盈率是反向相关的关系，即投资时的市盈率越高，10年后的投资年化收益率就越低。目前标普500的整体市盈率大概是在23倍左右，如果你现在投资标普500，10年后的年化收益率估计不会超过2%。 大家别忘了，现在场内交易的E T F还有10%左右的溢价，那就意味着你买入场内每股 ETF的市盈率会接近24倍，那么基本10年的年化收益率都是负数了。至于标普消费E T F这种溢价接近50%的，那就纯粹是赌击鼓传花。 所以，目前各类出现溢价的Q D I I ETF已经过热，属于过于拥挤的赛道，对于这些标的不仅不应该追捧，反而应该逢高了结。引用股神巴菲特的一句话做结语：“买在无人问津处,卖在人声鼎沸时”。

欢迎收听雪球出品的财经有深度，雪球，国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台，聪明的投资者都在这里。今天分享的内容叫从段永平的人生选择，看什么是“做对的事”？来自山中人07。

段永平最近的分享，反复提及自己的核心理念，做正确的事。我好奇他说的正确的事到底是什么事？听其言观其行，结合段永平几十年来的重要决策、行为案例，来对照他的思想，分析到底哪些事是正确的事，正确和错误是如何界定的？第一、顺人性：

让有贡献的人赚到钱，股权和贡献对等。案例：成立自己的公司。1994年，小霸王是国内电子产品的大爆款，但是产值和收入都归属于电子厂，段永平希望能进行20%分红，并且给贡献较大产品研发顾问发10万块的年终奖（注意是94年的10万块，他自己刚到电子厂的时候才只有3000块在身上），但是管理层不同意，后续想做股权改革也没成功，结果是段永平带着六个人创建了步步高。2001年，他想退居幕后的时候，又把自己的股权从70%降到了20%，拿出更多股份给别人分享，他在赚钱之下更深层的意识是，让有贡献的人赚到钱，权责对等，而不是把本该属于伙伴的钱装进自己兜里。当一个人的工作贡献创造巨大产值，结果只能拿到基础工资的时候，这是对人性的打击。从这前后的对比能看出来，段永平认为顺人性的激励政策是正确的事，并且知行合一，光这第一点就筛掉了90%的人。第二、长期逻辑：一件事如果没法5到10年持续做下去，现在就拒绝掉。案例：直接取消公司销售部门，在步步高初创期，经销商缠着要低价，他需要大量的应酬，也会有很差的示范效应，如果一个人来要低价，就是在告诉另一个人可能有低价。做过生意的都知道，总在价格上纠缠有多烦。他觉得这种模式没法持续下去，直接把销售部门取消掉了，一视同仁，统一定价。OPPO和VIVO也都没有销售部门，后续也拒绝了成立广告公司、以及做手机代工这些业务。马斯克也说过类似的话，大意是你的工作成果里，很大一部分是拒绝掉过什么工作。这背后的机制就是，一个错误会激励出更多的错误和麻烦，时间越长，麻烦越多。段永平认为，只要一个事情不能持续做下去，再大的短期诱惑，也都不是正确的事。第三、里子大于面子：在最大化身价数字和享受健康长久过程中选择后者案例：公司不上市。步步高如果想上市，相信是很容易的，2007年上电视受采访的时候正好是A股历史上最大的牛市，如果之前上市了，他的原始股，股市怎么也能给他估个100倍估值。但是他丝毫不在意，站在现在事后角度看，段永平的身家距当时也翻了不止100倍。他对于上市表达了这样几个观点： 1、首先要实事求是，如果一家企业需要资金发展那就应该上市。所以他不上市是基于实际情况而不是自己的偏好。2、上市会让公司短视，而且资本市场鱼龙混杂，他公司不缺钱，所以不需要公开上市。3、上市带来身价的暴涨，并不等价企业发展壮大，并且有急功近利的成分，企业发展遵循的原则是更健康更长久，而不是市值更大、更风光、更刺激、更有名。所以，段永平在身家数字和企业健康长久之间，他认为，让企业健康长久是正确的，第一优先级，家庭关系、伙伴关系等等亦是如此，其他目标是靠后的。黄铮因为拼多多成为首富之后，也急流勇退，应该秉持的是同一套价值观。听完以上内容可以发现，正确的事听起来好听，但是走出舒适圈，放弃自己的旧观念、革除不合理制度….，对普罗大众来说比割肉都难。这是属于少数"正直"创业者才有的性格底色。

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我刚刚进入股市的时候，想法很简单，就想快速赚到钱。那时候还不懂价值投资，为了能够赚到钱，就从书店找了一些关于股票的书看。

从一本书上读到：

“想在股市中赚到钱，靠每年那一点点分红是不可能得，分红的钱比起股价下跌的损失，简直微不足道。想要赚钱的唯一的方法就是低价买入然后再高价卖出，一买一卖之间的差价就是投资者赚到的利润，这就是投资的真谛。”

当时，我并没有看出这种方法在执行时候的难度，还把作者的话奉为圭臬。现在来看，低买高卖、高抛低吸，都是说起来容易，做起来难。想要靠差价获利，就需要预测市场的涨跌，在大涨前买入，在大跌前卖出。预测的难度非常大，并且准确率也不高，再加长交易过程中的摩擦成本，想利用这个模式来获利，成功的概率非常低，所以股市中才会出现7亏2平1赚的结果。

想在股市中赚钱，除了买卖之间的差价之外，还有没有其他的方法？巴菲特在2013年的至股东信中，讲了两个股神亲身经历的关于投资的案例，这两笔小投资都不是关于股票投资的，都没有让股神的财富总额增长多少，但是巴菲特却认为这两个案例很有启发意义。下面和大家一起再次重温一下。

第一笔投资的故事是从内布拉斯加州开始的。故事的背景是，从1973到1981年，由于当地居民普遍认为完全失控的恶性通货膨胀就要来临，再叠加乡村银行宽松的信贷政策，推动美国中西部的农场价格暴发性狂涨。后来泡沫突然破裂了，导致农场的价格拦腰下跌一半甚至更多，毁灭掉了那些借款买入农场的农场主和他们的借款人。在那场农场泡沫破裂之后一段时间里，在爱荷华州和内布拉斯加州有大量的银行倒闭。

在1986年，巴菲特从联邦保险公司那买下了一个面积400英亩的农场，位于在奥马哈北部50英里。股神买这个农场的价格是28万美元，比几年前一家失败了的银行以这个农场为抵押做出的贷款相比还要少很多。

他说他自己根本不懂如何经营一个农场。但是股神的一个儿子非常热爱农场种植。股神从他儿子那里了解到这个农场能够生产出多少公斤玉米和大豆，经营费用支出会是多少。根据这些收支的估计，巴菲特计算出这个农场正常化的投资收益率当时约为10%。他当时想，很有可能，生产效率会随着时间不断提高，农作物价格也会越涨越高。后来这两个预期都证明是对的，一个是因为技术进步，一个是因为通货膨胀。

巴菲特说他不需要非同一般的知识或者智商，就能研究分析后得出结论，买入这个农场这笔投资不会有价值下跌出现亏损的风险，价值大幅上涨的潜力相当大。当然，偶尔也会有收成不好，农产品价格有时也会让人失望。但是那又能如何呢？会有一些非常糟糕的年景，也会有一些非常好的年景，而且他将来绝对不会有任何压力逼得他非得卖掉这个农场不可。现在到了2013年底，28年过去了，这农场的年利润翻了3倍，现在的价值已是我28年前买入时支付价格的5倍甚至更多。股神还是对农场种植什么也不懂，他2013年底才第二次去看了这个农场。

第二笔投资的故事发生在1993年。当年巴菲特担任所罗门公司的 C E O 时，所罗门租用的办公室的房东告诉巴菲特， R T C 信托公司正在卖出一块零售物业，紧邻纽约大学。同样，也是一个泡沫突然破裂了——这一次波及的是商业地产，该信托公司创建的目的就是专门处置那些储蓄机构失败之后留下来的资产，这些储蓄机构贷款操作过于乐观给商业地产热潮火上浇油，推动价格疯涨。

同样，这笔投资的分析也非常简单。和前面讲的那个农场投资案例一样，这个零售物业资产的无杠杆现值收益率也是约为10%。但是这个物业过去一直由 R T C 信托公司低效率经营管理，如果把几个空置的商店出租出去，收入就会增加。

更加重要的是，最大的租户在这个物业中面积占比20%左右，当时支付的租金每平方英尺约为5美元，而其他租户平均租金水平为每平方英尺70美元。再过9年后，这份超低价租约就会到期，然后就能高价出租，肯定会推动这个物业盈利大幅增长。这处物业的地段也是超一流的：因为紧邻纽约大学。

巴菲特和他的朋友Fred Rose和拉里三个人合伙加入了一个小团体来收购这块物业。Fred Rose是一个经验丰富的段位很高的房地产投资人，他和他的家族将来会负责管理这块商业地产。收购完成之后这些资产由他们管理。随着旧租约到期，整个物业的租金收入翻了3倍，现在每年分红就超过原始股权投资金额的35%。

另外，巴菲特和他的合伙人最初的抵押贷款在1996年和1999年进行了再融资，这些运作允许我们做了几次特别分红，加起来就超过他们投资本金的150%。可是股神到今天为止还没去看过那块商业地产。

股神讲了这两个非股票投资的小故事，是为了教给大家下面这五个投资原则。

第一，并不是非得成为一个专家，才能获得满意的投资收益率。巴菲特不懂如何种地，也不懂如何管理公寓，但是他能够确定两件事，首先是所购买的资产能够给他带了多少收益，其次未来这些收益大概率会增加。明白这两点以后，即使在投资中仍然存在很多不确定性，但是股神不用费心搞懂每一个技术细节，最后仍然获得了满意的回报。

第二，专注于估算你考虑投资的资产未来投入产出效率会是多少。如何你估算出来的未来产出能够符合你的预期收益率，那么就可以投资。如果不符合，就可以完全忽略。不会估的和估不准的都在能力圈之外，完全不要去介意，你没必要无所不知无所不晓；你只需要在自己的能力圈内去投资就足够了。

第三，如果你专注的不是你考虑投资资产的基本面，而是这个资产的价格将来可能出现的变动，那你就是在投机。一项特定资产最近一段时间价格上涨，绝对不是买入的理由。以房产来举例，最近一段时间房子的价格上涨，绝不是现在买入房子的理由。应该根据这个地区同类型房子的房租，和未来房租的变动趋势来思考到底该不该投资。

第四，巴菲特做这两笔小投资时，他所思考的只是这些资产未来会生产出什么，却一点也不关心它们每天的市场价格是多少。赢得比赛的人是那些专注于赛场的人才能赢得比赛，而不是那些眼睛紧紧盯住记分牌的人。把市场先生当成一个“傻子”，我们要利用他的报价，而不是他的智慧，只要土地还能够正产的生产农作物，没有变成盐碱地，就不要过度担心市场价格。

当“傻子”的报价严重低估的时候，就从他手中把地买过来；当“傻子”的报价严重高估的时候，就把手中的土地卖给他；当报价合理的时候，就忽视他，去做自己喜欢的事情。

第五，自己构思形成宏观观点，或是聆听别人的宏观预测或者市场预测，都是浪费时间。事实上这还是很危险的，因为这可能模糊你的视野，反而让你看不清真正重要的事实。真正重要的事实是地里能打多少粮食，房子能租多少租金。

现在再回到过去的观点，股市里赚的钱是买入和卖出的差价，这个观点对吗？表面看没有错，但是这只是记分牌上的结果，并不是比赛本身。价格是由价值决定的，任何资产的价值都等于他未来净现金流的折现值。

1989年贵州茅台营业收入首次突破一亿元，三十年后的2019年贵州茅台营业收入突破一千亿元。这相当于土地的产出增长了一千倍，“傻子”的报价自然也会水涨船高，投资者自然也会获得满意的收益。

在最近一段时间，市场又重新走熊，不论公司的业绩如何，基本面如何，都是泥沙俱下，一起下跌。

在这种环境中，去寻找真正优秀的公司，才会出现安全边际，才有可能用四毛钱的价格买到一块钱的公司。现在的机会大于风险，应该去践行股神的另一句名言“当别人恐惧的时候，我贪婪”了，与朋友们共勉！