泰度Voice

过去两年，大模型让AI拥有了理解、推理与对话能力，而如今，行业讨论的重点已经从「AI会不会思考」，转向「AI能不能真正做事」。一条路径，是让AI走进物理世界，驱动机器人完成叠衣服、巡检、配送等真实动作；另一条路径，则是在数字世界构建Agent，通过工作流、工具调用和多Agent协作，让AI真正参与投研、办公、编程等复杂任务。当AI开始从「回答问题」升级为「完成任务」，新的技术挑战、产业机会与人机协作方式也正在加速形成。

本期《泰度Voice》，我们邀请招商局集团首席AI科学家张家兴和Agentic研究者殷超，与华泰证券战略发展部战略研究人员蒋昱晗一起，从具身智能与Agent两条技术路线切入，拆解AI如何进入物理世界与数字世界，探讨世界模型、自学习、多Agent协作等前沿方向，也进一步讨论AI距离真正自主完成任务还有哪些瓶颈，以及当AI越来越会「做事」，未来哪些能力依然属于人类。

聊天的人

张家兴  招商局集团首席AI科学家、狮子山AI实验室主任

殷超  Agentic研究者、华泰证券研究所固收量化及转债研究员

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主持人

蒋昱晗  华泰证券战略发展部战略研究人员

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时间轴

00:52 AI在物理与数字世界的两条「做事」路径正加速演进

05:57 具身机器人探索端到端模型，硬件本体降本增效已成产业共识

09:35 多Agent串联重塑投研工作流，AI可接管中低端脑力劳动

14:35 泛化与自学习机制仍是具身机器人的核心瓶颈

18:23 金融应用极难容忍AI幻觉，高昂试错成本倒逼技术升级

23:45 动作数据匮乏是具身智能向家用陪伴场景普及的核心痛点

28:06 Prompt、工具调用、工作流设计，如何让Agent变得更聪明

30:49 工业级落地VS家用陪伴：不同容错率下机器人的现实应用场景

33:25 展望大模型算力跃升，如何推动金融Agent发生质变

38:02 拥抱超级个体的崛起，工具革命加剧内卷但终将进一步解放人类

40:38 追寻技术前沿，在极致的实践探索中把握范式更迭的机遇

44:20 让AI去试错执行，而人类要做「提出问题」的人

本期提到

Agent / Agentic：具备“自主干活”能力的 AI。传统的聊天 AI 是“你问一句话，它回一句话”；而 Agent 是你给它一个终极目标（比如“帮我准备明天调研公司提纲”），它会自己思考步骤、自己上网找资料、自己总结输出。

莫拉维克悖论（Moravec's Paradox）：AI 领域的一个经典现象——对人类很难的事（如下围棋、做高等数学计算），AI 觉得特别简单；但对人类极简单的事（如叠衣服、穿鞋带、拿杯子），AI 却觉得极难。 具身智能的一大目标就是打破这个悖论。

RAG（检索增强生成）：给 AI 外挂一个“实时查资料的字典”。AI 回答前先去特定的数据库或最新的网页里查阅权威资料，以此减少回答中的错漏。

Vibe Coding：新型的“氛围感编程”。指使用者完全不需要懂底层代码语法，只需用自然语言提出需求，由 AI 自动完成代码编写与网页构建。

“封神榜”开源大模型：张家兴团队早年创建的国内最早一批中文开源大模型体系。该体系致力于打造中文认知智能的基础设施，截至 2022 年底已开源数十个模型，创下中文领域开源纪录。

“姜子牙”大模型：张家兴团队基于开源底座微调出的对话大模型。该模型基于 LLaMA 架构进行深度优化，解决了训练过程中的稳定性问题（如“训飞”现象），并在 SuperCLUE 测评中曾位列开源模型榜首。

Corgi-VLA机器狗：张家兴团队训练的一套四足机器狗 AI 系统。采用混合注意力机制和多模态融合训练，旨在让机器人具备“懂场景、有温度”的交互能力，解决传统机器人泛化性不足的问题。

本节目录制于2026年7月19日，本播客不保证节目播出时援引数据信息的及时、准确、完整。

法律声明

本播客不是华泰证券股份有限公司研究报告（下称”华泰证券”）的发布平台，旨在为公众提供宏观、产业、市场热点解读，不构成华泰证券开展证券投资咨询业务或提供任何的投资建议、投资分析意见。本播客不构成任何合同或承诺的基础，不因任何单纯订阅本播客的行为而将订阅人视为华泰证券客户。任何读者在订阅本播客前，请自行评估接收相关推送内容的适当性，且若使用本播客所载内容，务必寻求专业投资顾问的指导及解读。

本播客内容可能涉及华泰证券分析师对华泰证券已发布研究报告的解读，或转发、摘编华泰证券已发布研究报告的部分内容及观点，完整的分析应以报告发布当日的完整研究报告内容为准。订阅者仅使用本播客内容，可能会因缺乏对完整报告的了解或缺乏相关的解读而产生理解上的歧义。如需了解完整内容，请具体参见华泰证券所发布的完整报告。

就本播客内容涉及的嘉宾言论，华泰证券已事先提醒嘉宾其言论及信息来源应合法合规，不得泄露内幕信息、上市公司重大未公开信息或其他敏感信息，不得侵犯第三方任何合法权益。本播客内容中的嘉宾言论仅代表嘉宾个人意见，不代表华泰证券立场，也不构成对读者的投资建议。

华泰证券对本播客节目文字、音频、图片、链接等形式所载信息的准确性、可靠性、时效性及完整性不作任何明示或暗示的保证。播客内容所述意见、观点和预测仅作为音频录制日的观点和判断。该等意见、评估及预测无需通知即可随时更改。

在任何情况下，本播客文字、音频、图片、链接等形式所载信息均不构成对任何人的投资建议。订阅者不应单独依靠本播客内容而取代自身独立的判断，应自主做出投资决策并自行承担投资风险。对依据或者使用本播客内容所造成的任何后果，华泰证券及节目嘉宾均不承担任何形式的责任。

本播客所有内容的版权均为华泰证券所有。未经华泰证券书面许可，任何机构和个人不得以任何形式转发、转载或部分转载、发表或引用本播客任何内容。

市场有风险，投资需谨慎。以上内容仅供参考，不预示未来表现，也不作为任何投资建议。其中的观点和预测仅代表当时观点，今后可能发生改变。未经同意请勿引用或转载。

本节目由华泰证券出品，JustPod制作，小宇宙、苹果播客同步上线。

在海外高端芯片出口管制的大环境下，以华为韬定律为代表的3DIC先进封装路线、DeepSeek系列国产大模型落地生根，从底层算力硬件到上层场景应用，国内AI产业链正在逐步探索自有的发展路径。产业技术的持续突破，在带动板块行情大幅走强的同时，也催生全民AI投资的热潮。然而，资金集中涌向AI赛道，低位板块却相对冷清，持有者在权衡止盈，观望者则在考量进场时机。如何平衡产业长期成长与短期市场波动、建立合理配置思路，已然成为当下投资的必修课。

作为《泰度Voice》第四季首期节目，本期将围绕AI产业发展实况与投资者实操难点，邀请南方基金基金经理郑晓曦、华泰证券基金投顾策略经理汪梓轩，与华泰证券战略发展部战略研究员蒋昱晗一起，从产业端拆解AI产业链细分逻辑，辨析英伟达份额下滑、国产替代提速的原因，同时立足于市场投资行为规律，给出仓位配置、择时入场的实操思路。

聊天的人

郑晓曦 南方信息创新混合基金经理、南方半导体产业股票基金经理

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汪梓轩 华泰证券基金投顾策略经理

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主持人

蒋昱晗 华泰证券战略发展部战略研究员

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时间轴

00:49 投资者对于AI关注度提高，国内投资热情与产业正反馈同步升温

04:08 国产芯片崛起，DeepSeek V4摆脱英伟达约束

07:32 拆解AI产业链：大模型、算力、应用和硬件四环节

12:00 光模块与中低端芯片是出口主力，高端GPU仍依赖海外进口

13:33 从「缩小」到「盖楼」，华为韬定律能否等效对比摩尔定律？

18:13 凭借独有的3D叠加设计，华为正加速半导体算力提升

19:36 芯片行业并非一蹴而就，投资节奏比押注更重要

22:02 未来AI投资存在多种叙事路径，投资配置应权衡不同概率场景

27:01 AI应用的切换成本低，难以享受网络效应带来的高估值

30:06 从互联网泡沫到AI热潮，龙头依然集中，但业绩与技术双双在场

33:53 囚徒困境下无人敢先下车，资金高位抱团反而成了第一选择

37:15 现金不是闲置资金，而是未来低价买入的选择权

42:35 别幻想成为「敲出哈姆雷特的猴子」，投资更需要理念和纪律

本期提到

CUDA（Compute Unified Device Architecture）：英伟达推出的通用并行计算平台和编程模型，支持C、C++、Python等语言，实现CPU与GPU协同计算，此生态覆盖全球95%以上的AI开发者。

EUV光刻机：以10~14纳米波长的极紫外光为光源的光刻设备，系生产大规模集成电路的核心设备，主要应用于14纳米及以下的先进制程芯片制造。

摩尔定律：英特尔创始人戈登·摩尔在1965年提出的经验规律：每18-24个月，芯片上集成的晶体管数量翻一倍，性能提升、成本下降。这一定律驱动了半导体行业半个多世纪的指数级进步，已成为半导体行业研发与规划的重要指引。

韬定律：华为公司于2026年5月25日提出的半导体术语。定律核心是“时间缩微”，不再单纯追求尺寸的极限缩小，而是转向系统性降低时间常数（τ），即压缩信号在芯片内部传输的延迟。

囚徒困境：由美国数学家梅里尔·弗勒德和美国数学家梅尔文·德雷希尔于1950年提出，用于描述在一种博弈情境下，个体之间可能面临的合作与背叛之间的冲突，反映个人最佳选择并非团体最佳选择。

本节目录制于2026年6月1日，本播客不保证节目播出时援引数据信息的及时、准确、完整。

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量化投资推动AI模型演进的同时，AI也在悄然改变量化投资的作业方式——从传统的因子工厂到AI建模的自动化现代工厂。在充满海量数据和低信噪比的金融市场，AI正在悄然掀起「算力换人力」的效率革命。端到端、通用底座、后训练等新技术范式层出不穷，技术在提升投资精准度、降低风险的同时，也推动着金融价值链的重构，而背后的技术变革也将进一步泛化，从而改变和赋能更多行业。

本期节目荣幸邀请到粤港澳大湾区数字经济研究院（简称IDEA）首席科学家、（署理）院长郭健，他将与华泰证券研究所电子与计算机行业首席研究员谢春生一同为听众揭秘过去数十年间AI和量化投资相互推动、互相影响的过程，以及未来AI+量化的演进方向。郭健教授回国创业前曾任教于美国哈佛大学（博导）。他长期深耕人工智能、深度学习和量化投资研究，并创建端到端AI量化投资技术企业DeepX。2020年郭健协助前微软公司全球执行副总裁沈向洋院士共同创建人工智能研究机构IDEA。

希望本期节目帮助你从投资视角更好地理解和拥抱这个正在被AI深深改变的时代。

聊天的人

郭健 粤港澳大湾区数字经济研究院（IDEA）首席科学家、（署理）院长

谢春生 华泰证券研究所电子与计算机行业首席研究员

时间轴 

01:54 IDEA金融团队，用AI技术让金融投资更精准更迅捷更安全

04:36 大数据成金融信息化底座，2010年崛起的数据治理仍是行业核心

08:22 大语言模型让AI从点状创新跃升为面状创新

11:28 自动驾驶依赖大模型数据，可解释性成技术新挑战

16:42 因子工厂模式：边际效应递减，如何突破瓶颈？

22:32 基于全球金融数据的预训练底座模型，提升跨市场量化投资效率

25:57 量化投资新范式，大模型先见多识广后专精

33:59 AI在中高频交易中挑战人类直觉

39:42 未来的蓝海是AI赋能价值投资

47:38 大模型风控深挖财务陷阱

53:16 AI平权信息差距，散户能否挑战基金经理？

56:51 AI模型在市场博弈中持续进化

泰度小课堂 

WorldQuant

全球知名量化对冲基金，以「因子工厂」模式闻名，通过数千名研究员挖掘海量市场信号，构建超千万个金融因子。其AI系统能自动组合因子生成策略，实现中高频交易的收益优化，代表传统量化与AI融合的标杆案例。

因子

量化投资中，投资经理识别并利用能解释资产回报差异的特定特征（即因子）来构建投资组合。常见因子包括价值、动量、规模、波动率和质量等。现代因子投资结合机器学习技术，能从海量数据中挖掘非线性关系和隐藏模式，提升投资效率。

生成式AI金融应用

利用大语言模型等生成式AI技术处理金融数据的新兴领域。不同于传统预测模型，生成式AI能合成财务场景、创建假设情境并模拟市场变化，帮助投资者进行风险评估和策略优化。其在财报分析、舆情监测和风险预警方面展现出超越传统算法的能力。

端到端

计算机科学和信息技术领域中，端到端的概念指的是一种通信方式，数据从发送方直接传输到接受方，引申到深度学习和人工智能领域，端到端的概念表示 模型可以直接利用输入数据而不需要其他处理。

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本节目由华泰证券出品，小宇宙、喜马拉雅、苹果播客同步上线。本期视频为视频录制，完整视频请在“华泰证券频道”微信公众号收看。

在大模型技术迅速崛起的背景下，人工智能深度重塑全球产业格局。当前，AI产业正处于从训练到应用的关键转折期，企业加大基础设施投入的同时积极拓展应用场景，产业重心也从底层算力向智能终端、行业解决方案等方向转移。在产业演进过程中，中国企业在算法优化、场景创新等方面展现出独特优势，新一代AI硬件和AI应用正在涌现。随之而来，AI焦虑在各行各业的赋能中逐渐具象化，人工智能正在从单一功能走向对个人综合赋能，进而重构未来人机交互范式和组织形态。

在DeepSeek发布开源模型R1前不久，《泰度Voice》举办了一次年度线下沙龙，围绕“消费”和“科技”两大关键变量展开对话。本期节目来自科技圆桌对话环节，探讨“人工智能下半场:如何与AI塑造的未来与真相共存?”华泰证券研究所全球科技战略首席分析师黄乐平对话中欧数字经济基金经理冯炉丹、火山引擎大模型安全解决方案负责人李一浩、播客《声东击西》联合创始人张晶，深入探讨AI产业发展趋势与投资机遇。

聊天的人

中欧数字经济基金经理 冯炉丹 

火山引擎大模型安全专家 李一浩 

播客《声东击西》联合创始人 张晶 

华泰研究所全球科技战略首席分析师 黄乐平

时间轴 

03:57 豆包的成长密码：好用、好玩与公众参与

08:20 AI首次实现脑力劳动规模化复制，正在重构生产力格局

14:04 算力、算法、数据三线并进，中美大模型差距快速缩小

20:06 CES展会见闻：中国企业活力远超传统巨头

23:20 AI硬件创新方向：机器人、智能驾驶与端侧设备

25:32 AI价值重心从底层训练转向垂直领域落地

28:57 企业AI转型的关键：寻找差异化定位与应用场景

35:06 Agent技术让AI迈向实际工作场景

41:16 AI应用三步走：效率提升、体验升级到连接重构

45:38 化解AI焦虑的关键是开放思维和保持学习能力

47:54 AI工具降低了创业门槛，更加激发了创新活力

51:01 创作者的技术机会：用AI工具释放创造力

泰度小课堂 

AI Agent：一种能够自主完成特定任务的AI系统，相比传统AI模型具有更强的决策能力和任务执行能力。AI Agent可以理解用户意图，获取所需信息和技能，并通过持续学习提升效率，是未来AI应用的重要发展方向。

大模型精调（Fine-tuning）：在通用大模型基础上，通过特定领域数据训练，使模型获得某一专业领域的深度知识和能力。类似于让AI"读研究生"，在某一领域深耕，从而更好地服务特定行业场景。

SaaS（Software as a Service）：软件即服务，通过互联网提供软件服务的模式。在AI时代，传统SaaS将升级为智能化服务，通过AI提升企业运营效率，创造新的商业价值。

制作团队

主编：原瑞阳

项目统筹：韦晔

制作：习翔宇

声音设计：邵旻

节目运营：邓逸轩

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近年来，中国消费市场呈现出结构性分化的特征，从供给侧看，新消费品牌不断推陈出新，供应链效率持续提升；从需求侧看，消费者对产品性价比和情绪价值的诉求并存。与此同时，消费者对价格的敏感度提升，品牌溢价被重新定义，情绪价值和体验消费的需求却在不断攀升。这种看似矛盾的现象背后，反映出消费者在应对经济环境变化时更趋理性，也体现了新一代消费群体对品质生活的持续追求。

2025年新春之际，《泰度Voice》首次举办年度线下沙龙，围绕“消费”和“科技”两大关键变量展开对话。本期节目来自消费圆桌对话环节，探讨“从消费降级到反消费主义，年轻人把钱花在哪里？”华泰研究所可选消费行业首席分析师樊俊豪对话黑蚁资本创始及管理合伙人张沛元、阿里妈妈市场部&品牌业务总经理虎豹、播客《商业就是这样》主播许冰清，共同探讨消费市场格局重塑下的企业变革与消费者洞察。

聊天的人

黑蚁资本创始及管理合伙人 张沛元

阿里妈妈市场部&品牌业务总经理 虎豹

播客《商业就是这样》主播 许冰清

华泰研究所可选消费行业首席分析师 樊俊豪

时间轴

05:11 消费市场呈现出降价不降级、理性消费与体验升级三大趋势

09:31 新消费品牌快速涌现：品牌溢价下降，产品科技属性提升

11:50 95后00后引领消费新趋势，注重产品功能与情感价值

21:16 品牌营销从信息灌输转向与消费者情感共鸣

24:50 电商崛起带动线下折扣店等新零售业态发展

27:44 消费行业投资策略：极致效率或极致差异化

32:51 消费分级驱动产品创新，年轻人愿意为功能买单

38:04 AI重塑品牌营销：精准触达与个性化推荐成为标配

42:41 情绪消费成主流，品牌需满足认同感与归属感

47:56 消费一级市场回归理性，投资人与创业者都更加务实

50:38 抢占消费者闲暇时间，体验经济大有可为

51:44 中国品牌出海进入2.0时代：从产品到商业模式输出

53:09 二次元经济兴起，游戏与周边产品联动有望打开新消费空间

泰度小课堂

二次元经济：随着95后、00后成为消费主力，二次元文化从小众群体逐步走向主流市场。从游戏、潮玩到生活用品，二次元IP跨界合作持续扩大，构建起独特的情感共鸣与文化认同。

信息驱动消费：在内容平台与社交媒体的推动下，消费者购物决策越来越多依赖第三方测评、用户口碑等信息来源。品牌营销从传统中心化传播转向去中心化的精准触达，KOL、KOC等新型营销方式日益重要。

情绪消费：随着消费者对精神层面需求的提升，品牌越来越注重打造情绪价值。通过IP合作、场景营造、社群运营等方式，为消费者提供超越产品本身的情感体验和认同感。

白牌经济：依托供应链效率提升和渠道变革，以高性价比和快速迭代为特征的白牌产品快速发展。这类产品在满足消费者基础需求的同时，也反映出消费者对品牌认知的变化。

制作团队

主编：原瑞阳

项目统筹：韦晔

制作：习翔宇

声音设计：邵旻

节目运营：邓逸轩

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在任何情况下，本播客文字、音频、图片、链接等形式所载信息均不构成对任何人的投资建议。订阅者不应单独依靠本播客内容而取代自身独立的判断，应自主做出投资决策并自行承担投资风险。对依据或者使用本播客内容所造成的任何后果，华泰证券及节目嘉宾均不承担任何形式的责任。

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时值岁未年初，【泰度 VOICE】于1月 18 日在上海陆家嘴举办首次线下听友会。活动将围绕消费和科技两大主题展开圆桌讨论，邀请华泰证券首席行业分析师与一二级市场投资人、移动互联网及人工智能从业者、资深媒体人和播客圈内人进行对话交流。

诚邀泰度的新老朋友线下见面，报名请扫二维码。因线下场地有限，报名审核通过后将通过短信发送活动地址。

随着大模型的迅速崛起，AI与可穿戴设备的融合成为科技产业新的风口。作为人类最早也最普及的穿戴设备，眼镜天然具备便携、第一视角感知等优势。从电子产品发展历程来看，消费电子的成功往往建立在已有形态的基础上，而眼镜通过叠加拍照、语音交互、信息显示等AI功能，有望突破传统定位，成为继智能手机之后又一个重要的人机交互入口。

在产业演进过程中，AI眼镜呈现出差异化的技术路径与应用场景，正逐步找到产品定位与市场空间。随着硅基OLED显示、光波导等核心技术不断突破，叠加大模型在交互体验上的革新，AI眼镜产业迎来从硬件到应用的系统性机遇。本期《泰度Voice》节目中，华泰证券研究所全球科技战略首席分析师黄乐平，与歌尔股份副总裁、歌尔光学科技有限公司总经理饶轶和视涯科技股份有限公司联合创始人、高级副总裁刘波一起，深入探讨AI眼镜的技术路径与发展前景。

聊天的人

歌尔股份有限公司副总裁、歌尔光学科技有限公司总经理 饶轶

视涯科技股份有限公司联合创始人、高级副总裁 刘波

华泰证券研究所全球科技战略首席分析师 黄乐平

时间轴

03:38 AI眼镜首先要确保佩戴舒适，而非功能堆叠

05:27 AI眼镜的产品创新应基于已有形态逐步迭代

06:34 穿戴类设备是最适合AI落地的平台

08:43 眼镜是最贴近人类场景的AI交互平台

10:03 穿戴产品需要在重量、电池续航和功能间找到平衡

15:28 VR设备相当于电脑，AR设备类似于手机

21:05 传统显示无法实现轻量化，硅基OLED带来技术突破

23:20 硅基OLED已在无人机飞行眼镜和医疗场景率先落地

37:45 光学和半导体技术结合，推动AI眼镜早日落地

40:00 AI眼镜有望达到智能手机级普及率 

泰度小课堂

硅基OLED：一种将OLED显示技术与半导体工艺结合的新型显示技术。相比传统显示，具有更高像素密度、更低功耗和更小体积等优势，是当前AR/VR设备主流的显示解决方案之一。

PPD (Pixels Per Degree)：每度像素数，是衡量近眼显示设备清晰度的关键指标。人眼在一度视角内最多能分辨60个像素，一般认为PPD 30-40是多数使用场景的理想区间。

光波导：AR眼镜中的关键光学组件，能将显示信息从眼镜腿导引至用户视野前方，并与真实世界的画面自然融合。其制造工艺正从传统光学加工向半导体工艺演进，是实现轻量化AR眼镜的核心技术之一。

制作团队

主编：原瑞阳

项目统筹：韦晔

制作：习翔宇

声音设计：邵旻

节目运营：邓逸轩

本节目录制于2024年11月19日，本播客不保证节目播出时援引数据信息的及时、准确、完整。

法律声明

本播客不是华泰证券股份有限公司研究报告（下称”华泰证券”）的发布平台，旨在为公众提供宏观、产业、市场热点解读，不构成华泰证券开展证券投资咨询业务或提供任何的投资建议、投资分析意见。本播客不构成任何合同或承诺的基础，不因任何单纯订阅本播客的行为而将订阅人视为华泰证券客户。任何读者在订阅本播客前，请自行评估接收相关推送内容的适当性，且若使用本播客所载内容，务必寻求专业投资顾问的指导及解读。

本播客内容可能涉及华泰证券分析师对华泰证券已发布研究报告的解读，或转发、摘编华泰证券已发布研究报告的部分内容及观点，完整的分析应以报告发布当日的完整研究报告内容为准。订阅者仅使用本播客内容，可能会因缺乏对完整报告的了解或缺乏相关的解读而产生理解上的歧义。如需了解完整内容，请具体参见华泰证券所发布的完整报告。

就本播客内容涉及的嘉宾言论，华泰证券已事先提醒嘉宾其言论及信息来源应合法合规，不得泄露内幕信息、上市公司重大未公开信息或其他敏感信息，不得侵犯第三方任何合法权益。本播客内容中的嘉宾言论仅代表嘉宾个人意见，不代表华泰证券立场，也不构成对读者的投资建议。

华泰证券对本播客节目文字、音频、图片、链接等形式所载信息的准确性、可靠性、时效性及完整性不作任何明示或暗示的保证。播客内容所述意见、观点和预测仅作为音频录制日的观点和判断。该等意见、评估及预测无需通知即可随时更改。

在任何情况下，本播客文字、音频、图片、链接等形式所载信息均不构成对任何人的投资建议。订阅者不应单独依靠本播客内容而取代自身独立的判断，应自主做出投资决策并自行承担投资风险。对依据或者使用本播客内容所造成的任何后果，华泰证券及节目嘉宾均不承担任何形式的责任。

本播客所有内容的版权均为华泰证券所有。未经华泰证券书面许可，任何机构和个人不得以任何形式转发、转载或部分转载、发表或引用本播客任何内容。

本节目由华泰证券出品，JustPod制作，小宇宙、喜马拉雅、苹果播客同步上线。

历史上，英国、美国、日本和德国等国家在成为全球最大的贸易顺差国后，均不约而同通过推动产业出海解决贸易失衡问题，在此过程中成长出诸如施耐德、小松机械及丰田汽车等全球龙头企业。如今，中国企业和中国资本大规模扬帆起航、出海弄潮已有超过二十年历史，在一步步走向世界的过程中，中国企业出海经历了从单纯出口到全球资源布局的演变，拥有完备产业链的中国制造业正是其中的典型代表。

在快速变化的内外部环境下，出海已成为众多行业共识，但如何选择合适的出海方式——海外并购、直接投资建厂或与当地企业合资经营——以及如何高效、巧妙地本地化，更考验企业的决策智慧与远见。本期《泰度Voice》邀请华泰联合证券国际业务部联席主管项晨对话研究所机械行业首席研究员倪正洋，以制造业为窗口，结合丰富的行业案例和真实的海外见闻，深入浅出地解释当前中国制造企业出海的拉力与推力，本土化的动力与阻力，欢迎收听。

第三季以来，泰度栏目已推出多期出海主题，涉及交通运输、互联网、汽车、消费及海外并购等话题，欢迎对出海感兴趣的听众在历史节目中订阅收听。未来我们将持续更新出海系列，伴随并记录中国企业乘风破浪、激流勇进。

聊天的人

华泰联合证券国际业务部联席主管 项晨

研究所机械行业首席研究员 倪正洋

时间轴

00:02 中国企业出海的核心在于扩大市场和推动技术创新

03:11 企业出海是实现全球化增长的必然路径，可以借鉴日本、德国等国的海外投资经验

06:09 丰田通过本地建厂和推出雷克萨斯品牌成功进入国际市场

07:45 施耐德电气与中国企业成立合资公司，以此进入中国市场

10:36 小松在美国以高报价并购本地公司，使得小松的美国市占率显著提升

14:46 中国制造业在产能与技术广度上已经领先，需要通过并购补齐技术稳定度

17:04 机械行业出海案例：三一重工的海外营收占比过半，在欧美市场表现突出

21:36 中国企业出海并购目前以产业链整合为导向，逐步聚焦风险控制和长期发展

24:10 产品出海相对成熟，产能出海因成本和效率差异需谨慎布局

29:26 全球制造业大国中，中国在全产业链布局和产能上占优势

33:18 国际并购面临文化差异和规则壁垒，需充分了解当地商业规则与监管要求

40:43 当前宏观环境和产能提升为企业出海创造了良好机会

泰度小课堂

中国溢价（China Premium）：过去一些中国企业在海外收购时，为了顺利完成交易，可能支付了高于市场平均水平的价格。这种现象逐渐减少，反映出中国企业在国际并购中愈加成熟，注重投资的理性和经济效益。

中联重科（Zoomlion）：中国领先的工程机械制造公司。近年来，中联重科加速在全球市场布局，特别是开拓中东和东南亚等新兴市场。

三一重工（SANY）：中国领先的工程机械制造公司。近年来，三一重工的海外业务不仅依赖直接出口，还通过建立生产基地、并购本地企业等方式提升国际市场份额。

小松（Komatsu）：日本著名的工程机械制造公司，专注于生产工程机械、矿山设备和工业机械。在上世纪80年代，小松通过进入北美市场并实施本地化生产，逐步巩固了其全球市场地位。

灯塔工厂：在数字化和智能化生产方面处于领先地位的工厂，具备高度自动化、实时监控和数据驱动的生产管理特点。这类工厂通常配备AI、物联网、机器人等前沿技术，极大地提升了生产效率和产品质量。

延展阅读

1、研报名称：全球化路在何方？来自施耐德的启示

时间：2024-07-15

作者：倪正洋S0570522100004 | BTM566

杨云逍S0570523070001

风险提示：汇率变动，海外市场需求增长不及预期，海外出口竞争加剧，研报所涉及未覆盖或未上市公司仅系资料整理，并非推荐或覆盖此类公司。

2、研报名称：小松：全球化扩张启示录

时间：2024-08-06

作者：倪正洋S0570522100004 | BTM566

史俊奇S0570522110002 | BTM901

风险提示：复盘具有主观性，汇率变动，海外出口竞争加剧。

制作团队

主编：原瑞阳

项目统筹：韦晔

协调：张婷婷 

声音设计：邵旻

节目运营：邓逸轩

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在全球产业链和价值链的加速重构中，消费行业的新一轮全球化已成为其中一股不可忽视的力量。在这股力量的推动下，中国消费企业积极跨越文化和地域界限，参与全球市场的竞争与合作。从电子产品到日用百货，从餐饮服务到文化创意，中国企业、品牌和资本正在全球产业链格局重塑中寻求新的定位。这一变化不仅体现在海外生意和市场份额的增长上，更以消费行业为切片，深刻反映出全球价值链中新秩序的形成。

本期节目邀请资深的一级市场消费行业投资人对话二级市场分析师，从出海视角切换到全球化，又从全球化回归本地化。从组织架构的"脱胎换骨"到供应链的"无缝对接"，再到产品和服务的"入乡随俗"，通过多个真实案例展现中国企业在国际竞争中的挫折与反思、成长与蜕变，以及中国企业如何在东南亚等新兴市场和渠道变革中把握先机，驶向全球化的星辰大海，希望帮助听众理解全球化浪潮下的商业变迁，打开一小扇了解全球市场动态的窗口。

聊天的人

弘章资本创始合伙人 翁怡诺

华泰研究所可选消费首席分析师 樊俊豪

泰保基金消费行业投资人 王木子

时间轴

03:26 新全球化，用新产品为海外消费者带来新服务

05:27 出海东南亚的三个阶段：轻工业目标地越南、汽车工业目标地泰国、消费行业目标地印尼

07:39 印尼的市场规模大、中国企业较多，当地产品适合出口欧美和中东市场

12:16 越南的市场规模较小，整体以基础制造业为主，出口业务有所衰退

16:25 中国文化出海势头良好，越南海底捞门口排满当地人

20:48 中餐出海面临商业模式复制和供应链管理等难题

27:11 全球化的内核是本地化，融入当地才能更好地做生意

35:16 消费制造业存在历史性机会，有希望在当地打造新品牌，成为“非洲的康师傅”

40:46 “非洲手机之王”传音的成功秘诀

52:07 渠道迭代的规律：流量就是渠道，内容就是营销

57:01 消费行业的发展方向：出海、性价比和提供情绪价值

泰度小课堂

冬海集团（Sea Limited）：冬海集团是一家总部位于新加坡的互联网公司，从最初主要为在线游戏业务，冬海集团逐步发展成为一个综合性互联网平台，涵盖数字娱乐、电子商务和数字金融服务等业务板块。

传音控股（Transsion Holdings）：深圳传音控股有限公司是一家专注于非洲、中东、南亚和东南亚等新兴市场的移动通信产品制造商。公司旗下拥有多个知名手机品牌，包括TECNO、itel、Infinix以及Oraimo等。在非洲市场，传音控股针对当地用户需求开发了诸多特色功能，如深肤色优化的相机算法、防汗指纹识别技术以及多SIM卡支持等，这些创新使得传音手机在当地市场份额领先，被誉为“非洲手机之王”。

制作团队

主编：原瑞阳

项目统筹：韦晔

制作：习翔宇

声音设计：邵旻

节目运营：邓逸轩

本节目录制于2024年7月11日，本播客不保证节目播出时援引数据信息的及时、准确、完整。

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2024年以来，并购重组明显活跃。随着“科创板八条”“创投十七条”发布，上市公司并购方案接连出炉，掌握核心“硬科技”、代表新质生产力的产业并购被市场寄予厚望。与此前数轮并购潮不同，当前并购市场更加突出产业整合主线，产业逻辑和协同增量成为并购市场的主旋律，服务于科技创新和产业升级的新一轮产业并购正逐渐升温。

一起并购交易的达成并不容易。表面上看，是买卖双方的合作，本质上是一个涉及多方利益博弈、极为冗长的心理与预期的平衡过程，其中财务顾问、律师、资产评估师等中介机构扮演着推动交易运行的关键角色，他们不仅协助设计交易结构，确保交易流程合法有效，还需要深谙产业整合逻辑，理解并实现多方诉求。可以说，并购是一场多方博弈的艺术。

本期节目中，华泰联合执行委员会委员、公司并购业务负责人劳志明，与中联评估集团公司副总裁鲁杰钢、海问律师事务所合伙人牟坚、精品投行文艺馥欣创始人阮超一起，从并购市场最前沿的变化切入，从并购交易中环节与难点聊到市场和人性的复杂性，坦诚交流数十年并购从业经历背后的思考，金句和干货密集，敬请收听。

聊天的人

中联评估集团公司副总裁 鲁杰钢

海问律师事务所合伙人 牟坚

精品投行文艺馥欣创始人 阮超

华泰联合执行委员会委员 劳志明

时间轴

05:15 并购市场交易热情常有，但成交并不容易

08:00 标的股权结构复杂，交易对方诉求多元，多方博弈难度增加

10:45  PE机构参与并购交易，需在利益与规则中寻求平衡

14:25 小市值上市公司通过并购转型机遇与挑战并存

19:03 并购交易的估值应体现整合与协同的价值

28:55 法律风险的早期识别与解决为商业利益实现提供保障

33:33 撮合并购不容易，刚需型交易成功率高

35:00 专业赋能与坦诚相待是获得客户认可与信任的关键

44:35 交易与整合不易，企业决定并购各有逻辑与出发点

47:52 基于产业整合逻辑的并购正当时，寻找标的也是认识自身短板的过程

50:07 财务结果不是评价并购成功与否唯一指标，经验的积累也是一种收获

51:45 整合贯穿交易始终，整合不及预期是并购失败的原因之一

54:50 并购不是简单的财务收购，是产业、人与文化的融合

59:00 并购是全方位、多层次的博弈与平衡艺术

泰度小课堂

“科创板八条”：6月19日，中国证监会发布《关于深化科创板改革 服务科技创新和新质生产力发展的八条措施》，业内简称“科创板八条”。其中提出支持科创板上市公司开展产业链上下游的并购整合。提高并购重组估值包容性，支持科创板上市公司收购优质未盈利“硬科技”企业。丰富并购重组支付工具，开展股份对价分期支付研究。支持科创板上市公司聚焦做优做强主业并开展吸收合并。

“创投十七条”：6月19日，国务院办公厅发布《促进创业投资高质量发展的若干政策措施》，业内简称“创投十七条”。在创新退出模式、建立多元化的退出渠道方面，“创投十七条”提出支持发展并购基金和创业投资二级市场基金，优化私募基金份额转让业务流程和定价机制，推进实物分配股票试点。“创投十七条”还提出，充分发挥沪深交易所主板、科创板、创业板和全国中小企业股份转让系统（北交所）、区域性股权市场及其“专精特新”专板功能，拓宽并购重组退出渠道；支持符合条件的上市公司通过发行股票或可转债募集资金并购科技型企业，扩大科技创新领域并购贷款投放。

制作团队

主编：原瑞阳

项目统筹：韦晔

制作：习翔宇

声音设计：邵旻

节目运营：小米粒

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本播客内容可能涉及华泰证券分析师对华泰证券已发布研究报告的解读，或转发、摘编华泰证券已发布研究报告的部分内容及观点，完整的分析应以报告发布当日的完整研究报告内容为准。订阅者仅使用本播客内容，可能会因缺乏对完整报告的了解或缺乏相关的解读而产生理解上的歧义。如需了解完整内容，请具体参见华泰证券所发布的完整报告。

就本播客内容涉及的嘉宾言论，华泰证券已事先提醒嘉宾其言论及信息来源应合法合规，不得泄露内幕信息、上市公司重大未公开信息或其他敏感信息，不得侵犯第三方任何合法权益。本播客内容中的嘉宾言论仅代表嘉宾个人意见，不代表华泰证券立场，也不构成对读者的投资建议。

华泰证券对本播客节目文字、音频、图片、链接等形式所载信息的准确性、可靠性、时效性及完整性不作任何明示或暗示的保证。播客内容所述意见、观点和预测仅作为音频录制日的观点和判断。该等意见、评估及预测无需通知即可随时更改。

在任何情况下，本播客文字、音频、图片、链接等形式所载信息均不构成对任何人的投资建议。订阅者不应单独依靠本播客内容而取代自身独立的判断，应自主做出投资决策并自行承担投资风险。对依据或者使用本播客内容所造成的任何后果，华泰证券及节目嘉宾均不承担任何形式的责任。

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2024年以来，并购重组明显活跃。随着“科创板八条”“创投十七条”发布，上市公司并购方案接连出炉，掌握核心“硬科技”、代表新质生产力的产业并购被市场寄予厚望。与此前数轮并购潮不同，当前并购市场更加突出产业整合主线，产业逻辑和协同增量成为并购市场的主旋律，服务于科技创新和产业升级的新一轮产业并购正逐渐升温。

一起并购交易的达成并不容易。表面上看，是买卖双方的合作，本质上是一个涉及多方利益博弈、极为冗长的心理与预期的平衡过程，其中财务顾问、律师、资产评估师等中介机构扮演着推动交易运行的关键角色，他们不仅协助设计交易结构，确保交易流程合法有效，还需要深谙产业整合逻辑，理解并实现多方诉求。可以说，并购是一场多方博弈的艺术。

本期节目中，华泰联合执行委员会委员、公司并购业务负责人劳志明，与中联评估集团公司副总裁鲁杰钢、海问律师事务所合伙人牟坚、精品投行文艺馥欣创始人阮超一起，从并购市场最前沿的变化切入，从并购交易中环节与难点聊到市场和人性的复杂性，坦诚交流数十年并购从业经历背后的思考，金句和干货密集，敬请收听。

聊天的人

中联评估集团公司副总裁 鲁杰钢

海问律师事务所合伙人 牟坚

精品投行文艺馥欣创始人 阮超

华泰联合执行委员会委员 劳志明

时间轴

05:15 并购市场交易热情常有，但成交并不容易

08:00 标的股权结构复杂，交易对方诉求多元，多方博弈难度增加

10:45  PE机构参与并购交易，需在利益与规则中寻求平衡

14:25 小市值上市公司通过并购转型机遇与挑战并存

19:03 并购交易的估值应体现整合与协同的价值

28:55 法律风险的早期识别与解决为商业利益实现提供保障

33:33 撮合并购不容易，刚需型交易成功率高

35:00 专业赋能与坦诚相待是获得客户认可与信任的关键

44:35 交易与整合不易，企业决定并购各有逻辑与出发点

47:52 基于产业整合逻辑的并购正当时，寻找标的也是认识自身短板的过程

50:07 财务结果不是评价并购成功与否唯一指标，经验的积累也是一种收获

51:45 整合贯穿交易始终，整合不及预期是并购失败的原因之一

54:50 并购不是简单的财务收购，是产业、人与文化的融合

59:00 并购是全方位、多层次的博弈与平衡艺术

泰度小课堂

“科创板八条”：6月19日，中国证监会发布《关于深化科创板改革 服务科技创新和新质生产力发展的八条措施》，业内简称“科创板八条”。其中提出支持科创板上市公司开展产业链上下游的并购整合。提高并购重组估值包容性，支持科创板上市公司收购优质未盈利“硬科技”企业。丰富并购重组支付工具，开展股份对价分期支付研究。支持科创板上市公司聚焦做优做强主业并开展吸收合并。

“创投十七条”：6月19日，国务院办公厅发布《促进创业投资高质量发展的若干政策措施》，业内简称“创投十七条”。在创新退出模式、建立多元化的退出渠道方面，“创投十七条”提出支持发展并购基金和创业投资二级市场基金，优化私募基金份额转让业务流程和定价机制，推进实物分配股票试点。“创投十七条”还提出，充分发挥沪深交易所主板、科创板、创业板和全国中小企业股份转让系统（北交所）、区域性股权市场及其“专精特新”专板功能，拓宽并购重组退出渠道；支持符合条件的上市公司通过发行股票或可转债募集资金并购科技型企业，扩大科技创新领域并购贷款投放。

制作团队

主编：原瑞阳

项目统筹：韦晔

制作：习翔宇

声音设计：邵旻

节目运营：小米粒

本节目录制于2024年6月12日，本播客不保证节目播出时援引数据信息的及时、准确、完整。

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本播客内容可能涉及华泰证券分析师对华泰证券已发布研究报告的解读，或转发、摘编华泰证券已发布研究报告的部分内容及观点，完整的分析应以报告发布当日的完整研究报告内容为准。订阅者仅使用本播客内容，可能会因缺乏对完整报告的了解或缺乏相关的解读而产生理解上的歧义。如需了解完整内容，请具体参见华泰证券所发布的完整报告。

就本播客内容涉及的嘉宾言论，华泰证券已事先提醒嘉宾其言论及信息来源应合法合规，不得泄露内幕信息、上市公司重大未公开信息或其他敏感信息，不得侵犯第三方任何合法权益。本播客内容中的嘉宾言论仅代表嘉宾个人意见，不代表华泰证券立场，也不构成对读者的投资建议。

华泰证券对本播客节目文字、音频、图片、链接等形式所载信息的准确性、可靠性、时效性及完整性不作任何明示或暗示的保证。播客内容所述意见、观点和预测仅作为音频录制日的观点和判断。该等意见、评估及预测无需通知即可随时更改。

在任何情况下，本播客文字、音频、图片、链接等形式所载信息均不构成对任何人的投资建议。订阅者不应单独依靠本播客内容而取代自身独立的判断，应自主做出投资决策并自行承担投资风险。对依据或者使用本播客内容所造成的任何后果，华泰证券及节目嘉宾均不承担任何形式的责任。

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